Alphabet 2026 年第三季度：云业务收入翻倍，资本支出却超过现金流

Alphabet 2026 年第三季度有两个故事，而那个头条数字把两个都掩盖了。经营业务交出了迄今最强的季度：营业利润增长 30% 至 406 亿美元，Google Cloud 收入翻倍，经营利润率达到 36%。但这一季度，Alphabet 的 AI 建设投入超过了业务本身产生的现金。购置物业及设备支出达到 514 亿美元，而经营现金流只有 423 亿美元，因此自由现金流为负 91 亿美元，缺口由 290 亿美元新发行的票据和 124 亿美元新发行的股票填补。GAAP 净利润下滑 24% 至 265 亿美元，而这个跌幅跟这两个故事都没什么关系。

净利润下滑是因为一笔账面收益反转，而不是业务走弱​

收入增长 24.7% 至 1,275.77 亿美元，营业利润增长 29.9% 至 405.76 亿美元，把经营利润率从 30.5% 推高到 31.8%（财报公告）。营业利润线以下，情况就反过来了。其他收入及支出为亏损 82.21 亿美元，而去年同期为收益 127.59 亿美元，摆动了近 210 亿美元。CFO Anat Ashkenazi 将其归因于"主要来自我们在 SpaceX 的投资，其股价在第三季度下跌产生了未实现亏损"（电话会议记录）。

提升上半年利润的正是同一条线。账本的利润表把这条线跟每期净利润并排列出：

每一行是一个已报告期间。收入和收益是贷方，所以带负号；Expenses:OtherNet 是其他净亏损，Equity:Adjustments 是净利润。其他收益在第一季度为 377.16 亿美元，第二季度为 979.83 亿美元，对应净利润分别为 625.78 亿美元和 1,121.93 亿美元。到了第三季度，它变成了一项 82.21 亿美元的支出。在前九个月中，其他收益贡献了 2,012.39 亿美元净利润中的 1,274.78 亿美元，按我们的计算约占 63%。这就是为什么我们的第二季度分析看的是营业利润线而不是 EPS，而第三季度展示了当这笔估值往反方向走时会发生什么。摊薄后每股收益从 2.87 美元降至 2.12 美元。

每十美元新增收入中有六美元来自云，而且利润率更高​

Google Cloud 收入从 151.57 亿美元增长 103% 至 307.09 亿美元。在总计 252.31 亿美元的收入增量中，云贡献了 155.52 亿美元，按我们的计算约占 62%。Google Services 增长 10.6% 至 963.02 亿美元，其中搜索及其他业务增长 12% 至 633.50 亿美元。

利润率的变动比收入更大。云营业利润从 35.94 亿美元升至 111.21 亿美元，分部利润率为 36.2%，而去年同期为 23.7%。公告将这一成绩归功于企业 AI 基础设施以及 TPU 系统的销售，TPU 是 Alphabet 自家以完整系统形式出售的 AI 芯片。在电话会议上，Ashkenazi 表示云的订单储备为 5,610 亿美元，她预计其中"略高于 55%"会在 24 个月内转化为收入。

本季度的费用矩形树图显示了 514.19 亿美元的收入成本、206.40 亿美元的研发支出、149.42 亿美元的销售、营销及一般管理费用，以及 82.21 亿美元的其他亏损。账本将收入记为一个总额；上面的分部拆分来自财报公告，账本以注释形式将其记录在期间文件中。

有两条线的增速快于收入，它们预示了明年的利润率。现金流量表中物业及设备折旧增长 49% 至 83.69 亿美元。Ashkenazi 警告说，这一建设投入"将继续以更高的折旧费用形式拖累损益表"，而从第三季度末开始租用第三方算力会给云带来"近期的利润率逆风"。

资本支出超过经营现金流，缺口由债务和增发股票填补​

经营现金流下降 12.6% 至 422.90 亿美元，部分原因是 Alphabet 在确认收入之前就在积累 TPU 库存。资产负债表上的存货从 2025 年末的 24.39 亿美元升至 133.08 亿美元。购置物业及设备支出从 239.53 亿美元增长一倍多至 513.55 亿美元。自由现金流，即经营现金流减去这些支出，为负 90.65 亿美元，而去年同期为 244.61 亿美元。

对经营企业的读者来说，这是本季度最清晰的一课：利润和现金可以指向相反的方向。一美元的资本支出今天就从银行账户里划走，但它只以折旧的形式、分摊到多年才进入利润表。Ashkenazi 表示，服务器和网络设备约占本季度技术基础设施支出 65%，它们"一般有 6 年的使用寿命"。所以 Alphabet 可以在现金流转为负数的同一个季度报告营业利润增长 30%。我们的折旧指南用小微企业也能核对的数字讲了同样的机制。

筹资部分展示了缺口是如何补上的。Alphabet 发行了 289.96 亿美元债务并偿还了 36.26 亿美元，通过其按市价发行计划出售新的 A 类和 C 类股票筹集了 123.71 亿美元，且没有回购任何股票，而去年同期回购了 115.04 亿美元。摊薄后股数从 122.03 亿股增至 123.68 亿股。资产负债表记录了这给公司带来了什么局面：

长期债务是负债，是贷方，所以增长的余额会画成一条下降的线。2022 年末为 147.01 亿美元，2024 年末为 108.83 亿美元，当时 Alphabet 还在偿还债务。2025 年末为 465.47 亿美元，到 2026 年 9 月 30 日达到 1,251.02 亿美元，在这一年的每个季度都在上升。同一跨度内物业及设备净额从 1,126.68 亿美元增至 3,728.27 亿美元，其中包括自 12 月以来新增的 1,262.30 亿美元。新闻稿报告了本季度的借款；账本则显示，借款是在建设投入超出这张多年来一直靠现金支撑它的资产负债表之后才开始的。

第四季度要关注什么​

• 资本支出指引的剩余部分。 Alphabet 将 2026 年资本支出维持在 1,950 亿至 2,050 亿美元。截至 9 月购置物业及设备支出为 1,319.53 亿美元，按我们的计算这意味着第四季度大约为 630 亿至 730 亿美元，这还没算上 Ashkenazi 预计 2027 年的"大幅"增长。
• 租用算力下的云利润率。 如果第三方算力的成本高于 Alphabet 自有数据中心，那么 36.2% 的分部利润率就是有风险的数字，正如 Ashkenazi 所暗示的那样。
• TPU 库存转化为收入。 Kurian 表示所有 TPU 系统库存都"与已承诺的合同相关"。考验在于这 133 亿美元库存能否转化为已确认收入并提振经营现金流，而不是继续增长。
• 其他收益。 在大量持股按市值计价的情况下，这条上半年增加 1,357 亿美元、第三季度减去 82 亿美元的线，会继续在两个方向上推动 GAAP 盈利。跨季度比较时应该看营业利润线。