概要
- 期間
- FY2026Q3
- 売上高
- $249.7億 (24,965 MUSD)
- 純利益
- $25.8億 (2,583 MUSD)
- 純利益率
- 10.3%
Rtxのオープン台帳よりライブ台帳を表示発行体提出書類（FY2026Q3）
RTXは2026年第3四半期に調整後ベースで1株当たり2.26ドルを計上し、前年同期比33%増、市場予想の1.78ドルを27%上回った — しかしその数字のうち0.25ドルは、裁判所が後に違法と判断した関税の一時的な還付によるものであり、一方でプラット・アンド・ホイットニー内では3億6,300万ドルの顧客破綻関連費用が逆方向の打撃を与えた。こうしたノイズの下にあるシグナルは、四半期の受注額が810億ドルを超えたことで過去最高の3,400億ドルまで膨らんだ受注残である。
主要業績数値
以下のすべての数値は、2026年10月20日に提出されたForm 10-Qおよび決算リリースに基づく。売上高は249億6,500万ドルで、前年同期比11%増、オーガニック成長率は12%であった。
| 指標（EPSを除き百万米ドル） | 2026年Q3 | 2025年Q3 | 前年同期比 |
|---|---|---|---|
| 売上高 | $24,965 | $22,478 | +11% |
| 営業利益 | $3,337 | $2,523 | +32% |
| 純利益 | $2,583 | $1,918 | +35% |
| 希薄化後EPS | $1.89 | $1.41 | +34% |
| 調整後純利益 | $3,091 | $2,311 | +34% |
| 調整後EPS | $2.26 | $1.70 | +33% |
| 営業キャッシュフロー | $2,868 | $4,639 | −38% |
| フリーキャッシュフロー | $2,119 | $4,025 | −47% |
損益計算書とキャッシュフロー計算書は相反する物語を語っているが、どちらも事実である。利益は販売量の積み上がりと関税還付により急増したが、契約資産が膨らみ続けたため（9か月間で16億ドル増、プラット・アンド・ホイットニーとレイセオンで請求を上回る売上が計上されたことによる）、キャッシュ転換は崩壊した。一方、前年同期は例外的に有利な回収タイミングの恩恵を受けていた。29億ドルの営業キャッシュフローには、IEEPA還付として受け取った約3億ドルが含まれているため、実態のキャッシュ転換は見出しの数字が示す以上に悪化している。長期サイクルの請負企業にとってこれは運転資本のタイミングの問題であり、経営難ではない — しかし利益の上振れを律するのはこの数字である。
売上の詳細分析
3セグメントすべてが成長し、防衛が際立った。以下のセグメント売上高はリリースの調整表によるもので、10-Qのセグメント注記と一致する。
| セグメント（百万米ドル） | 2026年Q3 | 2025年Q3 | 前年同期比 | オーガニック* |
|---|---|---|---|---|
| コリンズ・エアロスペース | $8,382 | $7,621 | +10% | +12% |
| プラット・アンド・ホイットニー | $9,231 | $8,423 | +10% | +10% |
| レイセオン | $8,031 | $7,045 | +14% | +14% |
| 消去およびその他 | ($679) | ($611) | — | — |
| 連結 | $24,965 | $22,478 | +11% | +12% |
コリンズ・エアロスペースは報告ベースで10%増、売却を除くオーガニックで12%増となった。民間新造機はナローボディとワイドボディの量増加により23%増、民間アフターマーケットは改修、アップグレード、補給品供給、部品、修理により9%増、防衛は複数プログラムにわたり7%増となった。営業利益は42%増の17億8,900万ドル（利益率21.3%）で、調整後利益は民間販売量増加の積み上がり、有利な製品構成、および約2億5,000万ドルのIEEPA回収により50%増となった。比較が押し上げられている点に注意が必要である。2025年Q3の報告利益には、アクチュエーションおよびフライトコントロール事業の売却益が含まれていた。
プラット・アンド・ホイットニーは民間アフターマーケットの21%急増（主にGTFの量増加）と軍用の2%成長により10%増となったが、大型エンジンの構成による民間新造機の5%減が一部相殺した。報告営業利益は3億6,300万ドルの顧客破綻関連費用により19%減の6億800万ドルとなったが、調整後利益はアフターマーケットの積み上がりと約1億6,000万ドルのIEEPA回収により29%増の9億6,800万ドル（利益率10.5%）となった。新造機の構成、アフターマーケットの構成、および販管費の増加が押し下げ要因となった。
レイセオンは+14%と成長をリードし、海軍プログラムおよび陸上・防空システム — パトリオット、スタンダード・ミサイル、トマホーク — の量増加に牽引された。営業利益は生産性、販売量、およびパトリオット・プログラムを含む有利な構成により32%増の11億3,300万ドル（利益率14.1%）となり、国際契約の変更および有利なオフセット義務調整から約8,500万ドルが寄与した。
経営陣の需要に関する表現は明確であった。「当社製品への需要は引き続き堅調で、810億ドル超の新規民間・防衛受注により、過去最高の3,400億ドルの受注残となった」と会長兼CEOのクリス・カリオは述べた。これは堅調な需要というテーマを明言したものであり、帳簿に隣接する証拠もこれを裏付けている。契約負債 — 顧客前受金 — は216億ドルに達し、レイセオン単独で四半期に520億ドルの防衛受注を計上した。これにはミサイル生産を加速するためのトマホーク（約230億ドル）とAMRAAM（約143億ドル）の複数年製造契約が含まれる。経営陣が述べなかったことも重要である。リリースにも10-Qにも「需要が供給を上回る」または売り切れといった表現は一切なく、むしろ提出書類はサプライチェーンの混乱が続くと予想していると警告している。需要は強い。制約は受注カバレッジではなく、投入資材の入手可能性である。
利益率の推移
| 利益率 | FY2023 | FY2024 | FY2025 | 2026年Q3 |
|---|---|---|---|---|
| 売上総利益率 | 17.5% | 19.1% | 20.1% | 23.3% |
| 営業利益率 | 5.2% | 8.1% | 10.5% | 13.4% |
| 純利益率（帰属分） | 4.6% | 5.9% | 7.6% | 10.3% |
利益率は2023年のパウダーメタルの底からほぼ一直線に拡大しており、Q3はその連続を延長した。売上総利益率は23.3%に達し、2025年Q3の20.4%から約3ポイント上昇した。しかし外挿する前にその仕組みを読み解く必要がある。四半期の売上総利益のうち約4億ドルは製品売上原価に計上されたIEEPA関税還付である — これを除くと売上総利益率は約21.7%となり、依然として拡大しているが、劇的さは減じる。一方、販管費は売上高の7.7%と前年の6.4%から高騰しており、これは3億6,300万ドルの破綻関連費用によるものである。これを除けば販管費率は約6.2%となり、人件費増加にもかかわらず実際には前年の比率を下回る。この2つの一時的項目は営業利益ではほぼ相殺されるため、13.4%という営業利益率はその構成要素のいずれよりも公正な指標である。
価格設定に関して、10-Qは静かな手がかりを提供している。関税緩和策の中に、RTXは「可能な限り、当社の製品およびサービスの価格を引き上げる」と挙げている。これは慎重に主張された価格決定力である — 契約が許す範囲で可能、実際には民間アフターマーケットと新規防衛受注を意味し、すでに帳簿に載っている固定価格の受注残ではない。これまでの利益率拡大は主に量と構成によるものであり、価格によるものではない。
最大の疑問：上振れのうちどこまでが再現可能か
まずリリースが提供するGAAPから調整後結果への調整表から始める。
| GAAP → 非GAAP調整表、2026年Q3（百万米ドル） | 金額 |
|---|---|
| 普通株主に帰属する純利益 | $2,583 |
| 買収会計調整 | $448 |
| リストラクチャリング（純利益） | ($7) |
| 営業利益における重要な非経常項目（純額） | $209 |
| 非勤務年金リストラクチャリング | $3 |
| 上記の税効果 | ($145) |
| 調整後純利益 | $3,091 |
調整後EPS 2.26ドルは市場予想を0.48ドル上回った — そしてそのうち0.25ドル、つまり上振れ幅の半分以上は、企業自らが営業実績ではなくコスト還付として提示するIEEPA関税回収である。残りの算術は今や限界が示されている。RTXは関税発効以来約5億ドルのIEEPA関税を支払い、約4億ドルの承認済み還付を認識しており、そのうち3億ドルを受け取っている。認識すべき残額はおそらく約1億ドルであり、政府は還付命令を上訴しつつ、他の制度の下で代替関税を課している。この追い風はほぼ尽きており、来年の比較はこれを乗り越えなければならない。
相殺項目は逆方向に働く。3億6,300万ドルの破綻関連費用（税引後EPSで0.20ドル）は報告利益を押し下げたが、調整後結果からは除外された — つまり調整後利益はこれを含まず、一方GAAP利益は契約資産に対する真の信用損失を抱えている。調整後倍率で企業を評価する投資家は、鏡像の問いを発するべきである。この破綻により、予想信用損失の引当金は9か月間で3億ドル増加した。契約資産は現在187億ドルに達し、その顧客基盤には財務的に厳しい航空会社が含まれる。1件の破綻は逸話に過ぎないが、それが示すエクスポージャーはそうではない。
決め手は受注残である。3,400億ドル — 引き上げられた通年売上ガイダンスの約3.5倍 — により、RTXは還付のない2027年も成長できる受注カバレッジを持ち、防衛受注残は9か月間でほぼ倍増した（1,070億ドルから1,640億ドル）。成長の再現性は十分に裏付けられているように見えるが、上振れの再現性はそうではない。
ウォール街の見方
AlphaStreetによれば、アナリストは19件の予想で調整後EPS 1.78ドルを期待していたため、2.26ドルという数字は27%の上振れとなった — 売上高249億7,000万ドルも約241億ドルの市場予想を上回った。経営陣はこの上振れとともに、今年2度目となる上方修正の姿勢を示した。通年調整後売上高970億〜975億ドル（従来950億〜960億ドル）、オーガニック成長率10〜11%（従来8〜9%）、調整後EPS 7.65〜7.75ドル（従来7.10〜7.25ドル）、フリーキャッシュフロー90億〜92億ドル（従来85億〜87.5億ドル）である。
1,770億ドル企業をプレーンテキストで追跡する
複式簿記はすべてのドルを一致させることを強制するため、決算報告を読むのに容赦ない方法である。財務諸表を一行ずつモデル化すれば、一致しない数値は自ら名乗り出る。この規律が私たちがすべての企業をモデル化する方法である。以下は帳簿が記録するRTXの第3四半期である — 収益は負（貸方）、費用は正（借方）で、合計はゼロになる。
; FY2026Q3 Income Statement — three months ended September 30, 2026
; Check: −24,965 + 19,160 + 711 + 1,555 + 363 − 161 − 345 + 381 + 593 + 125 + 2,583 = 0 ✓
2026-09-30 * "RTX Corporation" "FY2026Q3 Income Statement"
Income:Revenue -24965 MUSD
Expenses:CostOfRevenue 19160 MUSD
Expenses:ResearchAndDevelopment 711 MUSD
Expenses:SellingGeneralAdministrative 1555 MUSD
Expenses:SellingGeneralAdministrative 363 MUSD
Income:OtherNet -161 MUSD
Income:OtherNet -345 MUSD
Expenses:Interest 381 MUSD
Expenses:IncomeTax 593 MUSD
Expenses:OtherNet 125 MUSD
Equity:Adjustments 2583 MUSD2つの販管費計上に注意されたい。通常の販売費、一般管理費である15億5,500万ドルに加え、3億6,300万ドルの顧客破綻関連費用が合計に埋もれることなく独立した行に分離されている。物語を語る唯一の貸借対照表の数字は契約負債 — 長サイクル業務における顧客前受金 — であり、2021年末の137億ドルから現在の216億ドルへと増加している。これは3,400億ドルの受注残の貸借対照表上の影である。鏡を裏返すとリスクも見える。未請求の双子である契約資産は187億ドルである。
複数年にわたる軌跡
| （百万米ドル） | FY2021 | FY2022 | FY2023 | FY2024 | FY2025 |
|---|---|---|---|---|---|
| 売上高 | $64,388 | $67,074 | $68,920 | $80,738 | $88,603 |
| 営業利益率 | 8.0% | 8.2% | 5.2% | 8.1% | 10.5% |
| 純利益（帰属分） | $3,864 | $5,197 | $3,195 | $4,774 | $6,732 |
| 受注残（十億米ドル） | $156 | $175 | $196 | $218 | $268 |
5年間で一つの物語：売上高は年率8%で複利成長し、受注残はほぼ倍増した。FY2023の凹み — 営業利益率が5.2%へ崩壊 — はパウダーメタル問題であり、GTF機体の検査加速による税引後純額22億ドルの費用がプラット・アンド・ホイットニーを14億5,500万ドルのセグメント営業損失に追い込んだ。RTXはそれ以来2年間、この穴から這い上がることに費やしてきた。営業利益は36億ドルから93億ドルへほぼ3倍になり、純利益は2倍以上になり、Q3の数字はこのシリーズで初めて3セグメントすべてが同時に利益率を拡大したことを示している。合併期の貸借対照表は依然として色濃く — のれんと無形資産は836億ドルで総資産のほぼ半分 — しかしその下の利益エンジンは、2023年につまずいたものとは明らかに異なる機械になっている。
結論：強気対弱気
強気シナリオ
- 3,400億ドルの受注残は3.5年分の売上をカバーし、防衛受注は複数年製造契約へ加速して2027〜2028年の売上のリスクを低減している。
- 3セグメントすべてが同時に調整後利益率を拡大し、その拡大は関税還付を除いても持続する（還付除く売上総利益率は前年同期比で依然上昇）。
- 航空宇宙で最も利益率の高い収益源である民間アフターマーケットは、GTFの量とアップグレードにより二桁成長（P&W +21%、コリンズ +9%）を続けている。
- 経営陣はガイダンスを引き上げ続けており（売上、EPS、キャッシュフローすべて引き上げ）、受注残の背後にあるパイプラインが依然として構築中であることを示唆している。
- 2023年のパウダーメタルの穴は完全にラップされた。営業利益は2年でほぼ3倍になり、GTF機体問題は今や危機ではなく管理されたプログラムである。
弱気シナリオ
- EPS上振れの半分以上（0.48ドル中0.25ドル）は一時的な関税還付であり、認識すべき残額はおそらく1億ドル — 2027年は厳しい比較に直面する。
- 利益が35%増加する一方でフリーキャッシュフローは47%減少した。187億ドルの契約資産は、RTXが請求より速く利益を計上していることを示しており、キャッシュ転換が実証される必要がある。
- 3億6,300万ドルの破綻関連費用は、これらの契約資産内の信用エクスポージャーを浮き彫りにする。財務的に厳しい航空会社顧客は一回限りではなく、繰り返し発生するリスクである。
- 非IEEPA制度の下での代替関税がすでに課されており — 還付は与えるが、新たな関税コストは将来の売上原価から奪う。
- 経営陣は需要が「堅調」と主張するが「需要が供給を上回る」とは決して言わず、供給混乱が続くと警告している — 上振れを制約するのは受注ではなく生産量である。
私たちの見解：受注残を買い、上振れは割り引く。RTXの3,400億ドルの受注残と3セグメントの利益率拡大は、真に強化されつつあるフランチャイズを描写しているが、四半期の見出し数値は再現しない関税還付によって押し上げられ、逆方向に進んだキャッシュ転換によって影を落としている。株はパイプラインに対して評価されるべきだが、0.25ドルに対して二度 — 一度は倍率で、もう一度は来年の成長率で — 評価されるべきではない。
