Le 22 juillet 2026, Alphabet a publié des résultats trimestriels qui ressemblent, à première vue, à l'un des plus grands succès de l'histoire de l'entreprise : 119,8 milliards de dollars de chiffre d'affaires, en hausse de 24 % sur un an, un bénéfice net de 112,2 milliards de dollars, en hausse de 298 %, et un BPA dilué de 9,11 dollars, en hausse de 294 %. Puis on ouvre le tableau des flux de trésorerie et on découvre que le flux de trésorerie d'exploitation pour le même trimestre n'était que de 39,1 milliards de dollars — parce qu'environ 99,0 milliards de dollars de ce bénéfice net correspondaient à un gain non monétaire sur des titres de participation, pas un dollar encaissé par l'entreprise. Deux autres choses se sont produites sous cette surface, qui importent bien davantage pour les cinq prochaines années : Google Cloud a augmenté de 82 % avec une marge opérationnelle de 35,6 %, et Alphabet — le racheteur d'actions le plus fiable du S&P 500 — n'a racheté aucune action et a plutôt levé environ 70 milliards de dollars via des actions ordinaires, une toute nouvelle émission d'actions préférentielles et de la dette.
Les Chiffres Clés
Le trimestre clos le 30 juin 2026 a été le trimestre de plus forte croissance du chiffre d'affaires d'Alphabet du cycle actuel, et le plus important de son histoire en termes de bénéfice net — avec un astérisque sur lequel nous passerons la majeure partie de cet article :
| Métrique | T2 2025 | T2 2026 | Variation sur un an |
|---|---|---|---|
| Chiffre d'affaires total | 96,4 G$ | 119,8 G$ | +24,2% |
| Coût du chiffre d'affaires | 39,0 G$ | 45,9 G$ | +17,7% |
| Marge brute | 59,5% | 61,6% | +2,1pp |
| Résultat opérationnel | 31,3 G$ | 40,8 G$ | +30,4% |
| Marge opérationnelle | 32,4% | 34,0% | +1,6pp |
| Autres produits (charges), nets | 2,7 G$ | 98,0 G$ | +36,8x |
| Résultat net | 28,2 G$ | 112,2 G$ | +298% |
| BPA dilué | 2,31 $ | 9,11 $ | +294% |
Toutes les lignes opérationnelles sont véritablement solides : la croissance du chiffre d'affaires a accéléré à 24 % contre 14 % il y a un an, la marge brute s'est améliorée de 210 points de base, et le résultat opérationnel a augmenté de 30 % pour franchir pour la première fois la barre des 40 milliards de dollars sur un trimestre. Tout cela est réel, générateur de trésorerie et reproductible.
Mais regardez l'écart entre la croissance du résultat opérationnel (+30 %) et celle du résultat net (+298 %). Toute la différence réside dans la ligne "Autres produits (charges), nets", qui est passée de 2,7 milliards de dollars à 98,0 milliards de dollars — une variation de 95,3 milliards de dollars sur un an. Cela ne vient pas de la publicité, et cela ne vient pas du cloud. Il s'agit de la comptabilité à la valeur de marché du portefeuille de participations d'Alphabet, et c'est l'élément le plus important à comprendre sur ce trimestre. Nous y reviendrons ci-dessous, car le grand livre montre exactement où cela a — et n'a pas — atterri.
Analyse Approfondie du Chiffre d'Affaires : Le Cloud est Désormais une Activité à 99 Milliards de Dollars Annualisés
Alphabet publie ses résultats par segments : Google Services (Search, YouTube, Network, abonnements/plateformes/appareils), Google Cloud et Autres Paris :
| Segment | T2 2025 | T2 2026 | Variation sur un an |
|---|---|---|---|
| Google Search et autres | 54,2 G$ | 63,3 G$ | +16,8% |
| Publicités YouTube | 9,8 G$ | 11,1 G$ | +12,9% |
| Google Network | 7,4 G$ | 7,3 G$ | -0,7% |
| Publicité Google | 71,3 G$ | 81,6 G$ | +14,4% |
| Abonnements, plateformes et appareils Google | 11,2 G$ | 12,9 G$ | +15,2% |
| Total Google Services | 82,5 G$ | 94,5 G$ | +14,5% |
| Google Cloud | 13,6 G$ | 24,8 G$ | +81,8% |
| Autres Paris | 0,37 G$ | 0,38 G$ | +2,4% |
| Chiffre d'affaires total | 96,4 G$ | 119,8 G$ | +24,2% |
Google Search (63,3 G$, +17%) : La croissance de la recherche a en fait accéléré par rapport aux 19 % affichés au T1 sur une base beaucoup plus large, et ce, deux ans après un récit persistant selon lequel l'IA générative allait détruire l'activité principale de requêtes de Google. Ce n'est pas le cas — les AI Overviews et Gemini-in-Search, jusqu'à présent, augmentent à la fois le volume de requêtes et la monétisation, plutôt que de les échanger l'un contre l'autre.
Google Cloud (24,8 G$, +82%) : C'est le chiffre qui redéfinit l'ensemble de l'entreprise. La croissance du Cloud a accéléré, passant de 63 % au T1 à 82 % au T2 — une activité dont le rythme annualisé est d'environ 99 milliards de dollars et qui croît encore comme une startup. Plus frappante encore est la rentabilité : le résultat opérationnel du segment Cloud a triplé, passant de 2,8 milliards de dollars à 8,8 milliards de dollars, portant la marge opérationnelle du segment de 20,7 % à 35,6 %. Une activité cloud qui gagne 36 cents de bénéfice opérationnel par dollar de chiffre d'affaires tout en croissant de 82 % est, en soi, l'un des meilleurs actifs de la technologie. La demande provient de la location d'infrastructure IA (capacité TPU et GPU) et des logiciels d'IA — la direction a noté que près de 90 % du Fortune 100 utilise désormais son produit Gemini Enterprise.
Google Network (7,3 G$, -1%) : Toujours la seule ligne en contraction, car la publicité web ouverte de tiers continue de se consolider sur les surfaces détenues et exploitées. Elle est maintenant suffisamment petite (6 % du chiffre d'affaires) pour que son déclin n'affecte guère le taux de croissance consolidé.
Autres Paris (0,38 G$, +2%) : Négligeable en termes de chiffre d'affaires, mais la perte opérationnelle du segment s'est creusée à 1,8 milliard de dollars (contre 1,2 milliard de dollars), reflétant l'investissement continu dans Waymo. À surveiller pour l'optionalité, pas pour les chiffres à court terme.
Deux faits sur les segments cadrent le trimestre : Google Services génère encore 39,5 milliards de dollars de résultat opérationnel (une marge de 41,8 %) et finance tout le reste, tandis que le Cloud est devenu discrètement le deuxième moteur de profit plutôt qu'un gouffre financier.
L'Histoire des Marges
Les marges opérationnelles se sont régulièrement améliorées pendant quatre ans. La marge nette, ce trimestre, est allée là où aucune activité opérationnelle ne peut aller :
| Métrique | Exercice 2022 | Exercice 2023 | Exercice 2024 | Exercice 2025 | T2 2026 |
|---|---|---|---|---|---|
| Marge brute | 55,4% | 56,6% | 58,2% | 59,7% | 61,6% |
| Marge opérationnelle | 26,5% | 27,4% | 32,1% | 32,0% | 34,0% |
| Marge nette | 21,2% | 24,0% | 28,6% | 32,8% | 93,7% |
Les marges brute et opérationnelle ont évolué de manière ordonnée et explicable comme elles le font tout au long du cycle : discipline des coûts d'acquisition de trafic (16,2 milliards de dollars, en hausse de 10 %, moins que le chiffre d'affaires), le passage du Cloud à une rentabilité réelle, et une évolution du mix vers la recherche et les abonnements à plus forte marge. Une marge opérationnelle de 34 % sur une croissance de 24 % du chiffre d'affaires, voilà la véritable histoire.
La marge nette de 93,7 % est le signe révélateur. Aucune entreprise ne conserve 94 cents de profit pour chaque dollar de chiffre d'affaires ; ce chiffre est arithmétiquement dénué de sens parce que le numérateur (le résultat net) contient 98 milliards de dollars de gains de placement qui ne sont jamais passés par la ligne de chiffre d'affaires. Lorsqu'un ratio de marge brise les lois de sa propre activité, c'est le signe que le "profit" est généré ailleurs que dans les opérations — ce que la comptabilité en partie double est précisément conçue pour révéler.
La Grande Question : Quel est le Vrai Chiffre — Et Pourquoi Alphabet a-t-elle Soudainement Eu Besoin de Capitaux ?
Il y a deux questions sur ce trimestre, et elles sont liées.
Premièrement, quelle part des 112 milliards de dollars est réelle ? Le propre tableau des flux de trésorerie d'Alphabet y répond sans ambiguïté. Pour passer de 112,2 milliards de dollars de résultat net à 39,1 milliards de dollars de flux de trésorerie d'exploitation, le plus important ajustement individuel est une ligne intitulée "Perte (gain) sur titres de créance et de participation, net" de (99,0 milliards de dollars) — soustraite immédiatement, car elle n'a jamais été de la trésorerie. Retirez ce gain de 99,0 milliards de dollars des 138,8 milliards de dollars de résultat avant impôt et il reste environ 39,8 milliards de dollars — presque exactement les 40,8 milliards de dollars gagnés par l'activité opérationnelle. Selon notre normalisation (en retirant le gain et les ~20,6 milliards de dollars d'impôts différés que le tableau des flux de trésorerie y rattache), le résultat net se situe autour de 32 à 34 milliards de dollars, soit environ 2,60 à 2,75 dollars par action — contre 2,31 dollars il y a un an. Appelez cela une croissance sous-jacente du BPA de l'ordre de 15 à ~20 %. C'est un bon trimestre. Ce n'est pas un trimestre à +294 %.
Ce n'est pas de la tromperie — les gains non réalisés sur les participations sont un revenu GAAP réel, entièrement divulgué, et Alphabet vous remet le rapprochement dans le tableau des flux de trésorerie. Mais quiconque extrapole "BPA en hausse de 294 %" mesure une marque sur un portefeuille de titres, et non la capacité bénéficiaire de Google.
Deuxièmement, et de manière plus conséquente : pourquoi l'entreprise la plus riche en trésorerie du monde a-t-elle levé environ 70 milliards de dollars ce trimestre ? Pendant des années, Alphabet a été une machine à retourner le capital, rachetant pour 60 à 70 milliards de dollars d'actions par an. Ce trimestre, elle a racheté 0 dollar — et a levé des capitaux sur l'ensemble de sa structure financière :
| Activité de financement (T2 2026) | Montant |
|---|---|
| Émission d'actions ordinaires, nette | +30,5 G$ |
| Émission d'actions préférentielles convertibles obligatoires | +19,1 G$ |
| Dette émise, nette des remboursements | +21,1 G$ |
| Rachats d'actions | 0,0 G$ |
| Dividendes versés (ordinaires + préférentiels) | -2,8 G$ |
| Flux de trésorerie net provenant du financement | +61,2 G$ |
La raison se trouve du côté des investissements : Alphabet a dépensé 44,9 milliards de dollars en immobilisations corporelles en un seul trimestre — le double des 22,4 milliards de dollars d'il y a un an — et a injecté 21,1 milliards de dollars supplémentaires dans des participations non négociables (privées). Les dépenses d'investissement dépassent désormais le flux de trésorerie d'exploitation : le flux de trésorerie disponible pour le trimestre était négatif, à -5,9 milliards de dollars (39,1 G de dépenses d'investissement). La construction de l'infrastructure IA est devenue si importante que l'entreprise la plus riche du secteur technologique la finance, pour la première fois, en partie avec l'argent des autres — y compris la première émission d'actions préférentielles de l'histoire d'Alphabet. Ce changement, passant du retour de capital à la levée de capitaux, est le véritable titre du T2 2026, et c'est le genre de changement structurel qui n'apparaît jamais dans un chiffre de BPA.
Suivre une Entreprise de 922 Milliards de Dollars en Texte Brut
L'un des exercices les plus éclairants pour tout investisseur est de modéliser une entreprise dans Beancount, le système de comptabilité en partie double open source. La partie double ne permet pas à un titre de vous distraire : chaque dollar d'"autres produits" doit atterrir dans un compte, et vous pouvez tracer exactement lequel l'a absorbé.
Nous avons modélisé les comptes de résultat et les bilans complets d'Alphabet de l'exercice 2022 au T2 2026 dans un Beancount en texte brut, sourcé ligne par ligne à partir des annexes du formulaire 8-K déposées auprès de la SEC en même temps que chaque publication de résultats. Convention Beancount : les comptes Income (Produits) ont des soldes négatifs (créditeurs), les comptes Expenses (Charges) ont des soldes positifs (débiteurs). Voici le cœur du compte de résultat du T2 2026 sous forme d'écritures de grand livre :
; Q2 2026 income statement postings — SEC 8-K Ex. 99.1, filed 2026-07-22
; Income accounts are negative (credit); Expenses positive (debit).
2026-06-30 * "Q2 2026 Revenue" "Google Cloud"
Assets:Current:Accounts-Receivable 24,768,000,000.00 USD
Income:Google-Cloud -24,768,000,000.00 USD
2026-06-30 * "Q2 2026 Other Income (Expense)" "Other income (expense), net — incl. ~$99.0B gain on equity securities"
Assets:Current:Cash-And-Equivalents 97,983,000,000.00 USD
Income:Other-Income-Expense -97,983,000,000.00 USD
2026-06-30 * "Q2 2026 Expenses" "Income tax provision"
Expenses:Income-Tax 26,560,000,000.00 USD
Assets:Current:Cash-And-Equivalents -26,560,000,000.00 USDLe bilan est maintenu avec des directives pad + balance provenant des chiffres publiés de chaque trimestre, de sorte que chaque total de fin de période corresponde exactement à ce qu'Alphabet a déclaré. Trois lignes racontent l'histoire de la levée de capitaux :
; Balance Sheet — June 30, 2026 (asserted the following day)
2026-07-01 balance Liabilities:NonCurrent:Long-Term-Debt -98,165,000,000.00 USD ; $98.2B
2026-07-01 balance Equity:Preferred-Stock -18,023,000,000.00 USD ; new this quarter
2026-07-01 balance Assets:Current:Marketable-Securities 186,563,000,000.00 USD ; $186.6BLe bilan est l'endroit où les deux histoires deviennent indéniables. La dette à long terme est passée de 10,9 milliards de dollars à la fin de l'exercice 2024 à 46,5 milliards de dollars à la fin de l'exercice 2025, puis à 98,2 milliards de dollars au 30 juin 2026 — une entreprise qui n'empruntait pratiquement jamais est désormais neuf fois plus endettée en dix-huit mois. Un tout nouveau compte Equity:Preferred-Stock apparaît pour la première fois à 18,0 milliards de dollars. Et les titres négociables courants ont plus que doublé au cours du trimestre pour atteindre 186,6 milliards de dollars, tandis que les ~70 milliards de dollars de capitaux frais étaient mis de côté en attendant d'être déployés. Pendant ce temps, les immobilisations corporelles nettes sont passées de 281,0 milliards de dollars à 321,2 milliards de dollars — 40 milliards de dollars de dépenses d'investissement en quatre-vingt-dix jours. Le gain sur titres de participation de 99 milliards de dollars, notablement, ne s'est pas matérialisé en trésorerie : il a gonflé les bénéfices non distribués (qui sont passés à 493,4 milliards de dollars) tandis que le flux de trésorerie d'exploitation restait à 39,1 milliards de dollars. Cette divergence — un bénéfice record, une trésorerie modeste — est l'intégralité du trimestre en une seule comparaison.
Le grand livre complet — chaque trimestre de l'exercice 2022 au T2 2026, rapproché des dépôts de sources primaires — est ouvert et vérifiable :
La Trajectoire Pluriannuelle
Quatre exercices fiscaux plus le dernier trimestre montrent une entreprise qui accélère à nouveau sa croissance en haut du compte de résultat tout en réorganisant discrètement son bilan :
| Métrique | Exercice 2022 | Exercice 2023 | Exercice 2024 | Exercice 2025 | T2 2026 |
|---|---|---|---|---|---|
| Chiffre d'affaires | 282,8 G$ | 307,4 G$ | 350,0 G$ | 402,8 G$ | 119,8 G$ |
| Croissance du CA sur un an | — | +8,7% | +13,9% | +15,1% | +24,2% |
| Chiffre d'affaires Google Cloud | 26,3 G$ | 33,1 G$ | 43,2 G$ | 58,7 G$ | 24,8 G$ |
| Marge opérationnelle | 26,5% | 27,4% | 32,1% | 32,0% | 34,0% |
| Résultat net | 60,0 G$ | 73,8 G$ | 100,1 G$ | 132,2 G$ | 112,2 G$ |
| Immobilisations corporelles, nettes | 112,7 G$ | 134,3 G$ | 171,0 G$ | 246,6 G$ | 321,2 G$ |
| Dette à long terme | 14,7 G$ | 13,3 G$ | 10,9 G$ | 46,5 G$ | 98,2 G$ |
Trois lignes racontent l'histoire de la composition. Google Cloud est passé d'une erreur d'arrondi de 26 milliards de dollars à une franchise annualisée d'environ 99 milliards de dollars avec une marge de 36 %. Les immobilisations corporelles ont presque triplé depuis l'exercice 2022, alors qu'Alphabet, comme tous les hyperscalers, investit massivement dans les centres de données et les puces TPU sur mesure. Et la dette à long terme — stable ou en baisse pendant des années — a explosé, la signature bilancielle d'une entreprise qui a décidé que la construction de l'IA mérite d'être financée par l'effet de levier. Le résultat net du T2 2026, à 112,2 milliards de dollars sur un seul trimestre, rivalise déjà avec le chiffre de l'exercice complet 2024, mais c'est la distorsion due au gain sur titres qui est à l'œuvre, et non quatre trimestres d'effet de levier opérationnel.
Le Verdict : Bull vs. Bear
Le Scénario Bull :
- Google Cloud a accéléré à 82 % de croissance avec une marge opérationnelle de 35,6 % (contre 20,7 % il y a un an) et un résultat opérationnel triplant à 8,8 milliards de dollars — la preuve la plus claire à ce jour que les dépenses d'infrastructure IA se convertissent en revenus contractuels à marge élevée
- La recherche a augmenté de 17 % sur une base trimestrielle de 63 milliards de dollars, réfutant encore la thèse baissière vieille de deux ans sur la disruption par l'IA ; le volume de requêtes et la monétisation se cumulent, ne se font pas concurrence
- Le résultat opérationnel a franchi pour la première fois la barre des 40 milliards de dollars sur un trimestre, avec une marge de 34 %, tandis que la croissance du chiffre d'affaires a accéléré à 24 % — une expansion des marges et une accélération de la croissance simultanées sont rares à cette échelle
- Google Services reste un moteur de bénéfice opérationnel de 39,5 milliards de dollars par trimestre (marge de 41,8 %) qui finance entièrement les dépenses d'investissement et les paris de capital-risque sans toucher à la nouvelle dette
- L'entreprise a accès à des capitaux pour dépenser plus que ses rivaux : elle a levé environ 70 milliards de dollars ce trimestre via des actions ordinaires, des actions préférentielles et de la dette à des conditions de qualité investissement, et détient toujours 242 milliards de dollars de trésorerie et de titres négociables
Le Scénario Bear :
- La croissance de 298 % du résultat net et de 294 % du BPA est en grande partie un artefact comptable : le gain sur titres de participation d'environ 99 milliards de dollars est non monétaire, et le propre tableau des flux de trésorerie d'Alphabet le soustrait immédiatement — en le normalisant, la croissance du BPA est de l'ordre de 15 %, et non à trois chiffres
- Le flux de trésorerie disponible est devenu négatif (-5,9 milliards de dollars) pour le trimestre, car 44,9 milliards de dollars de dépenses d'investissement ont dépassé les 39,1 milliards de dollars de flux de trésorerie d'exploitation ; si la monétisation de l'IA est en retard sur les dépenses, cet écart se creuse
- La structure du capital a changé de manière permanente : la dette à long terme a été multipliée par 9 en 18 mois pour atteindre 98 milliards de dollars, et la toute première émission d'actions préférentielles ajoute une créance prioritaire de 19 milliards de dollars et un nouveau dividende — Alphabet n'est plus une pure histoire de retour de trésorerie nette
- Les "autres produits" sont désormais une ligne géante et volatile à double sens ; un gain de 99 milliards de dollars ce trimestre peut se transformer en une perte de plusieurs milliards de dollars au cours d'un trimestre où les valorisations des titres privés s'inversent, et la direction signale explicitement cette volatilité
- L'arrêt des rachats d'actions supprime le vent favorable par action que les investisseurs avaient intégré ; le nombre d'actions a en fait augmenté ce trimestre en raison de l'émission d'actions ordinaires, diluant plutôt que concentrant la propriété
Notre Avis : L'activité opérationnelle qu'Alphabet a publiée est excellente et, contrairement à la ligne de résultat net, entièrement réelle — le Cloud avec 82 % de croissance et 36 % de marges, la recherche défendant son avantage concurrentiel, et une marge opérationnelle consolidée de 34 % sont des signaux durables et générateurs de trésorerie. Mais deux titres doivent être corrigés à la source, et le grand livre corrige les deux. Le bénéfice de 112 milliards de dollars est d'environ 32 à 34 milliards de dollars de bénéfices d'exploitation recouverts d'un manteau de 99 milliards de dollars de gains de placement non réalisés ; et la fin discrète de l'ère des rachats d'actions, financée par la première levée de capitaux par dette et actions préférentielles de l'histoire de l'entreprise, marque la transformation d'Alphabet, passant d'un retourneur de capital à un déployeur de capital pariant des dizaines de milliards par trimestre qu'il peut gagner la course à l'infrastructure IA. Le trimestre opérationnel mérite les applaudissements. Le bilan mérite l'examen minutieux — et la comptabilité en partie double en texte brut, sourcée par les dépôts officiels, est exactement la façon de lui donner les deux.
