Hims & Hers 2026年第2四半期決算：売上高38%増の7億5,300万ドル、GAAPは8,600万ドルの損失に転落

Hims & Hers は第2四半期の売上高を38%増の7億5,320万ドルに伸ばし、期末の加入者数は2,891,000人（19%増）となり、2026年通年の売上高見通しを31億〜33億ドルに引き上げた。同時に、前年同期の純利益4,250万ドルに対して、8,630万ドルの純損失を計上した。この二つの事実は同じ損益計算書から来ている。減量サービスがブランドGLP-1医薬品へと移行するにつれて、粗利益率は76%から64%に低下した。マーケティングは依然として粗利益の半分以上を吸収している。さらに販売費及び一般管理費が2倍以上に増加し、4,750万ドルの法的引当金を計上した。サブスクリプション収益は成長したが、次の加入者を獲得するための原資となる利益率は薄くなった。第2四半期リリース、第2四半期10-Q。

主要な数字​

Hims & Hers は暦年で報告しているため、2026年第2四半期は2026年6月30日に終了する3か月間である。結果は2026年8月10日に公表された。以下の金額は百万米ドル単位で、リリースおよび10-Qの要約連結損益計算書から引用している。パーセンテージは報告された千ドル単位の数値から計算した。

売上高は2億840万ドル増加した。売上原価が2倍以上になったため、粗利益はわずか6,460万ドルしか増えなかった。さらに営業費用が1億8,850万ドル増加し、粗利益の増加額のほぼ3倍になった。この算術が、2,670万ドルの営業利益から9,720万ドルの営業損失への振れ幅のすべてである。

G&Aの2つの項目は、他の結論を出す前に名指ししておくべきだろう。10-Qによれば、G&Aは「2026年6月30日に終了する3か月間において、非経常的とみなされる4,750万ドルの法的引当金も含んでいた」としており、リリースの調整表には同じ区分に2,880万ドルの買収・取引関連費用が記載されている。両方を除いても、G&Aは6,730万ドルから8,900万ドルへ増加していただろう。損失は一時的なものだけではない。一時的な項目がそれをさらに大きくしているのだ。

経営陣が好む利益指標は別の話をしている。調整後EBITDAは6,030万ドルで、8,220万ドルから減少した。リリースの調整表では、法的引当金、4,210万ドルの株式報酬費用、2,950万ドルの減価償却費及び償却費、買収費用、460万ドルのリストラクチャリング費用、およびいくつかの公正価値項目が加算されている。これらは会社の非GAAP調整であり、以下のレジャーはGAAPの行のみを記録している。リリース、調整後EBITDA調整表。

売上高の詳細：加入者、加入者あたり単価、そして新しい大陸​

Hims & Hers は単一セグメントで報告している。売上高は販売法人の所在地別に地理的に区分されている。

国際部門は主に買収によるものである。2026年6月、同社はオーストラリア、英国、ドイツ、アイルランド、カナダ、日本で事業を展開するオーストラリア拠点のデジタルヘルスプラットフォーム、Eucalyptusを買収した。10-Qによれば、Eucalyptusは買収日以降、第2四半期売上高の「約5%」を貢献した。2025年1月1日から保有していたと仮定したプロフォーマベースでは、連結売上高の約15%に相当しただろう。したがって、国内のオーガニック成長は38%ではなく16%に近かった。

サブスクリプション指標は、その成長がどこから来たかを示している。

加入者1人あたりの支出が増えたため、売上高は加入者数の約2倍の速さで成長した。平均加入者あたり月間売上高は21%増の92ドルとなった。リリースではこの指標を、月初と月末の加入者の平均で総売上高を割り、月数で割ったものと定義している。また同社は、加入者には単発購入者や、契約された頻度で支払いが行われなかったサブスクリプションは含まれないと注記している。

経営陣のシグナル分析。 我々が追跡する7つの需要、価格設定、供給のテーマについて、リリースの2つの準備されたコメントと見通しセクションを読んだ。ヒットは2つで、いずれも拡大に関するものだった。

• 市場拡大： 「当社の第2四半期の業績は、成長プロファイルの大幅な再加速と、当社プラットフォームのリーチの継続的な拡大によって特徴づけられました」、および「当社の国際事業は17倍以上に成長し、6月のEucalyptus買収の完了によって強化されました」（CFOコメント、第2四半期リリース）。その他の地域の行は17倍という数字を裏付けており、そのほとんどが買収によるもので、成長によるものではないことも示している。
• 需要の加速、将来見通し： 「当社は国内事業が下半期を通じて加速し続けると予想しています」（CFOコメント、第2四半期リリース）。国内部門は第2四半期に15.7%成長した。6か月間の国内数値はわずか3.2%の成長であり、これは第1四半期に8.4%の減少があったことを意味するため、これまでのところ加速は1四半期分にとどまっている。

欠落しているもの： 「需要が供給を上回る」という記述も、供給逼迫の文言も、業界の上昇サイクルに関する文言も、販売価格に関する記述もない。最後の欠落は重要である。加入者あたり売上高の21%上昇は価格とミックスの効果だが、リリースではそれを価格設定とは一度も呼んでいない。10-Qはコスト増加を「当社の減量サービス、そのうちのいくつかはより高い製品・包装コストを伴う」と結びつけている。より高価な製品をより高い価格で販売することは、価格決定力ではなくミックスとして読める。

利益率の物語：粗利益率に対するマーケティング​

遠隔医療サブスクリプションビジネスは1つの不等式で動いている。加入者が生み出す粗利益は、その加入者を獲得するためにかかった費用を上回らなければならず、かつ事業を賄うのに十分な速さでそうしなければならない。レジャーはこの不等式の両辺を可視化する。なぜならマーケティングは独自のラベル付き転記として記帳されているからである。

4年間、同社の利益への道筋はマーケティングのレバレッジだった。マーケティングは2021年度から2023年度の売上高の約半分から、2025年度には39.2%へと低下した。「マーケティング後の粗利益」は、粗利益率が82.0%のピークから徐々に低下する中でも、売上高の25.2%から34.7%へ上昇した。これが、売上高の42.3%の営業損失を4.5%の営業利益に変えたものだ。

2026年第2四半期は、反対側からこのパターンを打ち破っている。マーケティングのレバレッジは続いた。売上高の34.8%は表の中で最も低い比率である。しかし粗利益率は1年で12.6ポイント低下し、マーケティングの5.2ポイントの改善をはるかに上回った。マーケティング後の粗利益は売上高の36.4%から29.0%へ低下した。金額ベースでは1億9,830万ドルから2億1,860万ドルへ増加したが、もはや運営、技術、G&Aを賄えていない。

10-Qはコスト面を機械的に説明している。売上原価は112%増加し、「製品・包装コストの141%増、配送コストの56%増、医療相談サービスに関連するコストの30%増」によって牽引された。同社はこの増加を主に減量サービス、特に2026年3月のブランドGLP-1医薬品への移行の影響、および新規加入者と買収によるものとしている。マーケティングの最大構成要素である顧客獲得コストは21.8%増の2億2,950万ドルとなった。10-Qはこの増加を、より効率的なチャネルへの注力によって一部相殺されつつも、検索およびアフィリエイト支出の増加によるものとしている。

要するに、ブランド医薬品はそれが置き換えたものよりも利益率の低い製品であり、同社は依然として粗利益1ドルあたり約0.55ドルのマーケティングを費やしている（2026年第2四半期は54.5%、前年同期は52.3%）。売上高に対するマーケティングのレバレッジは改善した。獲得費用を実際に賄う粗利益に対するレバレッジは、わずかに悪化した。

最重要の問い：減量への転換は利益率のリセットか、それとも利益率の下限か？​

今四半期のすべては1つの決定に遡る。2026年3月、同社は10-Qが米国の減量サービスにおける「戦略的転換」と呼ぶものを発表した。同社は「ブランドGLP-1医薬品へのアクセスを提供し、限定的な規模でプラットフォームを通じてコンパウンドGLP-1医薬品へのアクセスを提供する」ことに移行し、減量向けの会員プログラムを開始した。この転換に関連するリストラクチャリング費用は上半期で3,810万ドル、うち2,850万ドルは第1四半期の売上原価に、460万ドルは第2四半期の営業費用に計上された。

規制環境は同社自身のリスク要因の開示であり、我々は開示されたとおりにのみ報告する。10-Qは「コンパウンドGLP-1に適用される規制環境は急速に進化し続けており、罰則、当社の事業慣行の変更、その他の悪影響を招く可能性がある」と述べている。同社は、FDAが2026年2月に大量販売されるコンパウンド医薬品向けのGLP-1成分の制限について声明を出し、同社がその中で名指しされたと述べている。また、HHSが2026年2月に同社を司法省に捜査のため照会したことを示し、「FDA、HHS、または司法省がどのような措置を取るかは不明である」と述べている。別途、10-Qはプラットフォームを通じて入手可能なコンパウンドセマグルチド製品に関する係属中の特許訴訟を開示している。これらの事項はいずれも提出書類において解決されておらず、同社に対する認定でもない。それらは事業がブランド供給へと移行した理由を説明している。また、上半期に計上された6,250万ドルの法的引当金の背景でもある。

貸借対照表はブランド供給モデルを直接示している。2026年の新区分である売掛金は3億7,530万ドルに達し、10-Qによればそのうち3億4,740万ドルはベンダー供給契約の下で出荷された在庫に関連する「メーカー割引・リベート売掛金」である。買掛金は年末の1億4,330万ドルから5億1,300万ドルに増加した。同社は今や他社の高コスト薬の流通業者であり、一方でメーカーからのリベート債権を、他方でサプライヤーへの支払債務を抱えている。ブランドGLP-1メーカー自身も同業界にいる。Eli Lilly 2026年第2四半期分析とNovo Nordisk 2026年上半期分析を参照されたい。それぞれ独自のレジャーを持つ。

通年ガイダンスはこの賭けを枠組み化している。売上高31億〜33億ドルは、上半期の13億6,000万ドルを踏まえると、下半期に17億4,000万〜19億4,000万ドルを意味する。第3四半期だけのガイダンスは8億8,000万〜9億ドルである。調整後EBITDAマージンのガイダンスは9〜10%である。これは2025年第2四半期の15%を下回る。同社がより大規模により低利益率の事業をガイダンスしているからである。粗利益率が64%付近で落ち着くなら、営業利益を以前の水準に維持するためには、マーケティングが売上高に占める割合を下げ続けなければならない。

30億ドルの遠隔医療企業をプレーンテキストで追跡する​

複式簿記のレジャーは、サブスクリプションビジネスを読むのに適した方法である。なぜなら、売上高の1ドルはすべてどこかに着地しなければならないからである。売上原価、4つの営業費用区分のいずれか、ラインの下、または純利益に。Beancountでは、収益は負の数（貸方）として、費用は正の数（借方）として記録される。Equity:Adjustments転記は純利益を運び、取引の合計がゼロになるようにする。当社の公開企業のモデリングガイドで勘定科目表の全体を説明している。

以下は、公開レジャーにそのまま存在する2026年第2四半期の損益計算書である。マーケティング、運営・サポート、G&Aは同じ販管費勘定における3つのラベル付き転記であり、法的引当金はG&Aから分離されて独自の転記となっている。

; FY2026Q2 Income Statement — three months ended June 30, 2026 (quarter only, not six-month year to date)
; Revenue: United States 621,830 + Rest of the World 131,384 = 753,214 (release, revenue table).
; Net income (loss): -86.290 MUSD. Gross profit 480.803 MUSD.
; Check: -753.214 + 272.411 + 54.901 + 262.236 + 95.481 + 117.877 + 47.500 + -4.737 + 4.223 + -4.045 + -6.343 + -86.290 = 0
2026-06-30 * "Hims & Hers Health, Inc." "FY2026Q2 Income Statement"
  Income:Revenue                                    -753.214 MUSD ; total revenue
  Expenses:CostOfRevenue                             272.411 MUSD ; cost of revenue
  Expenses:ResearchAndDevelopment                     54.901 MUSD ; technology and development
  Expenses:SellingGeneralAdministrative              262.236 MUSD ; marketing (reported separately)
  Expenses:SellingGeneralAdministrative               95.481 MUSD ; operations and support
  Expenses:SellingGeneralAdministrative              117.877 MUSD ; general and administrative before legal contingencies
  Expenses:SellingGeneralAdministrative               47.500 MUSD ; legal contingencies within G&A (release: Adjusted EBITDA reconciliation)
  Income:OtherNet                                     -4.737 MUSD ; change in fair value of equity securities (gain)
  Income:OtherNet                                      4.223 MUSD ; change in fair value of liabilities (loss)
  Income:OtherNet                                     -4.045 MUSD ; other income, net
  Expenses:IncomeTax                                  -6.343 MUSD ; income tax benefit
  Equity:Adjustments                                 -86.290 MUSD ; reported net income (loss) offset; retained earnings set by balance assertion

Equity:Adjustments転記が負なのは、四半期が損失を出したためである。費用が収益を上回り、その相殺が8,630万ドルの資本の減少を記録している。

物語を語る貸借対照表の行はのれんである。2021年度から2023年度までは1億1,090万ドル、2025年末には2億7,830万ドル、2026年6月30日には11億170万ドルとなった。Eucalyptus買収だけで7億9,030万ドルののれんが加わった。その会計上の買収価格は9億6,850万ドルで、うち2億2,500万ドルのみが現金で前払いされた。レジャーは残りを負債として示している。1年以内に支払期限の5億3,740万ドルの繰延買収債務と、それ以降の1億6,560万ドル、さらにアーンアウト対価である。これらは13億6,530万ドルの0%転換社債の隣に位置している。2025年5月発行の2030年満期10億ドルと、2026年5月発行の2032年満期4億250万ドルである。株主資本は6か月で5億4,090万ドルから3億2,410万ドルへ減少した。

複数年の推移​

加入者数は各年の10-Kから引用している。2021年度の数値は、現在の「加入者」定義の下で2022年度10-Kに比較対象として再掲されたものである。2021年度10-K自体は異なる集計である「サブスクリプション」を報告していた。

2021年度から2025年度の間、売上高は年率約71%、加入者数は約46%で複利成長した。その後加入者の成長は急減し、2024年の45%から2025年には13%となった。加入者1人あたりの売上高が上昇したため、売上高は加入者ベースよりも速いペースで複利成長を続けた。2025年度10-Kは平均加入者あたり月間売上高を2023年、2024年、2025年について56ドル、65ドル、83ドルとしている。2024年度の純利益は5,430万ドルの法人税等の還付に、2025年度の数値は440万ドルの還付に助けられているため、どちらの年の純利益率もクリーンな営業シグナルではない。営業利益率、4.2%と4.5%が、モデルが実際にどこまで到達したかを測るより良い尺度である。

繰延収益はもう一つのサブスクリプションの手がかりである。2024年に770万ドルから7,530万ドルへ、2026年半ばまでに1億4,140万ドルへと増加した。2025年度10-Kはこの増加を主に減量サービスの配送頻度の変更によるものとしている。顧客は数か月分の供給を前払いし、それが現金を前倒しで引き出すが、その収益は将来の配送として依然として負っている。

判定：強気と弱気​

強気シナリオ

• 加入者あたり月間売上高は21%増の92ドルとなり、加入者数も19%増加した。ボリュームと価値が同時に上昇したことは、290万人の会員を抱えるサブスクリプションビジネスとしては稀である。
• マーケティングは売上高の34.8%に低下し、レジャー史上最も低い比率となった。製品移行期を通じても獲得効率は改善し続けている。
• 国内売上高は第1四半期の8.4%減の後、第2四半期に15.7%成長した（6か月数値から第2四半期を差し引いたもの）。経営陣は「下半期を通じて加速し続ける」と予想しており、第3四半期の8億8,000万〜9億ドルのガイダンスはそれと整合している。
• Eucalyptusは同社を一夜にして多国籍企業にした。その他の地域はすでに売上高の17.4%を占め、プロフォーマのランレートは連結事業の約15%である。
• 第2四半期の損失のほとんどは特定可能な行にある。4,750万ドルの法的引当金と2,880万ドルの買収費用で、いずれも同社が非経常的と説明している。

弱気シナリオ

• 粗利益率は1年で76.4%から63.8%へ低下した。ブランドGLP-1モデルは構造的に低利益率に見え、それを再構築する価格決定力を主張するリリースの文言はない。
• マーケティング後の粗利益は売上高の36.4%から29.0%へ低下した。これでは他の営業費用3億1,580万ドルを賄うには少なすぎ、損益計算書はもはや自己資金調達できていない。
• 貸借対照表は急速にレバレッジがかさんでいる。13億7,000万ドルの転換社債、7億300万ドルの繰延買収債務、1億6,300万ドルのアーンアウトが、3億2,410万ドルの資本に対して存在する。
• リスク要因に記載された規制項目、すなわちFDA声明、司法省への照会、特許訴訟は未解決である。同社自身が結果を予測できないと述べている。
• 「需要の加速」シグナルは1四半期に基づいている。6か月間の国内売上高はわずか3.2%の成長で、リリースの需要または供給に関する文言は予想を超えるものではない。

我々の見解

Hims & Hers は、本物の獲得エンジンを備えた本物のサブスクリプションビジネスである。レジャーにおいてマーケティング効率は毎年改善しており、加入者あたり売上高も上昇している。しかし2026年第2四半期は、エンジンの燃料が変わったことを示している。今や成長を牽引する製品は粗利益率が約12ポイント低く、マーケティングのレバレッジはどれほど安定していても、それだけでは追いつけない。我々は31億〜33億ドルの売上高ガイダンスを信憑性があると見なし、GAAP収益性への回帰は未証明と見なす。注視すべき行はマーケティング後の粗利益である。買収債務が返済されつつ、それが売上高の3分の1を再び超えるなら、転換はリセットだった。29%付近にとどまるなら、同社は高利益率のニッチを低利益率の規模事業と交換したことになり、レジャーがそれを最初に示すだろう。