Фінансові результати Cleveland-Cliffs за III квартал 2026 року: прибуток $165 млн, EBITDA $612 млн і прогноз $4 млрд на 2027 рік

19 жовтня 2026 року Cleveland-Cliffs відзвітувала про найсильніший квартал за три роки: виручка третього кварталу склала $5,6 млрд (+18,5%), чистий прибуток за GAAP — $165 млн ($0,26 на акцію) проти збитку роком раніше, а скоригована EBITDA — $612 млн, що перевищує орієнтир у $575 млн. Виробник сталі відвантажив 4,2 млн нетто-тонн за середньою ціною $1 177 за тонну, а потім повідомив інвесторам, що скоригована EBITDA за 2027 рік має перевищити $4 млрд. Після двох поспіль років збитків на загальну суму $2,2 млрд цикл розвернувся. Питання в тому, яка частина цього — ціна, а яка — сама Cliffs.

Ключові цифри​

Фінансовий рік Cliffs збігається з календарним, тож III квартал 2026 року — це три місяці, що завершилися 30 вересня 2026 року. Кожна цифра нижче походить із форми 10-Q та пресрелізу про результати, стиснені звіти якого збігаються з основними звітами 10-Q рядок у рядок. Чистий прибуток у цій публікації всюди означає прибуток, що припадає на акціонерів Cliffs ($152 млн; консолідований чистий прибуток становив $165 млн до частки неконтролюючих акціонерів у $13 млн).

Читайте таблицю знизу вгору — і квартал пояснить сам себе. Обсяги зросли на 3%; ціни зросли на 14%; виручка зросла на 18,5%. Саме ця суміш «ціна понад обсяг» і є всією історією: $878 млн нової виручки проти собівартості продажів, що зросла лише на $367 млн, перевернули валовий прибуток на $511 млн. Нижче операційної лінії квартал напрочуд чистий — жодних списань від знецінення активів, жодних інших збитків, реструктуризація лише на $1 млн. Роком раніше ці самі рядки містили $25 млн інших збитків; дев'ять місяців тому — $39 млн знецінення. Цього кварталу звіт про прибутки та збитки — це просто сталь, продана дорожче.

Послідовний розворот такий самий різкий. Порівняно з II кварталом 2026 року виручка зросла на 7,4% ($5 226 млн до $5 612 млн), чистий прибуток перейшов із збитку в $134 млн до прибутку в $165 млн, а скоригована EBITDA більш ніж подвоїлася — з $286 млн до $612 млн, тобто поліпшення на $326 млн, яке винесено в заголовок релізу. Підсумок генерального директора Лоуренсу Гонсалвеша — «середня ціна продажу, обсяги продажів і питомі витрати всі рухалися в правильному напрямку відносно результатів II кварталу» — одна з тих фраз, яку можна перевірити за тридцять секунд, і вона підтверджується за всіма трьома пунктами.

Детальний аналіз виручки​

Основне навантаження взяли на себе дистриб'ютори: зростання на 42%, що дало $541 млн із $878 млн приросту виручки — майже дві третини. Це спотовий канал, найбільш чутливий до індексних цін, і він підтверджує те, про що свідчать дані про відвантаження. Відвантаження гарячекатаної сталі зросли на 28% до 1 899 тис. тонн, тоді як середня ціна по компанії піднялася на 14%: коли дистриб'ютори поповнюють запаси на тлі зростання цін, верхній рядок Cliffs рухається швидко. Інфраструктура (+16,5%) та автомобільний сектор (+13,6%) зростали слідом за ними, а в релізі зазначено, що прямі відвантаження в автомобільний сектор були найвищими з III кварталу 2023 року — важливий показник, адже автомобільний сектор — це високомаржинальний, захищений контрактами портфель (40–45% відвантажень плоского прокату продається за контрактами з фіксованою ціною).

Єдина лінія, що скорочується, — найцікавіша. Продажі виробникам сталі впали на 10%, а відвантаження слябів — напівфабрикату, який Cliffs продавала ArcelorMittal USA за спадковим контрактом, — у кварталі впали до нуля з 375 тис. тонн роком раніше. Цей контракт, приблизно 10% обсягу продажів і прямо названий «збитковим у 2025 році», завершився в грудні 2025 року. Cliffs свідомо відмовилася від своїх найгірших тонн. Коли компанія, що нарощує виручку на 18,5%, водночас скорочує свою найнизькомаржинальнішу лінію до нуля, арифметика суміші працює двічі: менше поганих тонн, більше потужностей для хороших.

Цього кварталу ринкові коментарі менеджменту напрочуд цитовані, і бухгалтерська книга це підтверджує. «Імпорт залишається значно нижче історичних рівнів, терміни постачання збільшилися, а наші клієнти дедалі більше визнають цінність надійного внутрішнього ланцюга постачання», — сказав Гонсалвеш, і це класична мова про напружену пропозицію. У 10-Q це уточнено кількісно: імпорт готової сталі «значно нижче історичних рівнів», імпорт за підсумками року впав на 15%, а внутрішня гарячекатана сталь (HRC) в середньому коштувала $1 195 за тонну — на 42% більше і найвищий квартальний середній показник із II кварталу 2022 року. Щодо попиту реліз стриманіший — «зростаючий попит» замість будь-яких риторик про розпроданий ринок — але дебіторська заборгованість усе одно розповідає історію ціноутворення: вона зросла на 50% за дев'ять місяців (докладніше в розділі про книгу), що й відбувається, коли ви продаєте більше тонн за вищими цінами швидше, ніж клієнти платять.

Історія маржі​

Два роки негативної маржі, розвернуті за один квартал. Механіка — це чистий операційний важіль на ціні: валова маржа перевернулася майже на 13 пунктів від повного 2025 року (−4,6%) до цього кварталу (+8,3%), бо підвищення ціни на $145 за тонну майже повністю потрапило в нижній рядок. Собівартість продажів на тонну навіть трохи знизилася попри зростання обсягів — це віддача від того, що 10-Q описує як послідовне зниження витрат на тонну рік до року з 2023 року: завдяки оптимізації виробничої бази, нижчим витратам на вугілля та сплави і проробці дорожчих запасів. Ціна вгору, питома собівартість вниз: ось уся історія маржі в шести словах.

Мова прогнозу ціноутворення — це майбутня половина тієї ж операції. Компанія орієнтується на скориговану EBITDA IV кварталу приблизно $715 млн, «збільшення порівняно з третім кварталом внаслідок підвищення цін, частково компенсоване сезонністю, збільшеними ремонтними зупинками, витратами на сировину та нарахуваннями винагород». Зверніть увагу на порядок: ціни першими, а все інше — лише часткова компенсація. Оскільки 40–45% відвантажень за контрактами з фіксованою ціною перецінюються в умовах HRC на 42% вище торішнього рівня, законтрактовані тонни забезпечують механізм, завдяки якому спотова сила продовжуватиме надходити у звіт про прибутки та збитки протягом кварталів. Розширення маржі має трубопровід, а не лише разовий показник.

Головне питання: чи справді 2027 рік дасть $4 млрд EBITDA?​

«Виходячи з нових контрактів, які ми вже підписали з клієнтами, і поточних прогнозів індексних цін, ми очікуємо, що наша скоригована EBITDA за 2027 рік перевищить $4 млрд». Це речення робить більше роботи, ніж будь-яке інше в релізі, тож оцінімо його масштаб. $612 млн за III квартал у річному вимірі — це близько $2,4 млрд; на IV квартал орієнтир — $715 млн. Досягти $4 млрд означає в середньому приблизно $1 млрд на квартал наступного року — на 63% вище за квартальний темп III кварталу. Завдання велике, але всі складники мосту названі: підписані контракти на 2027 рік (видимість обсягу й ціни), поточні індексні прогнози (HRC тримається близько $1 195), подальше зміщення суміші від слябів і повний рік оптимізованої виробничої бази.

Почнімо з того, наскільки вже звузився розрив між GAAP і скоригованими показниками — корисна перевірка на чесність щодо числа, на яке дано орієнтир:

$152 млн за GAAP перетворюються на $161 млн скоригованих — це 6% від знижки до надбавки, а не переосмислення. Скоригована EBITDA у $612 млн узгоджується з $618 млн EBITDA так само чисто. Коли менеджмент дає орієнтир на скориговане число, ви хочете, щоб коригування були малими й нудними. Вони такі.

Друга половина питання — баланс, бо обіцянка $4 млрд іде в комплекті з цільовим показником левериджу: менше 2,5x чистого боргу до EBITDA до середини наступного року завдяки «посиленому вільному грошовому потоку в IV кварталі та надходженням від продажу майна», що спричинять «суттєве скорочення боргу в четвертому кварталі». Чистий борг на кінець кварталу становив близько $7,6 млрд ($7 645 млн довгострокового боргу проти $77 млн грошових коштів) — приблизно 7,8x скоригованої EBITDA за останні дванадцять місяців, що трохи менше $1 млрд, але менше 2x прогнозованого показника 2027 року. Цільовий показник достовірний тоді й лише тоді, коли EBITDA матеріалізується; за квартального темпу III кварталу Cliffs потрібно було б погасити приблизно $1,5 млрд, щоб досягти цього. Стежте за IV кварталом: орієнтир EBITDA у $715 млн плюс надходження від продажу активів — це квартал, коли обіцянка почне перетворюватися на гроші. Є й запасний вихід — меморандум про взаєморозуміння з POSCO, який, за словами 10-Q, міг би принести «суттєві надходження, які можна було б використати для зменшення нашої непогашеної заборгованості», — але він не підписаний, не оцінений і до його реалізації ще роки.

Відстеження виробника сталі з виручкою $5,6 млрд у звичайному тексті​

Виробник сталі — ідеальний об'єкт для звичайного тексту: тонни на вході, долари на виході, і кожна витрата видима. Моделювання Cliffs у Beancount змушує історію кожного кварталу узгоджуватися — виручка, усі дев'ять рядків витрат, податок, припинена діяльність і частка неконтролюючих акціонерів мають давати в сумі рівно нуль, інакше книга відмовляється валідуватися. Ось третій квартал у тому вигляді, як його фіксує книга (дохід від'ємний, витрати додатні, за конвенцією Beancount):

; FY2026Q3 Income Statement — three months ended September 30, 2026
; Check: −5,612 + 5,147 + 153 + 1 + 148 − 64 + 15 − 1 + 46 + 2 + 13 + 152 = 0 ✓
 
2026-09-30 * "Cleveland-Cliffs Inc." "FY2026Q3 Income Statement"
  Income:Revenue                           -5,612 MUSD  ; Revenues: steelmaking 5,447 + other businesses 165
  Expenses:CostOfRevenue                    5,147 MUSD  ; cost of goods sold
  Expenses:SellingGeneralAdministrative        153 MUSD  ; selling, general and administrative expenses
  Expenses:ImpairmentsAndRestructuring            1 MUSD  ; restructuring and other charges
  Expenses:Interest                             148 MUSD  ; interest expense, net
  Income:OtherNet                               -64 MUSD  ; net periodic benefit credits other than service cost component
  Expenses:OtherNet                              15 MUSD  ; changes in fair value of derivatives, net (MinnTac option)
  Income:OtherNet                                -1 MUSD  ; other non-operating income
  Expenses:IncomeTax                             46 MUSD  ; income tax expense
  Expenses:DiscontinuedOperations                 2 MUSD  ; loss from discontinued operations, net of tax
  Expenses:OtherNet                              13 MUSD  ; net income attributable to noncontrolling interests, deducted as the filing does
  Equity:Adjustments                            152 MUSD  ; net income attributable to Cliffs shareholders offset (RE set by balance assertion)

Дві проводки заслуговують на увагу. Рядок пенсійного кредиту в $64 млн — більший за зростання SG&A, більший за рахунок податку — це повторювана особливість цього звіту про прибутки та збитки: спадковий профіцит пенсійного фонду, що щокварталу проходить через прибуток; він прикрашав збитки 2025 року на шляху вниз і прикрашає прибутки 2026 року на шляху вгору. А відрахування частки неконтролюючих акціонерів у $13 млн — це клин між консолідованим прибутком у $165 млн, який винесено в заголовок релізу, і прибутком у $152 млн, що фактично належить акціонерам — сьогодні малий, але книга відраховує його явно кожного періоду, тож їх неможливо сплутати. Наші повні конвенції моделювання — у тому, як ми моделюємо кожну компанію.

Показник балансу, що розповідає історію кварталу, — це дебіторська заборгованість: $1 442 млн на кінець року проти $2 159 млн на 30 вересня — зростання на 50% за дев'ять місяців. У 10-Q це пояснюється «зростанням цін на сталь і термінами продажів у періоді», що є історією ціноутворення, капіталізованою на балансі: Cliffs відвантажила більше тонн за вищими цінами швидше, ніж повернулися гроші. Тим часом запаси фактично знизилися на $78 млн попри стрибок виручки (дорожчі запаси проробляються), а довгостроковий борг зріс приблизно на $390 млн через вибірки за ABL для фінансування нарощування оборотного капіталу — до того, як $61 млн чистих погашень за ABL у III кварталі започаткував заплановане погашення. Ціна вгору, дебіторська заборгованість вгору, борг, який належить погасити з конверсії грошових коштів: книга показує цикл на середині розвороту.

Багаторічна динаміка​

Ця динаміка — зразковий сталеливарний цикл із накладеним на нього борговим поглинанням. 2023 рік приніс $385 млн прибутку на $22 млрд виручки; потім ціни впали, у листопаді 2024 року з'явилася Stelco (борг більш ніж подвоївся до $7,1 млрд), а 2025 рік сягнув дна з валовим збитком у $860 млн — Cliffs продавала сталь нижче собівартості — плюс розводнювальне жовтневе порятунок: 75 млн акцій по $12,69 для погашення ABL. Скоригована EBITDA впала з $1,9 млрд до $37 млн за два роки. Перші дев'ять місяців 2026 року вже повернули $993 млн із неї, а операційний прибуток знову додатний. Книга відкривається на 2024 році — два перевірені річні звіти плюс поточний квартал, вікно охоплює угоду зі Stelco, дно і розворот. (Порівняльні дані за 2023 рік вище походять із 10-K за 2025 рік; 2024 рік зберігає власні показники зі свого 10-K у поданому вигляді, які 10-K за 2025 рік пізніше перерахував на $6 млн чистого збитку — це розкрито в банері книги.)

Борг — це лінія, яка ще не розвернулася: $7,6 млрд, найвищий показник у цьому вікні, проти капіталу, що скоротився до $6,0 млрд. Але напрямок руху змінився в III кварталі — чисті погашення за ABL, $224 млн квартального операційного грошового потоку проти $143 млн використаних роком раніше, і $3,2 млрд ліквідності без погашень старших облігацій до 2029 року. Леверидж, який підсилив спад, тепер підсилює відновлення.

Вердикт: «бики» проти «ведмедів»​

Аргументи «биків»

• Цінова динаміка робить роботу, і вона законтрактована. HRC в середньому коштувала $1 195/нт (+42% рік до року, найвище з II кварталу 2022 року), причому 40–45% відвантажень за контрактами з фіксованою ціною — орієнтир IV кварталу в $715 млн і $4 млрд+ на 2027 рік значною мірою попередньо продані, а не сподівані.
• Суміш поліпшується структурно, а не лише циклічно. Збиткова книга слябів для ArcelorMittal (10% обсягу) зникла до нуля тонн; дистриб'ютори (+42%) та автомобільний сектор (найкращі відвантаження з III кварталу 2023 року) — це канали, що зростають.
• Витрати падають, поки ціни зростають. Зниження витрат на тонну рік до року з 2023 року, шість простоїв/закриттів у 2025 році плюс простій оздоблювальних ліній у Гамільтоні концентрують тонни на прибутковій HRC — операційний важіль працює в обидва боки і тепер працює сприятливо.
• Баланс має запас і план. $3,2 млрд ліквідності, жодних погашень до 2029 року, погашення за ABL у III кварталі вже розпочато, і цільовий показник зниження левериджу (менше 2,5x до середини 2027 року), який прогнозована EBITDA робить арифметикою, а не прагненням.
• Політика — попутний вітер із законодавством за ним. 50% тарифи на сталь за розділом 232, розширені на похідні в квітні 2026 року; імпорт за підсумками року впав на 15%; збільшені терміни постачання підтверджують, що внутрішньому попиту нема куди подітися.

Аргументи «ведмедів»

• $4 млрд потребують бездоганного року. Це вимагає ~$1 млрд на квартал проти $612 млн за III квартал — зростання на 63% — причому «поточні прогнози індексних цін» роблять важку роботу. Прогнози щодо сталі ганьбили й сильніших гравців, ніж цей.
• Мова «збільшені терміни постачання» та «зростаючий попит» м'якша за справді розпроданий ринок. Жодного твердження «попит перевищує пропозицію» не з'являється ніде в релізі; прямий автомобільний сектор залежить від випуску легкових автомобілів у Північній Америці, який фактично впав рік до року (3,8 млн проти 4,0 млн одиниць).
• Розворот Stelco виконано наполовину. Так, це її найсильніший квартал із моменту придбання — але лінії гарячого цинкування простоюють безстроково, бо канадський ринок покриттів «явно перенасичений», і державних дій не очікується. Половина канадської ставки досі зламана.
• $7,6 млрд боргу при ~$600 млн річних відсотків вимагають, щоб EBITDA надійшла вчасно. Поточний леверидж досі ~7,8x; одноквартальний рецидив цін перетворює історію зниження левериджу назад в історію про ковенанти й ліквідність.
• Кількість акцій остаточно більша. Жовтневе розміщення 2025 року додало 75 млн акцій (+14%); кожен показник на акцію з минулого піку циклу тепер має подолати більший знаменник, а орієнтир на 2027 рік демонстративно не є показником на акцію.

Наша думка: купуйте розворот, підписуйтеся під контрактами — але оцінюйте $4 млрд як орієнтир, а не як прибуток. III квартал — це справжня річ: широкомасштабний, з поліпшенням суміші, підкріплений витратами й чистий нижче операційної лінії. Орієнтир на 2027 рік правдоподібний саме тому, що він контрактний, а не циклічний — підписані контракти з клієнтами плюс внутрішній ринок, захищений тарифами, це найближче, до чого виробник сировини може підійти до регулярної виручки. Книга покаже нам протягом двох кварталів, чи конвертується дебіторська заборгованість в обіцяне погашення боргу; якщо IV квартал покаже $715 млн, а баланс за ABL впаде на сотні мільйонів, то леверидж, який жахав у 2025 році, стане двигуном компаундування 2027 року. До того часу це історія «покажіть мені» за привабливою стартовою ціною — а не коло перемоги.