概要
- 期間
- FY2026Q3
- 売上高
- $5.4億 (543.612 MUSD)
- 純利益
- -$10億 (-1,000.698 MUSD)
- 純利益率
- -184.1%
Annaly Capitalのオープン台帳よりライブ台帳を表示発行体提出書類（FY2026Q3）
ニューヨークのモーゲージREITであるAnnaly Capital Management（NYSE: NLY）は、エージェンシーMBS、モーゲージ・サービス権（MSR）、貸付金からなる1,461億ドルのレバレッジ・ポートフォリオを運営している。同社は2026年第3四半期に1株あたり(1.36)ドルのGAAP損失を計上した。金利上昇によりMBS帳簿が評価減され、47.2億ドルの投資損失が発生したことで、前年同期の+1.21ドルから一転した。しかし、Annalyの株主が実際に頼りにしている指標である分配可能利益（EAD）は9.6%増の1株あたり0.80ドルとなり、0.75ドルの配当を1.07倍カバーした。
これはモーゲージREITの二面性を最も純粋な形で示している。GAAPは今四半期が価値を破壊したと言い、EADは配当の原動力がかつてないほど好調に稼働したと言い、1株あたり純資産価値（前四半期比11.4%減の17.86ドル）は真実はその間にあると言う。三者はいずれも正しい — ただ異なるものを測っているだけであり、今四半期は三つを同時に照らし合わせて初めて理解できる。
主要指標
| 指標 | 2026年第3四半期 | 2026年第2四半期 | 2025年第3四半期 |
|---|---|---|---|
| 純金利収入 | 5億4,360万ドル | 4億8,820万ドル | 2億7,580万ドル |
| 純サービス収入 | 1億5,600万ドル | 1億5,720万ドル | 1億2,630万ドル |
| 投資損益 | (47億2,170万ドル) | (3億1,850万ドル) | 5億6,190万ドル |
| デリバティブ損益 | 30億7,410万ドル | 5億5,240万ドル | (9,230万ドル) |
| GAAP純利益（損失） | (10億70万ドル) | 8億2,780万ドル | 8億4,310万ドル |
| GAAP希薄化後EPS | (1.36ドル) | 1.06ドル | 1.21ドル |
| EAD 1株あたり（非GAAP） | 0.80ドル | 0.79ドル | 0.73ドル |
| 1株あたり配当 | 0.75ドル | — | — |
| 1株あたり純資産価値 | 17.86ドル | 20.15ドル | 19.25ドル |
損失の算術はすべて時価評価によるものだ。47億2,170万ドルの投資損失に対し、30億7,410万ドルのデリバティブ利益 — ヘッジは機能し、MBS評価減の65%をカバーしたが、純額16.5億ドルの穴と費用が6億9,960万ドルの純金利・サービス収入を圧倒した。ここに信用損失は一切ない。金利が長期デュレーション資産を短期デュレーションのヘッジよりも速く再価格付けしているだけだ。一方、経常的なエンジンはあらゆる項目で改善した。資金調達コストが39bp低下し資産利回りが18bp上昇したことで、純金利収入は前年比ほぼ倍増（+97.1%）し、スプレッドは57bp拡大して1.24%となった。
スプレッド拡大、純資産価値は流出
| スプレッド・リターン | 2026年第3四半期 | 2026年第2四半期 | 2025年第3四半期 |
|---|---|---|---|
| 純金利マージン | 1.54% | 1.47% | 0.97% |
| 純金利スプレッド | 1.24% | 1.16% | 0.67% |
| PAA除くNIM | 1.69% | 1.76% | 1.70% |
| EAD自己資本利益率 | 15.86% | 15.12% | 14.70% |
| GAAPレバレッジ | 8.0倍 | 7.4倍 | 7.1倍 |
| 経済的レバレッジ | 5.9倍 | 5.6倍 | 5.7倍 |
スプレッドの物語を正直に保つには2つの注意点がある。第一に、パーチェス・アカウンティング調整（PAA）を除くとマージンは約1.70%で横ばいだった — GAAPベースの57bp拡大はPAAのノイズの一部であり、純粋な価格決定力ではない。第二に、それを支えるためにレバレッジが上昇した。GAAPレバレッジは前年の7.1倍から8.0倍へ、経済的レバレッジは5.9倍へ上昇した。より大きく、よりレバレッジのかかった帳簿でのスプレッド拡大は、金利が協力的な時には正しい取引だ — そして第3四半期の純資産価値は、金利が協力的ではなかったことを示している。
株主が実際に今四半期を実感したのは純資産価値だ。17.86ドルで、前四半期比2.29ドル減（−11.4%）、前年比1.39ドル減（−7.2%）。0.75ドルの配当に対して、四半期の経済的リターンはおおよそ−7.6%（(17.86 − 20.15 + 0.75) / 20.15）だった。15.9%の配当利回りはこれらすべてを織り込んでいる — まさにこの種の四半期に対する報酬なのである。
バランスシート：MSRがヘッジとして成長
| バランスシート | 2026年9月30日 | 2025年12月31日 | 変化 |
|---|---|---|---|
| 総資産 | 1,461億4,750万ドル | 1,356億980万ドル | +7.8% |
| 証券（MBS） | 868億9,770万ドル | 912億8,760万ドル | −4.8% |
| モーゲージ・サービス権 | 41億9,980万ドル | 36億4,590万ドル | +15.2% |
| レポ取引 | 855億2,510万ドル | 818億6,570万ドル | +4.5% |
| 総資本 | 158億9,440万ドル | 161億5,990万ドル | −1.6% |
注目すべき動きはモーゲージ・サービス権で、年初来15.2%増の42億ドルとなった — MSRは金利上昇時に価値が上がり（前払いの鈍化）、MBS損失の自然なオフセットとなり、サービス収入は前年比23.6%増の1億5,600万ドルとなった。ポートフォリオもローテーションした。証券が4.8%減となる一方で証券化ビークルと貸付金が増加し、レポ調達は4.5%増の855億ドルとなった。1月から9月までの利益にもかかわらず資本は年初来1.6%減少した — 配当と証券帳簿のAOCI流出が、稼いだ利益以上に消費したのである。
複数年の軌跡：金利サイクルの2つの特徴
| 会計年度 | 純金利収入 | 純利益 |
|---|---|---|
| 2021年度 | 17億3,380万ドル | 23億9,630万ドル |
| 2022年度 | 14億6,920万ドル | 17億2,640万ドル |
| 2023年度 | (1億1,140万ドル) | (16億3,850万ドル) |
| 2024年度 | 2億4,780万ドル | 10億1,180万ドル |
| 2025年度 | 11億3,550万ドル | 20億5,170万ドル |
Annalyの歴史は金利サイクルの地震計だ。2023年度の利上げショックは純金利収入をマイナスに追い込み、16.4億ドルの損失を生んだ。2025年度のより安定したイールドカーブは11.4億ドルのNIIで20.5億ドルの利益をもたらした。2026年第3四半期の(10.0)億ドルは同じパターンの高頻度版だ — クレジット・イベントではなく、四半期の金利急騰である — そして過去12か月の利益は2025年度をベースにプラスを維持している。サイクルを通じた問いは、純資産価値が複利成長するかどうかだ。それは実現していない。2024年12月以降、普通株式が5億7,800万株から7億8,500万株へと希薄化し、利益を吸収してきたのである。
最大の問い：純資産価値17.86ドルで0.75ドルの配当は安全か？
強気の根拠はカバレッジの算術だ。EAD 0.80ドルは0.75ドルの配当を余裕をもってカバーし、EAD自己資本利益率は真に15.86%であり、経常エンジン — NII +97%、サービス +24%、スプレッド +57bp — はここ数年で最強だ。47.2億ドルの損失は金利が下がれば反転する未実現評価減であり、MSR帳簿（+15.2%）は更なる上昇をヘッジし、15.9%の利回りは待つことへの十分な報酬を支払う。GAAPレバレッジ8.0倍は高いが、レポで調達したエージェンシー債はシステム内で最も安全な担保だ。
弱気の根拠は純資産価値だ。四半期配当利回り3.7%（期首純資産価値20.15ドルに対して0.75ドル）に対し、四半期で−11.4%の下落は−7.6%の経済的リターンだ — 配当は到底補償していない。レバレッジはボラティリティの中で上昇しており（GAAP 8.0倍、経済的5.9倍）、PAA除くマージンは横ばい（根底の価格上昇なし）、そしてAnnalyの歴史は金利急騰が群発することを示している。2023年度の利上げは4四半期連続の苦痛を生んだ。金利が上昇し続ければ、次の評価減はより小さな帳簿により高いレバレッジで襲いかかる — 典型的なmREITの悪循環であり、残ったものを守るために配当が削減される。
見極めの鍵は来四半期の1株あたり純資産価値とそれに伴うEADの軌跡だ。BVPSが安定から上昇しEADが0.80ドルを維持すれば、第3四半期は傷ではなく評価減だったことになる。BVPSが2四半期連続で下落しレバレッジがなお上昇すれば、ヘッジが滑り始めている証拠だ。何よりもまずこれらを注視せよ。
1,461億ドルのバランスシートをプレーンテキストで追跡
モーゲージREITのバランスシートは複式簿記が真価を発揮する場所だ。片側に855億ドルのレポ、もう片側に869億ドルの証券、そして7億9,580万ドルのAOCIの穴 — すべてのドルが24の勘定を通じて1,461億4,750万ドルの資産と一致する。これはすべての企業をどのようにモデル化するかの実例だ。提出されたままの第3四半期損益計算書（収益はマイナス、費用はプラス、連結純損失はEquity:Adjustmentsが吸収）：
; Check: −543.612 − 173.096 + 17.087 + 4721.745 − 3074.072 − 16.895 + 41.185 + 12.021 + 16.335 − 1000.698 = 0 ✓
2026-09-30 * "Annaly Capital Management, Inc." "FY2026Q3 Income Statement"
Income:Revenue -543.612 MUSD ; net interest income (interest income 1,970.425 less interest expense 1,426.813)
Income:Servicing -173.096 MUSD ; servicing and related income
Expenses:Servicing 17.087 MUSD ; servicing and related expense
Income:Gains:Investments 4721.745 MUSD ; net losses on investments and other
Income:Gains:Derivatives -3074.072 MUSD ; net gains on derivatives
Expenses:OtherNet -16.895 MUSD ; other, net
Expenses:Compensation 41.185 MUSD ; compensation expense
Expenses:GAOther 12.021 MUSD ; other general and administrative expenses
Expenses:Tax 16.335 MUSD ; income taxes
Equity:Adjustments -1000.698 MUSD ; consolidated net loss offset (NCI 1.061; attrib. (1,001.759); pref. div. 41.305; common (1,043.064))判定：強気対弱気
強気シナリオ
- EAD 0.80ドル（前年比+9.6%）が0.75ドルの配当を1.07倍カバーし、EAD自己資本利益率は15.86%。
- 経常エンジンは複数年の高値：NII +97%、サービス +24%、スプレッド +57bpで1.24%。
- 47.2億ドルの損失は未実現の金利評価減で、65%はヘッジでカバー — 金利が下がれば反転する。
- MSR帳簿は+15.2%で42億ドルと自然な金利ヘッジであり、なおポジションを成長させている。
- 15.9%の配当利回りは、まさにこの種の時価評価の四半期を補償する。
弱気シナリオ
- 純資産価値は1四半期で−11.4%、経済的リターン−7.6%は配当が補償しなかったことを意味する。
- レバレッジがボラティリティの中で上昇：GAAP 8.0倍（7.1倍から）、経済的5.9倍 — 小さな帳簿、より高いレバレッジ。
- PAA除くマージンは約1.70%で横ばい — GAAPスプレッド拡大の背後に根底の価格上昇はない。
- 金利急騰は群発する：2023年度の利上げサイクルは同じメカニズムで16.4億ドルの年間損失を生んだ。
- 過去の純資産価値は複利成長しない — 配当とAOCI流出がほとんどの年で利益を消費する。
当社の見解： EADを信じ、純資産価値を尊重せよ。Annalyの配当は真に強い経常利益でカバーされている — しかし株主は経済的リターンで報われており、−7.6%は−7.6%である。これは目を背けたくなる高利回り銘柄であり、複利成長銘柄ではない。EADがカバーする限り15.9%の分配のために保有し、第3四半期が評価減だったのか傷だったのかを来四半期のBVPSで見極めよ。何よりもまずこれらを注視せよ。
