Microsoft T1 FY2027 : Azure en hausse de 48 % avec moins de matériel que prévu

Le premier trimestre de l'exercice 2027 de Microsoft a été limité par l'offre, non par la demande. Azure a progressé de 48 %, trois points au-dessus des quelque 45 % guidés par Microsoft en juillet, tandis que les dépenses d'investissement se sont établies à 45,2 milliards de dollars contre une promesse de « plus de 50 milliards de dollars », car des capacités de centres de données tierces sont arrivées en retard. Les marges se sont maintenues en conséquence. Mais le bond de 32 % du résultat net tient surtout à la disparition de la perte OpenAI de l'an dernier : le rythme opérationnel est celui du chiffre non-GAAP de 18 %, et le free cash flow a reculé de 27 %.

Azure a dépassé ses prévisions avec moins de matériel que prévu​

Lors de la conférence de juillet, la directrice financière Amy Hood avait guidé Azure vers une croissance d'« environ 45 % à taux de change constant » et des dépenses d'investissement de « plus de 50 milliards de dollars » pour le trimestre (conférence T4 FY26). Microsoft a réalisé le premier objectif et manqué le second, en sens opposés. Le chiffre d'affaires d'Azure est passé de 22 384 millions à 33 165 millions de dollars, et les dépenses d'investissement, y compris les contrats de location-financement, se sont élevées à 45,2 milliards de dollars « car certaines livraisons de capacités tierces attendues au T1 ont été retardées », a déclaré Hood lors de la conférence du T1.

Satya Nadella a repris la formule employée par Hood en juillet : « La demande des clients continue de dépasser l'offre disponible. » Ce trimestre, les chiffres le confirment. Le chiffre d'affaires a progressé de 18,8 % à 92 279 millions de dollars (communiqué de résultats), et Azure à lui seul a fourni 10 781 millions des 14 606 millions de hausse, soit environ 74 % selon nos calculs. Une entreprise disposant de capacités excédentaires et d'une demande molle ne dépasserait pas une prévision de croissance tout en construisant moins que prévu.

Les prévisions pour le trimestre de décembre prolongent cette lecture. Hood a guidé Azure vers une croissance de 49 % à 50 %, un capex de « plus de 50 milliards de dollars » de nouveau, et des dépenses pour l'année civile 2026 d'« environ 170 milliards de dollars en raison des retards de capacités tierces ». Les capacités reportées n'ont pas été annulées ; elles se déplacent vers les deux prochains trimestres, avec leur amortissement.

Le coût des revenus a progressé plus vite que le chiffre d'affaires ; les charges opérationnelles non​

Microsoft publie cette année selon de nouveaux segments, Agents and Infra et Devices and Consumer, l'exercice précédent étant retraité. Le grand livre enregistre les lignes au niveau de l'entreprise :

La carte proportionnelle présente les 29 720 millions de dollars de coût des revenus du trimestre face aux 9 047 millions de R&D et aux 7 597 millions de ventes, marketing et frais généraux et administratifs. Les lignes de résultat portent un signe moins dans la liste en dessous, car le chiffre d'affaires est un crédit en partie double.

Le coût des revenus a augmenté de 23,6 % contre 18,8 % pour le chiffre d'affaires, si bien que la marge brute a reculé à 67,8 % contre 69,0 %. Le 10-Q explique la cause : la marge brute de Microsoft Cloud a chuté à 66 %, « sous l'effet d'un glissement de la composition des ventes vers Azure ». Les amortissements et autres charges ont augmenté de 44 % à 11 744 millions de dollars dans le tableau des flux de trésorerie, premier coût visible du parc de GPU acheté au cours de l'année écoulée.

Les charges opérationnelles ont absorbé la différence. Elles n'ont progressé que de 6 % à 16 644 millions de dollars, et les ventes et marketing sont restés stables à 5 716 millions contre 5 717 millions. Le 10-Q indique que l'effectif total a reculé de 2 %. Le résultat opérationnel a progressé de 21 % à 45 915 millions de dollars, et la marge opérationnelle est passée de 48,9 % à 49,8 %, légèrement mieux que la prévision de juillet d'une marge « relativement stable ». Microsoft compense la composition à plus faible marge d'Azure par de la discipline de dépenses partout ailleurs, et cela fonctionne tant que le chiffre d'affaires croît plus vite que la ligne d'amortissement, qui a progressé plus de deux fois plus vite ce trimestre.

Le bond de 32 % des résultats tient surtout à une comparaison OpenAI​

Le résultat net GAAP a augmenté de 32 % à 36 629 millions de dollars, et le BPA dilué est passé de 3,72 à 4,92 dollars. L'essentiel de l'écart avec la croissance de 21 % du résultat opérationnel se situe sous la ligne opérationnelle. Les autres produits et charges affichent un gain de 38 millions de dollars ce trimestre contre une perte de 3 660 millions un an plus tôt. Selon le 10-Q, cette ligne comprend 272 millions de dollars de gains nets liés à l'investissement de Microsoft dans OpenAI cette année, contre 4,1 milliards de pertes nettes l'an dernier.

La mesure non-GAAP propre à Microsoft exclut l'effet OpenAI. Sur cette base, le résultat net s'établit à 36 422 millions de dollars, en hausse de 18 %, et le BPA à 4,89 dollars, en hausse de 18 %. C'est le rythme qu'a réalisé l'activité de base. Les 32 % correspondent à un bénéfice GAAP réel, mais ils mesurent une comparaison avec une perte, non une croissance plus rapide.

OpenAI apparaît aussi du côté des revenus. La note sur les parties liées du 10-Q enregistre 10,0 milliards de dollars de revenus issus d'accords commerciaux avec OpenAI au cours du trimestre, soit environ 10,8 % du chiffre d'affaires total selon nos calculs. Les créances sur OpenAI sont passées de 6,0 à 7,2 milliards de dollars depuis juin.

Le free cash flow a reculé alors que le bénéfice progressait​

Les flux de trésorerie opérationnels ont augmenté à 58 000 millions de dollars contre 45 057 millions. Les acquisitions d'immobilisations corporelles ont quasiment doublé à 39 367 millions contre 19 394 millions. Le free cash flow, soit les flux opérationnels moins ces acquisitions, a reculé à 18 633 millions contre 25 663 millions, une baisse de 27 % au cours d'un trimestre où le résultat net a progressé de 32 %.

C'est la leçon la plus claire du trimestre pour quiconque dirige une entreprise. L'achat d'un actif à long terme est une sortie de trésorerie aujourd'hui, mais il n'atteint le compte de résultat que progressivement, au rythme de l'amortissement réparti sur la durée de vie de l'actif. Le bénéfice retarde donc par rapport à une flambée des dépenses d'investissement, et la trésorerie le montre en premier. Microsoft a indiqué qu'environ trois quarts de son capex sont allés à des actifs à courte durée de vie comme les GPU et les CPU, qui s'amortissent plus vite que les bâtiments, de sorte que le rattrapage au compte de résultat arrive plus tôt. Notre guide de l'amortissement détaille les mêmes mécanismes à l'échelle d'une petite entreprise.

Le grand livre montre à quel point ces dépenses ont transformé le bilan de Microsoft :

Les immobilisations corporelles nettes s'élevaient à 44 151 millions de dollars à la fin de l'exercice 2020, à 313 076 millions à la fin de l'exercice 2026, et à 346 844 millions au 30 septembre 2026. Soit 33 768 millions ajoutés en un seul trimestre. En FY2020, Microsoft portait environ 31 cents d'immobilisations corporelles nettes par dollar de chiffre d'affaires annuel ; en FY2026, environ 94 cents, selon nos calculs à partir du grand livre. C'est l'intensité capitalistique d'une utility, non d'un éditeur de logiciels, et cela explique pourquoi l'amortissement déplace désormais les marges de Microsoft.

Les comptes de résultat par période permettent la même comparaison du côté des revenus :

Chaque ligne correspond à une période publiée : le chiffre d'affaires comme crédit négatif, le coût des revenus comme débit, et Equity:Adjustments comme résultat net. Les lignes du T1 FY2027 couvrent un seul trimestre, tandis que les précédentes sont des années complètes. Le fichier de période du trimestre est FY2027Q1.bean, où chaque chiffre est accompagné de sa source.

Ce qu'il faut surveiller au trimestre de décembre​

• L'arrivée des capacités. La prévision Azure de 49 % à 50 % pour le T2 suppose que les capacités tierces retardées arrivent. Hood a indiqué qu'une partie de l'offre sur laquelle Microsoft « comptait au T2 glisse vers le second semestre ». Un nouveau retard apparaîtrait d'abord dans la croissance d'Azure, non dans la demande.
• Prises de commandes contre carnet de commandes. L'obligation de performance restante commerciale a progressé de 73 % à 677 milliards de dollars, avec une durée pondérée de 2,3 ans. Les prises de commandes commerciales ont toutefois reculé de 12 %. Un carnet qui croît tandis que les nouvelles commandes diminuent dépend davantage des contrats déjà signés, et les informations du 10-Q sur OpenAI montrent à quel point une partie de cette base est concentrée.
• Amortissement contre tarification. La marge brute a reculé de 1,2 point tandis que l'amortissement augmentait de 44 %. Si le capex s'accélère comme prévu et que la tarification d'Azure se maintient, la maîtrise des charges opérationnelles doit continuer à l'absorber. Les charges opérationnelles du T2 sont guidées en hausse d'environ 9 %, plus vite que les 6 % de ce trimestre.
• Trésorerie. Hood s'attend à ce que Microsoft « reste en free cash flow positif en FY27 ». La barre consiste désormais à rester positif plutôt qu'à croître, ce qui montre à quel point le capex a évolué par rapport à la génération de trésorerie.