AT&T 2026年第3四半期決算：メキシコから撤退した8億9,100万ドル（$891M）の四半期

2026年10月21日、AT&Tは第3四半期の売上高が323億ドル、前年比5.3%増で約317億ドルの市場予想（コンセンサス）を上回ったと発表した。一方、AT&Tに帰属する純利益はわずか8億9,100万ドルで、前年同期比90.4%減だった。どちらの数字も実在するものであり、どちらも見た目どおりの意味を持ってはいない。売上高の上振れは光回線とワイヤレスの複合成長マシンが積み上げた結果であり、利益の急減はひとつの四半期に重なった二つの「幽霊」によるものだ。すなわち、売却に合意したばかりのメキシコ無線事業に関する26億ドルの減損と、前年同期を押し上げた55億ドルのDIRECTV売却益である。両方を取り除けば、この四半期はスピンオフ後の時代で最も強い営業実績となる。

見出しの数字​

AT&Tの会計年度は暦年であり、2026年第3四半期は2026年9月30日に終了した。以下のすべての数値は、Form 8-K、その決算発表資料（Exhibit 99.1）、および抜粋財務諸表（Exhibit 99.2）に基づく。後者には未監査の損益計算書および貸借対照表の全体が含まれている。10月21日時点で当四半期のForm 10-Qは提出されていないため、8-Kの添付資料が一次情報源である。

ここでの純利益はAT&Tに帰属する金額であり、決算発表がヘッドラインに掲げる数字である。非支配持分控除額3億7,800万ドルを差し引いた後の連結純利益は12億6,900万ドルだった。この表を二つの半分に分けて読めば、この四半期は自ずと解ける。営業ラインより上では事業が加速した。サービス収入は3.8%増の263億ドルで、決算発表はこれをAT&Tの過去4年以上で最良の連結サービス収入成長と称している。機器収入は無線端末販売により12.1%増えた。営業ラインより下では、二つの一時要因が比較を壊した。33億7,200万ドルの減損・構造改革費用（前年同期はゼロ）と、前年同期の62億5,400万ドルに対し5億9,000万ドルのその他収益である。後者は前年同期にDIRECTV売却益が計上されたことによる。両方を除いた調整後EPSは20.4%増の0.65ドルとなり、約0.60ドルの市場予想を上回った。これはGAAPと事業実態が逆向きに動いた四半期であり、提出書類はその理由を正確に示している。

売上高の詳細分析​

AT&Tは2026年第1四半期から収束戦略を軸にセグメントを再編したため、各部門は新しい名称となった。Advanced Connectivity（成長するほぼすべての事業）、Legacy（廃止中の銅線事業）、Latin America（メキシコ、現在は売却予定資産として保有）。

今やAdvanced Connectivityが会社そのものであり、売上高の91%を占め、成長するすべての製品がその中に収まっている。無線サービス収入は5.0%増の177億6,400万ドルとなり、浸透率の低い分野における小売加入者の増加に加え、決算発表の言葉を借りれば「無線加入者獲得の販促割引によって一部相殺された価格施策」によるものだった。すなわち価格を上げ、販促で獲得を積み上げてファネルを満たした形である。アドバンスト・ホーム・インターネットは23.4%急増の29億7,500万ドルとなり、2月2日に完了したLumenのマスマーケット向け光回線事業買収が寄与した。法人向け光回線は8.7%伸びた。セグメント営業利益は18.9%跳ね上がり、利益率は260ベーシスポイント上昇して25.9%となった。費用の伸びがわずか3.6%だったからだ。変革による節約効果と減価償却済みの旧資産が、増加した機器費用や広告費、加入者増に伴う貸倒費用を十分に吸収した。EBITDA利益率は41.8%で横ばいを維持した。成長は収益性を伴うものであり、買われたものではない。

Legacyは設計どおりの管理された縮小が機能している。銅線の廃止に伴い売上高は24.5%減ったが、直接費用も歩調を合わせて23.5%減少し、縮小事業でも32.8%の利益率を維持した。経営陣は2029年末までにこの部門を重要性のない規模とし、2027年以降はEBITDAがマイナスに転じ、銅線の固定費が完全に除かれるまで続くと案内している。 refreshingly honestな滑走路である。

Latin Americaは為替の追い風とポストペイド契約獲得により売上高13.2%増を達成し、4,500万ドルの営業利益を計上した。戦略的にはすでに手を離れている。10月13日にGrupo TelevisaとFintech Holdingsへ現金20億ドルで売却する契約を締結した後、四半期末時点で売却予定資産に分類されており、クローズは2027年第1四半期を予定している。

経営陣のシグナルを読み取ると、この決算発表はサイクルではなく製品と収束について語っている。「需要が供給を上回る」という表現も、上昇サイクルの言辞も、供給逼迫の文言も一切ない。通信事業者にとってこの不在は弱気ではなく中立である。AT&Tは加入契約を売っており、制約された供給単位を売っているのではないからだ。経営陣が語ることを選んだのは加入者の勢いである。2四半期連続で「100万人超のAdvanced Connectivity顧客」を獲得し、過去最高のインターネット純増76万9,000件（光回線44万2,000件、固定無線32万7,000件）、ポストペイド携帯純増37万9,000件、解約率0.92%を記録した。CEOのジョン・スタンキーは「より多くの家庭と企業が、あらゆるアドバンスト・コネクティビティのニーズのためにAT&Tを選んでいる」と表現した。これを裏付ける元帳の行はアドバンスト請求額と、加入者増に追随する売掛金の増加である。またアドバンスト・ホーム・インターネット世帯の42.8%がAT&Tの無線も契約しており、収束した顧客基盤は解約が少ない。

利益率の物語​

AT&Tは売上総利益の行を報告しない。サービス事業だからである。そのため利益率の物語は、スピンオフ後の各年の営業利益率と純利益率を通じて展開される。

この5年間のパターンは、安定した10%台半ばから20%の営業基盤を一時要因が振り回してきたものだ。2022年度のマイナス利益率は275億ドルののれん減損の年である。2024年度の15.6%への落ち込みは44億ドルのBusiness Wirelineのれん償却である。2025年度の純利益率17.5%は非課税のDIRECTV売却益に押し上げられている。第3四半期の営業利益率12.7%は同じ映画の縮小版であり、282億2,700万ドルの費用のうち33億7,200万ドルの減損が含まれている。これを除けば営業利益率は23.1%となり、記録上のどの通年をも上回る。これは調整後営業利益率23.5%が、より小さな加算を経た後に示すものとまさに一致する。

純利益率の2.8%への崩落は二重に機械的である。減損が税引前利益を直撃し、DIRECTV売却益が昨年同期と重なったことでその他収益が57億ドル減少した。今回は税金の行が逆方向に働いている点に注目したい。税引前利益が75%減ったにもかかわらず法人税費用は42.4%増の13億9,000万ドルとなった。昨年同期は税務上の便益を抱えており、今年の減損は大部分が損金不算入だからである。AT&Tの純利益率が営業利益率からこれほど乖離するときは、常に営業ラインより下をまず見よ。答えは今年も昨年もそこにある。

最大の疑問：AT&Tは本当に0.13ドルを稼いだのか​

この四半期を定義づける論点は、GAAP希薄化後EPS 0.13ドルと調整後EPS 0.65ドルの乖離である。スピンオフ後の時代で最も広い「クリーン対報告」の差であり、今回は双方とも精査に値する。8-K自身の調整表によるGAAPから調整後EPSへの橋渡しは以下のとおり。

まず昨年から見よう。これが-90%を説明する。前年同期の1.29ドルのうち0.79ドル、すなわち60%超が54億7,900万ドルのDIRECTV売却益だった。「真の」比較基準は0.54ドルであり、これに対して今四半期の0.65ドルは20%の成長である。次に今年について。0.50ドルの加算のうち0.41ドルがメキシコの減損、0.09ドルが従業員退職費用である。メキシコの費用は真に非経常的である。国から撤退できるのは一度だけだからだ。売却条件がそれを説明する。AT&Tは40億ドル超をかけて組み立てた事業（2014〜15年のIusacellとNextel Mexico）を20億ドルで売却する。したがって公正価値から売却コストを差し引いた26億ドルの評価減は、10年にわたる低調なリターンの代償を、セグメント外のCorporate and Otherで一括計上したものだ。

強気の解釈は、両方の調整が誠実だというものである。調整後EPSは今年の実際の撤退費用と昨年の実際の撤退益を取り除いており、基礎となる0.65ドル対0.54ドルの比較は成長するコネクティビティ基盤を示している。弱気の解釈は、AT&Tの調整は常に都合よく見えるというものだ。今四半期は35億ドルの営業費用加算があり、隔年（2022年、2024年、そして2026年）に数十億ドルの減損を重ねてきた歴史は、この会社にとって「非経常」が何を意味するのかという疑問を提起する。我々の見立てはこうだ。橋渡しの計算は明快で、キャッシュがそれを裏付けている。49億5,300万ドルのフリーキャッシュフローは配当金のほぼ2.5倍をカバーした。しかし5年間で3度目の数十億ドル規模の評価減は、弱気派の資本配分に関する問いを今後も投げかけ続けるべき正しい問いであることを意味する。

ウォール街の見方​

市場予想はMarketBeatとZacksのプレビューによれば売上高約317億ドル、EPS 0.60〜0.61ドルだった。AT&Tは繰り返し発生する数字（売上高323億ドル、調整後EPS 0.65ドル）で両方を上回った一方、GAAP EPSは一時要因により大きく下振れした。モーニングスターの10月14日付メキシコ案件に関するノートは、AT&Tへの影響は軽微で上振れはTelevisaに帰属するとの見方を示しており、これは元帳と一致する。Latin Americaは売上高の4%未満であり、20億ドルの売却代金は営業キャッシュフローの2週間分に過ぎない。株価に関わる議論はこの四半期ではない。2027〜2028年の見通し、すなわちメキシコを除き、EBITDA成長率5%超とレバレッジ比率が2029年に2.5倍へ戻ることを約束する見通しが、今や貸借対照表に載るEchoStarの周波数帯関連債務と接触して生き残れるかどうかである。

1,260億ドルの企業をプレーンテキストで追跡する​

通信事業者の会計は、コングロマリットの複雑さが身を隠す場所である。70の報告単位、周波数オークション、ベンダーファイナンス、年金の時価評価——複式簿記はそのすべての1ドルを照合させずにはおかない。だからこそこの元帳は存在し、すべての企業をモデル化する方法がその慣例を記録している。元帳は2021年度から2026年第3四半期までをカバーする。履歴が2021年度から始まるのは、あらゆる提出書類がスピンオフ後の基準に組み替えて遡及する最古の年であり、WarnerMediaは非継続事業に置かれているからだ。

以下は元帳が記録するとおりの、この四半期の損益計算書である。収益はマイナス、費用はプラスで、合計はゼロになる。

; FY2026Q3 Income Statement — three months ended September 30, 2026
; Check: −32,322 + 6,098 + 6,344 + 7,435 + 3,372 + 4,978 + 1,979 − 590 + 10 + 1,390 + 37 + 378 + 891 = 0 ✓
 
2026-09-30 * "AT&T Inc." "FY2026Q3 Income Statement"
  Income:Revenue                         -32322 MUSD  ; total operating revenues: service 26,301 + equipment 6,021
  Expenses:CostOfRevenue                   6098 MUSD  ; equipment cost of revenues
  Expenses:CostOfRevenue                   6344 MUSD  ; other cost of revenues
  Expenses:SellingGeneralAdministrative    7435 MUSD  ; selling, general and administrative
  Expenses:ImpairmentsAndRestructuring     3372 MUSD  ; asset impairments and abandonments and restructuring: $2.6B Mexico wireless held-for-sale impairment + employee separation charges
  Expenses:DepreciationAndAmortization     4978 MUSD  ; depreciation and amortization
  Expenses:Interest                        1979 MUSD  ; interest expense
  Income:OtherNet                           -590 MUSD  ; other income (expense) — net (prior-year quarter held the $5,479 DIRECTV sale gain)
  Expenses:OtherNet                           10 MUSD  ; equity in net loss of affiliates
  Expenses:IncomeTax                        1390 MUSD  ; income tax expense on continuing operations
  Expenses:DiscontinuedOperations             37 MUSD  ; loss from discontinued operations, net of tax (Forged Fiber 37)
  Expenses:OtherNet                          378 MUSD  ; net income attributable to noncontrolling interests, deducted as the filing does
  Equity:Adjustments                         891 MUSD  ; net income attributable to AT&T offset (RE set by balance assertion; preferred dividends 36 are a distribution, not an expense)

この四半期の物語を語る貸借対照表の数字は周波数帯である。9か月間でライセンスは1,281億4,800万ドルから1,493億5,700万ドルへと跳ね上がった。完了したEchoStar取引によるもので、長期債務が1,501億4,400万ドルへ増加することで賄われた。この二つの動きが純債務を1,498億ドルへ、レバレッジ比率を3.13倍へと押し上げた。これがAT&Tが今年行った取引である。一時的なレバレッジと引き換えに恒久的な周波数帯を手に入れ、2029年には2.5倍へのデレバレッジを約束している。

複数年にわたる軌跡​

スピンオフ後の比較可能な基準による、コネクティビティ企業の5年超の軌跡。

この軌跡は、成長のために縮小する企業のものである。WarnerMedia、DIRECTV、Vrio、そして今やメキシコが離脱したことで売上高は1,340億ドルから1,200〜1,260億ドルのプラトーへ落ち込み、残った基盤は営業利益率19%前後で安定し、再び成長を始めた。2025年度の売上高は2.7%増、第3四半期のサービス収入は4年ぶりの最高水準だった。一方、貸借対照表は資本の物語を2行で語る。ライセンスは2021年度以降350億ドル増加し（Cバンド、3.45GHz、そして今やEchoStar）、長期債務は1,510億ドルから1,180億ドルへ下がり、それを支払うために1,500億ドルへと戻った。自己株式は9か月間でほぼ倍増して253億ドルとなった。年間100億ドルのペースで自社株買いが行われているからだ。AT&Tは周波数帯のためにレバレッジをかけつつ、2028年までに450億ドル超を株主に還元するという二重の使命を同時に果たしている。この二重の使命が投資テーゼのすべてを一文にしている。光回線・無線のフライホイールが、電波と自社株買いの両方を賄わなければならない。

判定：強気対弱気​

強気のケース

• 売上高の91%を占めるAdvanced Connectivityは7.2%成長し、営業利益は18.9%増、利益率は260bp拡大した。成長エンジンは成熟ではなく加速している。
• 調整後EPSは20.4%増、49億5,300万ドルのフリーキャッシュフローは配当金の2.5倍をカバーする。キャッシュマシンは2026〜2028年の450億ドル超の株主還元計画を余裕をもって賄う。
• 光回線の勢いは具体的だ。過去最高のインターネット純増76万9,000件、通過世帯数3,900万超、2030年目標6,000万、そして42.8%の収束率が無線解約率を0.92%に固定している。
• メキシコ撤退とDIRECTV売却は10年にわたるポートフォリオ整理を完了させた。2027年以降の設備投資はすべて、最もリターンの高い2つの資産である米国の光回線と5Gに向かう。
• 2026年調整後EPSガイダンスを引き上げ（約2.40ドル）、長期資本集約度を引き下げたことは、光回線構築がピークを越えた後に営業レバレッジがついに到来することを示している。

弱気のケース

• 5年間で3度の数十億ドル規模の評価減（275億ドル、44億ドル、34億ドル）は不運ではなく資本配分の記録である。そしてメキシコ売却は10年にわたる投資における50%超の損失を確定させる。
• 純債務1,498億ドル、EBITDAの3.13倍はスピンオフ以降で最高のレバレッジである。2029年までの2.5倍という約束は、景気後退も価格競争も更なる周波数帯の請求もないことを前提としている。
• 金利上昇局面での1,500億ドルの長期債務は、今四半期の支払利息が16.4%増の19億7,900万ドルとなったことを意味する。株主に先立つ固定請求が増えている。
• Legacyの四半期EBITDA 4億9,800万ドルは2027年以降マイナスに転じ、銅線の固定費が残る。規制上の遅延リスクを伴う、ガイダンス上の利益逆風である。
• 機器収入（+12.1%）がサービス収入（+3.8%）を上回り、加入者増に伴い貸倒費用が増加していることは、販促主導の獲得を示唆する。総純増ではなく解約率と売掛金を注視せよ。

我々の見立て：事業を買い、レバレッジを引き受ける。GAAPの0.13ドルという数字はノイズである。現実だが一時的な撤退費用と、現実だが一時的な撤退益が重なったに過ぎない。その下の0.65ドルは過去最高の加入者勢いで20%成長し、配当金はキャッシュで2.5倍カバーされている。しかしこれは今や二重のレバレッジをかけた賭けである。1,500億ドルの債務が、代替不可能な周波数帯と年間100億ドルの自社株買いの両方を賄い、デレバレッジの道筋は2029年に後ろ倒しされている。光回線の浸透が複利で進み、無線価格が維持されれば、レバレッジはフライホイールに溶け込む。どちらかが綻べば、固定請求は溶けない。それが可視化されたトリップワイヤーを持つ強気のケースであり、目を開いたまま保有するのに最良の種類である。