SpaceX vient de publier le trimestre dont dépendait toute son histoire sur les marchés publics. Le chiffre d'affaires a progressé de 161 % pour atteindre 14,58 milliards de dollars — soit 1,7 milliard de dollars de plus que le consensus de 12,9 milliards — et un résultat net de 4,40 milliards de dollars a remplacé une perte de 1,05 milliard de dollars un an plus tôt, soit 0,35 dollar de résultat dilué par action contre des attentes d'environ 0,14 dollar. Le moteur est le segment désormais appelé Super Intelligence : le chiffre d'affaires de SI est passé de 813 millions à 7,56 milliards de dollars en un an, et pour la première fois le segment est rentable, dégageant 431 millions de dollars de résultat opérationnel. Un trimestre après que Starlink a presque couvert les pertes de l'IA et de l'Espace, les trois segments sont désormais à l'équilibre ou au-dessus — et l'entreprise qui a perdu 4,28 milliards de dollars au T1 redevient rentable.
Les chiffres phares
Chaque chiffre ci-dessous provient du communiqué de résultats (annexe 99.1 du formulaire 8-K déposé le 20 octobre 2026). Aucun formulaire 10-Q pour le trimestre n'avait été déposé au moment de la rédaction de cet article ; le communiqué contient le compte de résultat et le bilan non audités complets.
| Indicateur | T3 2026 | T3 2025 | Variation sur un an |
|---|---|---|---|
| Chiffre d'affaires | 14 575 M$ | 5 576 M$ | +161,4 % |
| Marge brute | 9 097 M$ | 2 871 M$ | +216,9 % |
| Taux de marge brute | 62,4 % | 51,5 % | +10,9 pp |
| Résultat opérationnel | 2 791 M$ | −273 M$ | n/a |
| Résultat net (perte) | 4 404 M$ | −1 054 M$ | +5 458 M$ |
| Résultat dilué par action | 0,35 $ | −0,36 $ | n/a |
| Dépenses d'investissement | 19 593 M$ | 6 880 M$ | +184,8 % |
| EBITDA ajusté (non-GAAP) | 8 809 M$ | 2 169 M$ | +306,1 % |
Deux choses ressortent au-delà du dépassement des attentes. Premièrement, la comparaison avec l'année précédente porte désormais sur une entreprise véritablement à l'échelle : le chiffre d'affaires du T3 2025 de 5,58 milliards de dollars était déjà supérieur à tous les trimestres de SpaceX de l'époque de l'exercice 2023, et ce trimestre l'a presque triplé. Deuxièmement, le résultat net dépasse le résultat opérationnel de 1,6 milliard de dollars — le trimestre a été rentable sur les seules opérations (2,79 milliards de dollars), puis des éléments sous la ligne ont ajouté davantage : 873 millions de dollars de produits d'intérêts contre 675 millions de dollars de charges d'intérêts, 1,03 milliard de dollars d'autres produits, et un crédit d'impôt de 390 millions de dollars. C'est l'image inversée du T1, où 1,88 milliard de dollars d'autres charges avaient fait couler le trimestre. La ligne fiscale mérite une remarque : SpaceX a comptabilisé un produit plutôt qu'une charge, de sorte que la marge nette de 30,2 % embellit la marge opérationnelle de 19,1 %. Les deux sont réelles ; une seule se reproduit automatiquement.
Analyse approfondie du chiffre d'affaires : le segment SI représente désormais la moitié de l'entreprise
| Segment | CA T3 2026 | CA T3 2025 | Sur un an | Résultat op. T3 2026 (perte) | Marge op. |
|---|---|---|---|---|---|
| SI | 7 560 M$ | 813 M$ | +829,9 % | 431 M$ | 5,7 % |
| Connectivité | 5 248 M$ | 3 097 M$ | +69,4 % | 2 367 M$ | 45,1 % |
| Espace | 1 767 M$ | 1 666 M$ | +6,1 % | −7 M$ | −0,4 % |
| Total | 14 575 M$ | 5 576 M$ | +161,4 % | 2 791 M$ | 19,1 % |
SI (7,56 Md$, +830 %) : Le segment que le communiqué appelle désormais Super Intelligence — rebaptisé cette semaine après avoir été nommé IA — constitue toute l'histoire. Le chiffre d'affaires « solutions et infrastructure SI » est passé de 359 millions à 7,02 milliards de dollars, soit un incrément de 6,66 milliards que le communiqué attribue à « des accords de services cloud, l'acquisition de Cursor, et la croissance de nos modèles SI et applications logicielles, y compris Grok Bot ». Cursor, acquise le 14 août pour une contrepartie GAAP de 42,5 milliards de dollars, a contribué à hauteur de 608 millions de dollars de chiffre d'affaires au cours de ses six semaines au sein de l'entreprise — environ 8 % du segment, ce qui signifie que les 92 % restants sont de la croissance organique en calcul et en logiciels. La publicité (essentiellement X) a progressé modestement de 18 % pour atteindre 538 millions de dollars. La capacité de calcul nominale a atteint 1,7 GW, contre 1,4 GW en juin et 0,6 GW un an plus tôt, « alors que nous poursuivions le déploiement de COLOSSUS II », et le communiqué indique que SpaceX a signé des accords cloud supplémentaires au cours du trimestre, « augmentant notre portefeuille de capacité d'infrastructure SI critique pour les clients tiers ». Le directeur financier parle d'« une inflexion claire dans notre activité Super Intelligence », et pour une fois l'adjectif est quantitatif : SI est passé de 15 % du chiffre d'affaires à 52 % en douze mois.
Connectivité (5,25 Md$, +69 %) : La croissance de Starlink s'est répartie presque également entre les particuliers et le portefeuille entreprises/gouvernements. Le chiffre d'affaires grand public a augmenté de 57 % pour atteindre 3,12 milliards de dollars avec 13,6 millions d'abonnés — 1,6 million d'ajouts nets au cours du trimestre, « portés par la croissance sur les marchés développés » — tandis que le chiffre d'affaires entreprises et gouvernements a presque doublé (+91 %) pour atteindre 2,13 milliards de dollars. Le communiqué cite « une forte dynamique d'adoption par les entreprises et les gouvernements, et la poursuite de la croissance des abonnés grand public de Starlink », et mentionne l'essor de l'aviation : plus de 3 800 aéronefs équipés. Le résultat opérationnel a presque doublé (+99 %) pour atteindre 2,37 milliards de dollars à une marge de 45,1 %, faisant de la Connectivité le moteur de profit même si SI lui ravit la couronne du chiffre d'affaires. Un chiffre à surveiller : l'ARPU grand public « s'est amélioré de 5 % en séquentiel pour atteindre 69 $ » — mais il était de 83 $ un an plus tôt, de sorte que l'histoire des prix sur un an reste négative sous le boom des abonnés.
Espace (1,77 Md$, +6 %) : L'activité de lancement a progressé modestement sur un an mais a bondi de 84 % en séquentiel avec 12 lancements pour clients, « y compris la mission de la NASA pour lancer le télescope spatial Nancy Grace Roman ». Le segment est essentiellement à l'équilibre (−7 millions de dollars) parce que la R&D — principalement Starship — continue d'augmenter : « Les coûts et charges totaux du segment Espace ont augmenté de 367 millions de dollars sur un an alors que nous continuions d'accélérer les investissements en R&D dans notre programme Starship. » Le jalon qui compte ne figure pas dans le tableau du segment : le vol 14 de Starship, « notre premier vol orbital de Starship », a livré 26 satellites Starlink V3 — la première mission Starship génératrice de revenus, à « environ 10 fois la capacité descendante ajoutée par un lancement Starlink Falcon 9 ». Espace a également signé trois missions d'équipage supplémentaires pour la NASA, 18 missions de lancement de sécurité nationale et un contrat de livraison à la surface lunaire, et a annoncé Starbase Louisiane, « conçu pour soutenir des milliers de vols Starship par an, avec un premier lancement visé pour 2029 ».
Une remarque sur ce que le communiqué ne dit pas : nulle part la direction ne prétend que la demande excède l'offre, que la capacité est épuisée, ou qu'elle détient un pouvoir tarifaire. Le langage de la demande, c'est « la dynamique » — « poursuite de la dynamique en Connectivité », « forte dynamique d'adoption par les entreprises et les gouvernements ». Le mot « demande » lui-même n'apparaît que dans les avertissements sur les déclarations prospectives. Pour une entreprise qui triple son chiffre d'affaires, l'absence de langage sur la capacité épuisée est notable — soit une retenue admirable, soit le signe que les 1,7 GW de calcul ne sont pas encore réservés.
L'histoire des marges
| Marge | T3 2025 | T1 2026 | T2 2026 | T3 2026 |
|---|---|---|---|---|
| Taux de marge brute | 51,5 % | 49,1 % | 55,3 % | 62,4 % |
| Marge opérationnelle | −4,9 % | −41,4 % | −1,8 % | 19,1 % |
| Marge nette | −18,9 % | −91,1 % | −6,9 % | 30,2 % |
Le taux de marge brute s'est désormais élargi de onze points en un an, et le mécanisme est le mix, non les prix : chaque dollar incrémental de chiffre d'affaires solutions SI — calcul loué et logiciels vendus — porte un coût des ventes bien inférieur à celui d'un lancement de fusée ou d'un kit Starlink. Le coût des ventes a augmenté de 103 % tandis que le chiffre d'affaires augmentait de 161 %. Sous la marge brute, le tableau est mitigé : la R&D a doublé en dollars pour atteindre 4,60 milliards de dollars mais est passée de 41 % à 32 % du chiffre d'affaires, tandis que les frais généraux et administratifs ont presque triplé pour atteindre 1,71 milliard de dollars et ont légèrement augmenté en proportion, de 10,3 % à 11,7 % — l'intégration de Cursor et la poussée commerciale sur le calcul coûtent de l'argent. Le levier opérationnel est venu de la marge brute et de l'échelle, non du maintien des frais généraux.
L'écart entre la marge opérationnelle de 19,1 % et la marge nette de 30,2 % correspond à l'empilement sous la ligne : le résultat net d'intérêts est désormais un produit (873 millions de dollars gagnés sur la pile de liquidités contre 675 millions payés, dont une grande partie à une partie liée), les autres produits ont ajouté 1,03 milliard de dollars (dont 561 millions avec des parties liées), et les impôts ont constitué un produit de 390 millions de dollars. Sans ces éléments, le T3 reste le trimestre le plus rentable de l'histoire de l'entreprise — mais à 19 cents par dollar plutôt qu'à 30.
La grande question : SI est-elle vraiment rentable, et que rapportent 40 milliards de dollars de capex ?
Le premier résultat opérationnel de SI est le titre à l'intérieur du titre, il mérite donc un audit. Les 431 millions de dollars de résultat opérationnel de SI sont indiqués y compris « 1,2 milliard de dollars de rémunération en actions issues de l'acquisition de Cursor pour le trimestre ». En neutralisant cet élément, le segment a gagné environ 1,6 milliard de dollars sur 7,56 milliards de dollars de chiffre d'affaires — une marge de 21 % sur une base sous-jacente. C'est véritablement impressionnant pour une activité qui a perdu 1,72 milliard de dollars un an plus tôt. Mais la rémunération en actions est un coût réel pour les actionnaires même lorsqu'elle est liée à une acquisition : l'opération Cursor porte 23,4 milliards de dollars d'attributions d'actions pour services postérieurs à l'acquisition encore à acquérir, de sorte qu'une rémunération en actions élevée constitue la taxe du segment pendant des années.
Puis vient le volet capitalistique. Le capex de SI a été de 16,44 milliards de dollars au cours du trimestre — 2,2 fois le chiffre d'affaires de SI, et 84 % du capex de l'entreprise. La progression trimestrielle montre clairement la courbe en J (T1 2026 dérivé des colonnes cumulées sur neuf mois moins T2 et T3) :
| Indicateur SI | T3 2025 | T1 2026 | T2 2026 | T3 2026 |
|---|---|---|---|---|
| Chiffre d'affaires | 813 M$ | 818 M$ | 2 561 M$ | 7 560 M$ |
| Résultat opérationnel (perte) | −1 722 M$ | −2 469 M$ | −1 257 M$ | 431 M$ |
| Capex | 4 760 M$ | 7 723 M$ | 15 828 M$ | 16 444 M$ |
| Capex en multiple du CA | 5,9x | 9,4x | 6,2x | 2,2x |
Deux lectures sont toutes deux défendables. La lecture haussière : le multiple s'effondre — de 9,4x à 2,2x en deux trimestres — parce que le chiffre d'affaires compose plus vite que le déploiement, et le T3 est la première preuve que les centres de données, une fois construits, produisent un chiffre d'affaires à forte marge. La lecture baissière : le capex SI sur neuf mois est de 40,0 milliards de dollars contre 10,9 milliards de dollars de chiffre d'affaires SI, l'entreprise ne donne aucune indication sur l'utilisation ou le rendement de ce capital, et la promesse du directeur financier d'« efficacité du capital, de solides rendements sur le capital investi et le maintien d'un bilan robuste de qualité investissement » est une promesse, pas un chiffre. Le bilan montre l'enjeu : les immobilisations corporelles nettes ont plus que doublé pour atteindre 89,5 milliards de dollars depuis le réveillon du Nouvel An, et l'écart d'acquisition a presque quadruplé pour atteindre 48,4 milliards de dollars avec Cursor — ensemble, ils représentent 54 % de l'actif total. Si le calcul de SI rapporte des rendements de type cloud, ce trimestre est l'inflexion qu'annonce le directeur financier. S'il rapporte des rendements de type télécom, SpaceX vient de construire l'activité à faible marge la plus chère du monde. Le chiffre d'affaires SI du prochain trimestre — avec un trimestre complet de Cursor et davantage de capacité COLOSSUS II en ligne — sera le test.
Ce que pense Wall Street
Wall Street attendait un bon trimestre et en a obtenu un excellent. Avant la publication, les analystes modélisaient environ 12,9 milliards de dollars de chiffre d'affaires et environ 0,14 dollar par action (TipRanks), tandis que le consensus Visible Alpha tablait sur le premier trimestre rentable à 0,16 dollar (Investopedia). Le chiffre d'affaires réel de 14,58 milliards de dollars a dépassé les attentes de 13 % ; le résultat dilué par action de 0,35 dollar les a dépassées d'environ 2,5 fois. Le sentiment avant la publication était déjà haussier : neuf des onze analystes suivis par Visible Alpha recommandaient l'achat, avec un objectif moyen de 279 dollars ; Kutgun Maral, d'Evercore, a relevé son objectif à 275 dollars avec une note Surperformance quelques jours avant les résultats, Goldman Sachs se situait à 230 dollars (Achat), Mizuho à 200 dollars (Surperformance), et Kenneth Herbert, de RBC, a réitéré Achat. Le cadrage d'Evercore mérite d'être retenu : les analystes se concentreront moins sur le T3 lui-même que sur « les événements qui orienteront les estimations à moyen terme jusqu'en 2027 » — ce qui, après cette publication, signifie l'utilisation de SI, l'intégration de Cursor, et la capacité du rythme de lancement de Starship à alimenter la constellation avec les satellites V3 dont elle a besoin.
Suivre une entreprise de 254 milliards de dollars en texte brut
La comptabilité en partie double force chaque dollar à se réconcilier, ce dont un trimestre aussi complexe a précisément besoin : trois segments qui s'infléchissent à des vitesses différentes, une acquisition de 42,5 milliards de dollars conclue en milieu de trimestre, et un bilan qui a presque triplé pour atteindre 254 milliards de dollars en neuf mois. Notre grand livre ouvert pour SpaceX modélise le trimestre comme nous modélisons chaque entreprise — voir comment nous modélisons chaque entreprise — et le compte de résultat du T3 s'équilibre au dollar près (le résultat est négatif car c'est un crédit ; les charges sont des débits positifs) :
; Check: −14575 + 5478 + 4596 + 1707 + 3 − 1223 − 390 + 4404 = 0 ✓
2026-09-30 * "Space Exploration Technologies Corp" "FY2026 Q3 Income Statement"
Income:Revenue -14575 MUSD
Expenses:CostOfRevenue 5478 MUSD
Expenses:ResearchAndDevelopment 4596 MUSD
Expenses:SellingGeneralAdministrative 1707 MUSD
Expenses:Restructuring 3 MUSD
Income:OtherNet -1223 MUSD
Expenses:IncomeTax -390 MUSD
Equity:Adjustments 4404 MUSDLes lignes du bilan qui racontent l'histoire figurent dans le même fichier. L'écart d'acquisition de 48,42 milliards de dollars (contre 11,65 milliards en juin) rend visible le prix d'achat de Cursor — le plus grand rappel du grand livre que le bénéfice de ce trimestre inclut 608 millions de dollars de chiffre d'affaires acquis et 1,2 milliard de dollars de rémunération en actions liée à l'acquisition. Et l'évolution de la trésorerie montre où est allé l'argent de l'introduction en bourse : la trésorerie est passée de 93,52 milliards à 51,29 milliards de dollars tandis que les titres négociables sont passés de 6,49 à 38,56 milliards de dollars, 46,83 milliards de dollars de produits de l'introduction en bourse ayant été versés au portefeuille de titres et 19,59 milliards de dollars étant sortis en capex.
Le grand livre complet — exercices 2024 et 2025 issus du S-1, T1 2026, premier trimestre public, et désormais T3 — est ouvert et auditable :
L'arc pluriannuel : la courbe en J, désormais avec un trimestre rentable
| Indicateur | FY2024 | FY2025 | T1 2026 | T2 2026 | T3 2026 |
|---|---|---|---|---|---|
| Chiffre d'affaires | 14,02 Md$ | 18,67 Md$ | 4,69 Md$ | 7,81 Md$ | 14,58 Md$ |
| Résultat net (perte) | 0,79 Md$ | (4,94) Md$ | (4,28) Md$ | (0,54) Md$ | 4,40 Md$ |
| Dépenses d'investissement | 11,16 Md$ | 20,74 Md$ | 10,11 Md$ | 18,37 Md$ | 19,59 Md$ |
| Immobilisations nettes (fin de période) | 21,15 Md$ | 42,60 Md$ | 53,88 Md$ | 65,74 Md$ | 89,48 Md$ |
| Écart d'acquisition (fin de période) | 11,13 Md$ | 11,81 Md$ | 11,68 Md$ | 11,65 Md$ | 48,42 Md$ |
| Trésorerie + titres négociables | 12,19 Md$ | 24,75 Md$ | 23,68 Md$ | 100,01 Md$ | 89,86 Md$ |
Le chiffre d'affaires sur neuf mois de 27,08 milliards de dollars a déjà dépassé l'ensemble de l'exercice 2025 de 45 %, et le rythme trimestriel annualisé atteint environ 58 milliards de dollars — le triple de l'exercice 2025. Les immobilisations ont quadruplé depuis la fin de 2024. Mais la ligne la plus importante de l'arc est peut-être la dernière : la trésorerie et les titres ont diminué de 10,2 milliards de dollars au cours du trimestre alors même que l'entreprise gagnait 4,4 milliards de dollars, parce que le capex (19,6 milliards de dollars) plus les remboursements de dette ont dépassé les flux de trésorerie opérationnels. SpaceX peut financer cet écart pendant longtemps — 89,9 milliards de dollars de liquidités contre 38,8 milliards de dollars de dette totale — mais la courbe en J n'est pas terminée simplement parce que le compte de résultat est redevenu positif. Elle se termine lorsque les flux de trésorerie opérationnels couvrent le déploiement.
Le verdict : haussier contre baissier
Thèse haussière
- SI est réelle et rentable plus tôt que prévu : 7,56 milliards de dollars de chiffre d'affaires (+830 %) à une marge opérationnelle sous-jacente d'environ 21 % hors rémunération en actions liée à Cursor, avec une capacité cloud contractée encore en montée en puissance.
- Le levier opérationnel est désormais structurel : les trois segments à l'équilibre ou au-dessus, un taux de marge brute de 62,4 %, et une Connectivité qui produit 2,37 milliards de dollars par trimestre à 45 % de marge pour financer le déploiement.
- Le bilan peut porter la courbe en J : 89,9 milliards de dollars de liquidités, une posture de qualité investissement, et un dépassement de 13 % du chiffre d'affaires qui sécurise les estimations futures.
- Starship vient de devenir un vecteur de revenus : le déploiement de V3 à capacité 10x du vol 14, plus un manifeste NASA et sécurité nationale qui s'étoffe, transforment la R&D en pipeline.
- Cursor contribue déjà : 608 millions de dollars en six semaines impliquent un actif à plus de 4 Md$ de chiffre d'affaires annualisé dans le prix de 42,5 milliards de dollars — avant la vente croisée de Grok et de calcul à ses utilisateurs.
Thèse baissière
- Les 1,2 milliard de dollars de rémunération en actions liée à Cursor au sein du bénéfice de 431 millions de dollars de SI — plus 23,4 milliards encore à acquérir — signifient que le « premier bénéfice » frôle le tour de passe-passe ; les marges économiques réelles sont plus minces que publiées.
- Aucun des propos du communiqué sur la demande n'indique que la demande excède l'offre ; « dynamique » et « portefeuille » sont ce que disent les entreprises lorsque la capacité se remplit mais n'est pas pleine, et 1,7 GW pourrait encore devancer ses clients.
- La discipline en matière de capex est affirmée, non démontrée : 40,0 milliards de dollars de capex SI sur neuf mois contre 10,9 milliards de dollars de chiffre d'affaires SI, sans communication sur l'utilisation, le rendement ou le carnet de commandes pour en juger.
- L'ARPU se dégrade sur un an (de 83 à 69 dollars) alors même que les abonnés explosent — Starlink croît vers le bas de gamme, ce qui plafonne l'histoire de marge de la Connectivité.
- La moitié du bilan est désormais constituée d'immobilisations et d'écart d'acquisition (137,9 milliards de dollars sur 254,0 milliards) ; un cycle de dépréciation sur l'un ou l'autre — centres de données sous-utilisés ou Cursor dépréciée — éclipserait le bénéfice de n'importe quel trimestre.
Notre avis : C'est le trimestre que SpaceX devait publier pour justifier tout le reste — le prix de l'introduction en bourse, la valorisation de 60 milliards de dollars de Cursor, les 48 milliards de dollars de capex sur neuf mois — et elle a franchi la barre avec de la marge sur le chiffre d'affaires, les marges et la rentabilité des segments. Mais la thèse haussière n'est désormais plus une question de croissance ; elle porte sur les rendements des 137,9 milliards de dollars d'immobilisations et d'écart d'acquisition qui figurent désormais au bilan, et le communiqué ne divulgue rien qui permette à un observateur extérieur de les calculer. Adoptez l'inflexion, mais évaluez-la désormais sur l'utilisation et la conversion en trésorerie, pas sur les multiples de chiffre d'affaires. Le grand livre le montrera en premier : surveillez le chiffre d'affaires SI par gigawatt et si les flux de trésorerie opérationnels commencent à couvrir le capex.
