ゴールドマン・サックス 2026年度第3四半期決算：Apple Card騒動が終焉に近づく中、株式ファイナンスが過去最高で1株当たり利益17.01ドル

2026年10月13日、ゴールドマン・サックスは第3四半期の希薄化後1株当たり利益が17.01ドル（前年同期比39%増）となったことを発表した。純収益は186.8億ドル（23%増）で、これは同社史上2番目に高い四半期収益である。原動力となったのは株式トレーディングで、72%増の過去最高に近い64.4億ドルを記録した。それでもこの四半期は、Goldman Sachs Givesへの約4.5億ドルの慈善寄付（EPSで約1.00ドル相当）を吸収している。自己資本利益率（ROE）は**18.7%**に達した。台帳は、このアウトパフォームがどこから来たのか、そして何を犠牲にしたのかを正確に示している。

見出しの数字​

ゴールドマンの会計年度は暦年であり、2026年度第3四半期は2026年9月30日に終了した。以下のすべての数値は決算リリース（8-Kの別紙99.1）および決算プレゼンテーション（別紙99.2）に基づいている。10月19日時点で当四半期のForm 10-Qは提出されておらず、8-Kの別紙が一次資料である。

このアウトパフォームには明確な構造がある。稼いだのは収益である。純収益は23%増加した一方、営業費用はほぼ20%増加したため、営業レバレッジは薄く、その差は約3ポイントだった。残りのEPS成長は収益ラインより下からもたらされた。まず贈与から見ていこう。Goldman Sachs Givesへの慈善寄付は非報酬費用に約4.5億ドルを加え、同社はこれを希薄化後EPSで約1.00ドル、ROEで1.1ポイント相当と定量化している。これを除くとEPSは約18.01ドル（47%増）となる。次に発行済株式数で、継続的な自社株買いにより前年同期比4%減少しており、これがEPS（+39%）が普通株主帰属純利益（+33%）を上回った理由である。

前四半期との比較には警告ラベルが必要であり、結論ではない。収益は第2四半期比で8%減、純利益は20%減となったが、第2四半期は収益203.4億ドルという同社の史上最高の四半期だった。今四半期は史上2番目に高い。ピークと比較することは、今四半期についてよりもピークについて多くを語っている。

収益の詳細分析​

今四半期のテーゼは、あらゆる資産クラスにおける顧客活動に対する融資という「ファイナンス」が今やフランチャイズの中心だということである。マーケッツが四半期を創り、資産運用は静かに複利成長し、消費者事業からの撤退はマイナス記号付きの端数誤差にまで縮小した。

グローバル・バンキング・アンド・マーケッツ（+32%）は3つの異なる物語を綴じ合わせたものである。投資銀行手数料は、アドバイザリー収益が16.54億ドルの過去最高となったことで21%増加した。リリースはこれを「完了したM&A案件の量の増加」と結びつけている。さらに株式引受がIPOと公募増資で43%増、債券引受が投資適格級の活動で15%増となった。これは業界の上昇サイクルというテーマが完了案件に現れたものである。Dealogicは年初来で発表済み・完了済みM&Aおよび株式公開募集において同社を第1位にランク付けしている。しかし外挿する前にリリースの次の一文を読むべきだ。「当社の投資銀行手数料のバックログは2026年度第2四半期末と比較して減少し、2025年度末と比較してもわずかに減少した」。今日の完了案件は記録的だが、明日のパイプラインは細っている。FICCは34.7億ドルで横ばいだったが、その内訳が重要である。仲介業務は「住宅ローンおよびクレジット商品における純収益の大幅な減少」により7%減となった一方、ファイナンスは住宅ローンとストラクチャード・レンディングにより14%増となった。顧客執行は冷え込んだが、バランスシート・レンディングは冷え込まなかった。

株式が今四半期の主役である。72%増の64.4億ドル（史上2番目に高い）で、仲介業務が52%増（デリバティブ）、ファイナンスが96%増の過去最高33.7億ドル（プライムおよびポートフォリオ・ファイナンス）となった。トレーディング事業の両半分がこのように成長するとき、その形は市場そのものだ。ボラティリティと出来高がすべての仲介デスクを一斉に押し上げる。ソロモン氏のコメントはこれを天候ではなくフランチャイズとして位置づけている。「当社の顧客は世界クラスの助言、執行、ファイナンス能力を求めてゴールドマン・サックスに引き続き頼っており、その結果、四半期純収益は史上2番目、年初来純収益は過去最高となった」。そして「年初来純収益の過去最高」である562.4億ドルがそれを裏付ける台帳の行である。リリースが述べていないこともまた発見である。「需要が供給を上回る」といった文言はどこにもなく、上記のバックログの行は需要の物語を積極的に和らげている。堅調ではある。飽くなきものではない。

アセット・アンド・ウェルス・マネジメント（+14%）は複利成長企業がその役割を果たしている姿である。運用その他手数料が過去最高の35.9億ドル（+22%）となり、運用資産総額は過去最高の4.10兆ドルに達した。純流入は830億ドル、市場減価は270億ドルだった。長期フィーベースの純流入は35四半期連続となる。インセンティブ手数料は5.87億ドル（+672%）で、ファンド分配によるものであり、本質的に変動が大きい。下がった2つの行にはいずれもリリースに無害な説明がある。プライベートバンキングおよびレンディングは22%減だが、これは前年同期に以前減損処理されたローンの利息回収が含まれていたためである。投資は85%減の5,000万ドルで、前年の評価益に対し債務の評価損によるものだった。四半期中に同社はNEOS InvestmentsとLCN Capital Partnersの買収契約も発表し、アジアの純収益はほぼ2倍の38億ドルとなった。市場拡大のテーマが2つの通貨で示されている。

プラットフォーム・ソリューションズ（−72%で1.70億ドル）は、Apple Cardからの撤退が今四半期の損益に反映されたものである。リリースはこの減少を「2025年度第4四半期に売却目的保有に移されたApple Cardローン・ポートフォリオに関連する純評価損」に帰している。規模感を示すと、2025年度の10-Kにはその移管に関して22.6億ドルの収益評価損が記載され、「信用損失引当金における24.8億ドルの関連引当金減少によって相殺以上に補われた」とある。消費者銀行業務への冒険は、今や新たな発行会社を待つポートフォリオの評価変動として現れている。

マージンの物語​

ゴールドマンには売上総利益率はない。銀行の工場はバランスシートそのものだからだ。したがってマージンの物語は、サイクルを通じた効率性比率と報酬比率である。

機械的には、最大の費用である報酬（51.2億ドル）が収益の23%増に対してわずか9%しか増えなかったため、報酬比率が27.4%に低下し、マージンが拡大した。これは設計通りに働く見越しのレバーである。報酬は業績に遅れて、しかも割り引かれて追随する。相殺要因は取引ベースの費用で、収益を押し上げたのと同じ活動量により54%増の30.2億ドルとなった。またその他の費用は24%増の11.0億ドルとなり、4.5億ドルの贈与を抱えている。訴訟引当金は1.31億ドルから2,300万ドルに減少し、誰も年率換算すべきでない1.08億ドルの追い風となった。差し引きでは、四半期の効率性比率は60.5%、年初来では59.4%となり、前年の62.1%をほぼ3ポイント上回っている。

報告すべき価格設定のテーマはない。銀行は定価を引き上げたりしない。彼らは出来高とスプレッドを通じて収益化する。スプレッド側は純利息収入37.7億ドルに現れ、利息費用（+12%）が利息収入（+9%）を上回ったため前年同期比2%減となった。他のすべてが二桁成長した四半期に、バランスシート自体のキャリーは静かに縮小した。

一つの大きな問い：187億ドルのうちどれだけが再発するか​

四半期をランレートに分解すると、3つの調整が異なる方向に引っ張る。GS Givesの1.00ドルの重荷を戻せばEPSは18.01ドルになる。しかしその贈与は記録的な年の裁量的な慈善活動であり、まさに利益がそれを賄えるときに再発する類の行である。次に、他に何が循環的な極値にあったかを問うべきだ。株式ファイナンスは史上最高（+96%）、アドバイザリーは過去最高、インセンティブ手数料は分配によりほぼ8倍。そしてバックログの行をもう一度読むべきだ。前四半期比で減少しており、FICCの仲介業務はすでに軟調（−7%）で、株式報酬の便益が薄れるにつれて税率は20.4%へと上昇している。強気のシナリオは、完了案件の量とプライム・ファイナンス残高が新たなプラトーだというもの。弱気のシナリオは、その3つすべてが第3四半期に同時にピークを打ったというものだ。

同業比較はこの問いを鋭くする。なぜならすべての銀行の四半期が同じ形をしていたからだ。JPモルガンの第3四半期は収益が8%増の501.7億ドルで、株式が49%増、FICCが4%減だった。ジェフリーズは株式収益が29%増の過去最高6.26億ドルを記録した一方、債券は26%減の1.76億ドルだった。ゴールドマンはそのレジームの両側をアウトパフォームした。株式で+72%、FICCでわずか−1%であり、これは真正のシェア獲得である。しかしすべてのハウスが株式に依存して債券が足を引っ張るなら、次の四半期の試練は3社共通となる。FICCは平均回帰するのか、それとも株式依存が深まるのか。

187億ドルの四半期をプレーンテキストで追跡する​

複式簿記はすべてのドルを照合させる。だからこそBeancountの台帳が監査となるのであり、すべての企業をモデル化する方法がこのファイルが従う慣習を説明している。以下の損益計算書の取引は要約ではなく実際の提出書類である。収益は負、費用は正であり、それらがゼロに合計することを証明するチェックが付いている。

; Check: (-18679) + 368 + 5122 + 3021 + 183 + 674 + 537 + 249 + 424 + 1098 + 1709 + 5294 = 0
 
2026-09-30 * "The Goldman Sachs Group, Inc." "FY2026Q3 Income Statement"
  Income:Revenue                             -18679 MUSD  ; 純収益合計（非利息14,909 + 純利息収入3,770）
  Expenses:CostOfRevenue                        368 MUSD  ; 信用損失引当金（主に卸売ローンの減損）
  Expenses:CompensationAndBenefits               5122 MUSD  ; 報酬および給付
  Expenses:OperatingExpenses                     3021 MUSD  ; 取引ベース
  Expenses:OperatingExpenses                      183 MUSD  ; 市場開発
  Expenses:OperatingExpenses                      674 MUSD  ; 通信および技術
  Expenses:OperatingExpenses                      249 MUSD  ; 占有費
  Expenses:OperatingExpenses                      424 MUSD  ; 専門家報酬
  Expenses:OperatingExpenses                     1098 MUSD  ; その他の費用（Goldman Sachs Givesへの約4.5億ドルの慈善寄付を含む — 概算、バナー参照）
  Expenses:DepreciationAndAmortization            537 MUSD  ; 減価償却および償却
  Expenses:IncomeTax                             1709 MUSD  ; 税金引当金
  Equity:Adjustments                             5294 MUSD  ; 純利益の相殺（エクイティは残高アサーションで設定）

このブロックは挿絵ではない。検証されopen_ledger/goldman-sachsにプッシュされた実際の期間であり、そこでは資産2兆1,820億ドルが負債2兆570億ドルと資本1,250億ドルの合計に等しく、要約リリースが印字する十億単位まで一致している。物語を語る唯一のバランスシート数値は、8,320億ドルのトレーディング資産である。これは2.18兆ドルのバランスシート全体の38%を占める。バランスシートはすなわちトレーディング在庫であり、5,680億ドルの預金と3,950億ドルの担保付ファイナンスで資金調達されている。株式ファイナンスが記録的な四半期を印字するとき、印字しているのはこの資産基盤である。

複数年にわたる軌跡​

*四半期ROEの年率換算。

複利成長の物語は、バランスシートを整理した往復の旅である。2021年度の36.5%の利益率と59.45ドルのEPSは、パンデミック後の案件ブームだった。2023年度の18.4%の利益率と7.5%のROEは谷であり、14.6億ドルの商業用不動産減損、5.06億ドルのGreenSky評価損、5.04億ドルののれん減損、5.29億ドルのFDIC特別賦課金がすべて1年で発生した。その後の回復は機械的であり、セグメント表で可視化されている。グローバル・バンキング・アンド・マーケッツの収益は29,994百万ドル → 35,067百万ドル → 41,453百万ドル → 今四半期の13,458百万ドルへと推移し、プラットフォーム・ソリューションズは2023年度の税引前損失20.2億ドルから2025年度の税引前利益1.51億ドルとなった。自社株買いがこの軌跡全体を増幅した。平均基本株式数はこの1年だけでも3億960万株から2億9,610万株に減少しており、EPSがほぼ高値を回復した一方で収益はそれをただ並んだだけである理由がここにある。第3四半期の28.3%の利益率と18.7%のROEは2021年以降のどの通年よりも高い。上記の問いは、それらが新たなプラトーなのか、それともサイクルが頂点でつける署名なのかということだ。

評決：強気対弱気​

強気のシナリオ

• 株式ファイナンスはプライムおよびポートフォリオ残高により過去最高の33.7億ドル（+96%）、M&Aと株式公開募集でDealogic第1位。これは幸運な一冊の帳簿ではなく構造的なウォレットシェアである。
• フィーの複利成長企業は複利成長している。運用手数料は過去最高（+22%）、運用資産総額は過去最高の4.10兆ドル、長期フィーベースの純流入は35四半期連続。
• 資本還元は熱を帯びている。四半期で44.9億ドル（平均1,048.73ドルでの30億ドルの自社株買いと14.9億ドルの配当）、5.00ドルの配当を宣言、簿価は前年同期比5%増の372.64ドル、CET1は標準化ベースで12.4%。
• 消費者事業からの撤退はほぼ損益中立である。プラットフォームは2023年度の税引前損失20.2億ドルから2025年度の利益1.51億ドルとなり、Apple Cardの評価損は尾であって本体ではない。
• 報告EPSは同社自身の計算でランレートを過小評価している。4.5億ドルの贈与を除けばEPSは約18.01ドル（+47%）、ROEは約19.8%。

弱気のシナリオ

• バックログは前四半期比でも年末比でも減少した。今日の記録的な完了案件は明日のパイプラインから借りたものであり、IB手数料はすでに前四半期比で5%低下している。
• FICCの仲介業務は住宅ローンとクレジットの弱さで7%減。ファイナンスの記録（株式+96%、FICC+14%）はあらゆるトレーディング事業の循環的な半分であり、すべてが同時にピークを打った。
• 費用（+20%）はほぼ収益（+23%）に追いついた。取引ベースの費用は54%増、9か月間の報酬は17%増であり、出来高が冷え込めば営業レバレッジは薄い。
• プラットフォーム収益はApple Cardの評価損の継続により72%減の1.70億ドル。撤退は完了しておらず、毎四半期収益に対して評価損を計上している。
• 税務上の追い風は薄れている。株式報酬の便益が縮小するにつれて実効税率は18.5%から20.4%に上昇し、9か月間の9.75億ドルの便益（年初来EPSで約3.20ドル相当）はこの規模では再発しない。

当社の見解

これは銀行が到達しうる質の高いアウトパフォームに最も近いものである。上振れは引当金の戻入れや一時的な利益ではなく、顧客仲介とフィーの複利成長からもたらされた。純利益は29%増加した一方で引当金は増加した（9%）。これは利益操作の逆である。しかし質と再現性は別物であり、アウトパフォームしたすべて（ファイナンス、アドバイザリー、インセンティブ手数料）は順循環的である一方、先行するすべて（バックログ、FICC仲介業務）は軟化した。当社はフィーの複利成長企業を保有し、トレーディングの四半期は賃借するだろう。187億ドルは本物であり、1.00ドルの贈与は来年の報酬をよく見せ、バックログの行は1月に注視すべき数字である。