Circle 2025 财年第四季度财报：从 299 美元到 50 美元，再到 29% 的飙升 —— 绝境逢生的稳定币股票
Circle 刚刚公布了 7.7 亿美元的第四季度营收，以接近 3 倍的优势超出了华尔街的盈利预期，其股价在单日交易中飙升了 29%。对于一家在八个月前估值还是现在四倍的公司来说，表现已经相当不错了。
Circle 作为上市公司的第一年，其历程正是稳定币本身发展的缩影 —— 经历了狂热的乐观、残酷的现实检验，以及可能真正支撑起这些炒作的低调基础设施建设。让我们从头开始梳理。
第一幕：点燃加密火种的 IPO
2025 年 6 月。Circle 在纽约证券交易所定价 IPO，发行价为每股 31 美元。开盘价即达到 69 美元。几周内，股价一路狂飙，突破 200 美元、250 美元，最终达到 299 美元。
其投资逻辑令人难以抗拒：它是第一家上市的纯粹稳定币公司，且正值华盛顿对加密监管转暖之际。USDC 当时已是全球第二大稳定币。国会正在辩论稳定币立法。对于传统投资者来说，这是直接押注“挂钩美元的数字代币将成为全球金融轨道”这一论点的唯一途径。
华尔街对此趋之若鹜。在 299 美元时，Circle 的市值暗示着这是一家已经大获全胜的公司。市场陷入了彻底的狂热。
第二幕：清算时刻
随后，现实降临了。
到 2025 年底，股价开始了漫长的下跌。空头们有一个简单的论点：Circle 是一项息差业务。它发行 USDC，将储备金持有为国债并收取收益。利率上升时，Circle 财源滚滚；利率下降时呢？结果不言而喻。
此外还有其他疑问。尽管 Tether 的 USDT 缺乏透明度，但仍占据着稳定币市场约 70% 的份额。USDC 真的能缩小差距吗？还有成本结构 —— Circle 为了扩张投入了巨资，仅 2025 财年的股权激励费用（SBC）就高达 4.24 亿美元，导致全年净亏损 7000 万美元。
到 2026 年 2 月，Circle 的股价已跌至 50 美元左右。这家曾接近 300 美元的公司，现在正在中盘股行列中为生存而战。叙事已完全反转：从“必然的赢家”变成了“价格过高的息差交易”。
接着，2 月 25 日到来了。
第三幕：扭转局势的财报超预期
Circle 第四季度的各项数据不仅超出了预期，简直是碾压。
营收达到 7.7 亿美元，同比增长 77%。每股收益（EPS）为 0.43 美元，几乎是市场共识 0.16 美元的三倍。调整后 EBITDA 飙升至 1.67 亿美元，较去年同期增长 412%。净利润为 1.33 亿美元，将原本亏损的一年扭转为盈利的收官之作。
股价当天飙升了 29%。
从全年来看，Circle 产生了 27 亿美元的营收 —— 比 2024 财年增长了 64%。虽然 7000 万美元的全年净亏损初看很糟糕，但这几乎完全可以由那笔 4.24 亿美元的股权激励费用（上市产生的单次账面影响）来解释。剔除这一项，底层业务产生了 5.82 亿美元的调整后 EBITDA，是前一年的两倍多。
但真正重要的数据并不在利润表上。
USDC 增长引擎
到第四季度末，USDC 的流通量达到 753 亿美元，同比增长 72%。更重要的是，链上交易额爆炸式增长至 11.9 万亿美元，增幅达 247%。这不再仅仅是人们把 USDC 存在钱包里等着升值，而是商业行为、支付和结算。这些才是真正赋予稳定币价值的东西。
Circle 在稳定币市场的份额攀升至 28%，稳步缩小与 Tether 的差距。与 Tether 不同，USDC 背后的每一美元都经过审计，储备在国债和现金中，且完全透明。在一个走向监管的世界里，这种区别正变得至关重要。
| 指标 | 2025 财年 Q4 | 2024 财年 Q4 | 同比变化 |
|---|---|---|---|
| 营收 | $770M | $435M | +77% |
| 净利润 | $133M | ($9M) | 不适用 |
| 每股收益 (EPS) | $0.43 | 不适用 | vs $0.16 预期 |
| 调整后 EBITDA | $167M | $33M | +412% |
| USDC 流通量 | $75.3B | $43.8B | +72% |
| 链上交易量 | $11.9T | $3.4T | +247% |
超越美元挂钩
这正是 Circle 的故事变得真正有趣的地方 —— 也是空头们可能看走眼的地方。
如果 Circle 仅仅是一家赚取国债收益率的稳定币发行商，那么“息差业务”的批评将是致命的：利率下降，营收下降，游戏结束。但该公司正在构建完全不同的东西。
Circle 支付网络（Circle Payments Network） 已与 55 家金融机构合作启动。这并非空谈 —— 这是一个实时结算网络，旨在跨境支付领域挑战 SWIFT。即使每年 150 万亿美元的跨境流量中只有一小部分迁移到区块链轨道，其营收机会也将远超利息收入。
Arc 区块链 为 Circle 提供了自己的可编程基础设施层。Visa 正在使用 USDC 进行交易结算。Intuit 集成了 USDC 用于企业支付。或许最重要的是，美国货币监理署（OCC）向 Circle 颁发了银行牌照 —— 这是加密原生公司的首例 —— 为其提供了监管护城河，可能在未来数年内将竞争对手拒之门外。
Circle 首席执行官 Jeremy Allaire 长期以来一直表示，公司的未来不在于做一个“发行商”，而在于成为“金融基础设施”。在这个季度之后，市场开始相信他了。
以纯文本形式追踪 Circle 的财务状况
为了验证本分析中的每一个数字，我们在开源复式记账系统 Beancount 中构建了 Circle 2024–2025 财年的完整财务报表。以下是爆发式增长的第四季度以纯文本交易呈现出的样子：
2025-12-30 * "Q4 Revenue"
Assets:TotalAssets 770 USD
Income:Revenue
2025-12-30 * "Q4 Cost of Revenue"
Expenses:CostOfRevenue 312 USD
Assets:TotalAssets
2025-12-30 * "Q4 General and Administrative"
Expenses:GeneralAndAdministrative 119 USD
Assets:TotalAssets
2025-12-30 * "Q4 Net Income"
Assets:TotalAssets 133 USD
Income:NetIncome
每个数字都与 Circle 的 SEC 备案文件交叉引用。在下方探索完整的交互式账本：
下一步展望
华尔街看好其前景。共识评级为买入，平均目标价为 131.69 美元——较当前水平约有 80% 的上涨空间。Bernstein 预计 USDC 的发行量到 2027 年可能达到 2200 亿美元，而 Circle 自己的指引则要求 USDC 供应量实现 40% 的年复合增长率。
正在国会推进的稳定币立法可能是最大的催化剂。如果美国通过一个明确的监管框架——大多数观察家预计会这样做——Circle 的地位将优于任何人。它已经拥有银行牌照、合规基础设施和机构关系。在离岸运营且透明度有限的 Tether 将面临更艰难的道路。
但风险依然存在。利率是显而易见的风险——如果美联储激进降息，Circle 的储备金收入就会缩水。银行发行自己的稳定币带来的竞争是另一个风险。股权激励支出也是真实存在的；那笔 4.24 亿美元的费用反映 了现有股东正在承受的稀释。
结论
八个月前，以 299 美元的价格买入 Circle 看起来像是天才之举。当它跌至 50 美元时，这看起来像是一场灾难。今天，在足以令华尔街每一位看空者噤声的数据推动下，股价飙升了 29%，现在的它看起来介于两者之间——一家曾经极度自我膨胀、回归现实、而现在正证明其基础业务可能确实值得人们为其兴奋。
Circle 不再仅仅是一家稳定币公司。它正在成为区块链原生经济的金融基础设施。73 美元的股价是便宜还是昂贵，完全取决于你是否相信那个经济时代即将到来。
在今天的财报发布后，相信这一点的人比昨天更多了。
