Onderhandeling Term Sheet: Waardering & Controle Voorwaarden

Voor oprichters die beslissen wat te verhandelen, wat te behouden en hoe de vrijheid te bewaren naarmate je bedrijf groeit.

Het navigeren van een term sheet is een van de meest cruciale momenten in het leven van een startup. Het is een onderhandeling, niet alleen over geld, maar over het toekomstige traject van je bedrijf. Deze gids is ontworpen om je te bewapenen met een duidelijk begrip van de belangrijkste economische en controle voorwaarden, zodat je kunt optimaliseren voor een duurzaam partnerschap dat je kansen op succes maximaliseert.

Snelle Samenvatting​

• Prijs is de headline; controle is het traject. Een hogere waardering voelt goed, maar de governance voorwaarden bepalen je vermogen om te opereren, aan te nemen en het bedrijf door uitdagingen te loodsen. Geef geen controle op lange termijn op voor een korte termijn verhoging van de prijs.
• Modelleer de effectieve prijs. De pre-money waardering is slechts één input. De grootte van de optiepool, het type liquidatiepreferentie en anti-verwateringsclausules kunnen de echte economie meer veranderen dan je denkt.
• Leg governance vroeg vast. De raad van bestuur structuur en de lijst van investeerder veto's (beschermende bepalingen) waarmee je akkoord gaat in je eerste geprijsde ronde, zullen een precedent scheppen voor de komende jaren. Ze zullen belangrijker zijn dan bijna elke economische voorwaarde.
• Kom met een plan. Reageer niet op de eisen van een investeerder; wees proactief. Ken je aanwervingsplan om de grootte van je optiepool te rechtvaardigen, je bestuursplan om onafhankelijkheid te beschermen, en je absolute walk-away punten voordat je zelfs maar het gesprek begint.

1) Waarderingsmechanismen (wat bepaalt daadwerkelijk eigendom)​

Deze voorwaarden definiëren de economische inhoud van de deal. Begrijpen hoe ze interageren is essentieel om te weten wat je echt krijgt.

• Pre- versus Post-money De basisformule is eenvoudig: Post-money Waardering = Pre-money Waardering + Nieuw Geld. Het eigendom van je nieuwe investeerder wordt berekend als Nieuw Geld / Post-money Waardering. Een cruciaal breekpunt om te onthouden: met een standaard 1× niet-deelnemende preferentie is een investeerder indifferent tussen het terugnemen van zijn geld of het converteren naar gewone aandelen bij een exit gelijk aan de post-money waardering. Onder die exit waarde nemen ze hun geld terug; daarboven converteren ze.

• Optiepool shuffle Dit is een gebruikelijk en cruciaal punt van onderhandeling. Als een nieuwe optiepool wordt gemeten als een percentage van de post-money waardering, maar wordt gecreëerd vanuit de pre-money waardering, dan verwatert dit alleen bestaande aandeelhouders (d.w.z. jij en je team), niet de nieuwe investeerder. Dit verlaagt effectief je pre-money waardering. De beste verdediging is om je pool grootte te koppelen aan een gedetailleerd 12-18 maanden aanwervingsplan in plaats van een willekeurig rond getal zoals 10% of 15%.

• Liquidatiepreferenties (economie die als prijs fungeert) Deze voorwaarde definieert wie als eerste wordt betaald en hoeveel ze krijgen bij een verkoop of liquidatie.

  • 1× niet-deelnemend is de oprichter-vriendelijke, markt-standaard default. De investeerder kiest ervoor om ofwel 1x hun investering terug te ontvangen OF hun preferente aandelen om te zetten in gewone aandelen en pro-rata te delen in de opbrengst.
  • Deelnemende preferente aandelen ("double dip") is zeer oprichter-onvriendelijk. De investeerder krijgt hun 1× investering terug en deelt vervolgens pro-rata in de resterende opbrengst. Als je dit ziet, duw dan hard terug of eis een lage limiet op de participatie.
  • Senioriteit: Zorg ervoor dat alle investeerders in de huidige ronde pari passu zijn (gelijk in prioriteit). Wees zeer voorzichtig met het toestaan van toekomstige rondes om senioriteit te hebben boven eerdere rondes, omdat dit de incentives kan verstoren.

• Anti-verwatering Dit beschermt investeerders tegen verwatering als je een toekomstige ronde ophaalt tegen een lagere waardering (een "down round").

  • Breed gebaseerd gewogen gemiddelde is de meest voorkomende en redelijke vorm. Het past de conversieprijs naar beneden aan op basis van een formule die rekening houdt met de omvang en de prijs van de nieuwe ronde.
  • Volledige ratchet is strafbaar en moet worden vermeden. Het herberekent de aandelen van de investeerder naar de prijs van de nieuwe, lagere ronde, ongeacht hoeveel aandelen er worden uitgegeven.

• Andere prijs-gerelateerde hefbomen

  • Dividenden: Deze zijn meestal niet-cumulatief in de vroege fase, wat betekent dat ze niet oplopen als ze niet worden betaald. Dit is standaard.
  • Warrants: Dit zijn rechten om extra aandelen te kopen tegen een vaste prijs en zijn zeldzaam in standaard early-stage equity rondes.
  • Aflossingsrechten: Deze stellen investeerders in staat om het bedrijf te dwingen hun aandelen terug te kopen na een bepaalde periode (bijv. 5-7 jaar). Vermijd deze in de vroege fase, omdat ze een tikkende klok creëren en een vroegtijdige verkoop kunnen forceren.

2) Controle voorwaarden (wie beslist wat)​

Controle voorwaarden bepalen hoe beslissingen worden genomen. Ze vormen de basis van je lange termijn relatie met je investeerders.

• Raad van bestuur samenstelling

  • Seed Fase: Een 3-persoons raad van bestuur is standaard: 2 Gewone (oprichters) + 1 Investeerder. Je kunt een Investeerder Observator zetel (geen stem) aanbieden aan andere belangrijke investeerders.
  • Serie A: De raad van bestuur breidt vaak uit tot 1 Oprichter + 1 Investeerder + 1 Onafhankelijk Directeur. De sleutel is om een duidelijk selectieproces voor de onafhankelijke te definiëren, met een fallback als je het niet eens kunt worden.

• Beschermende bepalingen (veto's) Dit is een lijst van acties die het bedrijf niet kan ondernemen zonder toestemming van de investeerder. Houd deze lijst kort en beperkt tot existentiële kwesties:

  • Standaard lijst: Wijzigingen in het handvest van het bedrijf, het uitgeven van nieuwe effecten die senior of pari passu zijn, een verkoop van het bedrijf (M&A), het betalen van dividenden, het terugkopen van aandelen, het aangaan van schulden boven een aanzienlijke drempel, een beursgang of het liquideren van het bedrijf.
  • Kaders om in te stellen:
    • Goedkeuring moet worden verleend door een meerderheid van de preferente aandelen serie (niet elke individuele investeerder).
    • Schulddrempels moeten zinvol zijn en schalen met de fase van het bedrijf.
    • Vermijd verborgen operationele veto's. Het geven van investeerders een veto over het jaarlijkse budget of het aannemen/ontslaan van leidinggevenden is een belangrijke rode vlag in de vroege fase.

• Drag-along & stemovereenkomsten Dit stelt een meerderheid van de aandeelhouders in staat om een minderheid te dwingen akkoord te gaan met een verkoop van het bedrijf. De vereiste goedkeuring moet een hoge drempel zijn: Goedkeuring Raad van Bestuur + een meerderheid van de gewone aandelen + een meerderheid van de preferente aandelen. Onderhandel altijd over uitzonderingen voor aansprakelijkheid, verklaringen en non-concurrentiebedingen van oprichters in de verkoopdocumenten.

• Pro-rata & super pro-rata

  • Een standaard pro-rata recht, dat een investeerder in staat stelt om hun eigendomspercentage in toekomstige financieringsrondes te behouden, is volkomen normaal en eerlijk.
  • Super pro-rata geeft een investeerder het recht om meer te kopen dan hun pro-rata aandeel. Dit kan problematisch zijn omdat het nieuwe lead investeerders in toekomstige rondes kan verdringen. Als je het moet verlenen, probeer het dan te beperken.

• Vesting, cliffs en versnelling van oprichters Investeerders zullen eisen dat de aandelen van de oprichters in de loop van de tijd vesten.

  • Een vesting refresh op een 4-jarig schema met een 1-jarige cliff is gebruikelijk als je aandelen nog niet aan het vesten waren.
  • Onderhandel over double-trigger versnelling bij een verandering van zeggenschap. Dit betekent dat een deel van je niet-geveste aandelen (bijv. 12 maanden) versnelt als het bedrijf wordt overgenomen EN je zonder reden wordt ontslagen. Vermijd single-trigger versnelling (vesting alleen bij overname), omdat dit potentiële overnemers kan afschrikken.

• ROFR/Co-sale op oprichtersaandelen Een Right of First Refusal (ROFR) en Co-Sale overeenkomst is standaard. Het betekent dat als je aandelen wilt verkopen, het bedrijf en/of de investeerders het eerste recht hebben om ze te kopen (ROFR) of samen met jou te verkopen (Co-sale). Zorg ervoor dat je uitzonderingen hebt voor estate planning, belasting gerelateerde overdrachten of het verkopen van een klein bedrag voor persoonlijke liquiditeit.

• Informatierechten Dit geeft investeerders toegang tot bedrijfsinformatie. Voor een early-stage bedrijf is het verstrekken van kwartaalcijfers en een jaarlijks budget redelijk. Stem alleen in met maandelijkse rapportage als dat al onderdeel is van je operationele cadans. Zorg ervoor dat er vertrouwelijkheid clausules zijn en geen rechten op een volledige audit tot een veel later stadium.

3) Uitgewerkte voorbeelden (de deal wiskunde die je daadwerkelijk zult gebruiken)​

Hier is hoe deze voorwaarden de cijfers in de praktijk beïnvloeden.

• Optiepool gecreëerd pre-money (hoe het de prijs verlaagt)

  • Opzet:
    • Pre-money waardering: $20M
    • Nieuw geld: $5M → Post-money waardering: $25M
    • Investeerder vraagt om een 15% post-money optiepool die pre-money gecreëerd moet worden.
    • Oprichters bezitten momenteel 10.000.000 gewone aandelen.
  • Resultaat:
    • Eigendom investeerder = $5M / $25M = 20%.
    • Optiepool = 15%.
    • Eigendom Oprichters/Gewone aandelen = 100% - 20% - 15% = 65%.
    • Totale aandelen na sluiting = 10.000.000 / 0,65 ≈ 15.384.615.
    • Het aantal aandelen pre-money (oprichters + pool) moet gelijk zijn aan 80% van het totaal na sluiting, dus ≈ 12.307.692 aandelen.
    • Effectieve prijs per aandeel = $20.000.000 / 12.307.692 ≈ $1,625.
    • Zonder de pool shuffle zou de prijs $20.000.000 / 10.000.000 = $2,00 zijn geweest. De pool shuffle verminderde je effectieve prijs met 18,75%.
  • Conclusie: Sta erop dat elke pool top-up afgestemd is op een specifiek aanwervingsplan. Dring erop aan dat de pool post-money gemeten en gecreëerd wordt.

• Impact van liquidatiepreferentie

  • Opzet: Gebruikmakend van dezelfde ronde (investeerder bezit 20% met een investering van $5M).
  • Scenario: Het bedrijf verlaat voor $30M.
    • Met 1× niet-deelnemende preferente aandelen: De investeerder vergelijkt hun preferentie van $5M met hun 20% as-converted aandeel ($6M). Ze kiezen de betere uitkomst en nemen $6M.
    • Met 1× deelnemende preferente aandelen: De investeerder neemt eerst hun preferentie van $5M terug, dan neemt 20% van de resterende $25M ($5M). Hun totale uitbetaling is $10M.
  • Conclusie: In dit gematigde exit scenario verschuift een deelnemende preferentie $4M van de oprichters en het team naar de nieuwe investeerder.

• Breed gebaseerd gewogen gemiddelde anti-verwatering (eenvoudig)

  • Opzet:
    • Voor de down round zijn er 12,5M uitstaande aandelen (op as-converted basis). De Serie A prijs was $2,00/aandeel.
    • Het bedrijf haalt nu een $5M Serie B op tegen $1,00/aandeel, waarbij 5M nieuwe aandelen worden uitgegeven.
  • Resultaat:
    • De formule voor de nieuwe conversieprijs (CP) is: Nieuwe CP = Oude CP × (A + (D/Oude CP)) / (A + N)
      • A = 12,5M (uitstaande aandelen ervoor)
      • D = $5M (nieuwe dollars opgehaald)
      • N = 5M (nieuwe aandelen uitgegeven)
    • Nieuwe CP = $2,00 × (12,5M + ($5M/$2,00)) / (12,5M + 5M)
    • Nieuwe CP = $2,00 × (12,5M + 2,5M) / (17,5M) = $2,00 × 15M / 17,5M ≈ $1,7143
  • Conclusie: De conversieprijs van de Serie A investeerders wordt aangepast van $2,00 naar ~$1,71, waardoor ze meer aandelen krijgen bij conversie om te compenseren voor de verwatering. Dit is een eerlijke aanpassing die hen beschermt zonder het punitieve effect van een volledige ratchet.

4) Wat te verhandelen (en wat niet)​

Onderhandelen is geven en nemen. Hier zijn slimme transacties versus gevaarlijke.

• Goede transacties ✅

  • Geef een beetje toe aan de pre-money waardering in ruil voor schone voorwaarden: 1× niet-deelnemende preferentie, breed gebaseerde anti-verwatering en een smalle lijst van beschermende bepalingen.
  • Bied een Observator zetel en verbeterde informatierechten aan in plaats van een tweede investeerder zetel in de raad van bestuur.
  • Stem in met een iets grotere optiepool als deze post-money wordt gemeten en gecreëerd en direct gekoppeld is aan een concreet aanwervingsplan dat je hebt gepresenteerd.

• Slechte transacties 🚫

  • Deelnemende preferente aandelen, vooral zonder een strakke limiet.
  • Volledige ratchet anti-verwatering. Dit is bijna altijd een deal-breaker.
  • Super pro-rata rechten die je vermogen kunnen blokkeren om geweldige nieuwe investeerders in toekomstige rondes binnen te halen.
  • Beschermende bepalingen die investeerders veto rechten geven over operationele beslissingen zoals het vaststellen van het budget, het aannemen van leidinggevenden of het vaststellen van salarisschalen.

5) Raad van Bestuur & onafhankelijkheid - praktische kaders​

• De Onafhankelijk Directeur Deze persoon is cruciaal voor goed bestuur. Ze moeten een neutrale, ervaren operator zijn die knopen kan doorhakken en objectief advies kan geven.

  • Sta erop dat ze wederzijds overeengekomen worden, niet iemand die verbonden is aan het fonds van de investeerder.
  • Definieer een duidelijk zoekvenster (bijv. 90 dagen na sluiting) en een fallback plan: als er geen overeenstemming wordt bereikt, blijft de raad van bestuur zoals hij is.

• Stemmen Vermijd unanimiteit vereisten. Belangrijke goedkeuringen moeten worden verleend door een meerderheid van een bepaalde serie aandelen, niet elke individuele investeerder. Probeer voor een drag-along waar mogelijk een oprichter toestemming clausule op te nemen om ervoor te zorgen dat je deel uitmaakt van de beslissing.

6) Optiepool grootte - hoe je nummer te verdedigen​

Accepteer geen willekeurig getal. Bouw je zaak van onderaf op.

1. Begin met rollen & timing: Maak een spreadsheet met alle aanwervingen die je van plan bent te doen in de komende 12-18 maanden. Vermeld hun titel, senioriteit en waarschijnlijke startmaand. Wijs realistische equity toekenningspercentages toe op basis van marktgegevens voor hun rol en niveau.
2. Vertaal naar een percentage: Tel de totale equity op die nodig is voor deze aanwervingen. Voeg een 10-20% buffer toe voor promoties, prestatie refreshes en retentie toekenningen. Dit is je nummer. Presenteer het aan de investeerder als een post-money percentage doel en verzoek dat het post-money wordt gecreëerd.

7) Onderhandelings playbook (volgorde en scripts)​

Hier zijn enkele zinnen die je kunt aanpassen voor je gesprekken.

• Open met principes:

  "Ons doel hier is om te optimaliseren voor een schone, duurzame samenwerking. Voor ons betekent dat standaard, oprichter-vriendelijke voorwaarden: 1× niet-deelnemend, breed gebaseerde anti-verwatering, smalle beschermende bepalingen en een evenwichtige raad van bestuur."

• Over de Optiepool:

  "We hebben een gedetailleerd 12-maanden aanwervingsplan opgesteld dat overeenkomt met een behoefte aan X% in de optiepool. We geven er de voorkeur aan om dit post-money te meten en te creëren. Als het pre-money gecreëerd moet worden, laten we de top-up dan beperken tot die X%."

• Over de Raad van Bestuur:

  "Voor de Seed fase denken we dat een 2 gewone, 1 investeerder raad van bestuur juist is. In de Serie A kijken we ernaar uit om een wederzijds overeengekomen onafhankelijk directeur toe te voegen."

• Over Deelnemende Preferente Aandelen:

  "We zijn bereid flexibel te zijn op het gebied van waardering om ervoor te zorgen dat de preferentie niet-deelnemend is. Participatie verandert de resultaten aanzienlijk in mid-range exits en verstoort de incentives voor het hele team."

• Over Anti-verwatering:

  "Laten we vasthouden aan de marktstandaard breed gebaseerd gewogen gemiddelde. Volledige ratchet is niet in lijn met het opbouwen van een veerkrachtig bedrijf door marktcycli heen."

• Over Drag-along:

  "De drag-along trigger moet de Raad van Bestuur, een meerderheid van de gewone aandelen en een meerderheid van de preferente aandelen omvatten. We moeten ook standaard uitzonderingen opnemen voor oprichter reps en eventuele post-close beperkingen."

8) Rode vlaggen & deal breakers​

Als je een van de volgende voorwaarden in een early-stage term sheet ziet, is het een belangrijke rode vlag. Beschouw het als een deal-breaker.

• Volledige ratchet anti-verwatering
• Onbeperkte deelnemende preferente aandelen
• Meerjarige aflossingsrechten
• Oprichting dienstbetrekking voorwaarden (zoals beëindigingsclausules) begraven in de beschermende bepalingen
• Veto's op dagelijkse operaties (budgetten, het aannemen van niet-leidinggevenden)
• Een eenzijdig recht van de investeerder om de CEO te vervangen
• Onbeperkte super pro-rata rechten

9) Due diligence vragen om investeerders te stellen (signalen van afstemming)​

Je interviewt hen net zo goed als zij jou interviewen. Stel moeilijke vragen om te begrijpen hoe ze zich gedragen als de dingen niet perfect zijn.

• "Hoe heb je in je laatste drie investeringen die onder de post-money waardering verlieten, de liquidatiepreferentie afgehandeld?"
• "Kun je verwijzen naar een recente raad van bestuur waar je hebt geholpen een onafhankelijk directeur toe te voegen? Hoe is die persoon geselecteerd?"
• "Kun je me een voorbeeld geven van een keer dat een portfoliobedrijf zijn plan miste? Hoe heb je je beschermende bepalingen gebruikt (of niet gebruikt)?"
• "Hoe denk je over je pro-rata rechten in vervolgrondes, vooral wanneer een nieuwe lead een grotere toewijzing wil?"
• "Zou je je standaard term sheet kunnen delen? Ik zou graag willen begrijpen welke voorwaarden de kern vormen van je filosofie en waar je de neiging hebt flexibel te zijn."

10) Oprichter-vriendelijke defaults (kopieer/plak in je redlines)​

Gebruik dit als je uitgangspunt voor een tegenvoorstel.

• Economie
  • Pre-money: $X; Nieuw Geld: $Y; Post-money: $X + $Y.
  • Optiepool: [Z%] van de post-money kapitalisatie, post-money gecreëerd (of "bestaande pool om te worden aangevuld tot Z% van de post-money").
  • Liquidatie Preferentie: 1× niet-deelnemend, waarbij alle aandelen in deze ronde pari passu zijn.
  • Anti-verwatering: Breed gebaseerd gewogen gemiddelde.
  • Dividenden: Niet-cumulatief. Geen aflossingsrechten.
• Controle
  • Raad van Bestuur: [2 Gewone, 1 Preferente] tot de Serie A financiering. In Serie A: [1 Gewone, 1 Preferente, 1 Onafhankelijk Directeur] in onderling overleg te bepalen, met een selectie venster van 90 dagen en een fallback naar de bestaande structuur.
  • Beschermende Bepalingen: Beperkt tot wijzigingen in het handvest, het uitgeven van senior/pari passu effecten, M&A, dividenden/terugkopen, schulden boven $[aanzienlijke drempel], beursgang en liquidatie.
  • Drag-Along: Vereist toestemming van de Raad van Bestuur, een meerderheid van de Gewone Aandelen en een meerderheid van de Preferente Aandelen, met gebruikelijke uitzonderingen voor oprichters.
  • Pro-rata Rechten: Standaard pro-rata rechten om het eigendom te behouden. Geen super pro-rata.
  • Oprichter Aandelen: Standaard ROFR/Co-sale met uitzonderingen voor kleine liquiditeitsevenementen en estate planning.
  • Informatierechten: Toegang tot kwartaalcijfers en het jaarlijkse budget, onder voorbehoud van redelijke vertrouwelijkheid.

11) Checklist voordat je tekent​

Loop dit nog een laatste keer door voordat je de term sheet tekent.

• Komt de wiskunde van je aanwervingsplan overeen met de grootte en structuur van de optiepool?
• Heb je de exit uitkomsten gemodelleerd in lage, basis en hoge scenario's met behulp van de daadwerkelijke voorwaarden op het blad?
• Komt de juridische taal voor de bestuursstructuur en drag-along overeen met wat je mondeling bent overeengekomen?
• Zijn de beschermende bepalingen smal, en zijn drempelbedragen logisch voor je huidige fase?
• Heb je gecontroleerd op verborgen controle voorwaarden in side letters, de stemovereenkomst of de investeerders rechten overeenkomst?
• Heeft je juridisch adviseur elk document beoordeeld, en begrijp je persoonlijk elke gedefinieerde term?

Laatste opmerkingen​

• Je zult langer leven met de governance structuur die je vandaag instelt dan dat je je de precieze pre-money waardering zult herinneren.
• Schone voorwaarden vandaag zullen toekomstige fondsenwervingsrondes versnellen, het gemakkelijker maken om toptalent te werven met een duidelijk equity verhaal en de wrijving verminderen wanneer je onvermijdelijke uitdagingen aangaat.
• Deze gids is voor informatieve doeleinden en is geen vervanging voor juridisch advies. Werk samen met ervaren startup adviseurs die deze deals elke dag onderhandelen.