Финансовые результаты MiniMax за 1-е полугодие 2026: выручка $116,6 млн, скорректированный убыток $293,0 млн и новый баланс

MiniMax получила $116,6 миллиона выручки в первом полугодии 2026 года — больше, чем $79,0 миллиона, заработанные за весь 2025 финансовый год, — поскольку выручка Open Platform выросла на 703%. Заявленный чистый убыток улучшился на 11% до $358,0 миллиона, но более точный операционный показатель двинулся в другую сторону: скорректированный чистый убыток более чем удвоился до $293,0 миллиона, а расходы на НИОКР достигли $296,9 миллиона. Бизнес коммерциализировался с необычайной скоростью. При этом он потратил почти каждый новый доллар и даже больше, стремясь к следующему циклу моделей.

Ключевые показатели​

В промежуточном отчете о результатах MiniMax представлены результаты за шесть месяцев, закончившихся 30 июня 2026 года, по стандартам МСФО в долларах США:

Таблица содержит две противоположные истории. Операционный двигатель усилился: выручка росла быстрее себестоимости продаж, валовая прибыль выросла на 465%, а коммерческие расходы снизились, несмотря на почти четырехкратный рост продаж. Но инвестиционный двигатель также ускорился. Расходы на НИОКР выросли на $172,5 миллиона, что вдвое превышает увеличение выручки на $86,1 миллиона. Именно поэтому скорректированный убыток увеличился, даже несмотря на улучшение заявленного убытка.

Это различие важно, поскольку сравниваемые показатели выглядят лучше из-за учета структуры капитала. В 1П 2025 года был включен убыток по справедливой стоимости дореализационных финансовых обязательств в размере $253,9 миллиона. В 1П 2026 года — только $31,0 миллиона после того, как конвертируемые привилегированные акции стали обыкновенным капиталом при листинге в январе. Если исключить это колебание, выплаты на основе акций и расходы на листинг, базовый убыток MiniMax вырос на 111%. Верхняя строка растет. Прибыльность пока за ней не поспевает.

Детальный анализ выручки: платформа стала компанией​

MiniMax продает один и тот же стек базовых моделей через два канала: AI-нативные приложения, такие как Hailuo AI и Talkie, и Open Platform, используемую разработчиками и предприятиями. В 1П 2026 года изменилось то, какой канал определяет компанию.

AI-нативные продукты все еще удвоились. В отчете этот рост объясняется более высокой вовлеченностью, большей готовностью платить и продолжающейся монетизацией Hailuo AI и других приложений. Это здоровый потребительский результат сам по себе. Он просто выглядит скромно на фоне платформенного бизнеса, который за год вырос в восемь раз.

Open Platform добавила $64,7 миллиона выручки и обеспечила три четверти общего роста MiniMax. Руководство связало этот рост с увеличением числа платящих частных лиц и корпоративных клиентов, ростом объемов API-вызовов и быстрым принятием Token Plan. В пресс-релизе компании добавлен операционный контекст: потребление токенов в июле было в 20 раз выше уровня января. Структура монетизации сместилась с приложений, оборачивающих модели MiniMax, на клиентов, напрямую платящих за инференс моделей.

География раскрывает более тонкую историю. Выручка за пределами материкового Китая выросла с $21,858 миллиона до $70,828 миллиона, но ее доля снизилась с 71,8% до 60,8%, поскольку выручка на материке росла еще быстрее — с $8,571 миллиона до $45,745 миллиона. MiniMax не становится менее глобальной; оба региона быстро расширялись. Она становится менее зависимой от международных потребительских приложений по мере того, как китайские предприятия и разработчики принимают платформу.

Такая структура стратегически лучше, чем в 2025 финансовом году. Потребительское приложение должно постоянно завоевывать внимание и нести расходы на дистрибуцию. Платформа инференса встраивается в рабочие процессы клиентов, и использование может расти вместе с ростом самого клиента. Снижение коммерческих расходов подтверждает этот тезис. Риск в том, что платформенная выручка несет высокие вычислительные затраты и агрессивные ценовые ожидания. Рост на 703% доказывает спрос, но не устойчивую юнит-экономику.

История маржи​

Маржи MiniMax показывают, что коммерциализация обгоняет стоимость инференса, в то время как инвестиции в обучение опережают и то, и другое:

Валовая маржа расширилась на 5,8 процентных пункта год к году, поскольку выручка выросла на 283%, а себестоимость продаж — на 258%. Руководство объясняет улучшение эффективностью инфраструктуры. Это важное свидетельство того, что MiniMax может обеспечить больше инференса на доллар затрат на обслуживание. Результат в 17,9% остается ниже уровня 2025 финансового года (25,4%), поэтому структура и быстрое принятие платформы не привели к линейному росту маржи.

Эффективность продаж — самый чистый положительный сигнал. Коммерческие и дистрибуционные расходы снизились на $5,9 миллиона, даже несмотря на рост выручки на $86,1 миллиона. MiniMax говорит, что более низкие расходы на продвижение отражают стратегию органического роста пользователей. Соотношение упало со 108% выручки до 23% за год. Модельная компания, которая может распространяться через принятие разработчиками и использование продукта, а не через платное продвижение, имеет значительно лучший путь к масштабированию.

НИОКР — это осознанная точка давления. Расходы выросли на 139% до $296,9 миллиона, в основном за счет облачных сервисов для обучения, поскольку MiniMax увеличила итерации моделей и модернизировала свои языковые и мультимодальные системы. Соотношение улучшилось с 409% до 255% выручки, но это прогресс знаменателя, а не сокращение в долларах. Только расходы на НИОКР за 1П превысили всю выручку за 2025 финансовый год в 3,8 раза. Валовая прибыль пока не может покрыть даже десятую их часть.

Административные расходы удвоились до $30,2 миллиона из-за увеличения числа руководителей, выплат на основе акций и профессиональных услуг, но при этом снизились до 25,9% выручки с 48,8%. Это реальный операционный рычаг. Он просто подавляется масштабом программы обучения.

Главный вопрос: догнала ли коммерциализация счета за обучение?​

Пока нет. Темпы роста MiniMax впечатляют, но инкрементальная экономика все еще отрицательна.

На каждый новый доллар выручки MiniMax получила около 20 центов дополнительной валовой прибыли и потратила примерно $2,00 дополнительно на НИОКР. Коммерческое ускорение платформы, таким образом, не профинансировало ускорение разработки моделей. Скорректированный убыток вырос на $154,3 миллиона — примерно $1,79 на каждый дополнительный доллар выручки.

Это не делает расходы иррациональными. Конкуренция в области фундаментальных моделей вознаграждает возможности, эффективность инференса и частоту релизов прежде, чем краткосрочную прибыль. MiniMax выпустила M3 в отчетном периоде и H3 вскоре после него, одновременно расширяя кодовые, агентные, видео- и мультимодальные рабочие нагрузки. Более медленный план НИОКР мог бы сохранить денежные средства, но потерять продуктовое преимущество, которое обеспечило 703% роста платформы.

Проверяемый инвестиционный вопрос заключается в том, изменится ли соотношение в следующих двух отчетах. Валовая маржа должна вернуться к уровню 2025 финансового года (25,4%) или выше, а рост НИОКР должен оставаться ниже роста выручки как в долларах, так и в процентном выражении. Если годовая выручка приблизится к $250–300 миллионам, а НИОКР останется около текущего уровня 1П, убыток может начать сокращаться. Если каждый цикл моделей требует очередного увеличения расходов на облачное обучение, масштаб платформы будет продолжать финансировать лишь небольшую часть исследований.

Баланс дает MiniMax время. Определенный остаток денежных средств составлял $1,323 миллиарда на 30 июня по сравнению с $1,050 миллиарда на 31 декабря, включая денежные эквиваленты, финансовые активы, ограниченные денежные средства и депозиты. После окончания периода компания также завершила размещение акций и выпуск нулекупонных конвертируемых облигаций. Ликвидность не является непосредственным ограничением. Вопрос в том, купит ли этот капитал самодостаточный бизнес по инференсу, прежде чем конкуренция вновь пересмотрит цены на модели.

Отслеживание баланса в $1,7 млрд в текстовом формате​

Моделирование MiniMax в Beancount делает различие между операционным убытком и трансформацией финансирования неизбежным: двойная запись требует, чтобы каждая сумма была согласована с источником и с другой стороной баланса.

Вот отчет о прибылях и убытках за 1П 2026 из бухгалтерской книги. Счета Income имеют отрицательные кредитовые остатки, счета Expenses — положительные дебетовые, а отрицательная корректировка собственного капитала компенсирует заявленный чистый убыток, чтобы проводка сходилась к нулю:

; Отчет о прибылях и убытках за 2026 ФГ 1П — шесть месяцев, закончившихся 30 июня 2026 г.
; Проверка: −116.573 + (−6.288) + 95.760 + 296.870 + 57.203 + 31.025 + 0 + (−357.997) = 0 ✓
 
2026-06-30 * "MiniMax Group Inc." "Отчет о прибылях и убытках за 2026 ФГ 1П"
  Income:Revenue                         -116.573 MUSD
  Income:OtherNet                          -6.288 MUSD
  Expenses:CostOfRevenue                   95.760 MUSD
  Expenses:ResearchAndDevelopment         296.870 MUSD
  Expenses:SellingGeneralAdministrative    57.203 MUSD
  Expenses:FairValueLossOnFinancialLiabilities 31.025 MUSD
  Expenses:IncomeTax                        0 MUSD
  Equity:Adjustments                     -357.997 MUSD

Строки баланса несут более масштабное повествование. Конвертируемые выкупаемые привилегированные акции были обязательством в размере $3,598 миллиарда на конец 2025 финансового года. Они конвертировались в обыкновенные акции, когда MiniMax разместилась 9 января 2026 года, и к июню обязательство обнулилось. Собственный капитал по данным отчетности перешел от дефицита в $2,648 миллиарда к положительным $1,347 миллиарда:

2026-06-29 pad Liabilities:Current:ConvertibleRedeemablePreferredShares Equity:Adjustments
2026-06-30 balance Liabilities:Current:ConvertibleRedeemablePreferredShares 0 MUSD
 
2026-06-29 pad Equity:CommonStockAndAPIC                 Equity:Adjustments
2026-06-30 balance Equity:CommonStockAndAPIC              -0.020 MUSD
 
2026-06-29 pad Equity:RetainedEarnings                   Equity:Adjustments
2026-06-30 balance Equity:RetainedEarnings            -1346.663 MUSD

Вот почему улучшение заявленного чистого убытка не следует путать с операционным рычагом. Отчет о прибылях и убытках по-прежнему содержит $31,0 миллиона убытка по справедливой стоимости за период, но огромное обязательство по привилегированным акциям исчезло. Общие обязательства снизились до $368,0 миллиона, совокупные активы достигли $1,715 миллиарда, а коэффициент задолженности из отчетности обвалился с 343,3% до 21,5%. Компания не погасила $3,6 миллиарда денежными средствами. Инструмент изменил классификацию с обязательства на собственный капитал.

Многолетняя динамика​

Пять отчетных срезов MiniMax показывают переход компании от исследовательской лаборатории без выручки к публичной платформе инференса:

Выручка выросла с нуля до годового темпа выше $230 миллионов за четыре года. НИОКР также расширились почти столь же драматично — с $10,6 миллиона в 2022 финансовом году до $296,9 миллиона за шесть месяцев. Это центральная сделка: исследовательская программа создала реальный платформенный бизнес, но он еще не стал экономически подчиненным этому бизнесу.

Финансовая динамика не менее важна. MiniMax привлекала капитал через привилегированные акции, будучи частной, и МСФО рассматривало эти акции как обязательства, растущая справедливая стоимость которых приводила к огромным неденежным убыткам. Денежные средства и краткосрочные инвестиции выросли с $70,5 миллиона до $959,9 миллиона к 2025 финансовому году, в то время как обязательство по привилегированным акциям выросло до $3,6 миллиарда. Листинг конвертировал обязательство в собственный капитал, оставив 1П 2026 года с обычной структурой капитала и $1,223 миллиарда денежных средств плюс краткосрочные инвестиции.

Поэтому 1П 2026 года — это первая чистая отправная точка для оценки публичной компании. Будущие результаты больше не будут определяться переоценкой тех же привилегированных акций. Инвесторы увидят операционный вопрос напрямую: выручка и валовая прибыль платформы с одной стороны, расходы на обучение моделей — с другой.

Итог: быки против медведей​

Аргументы быков

• Выручка выросла на 283,1% до $116,6 миллиона и за шесть месяцев превысила весь результат 2025 финансового года.
• Выручка Open Platform выросла на 703,1% до $73,9 миллиона и составила 63,4% от общей суммы, создав управляемый использованием корпоративный двигатель, менее зависимый от продвижения потребительских приложений.
• Валовая прибыль выросла на 464,8%, быстрее выручки, а валовая маржа расширилась на 5,8 процентного пункта благодаря повышению эффективности инфраструктуры.
• Коммерческие и дистрибуционные расходы снизились на 17,9% в абсолютном выражении, в то время как выручка почти учетверилась, что снизило соотношение со 107,9% до 23,1%.
• Рост НИОКР на 138,8% был значительно ниже роста выручки в процентном выражении, а доля НИОКР в выручке снизилась с 408,6% до 254,7%.
• Конвертация привилегированных акций восстановила баланс: положительный собственный капитал в $1,347 миллиарда, коэффициент задолженности 21,5% и определенный остаток денежных средств в $1,323 миллиарда дают компании время для финансирования разработки моделей.

Аргументы медведей

• Скорректированный чистый убыток более чем удвоился до $293,0 миллиона; улучшение убытка по МСФО на 11% произошло за счет снижения расходов по справедливой стоимости на $222,9 миллиона, а не за счет операционной прибыльности.
• Инкрементальные расходы на НИОКР вдвое превысили инкрементальную выручку и более чем в десять раз — инкрементальную валовую прибыль.
• Валовая маржа за 1П в 17,9% остается ниже уровня 2025 финансового года (25,4%), что позволяет предположить, что быстрорастущая структура платформы по-прежнему несет значительные затраты на инференс или ценовое давление.
• НИОКР поглотили 255% выручки, а расходы за 1П уже превысили годовой объем НИОКР за 2025 финансовый год на $44,1 миллиона.
• Административные расходы удвоились, а скорректированный убыток вырос на $1,79 на каждый дополнительный доллар выручки.
• Клиенты платформы могут быстро масштабировать использование, но они также постоянно сравнивают качество моделей и цены; тот же рынок, который обеспечил рост на 703%, может так же быстро сжать экономику инференса.

Наше мнение: MiniMax доказала соответствие продукта рынку в 1П 2026 года убедительнее, чем в любой предыдущий период. Платформенный бизнес, растущий на 703%, потребительский бизнес, удваивающийся, расширяющаяся валовая маржа и снижающиеся коммерческие расходы — это уже не спекулятивная история о выручке. Но отчетность пока не доказывает операционный рычаг. Конвертация привилегированных акций делает баланс чище, а заявленный убыток меньше; она не делает обучение дешевле. Следующая веха — не очередной трехзначный рост выручки. Это отчет, в котором инкрементальная валовая прибыль финансирует значительную долю инкрементальных НИОКР, а скорректированный убыток начинает снижаться. До тех пор MiniMax — это быстро коммерциализирующаяся исследовательская программа с достаточным капиталом, но еще не самодостаточный программный бизнес.