Alphabet 2026年第2四半期：990億ドルの含み益、クラウド82%成長、自社株買いの終焉

2026年7月22日、Alphabetは表面的には同社史上最大級の好決算となる四半期を発表しました。売上高1198億ドル（前年同期比24%増）、純利益1122億ドル（同298%増）、希薄化後EPSは9.11ドル（同294%増）です。しかし、キャッシュフロー計算書を見ると、同期間の営業キャッシュフローはわずか391億ドルでした。これは、純利益のうち約990億ドルが有価証券評価益による非キャッシュ項目であり、事業が実際に回収した現金ではなかったためです。このノイズの背後には、今後5年間にはるかに重要な2つの出来事が起こっていました。Google Cloudが35.6%の営業利益率で82%成長したこと、そして、S&P500で最も安定した自社株買いを行ってきたAlphabetが自社株を1株も買い戻さず、代わりに普通株式、全く新しい優先株式、および社債で約700億ドルを調達したことです。

主な指標​

2026年6月30日に終了した四半期は、Alphabetにとって今サイクルで最も力強い売上高成長の四半期であり、純利益では史上最大となりました。ただし、この記事の大半で説明するように、注意すべき点があります。

すべての営業項目は確かに好調です。売上高成長率は前年の14%から24%に加速し、粗利益率は210ベーシスポイント拡大し、営業利益は30%増加して四半期ベースで初めて400億ドルを超えました。これらは本物であり、現金を生み出し、再現可能なビジネスです。

しかし、営業利益の成長率（+30%）と純利益の成長率（+298%）との間のギャップに注目してください。その差のすべては、「その他の収益（費用）、純額」の項目によるもので、27億ドルから980億ドルへと、前年同期比で953億ドルも変動しました。これは広告事業でもクラウド事業でもありません。Alphabetの有価証券投資ポートフォリオに関する時価会計であり、この四半期を理解する上で最も重要な単一の要素です。この点については後述します。元帳が、その影響が実際に及んだ場所と及ばなかった場所を正確に示しているからです。

収益の詳細：クラウドは現在、年換算990億ドルの事業に​

Alphabetは、Google サービス（検索、YouTube、ネットワーク、サブスクリプション/プラットフォーム/デバイス）、Google Cloud、およびOther Betsにわたって報告しています。

Google 検索（633億ドル、+17%）：検索の成長は、第1四半期に19%を記録した後、さらに大規模なベースで実際に加速しました。これは、生成AIがGoogleの核となる検索ビジネスを壊滅させるという持続的な見方が2年間続いた中でのことです。実際にはそうなっていません。AI OverviewsとGemini-in-Searchは、これまでのところ、クエリボリュームとマネタイゼーションを一方を犠牲にするのではなく、両方とも拡大させています。

Google Cloud（248億ドル、+82%）：この数字が会社全体を再定義します。クラウドの成長は、第1四半期の63%から第2四半期には82%に加速しました。これは、年間約990億ドルの実行率で、スタートアップのように成長している事業です。さらに印象的なのは収益性です。クラウドセグメントの営業利益は、28億ドルから88億ドルに3倍増加し、セグメント営業利益率は20.7%から**35.6%**に上昇しました。売上高1ドルあたり36セントの営業利益を稼ぎながら82%成長するクラウド事業は、それ自体がテクノロジー分野で最高の資産の一つです。需要は、AIインフラ（TPUおよびGPU容量）のレンタルと、AIソフトウェアからのものです。経営陣は、フォーチュン100企業のうち約90%が現在、Gemini Enterprise製品を利用していると指摘しました。

Google ネットワーク（−73億ドル、−1%）：依然として縮小している唯一のラインであり、サードパーティのオープンウェブ広告が自社運営のサーフェスに統合され続けています。売上高の6%と十分に小さくなったため、その減少が連結成長率に与える影響はほとんどありません。

Other Bets（3.8億ドル、+2%）：収益としては重要ではありませんが、セグメントの営業損失は（12億ドルから）18億ドルに拡大し、Waymoへの継続的な投資を反映しています。短期的な数字ではなく、将来の可能性に注目すべきです。

この四半期を定義する2つのセグメントの事実があります。Google サービスは依然として395億ドルの営業利益（利益率41.8%）を生み出し、他のすべてに資金を提供しています。一方、クラウドはキャッシュの流出源ではなく、静かに第二の利益エンジンになりつつあります。

利益率の内訳​

営業利益率は4年間着実に拡大しています。今四半期の純利益率は、営業事業では到達できない水準にまで達しました。

粗利益率と営業利益率は、このサイクルを通じて一貫して説明可能な方法で推移しました。TAC（トラフィック獲得コスト：162億ドル、10%増で収益成長より遅い）の規律、クラウドの実際の収益性への転換、そしてより高い利益率の検索およびサブスクリプションへのミックスシフトです。24%の売上高成長を伴う34%の営業利益率こそが、ここでの本当のストーリーです。

**93.7%**の純利益率は、危険信号です。どの企業も売上高1ドルあたり94セントの利益を維持できるはずがありません。この数字は数学的に無意味です。なぜなら、分子（純利益）には、収益ラインを通過したことのない980億ドルの投資益が含まれているからです。利益率が事業そのものの法則を破るとき、それは「利益」が事業以外のどこかで生み出されていることを示しています。これはまさに、複式簿記が暴露するために設計されたものです。

一つの大きな疑問：実質的な数字はいくらか？そして、なぜAlphabetは突然資金を必要としたのか？​

今四半期には二つの疑問があり、それらは関連しています。

第一に、1120億ドルのうち、実際にいくらが本物なのか？ Alphabet自身のキャッシュフロー計算書は、それを曖昧さなく答えています。1122億ドルの純利益を391億ドルの営業キャッシュフローに調整するために、最大の単一調整項目は、「社債および有価証券の損失（益）、純額」の**（990億ドル）というラインです。これは現金ではなかったため、差し引かれています。この990億ドルの益を1388億ドルの税引前利益から取り除くと、約398億ドルが残ります。これは、営業事業が稼いだ408億ドルとほぼ一致します。当社の正常化（利益と、キャッシュフロー計算書がそれに結びつける約206億ドルの繰延税金を除去）では、純利益は約320～340億ドル**、または1株当たり約2.60～2.75ドルとなります。これは前年の2.31ドルと比較されます。10代半ばから約20%の underlying EPS成長率です。これは良い四半期です。294%の四半期ではありません。

これは欺瞞ではありません。株式持分の未実現利益は、完全に開示された実際のGAAP利益であり、Alphabetはキャッシュフロー計算書の表面で調整を提供しています。しかし、「EPSが294%増加」と外挿する人は誰でも、有価証券ポートフォリオの評価額を測定しているのであり、Googleの収益力を測定しているわけではありません。

第二に、そしてより重要なのは、世界で最も現金豊富な企業が今四半期に約700億ドルを調達した理由は？ 長年、Alphabetは資本還元の機械であり、毎年600～700億ドルの自社株買いを行っていました。今四半期、自社株買いは0ドルでした。そして、代わりに構造全体にわたって資本を調達しました。

理由は投資側にあります。Alphabetは、一四半期で449億ドルを有形固定資産に支出しました（前年の224億ドルの2倍）。さらに、211億ドルを非上場（プライベート）株式に投資しました。設備投資だけでも営業キャッシュフローを上回り、四半期のフリーキャッシュフローはマイナス59億ドル（391億ドルの営業キャッシュフローから449億ドルの設備投資を差し引いたもの）でした。AIインフラ構築への投資は非常に大きくなり、テクノロジー分野で最も裕福な企業が、初めて他人の資金でその一部を賄っています。これには、Alphabet史上初の優先株式の発行も含まれます。資本を還元することから調達することへのこの転換こそが、2026年第2四半期の本当の見出しであり、EPSの数字には決して現れない構造的なシフトです。

プレーンテキストで9220億ドルの企業を追跡する​

投資家にとって最も明確化の効果がある練習の一つは、オープンソースの複式簿記システムであるBeancountで企業をモデル化することです。複式簿記は、見出しに惑わされることを許しません。「その他の収益」の1ドルはすべて、何らかの勘定科目に計上されなければならず、それがどの勘定科目に吸収されたかを正確に追跡できます。

当社は、AlphabetのFY2022～2026年第2四半期の完全な損益計算書と貸借対照表を、各決算発表と同時に提出されたSEC 8-Kの別紙から行ごとにソースを取って、プレーンテキストのBeancountでモデル化しました。Beancountの慣例では、Income勘定はマイナス（貸方）残高、Expenses勘定はプラス（借方）残高を持ちます。以下は、2026年第2四半期の損益計算書の核心部分を元帳の仕訳として示したものです。

; Q2 2026 income statement postings — SEC 8-K Ex. 99.1, filed 2026-07-22
; Income accounts are negative (credit); Expenses positive (debit).
 
2026-06-30 * "Q2 2026 Revenue" "Google Cloud"
  Assets:Current:Accounts-Receivable                      24,768,000,000.00 USD
  Income:Google-Cloud                                    -24,768,000,000.00 USD
 
2026-06-30 * "Q2 2026 Other Income (Expense)" "Other income (expense), net — incl. ~$99.0B gain on equity securities"
  Assets:Current:Cash-And-Equivalents                     97,983,000,000.00 USD
  Income:Other-Income-Expense                            -97,983,000,000.00 USD
 
2026-06-30 * "Q2 2026 Expenses" "Income tax provision"
  Expenses:Income-Tax                                     26,560,000,000.00 USD
  Assets:Current:Cash-And-Equivalents                    -26,560,000,000.00 USD

貸借対照表は、各四半期の提出された数値から取得したpadおよびbalanceディレクティブで維持されているため、各期末の合計はAlphabetが報告したものと正確に一致します。3行で資金調達のストーリーがわかります。

; Balance Sheet — June 30, 2026 (asserted the following day)
2026-07-01 balance Liabilities:NonCurrent:Long-Term-Debt    -98,165,000,000.00 USD  ; $98.2B
2026-07-01 balance Equity:Preferred-Stock                   -18,023,000,000.00 USD  ; new this quarter
2026-07-01 balance Assets:Current:Marketable-Securities     186,563,000,000.00 USD  ; $186.6B

貸借対照表こそ、二つのストーリーが否定できなくなる場所です。長期債務は、FY2024末の109億ドルから、FY2025末の465億ドルを経て、2026年6月30日には982億ドルにまで増加しました。 基本的に借入をしたことのなかった企業が、18ヶ月で9倍のレバレッジになっています。全く新しいEquity:Preferred-Stock勘定が、180億ドルで初めて登場しました。また、流動性有価証券は四半期内で2倍以上となり、調達された約700億ドルの新規資本が使途決定前に一時的に保管されていたため、1866億ドルに達しました。一方、有形固定資産（純額）は2810億ドルから3212億ドルに増加しました。これは90日間で400億ドルの設備投資です。注目すべきは、990億ドルの株式評価益が現金として現れなかったことです。これは利益剰余金（4934億ドルに増加）を膨らませた一方で、営業キャッシュフローは391億ドルにとどまりました。この乖離、すなわち過去最高の利益と控えめな現金こそが、この四半期全体を一つの比較で表しています。

完全な元帳（FY2022から2026年第2四半期までのすべての四半期、一次ソースの提出書類と照合済み）は公開されており、監査可能です。

複数年にわたる軌跡​

4会計年度と最新の四半期は、トップラインで再加速しながら、静かに貸借対照表を再構築しているビジネスを示しています。

3つのラインが複利のストーリーを物語っています。Google Cloudは、260億ドルの誤差の範囲から、年換算約990億ドル、利益率36%のフランチャイズへと変貌しました。Alphabetが他のハイパースケーラーと同様にデータセンターとカスタムTPUシリコンに資本を注ぎ込む中、有形固定資産はFY2022以来ほぼ3倍に増加しました。そして、長年にわたって横ばいから減少傾向にあった長期債務が爆発的に増加しました。これは、AI構築への投資をレバレッジで賄うことを決定した企業の貸借対照表上の特徴です。2026年第2四半期の純利益1122億ドルは、単一四半期ですでにFY2024の通年数字に匹敵しますが、これは有価証券評価益による歪みであり、4四半期の営業レバレッジの結果ではありません。

評価：強気 vs 弱気​

強気の論拠：

• Google Cloudは、営業利益率35.6%（前年同期20.7%から上昇）、営業利益3倍増の88億ドルで82%成長に加速。これは、AIインフラへの支出が高マージンの契約収益に変換されている最も明確な証拠です。
• 検索は630億ドルの四半期ベースで17%成長し、2年前からのAI破壊の弱気説を依然として反駁。クエリボリュームとマネタイゼーションは、トレードオフではなく、複合的に拡大しています。
• 営業利益は34%の利益率で四半期として初めて400億ドルを突破し、売上高成長率は24%に加速。この規模で利益率の拡大と成長加速が同時に起こるのは稀です。
• Google サービスは、四半期あたり395億ドルの営業利益エンジン（利益率41.8%）を維持し、新規債務に手を付けることなく、設備投資やベンチャー投資に完全に資金を提供しています。
• 同社は、投資適格級の条件で普通株、優先株、社債を通じて今四半期に約700億ドルを調達し、依然として2420億ドルの現金および有価証券を保有しており、競合他社を上回る支出を行うための資本へのアクセスを持っています。

弱気の論拠：

• 298%の純利益成長と294%のEPS成長は、実質的には会計上の産物です。約990億ドルの有価証券評価益は非キャッシュであり、Alphabet自身のキャッシュフロー計算書はそれを差し引いています。正常化すると、EPS成長率は10代半ばであり、3桁ではありません。
• フリーキャッシュフローは、449億ドルの設備投資が391億ドルの営業キャッシュフローを上回ったため、四半期としてマイナス（-59億ドル）に転落。AIのマネタイゼーションが支出に追いつかなければ、このギャップは拡大します。
• 資本構成は恒久的に変化しました。長期債務は18ヶ月で9倍の980億ドルに増加。史上初の優先株式は、190億ドルの優先請求権と新たな配当を追加。Alphabetはもはや純粋な純現金還元のストーリーではありません。
• 「その他の収益」は現在、巨大で双方向に変動するラインです。今四半期の990億ドルの利益は、プライベート有価証券の評価が反転したいずれかの四半期に、数十億ドルの損失になり得ます。経営陣はこの変動性を明示的に指摘しています。
• 自社株買いの停止は、投資家が価格に織り込んでいた1株当たりの追い風を取り除きます。今四半期は普通株式が発行されたため、発行済み株式数は実際に増加し、所有権は集中ではなく希薄化しました。

当社の見解： Alphabetが報告した営業事業は優れており、純利益のラインとは異なり、完全に現実のものです。82%成長、36%利益率のクラウド、モートを守る検索、34%の連結営業利益率は、耐久性があり、現金を生み出すシグナルです。しかし、二つの見出しは情報源で修正される必要があり、元帳はその両方を修正します。1120億ドルの利益は、実際には約320～340億ドルの営業利益に990億ドルの未実現投資益という衣をまとったものです。そして、同社史上初の債務および優先株式による資金調達によって賄われた自社株買い時代の静かな終焉は、Alphabetの資本還元者から資本展開者への変貌を示しており、四半期ごとに数百億ドルを賭けてAIインフラ競争に勝利できると確信しています。営業の四半期は賞賛に値します。貸借対照表は精査に値します。そして、プレーンテキストで提出書類をソースとする複式簿記こそが、その両方を可能にする方法なのです。