درآمدهای سه‌ماهه اول ۲۰۲۶ رابینهود: بازارهای پیش‌بینی از ارزهای دیجیتال پیشی گرفتند — و سهام همچنان جریمه شد

در ۲۸ آوریل ۲۰۲۶، رابینهود مارکتس درآمد سه‌ماهه اول خود را به مبلغ ۱.۰۷ میلیارد دلار گزارش کرد که نسبت به سال قبل ۱۵ درصد رشد داشت و سود خالص قابل انتساب به سهامداران به ۳۵۰ میلیون دلار رسید — هر دو رکوردی برای یک سه‌ماهه اول بودند. با این حال سهام سقوط کرد، زیرا درآمد معاملات ارز دیجیتال با ۴۷ درصد کاهش به ۱۳۴ میلیون دلار رسید، در حالی که کسب‌وکار دو ساله بازارهای پیش‌بینی این شرکت، یعنی "قراردادهای رویداد"، با رشد ۳۲۰ درصدی به ۱۴۷ میلیون دلار رسید. برای اولین بار در تاریخ رابینهود، شرط‌بندی روی نتایج، درآمد بیشتری نسبت به معامله ارز دیجیتال ایجاد کرد. وال‌استریت نمی‌توانست تصمیم بگیرد که آیا این تغییر موقعیت داستان اصلی است یا عدم تحقق پیش‌بینی.

اعداد و ارقام اصلی​

درآمد سه‌ماهه اول ۲۰۲۶ به ۱,۰۶۷ میلیون دلار رسید در حالی که اجماع وال‌استریت حدود ۱.۱۴ میلیارد دلار بود — شکاف حدود ۶ درصدی که روند چهار سه‌ماهه پیاپی رابینهود در فراتر رفتن از برآوردها را متوقف کرد. سود خالص به ازای هر سهم (EPS) رقیق شده ۰.۳۸ دلار نیز از ۰.۳۹ دلار اجماع عقب ماند. سهام پس از انتشار گزارش با وجود رشد واقعی سال به سال در تقریباً تمام خطوط، به شدت سقوط کرد.

شکاف بین رشد ۱۵ درصدی خط بالایی و رشد حدود ۳ درصدی خط پایین، خلاصه این سه‌ماهه در یک جمله است: درآمد رشد کرد، اما هزینه‌ها (۱۸%+) و صورت حساب مالیات (۸۶%+، از پایه پایین) سریع‌تر رشد کردند و در نتیجه حاشیه سود کاهش یافت. یک آیتم جدید نیز برای اولین بار در این سه‌ماهه در بخش حقوق صاحبان سهام ظاهر می‌شود: (۴) میلیون دلار سود خالص (زیان) قابل انتساب به منافع غیرکنترلی، که مربوط به سرمایه‌گذاری مشترک رابینهود با ساسکوهانا به نام Rothera LLC است — امروز کوچک است، اما اولین نشانه از یک نهاد تلفیقی است که کاملاً متعلق به رابینهود نیست.

تحلیل عمیق درآمد: انتقال از ارز دیجیتال به بازارهای پیش‌بینی​

درآمد مبتنی بر تراکنش در سطح کلان تنها ۷٪ رشد کرد، اما این عدد مهم‌ترین تغییر در ترکیب کسب‌وکار رابینهود از زمان اضافه کردن معاملات ارز دیجیتال در سال ۲۰۱۸ را پنهان می‌کند.

درآمد قراردادهای رویداد (۱۴۷ میلیون دلار، ۳۲۰%+) محصول بازار پیش‌بینی رابینهود است — که به کاربران اجازه می‌دهد روی نتایج رویدادهای ورزشی، اقتصادی و سیاسی از طریق بورس‌های تحت نظارت CFTC معامله کنند. دو سال پیش این یک رقم ناچیز بود. در این سه‌ماهه به دومین خط درآمد تراکنش بزرگ رابینهود تبدیل شد و برای اولین بار از ارز دیجیتال پیشی گرفت. این تغییر موقعیت، نه عدم تحقق پیش‌بینی اصلی، حقیقت مهم ساختاری در این گزارش درآمد است.

درآمد ارزهای دیجیتال (۱۳۴ میلیون دلار، ۴۷%-) تصویر آینه‌ای است. ارز دیجیتال در بیشتر سال‌های ۲۰۲۴ و ۲۰۲۵ سریع‌ترین بخش رشد رابینهود بود و از بازار صعودی و رونق معاملات پس از انتخابات استفاده می‌کرد. مدیریت در تماس تأیید کرد که حجم معاملات ارز دیجیتال تقریباً نصف سطوح سال قبل بوده است، که ناشی از یک ژانویه غیرعادی خوش‌بینانه در سال ۲۰۲۵ است، نه یک عقب‌نشینی ساختاری از این طبقه دارایی. درآمد ارز دیجیتال ذاتاً نوسان‌پذیرترین خط در صورت سود و زیان رابینهود است و این دومین بار در سه سال است که بیش از ۴۰٪ در یک سال نوسان می‌کند (همچنین در سه‌ماهه اول ۲۰۲۵ بیش از دو برابر شده بود).

درآمد سهام (۸۲ میلیون دلار، ۴۶%+) و درآمد آپشن‌ها (۲۶۰ میلیون دلار، ۸%+) هر دو رشد کردند، که نشان می‌دهد کسب‌وکار اصلی معاملات حتی با سرد شدن بازار ارز دیجیتال سالم است. درآمد خالص بهره (۳۵۹ میلیون دلار، ۲۴%+) — وام با وثیقه، وام اوراق بهادار، و جریان نقدی مشترکین گلد — همچنان بی‌صدا در پس‌زمینه رشد می‌کند و اکنون دومین دسته بزرگ درآمد رابینهود است. سایر درآمدها (۸۵ میلیون دلار، ۵۷%+) سریع‌ترین رشد را داشت که توسط رابینهود گلد تقویت شد، که از ۴.۳ میلیون مشترک عبور کرد، یعنی ۳۶٪ افزایش سال به سال.

داستان حاشیه سود: یک روند متوقف شد​

اضافه کردن چهار سه‌ماهه سال مالی ۲۰۲۵ شرکتی را نشان می‌دهد که حاشیه سود آن برای یک سال به طور پیوسته گسترش یافت و سپس بخشی از آن را در سه‌ماهه اول ۲۰۲۶ از دست داد:

* (درآمد − هزینه‌های عملیاتی) / درآمد، قبل از سایر درآمدها و مالیات.

حاشیه عملیاتی از ۴۰٪ به نزدیک ۵۱٪ در طول سال مالی ۲۰۲۵ افزایش یافت زیرا درآمد هر سه‌ماهه از هزینه‌ها پیشی گرفت. سه‌ماهه اول ۲۰۲۶ این الگو را شکست و به زیر سطحی که یک سال پیش شروع شده بود بازگشت. مکانیک آن ساده است: درآمد ۱۵٪ رشد کرد اما هزینه‌های عملیاتی ۱۸٪ رشد کردند، که عمدتاً ناشی از افزایش ۳۱٪ در هزینه‌های عمومی و اداری و افزایش ۵۰٪ در ذخیره زیان اعتباری (۳۶ میلیون دلار، از ۲۴ میلیون دلار، به دنبال رشد پرتفوی وام با وثیقه) بود. حاشیه سود خالص حتی بیشتر کاهش یافت زیرا ذخیره مالیات تقریباً دو برابر شد — نرخ مؤثر مالیاتی از ۹.۴٪ در سه‌ماهه اول ۲۰۲۵ به ۱۵.۸٪ در سه‌ماهه اول ۲۰۲۶ افزایش یافت، زیرا پایه مقایسه غیرعادی پایین سال قبل نرمال شد. هیچ‌کدام از اینها به تنهایی نگران‌کننده نیست، اما این اولین سه‌ماهه در بیش از یک سال است که اهرم عملیاتی رابینهود معکوس عمل می‌کند، و دقیقاً همان نوع سه‌ماهه‌ای است که وقتی سهامی بر اساس داستان گسترش حاشیه سود قیمت‌گذاری شده باشد، جریمه می‌شود.

یک سوال بزرگ: آیا بازارهای پیش‌بینی واقعاً می‌توانند جایگزین ارز دیجیتال شوند؟​

رابینهود اکنون دو خط درآمد دارد که در جهات مخالف با اندازه مشابه حرکت می‌کنند — درآمد ارز دیجیتال ۱۱۸ میلیون دلار کاهش سال به سال، درآمد قراردادهای رویداد ۱۱۲ میلیون دلار افزایش — و قضاوت بازار در مورد اینکه آیا این یک معامله منصفانه است، سهام را برای چندین سه‌ماهه آینده تعریف خواهد کرد.

مورد صعودی برای قراردادهای رویداد ساختاری است، نه فصلی. بازارهای پیش‌بینی یک محصول تنظیم‌شده و معامله‌شده در بورس هستند (از طریق بازار قرارداد تعیین‌شده ثبت‌شده در CFTC رابینهود)، به این معنی که درآمد آن سایه نظارتی مشابه ارز دیجیتال را ندارد و بازار کل قابل دسترس — هر چیزی با نتیجه دوتایی یا محدود، از تصمیمات نرخ فدرال رزرو تا قهرمانی‌های ورزشی — احتمالاً بزرگ‌تر از خود معاملات ارز دیجیتال است. رابینهود در اینجا به سرعت تکرار کرده است و هر سه‌ماهه از زمان راه‌اندازی انواع قراردادها را گسترش داده است. اگر نرخ رشد ۳۲۰٪ حتی به کسری از سرعت فعلی کاهش یابد، قراردادهای رویداد به تنهایی می‌توانند ظرف یک سال به یک خط درآمد سالانه بیش از ۵۰۰ میلیون دلار تبدیل شوند.

مورد نزولی این است که قراردادهای رویداد آنقدر جدید هستند که هیچ‌کس آنها را در یک چرخه کامل ندیده است. درآمد ارز دیجیتال نیز برای چندین سه‌ماهه به طور انفجاری رشد کرد قبل از اینکه در یک سال ۴۷٪ سقوط کند — هنوز شواهدی وجود ندارد که درآمد بازارهای پیش‌بینی کمتر از درآمد ارز دیجیتال چرخه‌ای باشد، فقط اینکه در مراحل اولیه منحنی پذیرش خود قرار دارد. ریسک نظارتی نیز ناپدید نشده است؛ فقط از بحث SEC/CFTC در مورد ارز دیجیتال به نهادهای نظارتی قمار در سطح ایالت منتقل شده است، که چندین نفر از آنها قبلاً قانونی بودن قراردادهای نتایج ورزشی در حوزه قضایی خود را به چالش کشیده‌اند.

آنچه مورد سوال نیست: درآمد تراکنش رابینهود دیگر یک شرط بندی روی ارز دیجیتال با یک کسب‌وکار جانبی آپشن نیست. اکنون چهار موتور با اندازه تقریباً قابل مقایسه (آپشن‌ها، قراردادهای رویداد، ارز دیجیتال، سهام) به اضافه یک کسب‌وکار درآمد خالص بهره با رشد سریع دارد، که شرکتی اساساً متنوع‌تر — و قابل تحلیل‌تر — از شرکتی است که در سال ۲۰۲۱ عمومی شد.

نظر وال‌استریت​

گزارش سه‌ماهه اول ۲۰۲۶ تحلیلگران را تقریباً در همان خط نتایج خود تقسیم کرد — آنهایی که روی عدم تحقق پیش‌بینی درآمد تمرکز کردند اهداف خود را کاهش دادند، آنهایی که روی تغییر موقعیت قراردادهای رویداد تمرکز کردند آنها را افزایش دادند:

• بارکلیز (بنیامین بودیش) هدف قیمت خود را از ۸۹ دلار به ۸۲ دلار کاهش داد و به کمبود درآمد ارز دیجیتال نسبت به اجماع اشاره کرد.
• جی‌پی مورگان هدف خود را به ۹۲ دلار و نیدهام به ۹۰ دلار کاهش دادند، هر دو به ارزیابی مجدد بخش گسترده‌تر فین‌تک پس از این عدم تحقق اشاره کردند.
• میزوهو (دن دولف) هدف خود را از ۱۰۵ دلار به ۱۱۵ دلار افزایش داد و در عین حال رتبه Outperform را حفظ کرد و به قراردادهای رویداد و رشد مشترکین گلد به عنوان محرک‌های بادوام‌تر اشاره کرد.
• کانتور فیتزجرالد (رمزی العسال) هدف خود را از ۹۵ دلار به ۱۱۰ دلار افزایش داد و رتبه Overweight را بر اساس همان تز حفظ کرد.

نتیجه خالص: احساسات فروشندگان سهام در مجموع همچنان مثبت است — ۱۸ نفر از ۲۵ تحلیلگر پوشش‌دهنده سهام را با رتبه Buy ارزیابی می‌کنند، با میانگین هدف قیمت ۱۲ ماهه نزدیک به ۱۱۱ دلار — اما شکاف بین اهداف بدبینانه‌ترین و خوش‌بینانه‌ترین (۸۲ دلار تا ۱۱۵+ دلار) برای شرکتی با این اندازه غیرعادی بزرگ است، نشانه‌ای که سه‌ماهه اول ۲۰۲۶ واقعاً نظرات را در مورد اینکه کدام روند (عادی‌سازی ارز دیجیتال یا رشد قراردادهای رویداد) در چهار سه‌ماهه آینده غالب خواهد شد، تقسیم کرده است.

ردیابی یک کارگزار-نماینده در متن ساده​

مدل‌سازی یک کارگزاری در بیکانت، سیستم حسابداری دوبل منبع باز، با مدل‌سازی یک شرکت محصول متفاوت به نظر می‌رسد — هیچ موجودی کالا یا بهای تمام شده کالای فروخته شده وجود ندارد، اما یک ترازنامه تحت سلطه پول مشتری وجود دارد: دریافتنی‌ها از کاربران (دفتر وام با وثیقه)، پرداختنی‌ها به کاربران (نقد مشتری)، و اوراق بهادار قرض گرفته شده و قرض داده شده. انضباط دوبل همچنان با قدرت کامل اعمال می‌شود: هر دلار وام با وثیقه باید با سپرده‌ها و استقراض‌هایی که آن را تأمین مالی می‌کنند، تطبیق داده شود.

در اینجا صورت سود و زیان سه‌ماهه اول ۲۰۲۶ به عنوان یک تراکنش بیکانت با مجموع صفر آورده شده است — به قرارداد توجه کنید: حساب‌های Income دارای مانده منفی (اعتباری) هستند، حساب‌های Expenses دارای مانده مثبت (بدهکاری) هستند:

; صورت سود و زیان سه‌ماهه اول ۲۰۲۶ — سه ماه منتهی به ۳۱ مارس ۲۰۲۶
; ۱ میلیون دلار = ۱,۰۰۰,۰۰۰ دلار آمریکا | تمام ارقام به میلیون دلار آمریکا
; بررسی: ۱,۰۶۷- + ۶۰ + ۲۴۱ + ۳۸ + ۳۶ + ۱۰۷ + ۱۷۴ + ۶۵ + ۳۴۶ = ۰ ✓
 
2026-03-31 * "شرکت رابینهود مارکتس" "صورت سود و زیان سه‌ماهه اول ۲۰۲۶"
  Income:TransactionBasedRevenue          -623 MUSD
  Income:NetInterestRevenue               -359 MUSD
  Income:OtherRevenue                      -85 MUSD
  Expenses:BrokerageAndTransaction          60 MUSD
  Expenses:TechnologyAndDevelopment        241 MUSD
  Expenses:Operations                       38 MUSD
  Expenses:ProvisionForCreditLosses         36 MUSD
  Expenses:Marketing                       107 MUSD
  Expenses:GeneralAndAdministrative        174 MUSD
  Expenses:IncomeTax                        65 MUSD
  Equity:Adjustments                       346 MUSD  ; offset سود خالص (تسویه مانده توسط صورت سود و زیان انباشته)

خط ترازنامه‌ای که داستان واقعی این سه‌ماهه را نشان می‌دهد اصلاً درآمد نیست — بلکه Assets:Current:ReceivablesFromUsers، یعنی دفتر وام با وثیقه رابینهود است: ۳,۴۹۵ میلیون دلار در پایان سال مالی ۲۰۲۳، ۸,۲۳۹ میلیون دلار در پایان سال مالی ۲۰۲۴، ۱۷,۹۹۴ میلیون دلار در پایان سال مالی ۲۰۲۵، و ۱۸,۱۱۵ میلیون دلار تا ۳۱ مارس ۲۰۲۶. این افزایش ۵.۲ برابری در کمی بیش از دو سال است که در طرف دیگر ترازنامه توسط Liabilities:Current:PayablesToUsers (نقد مشتری، اکنون ۱۶,۷۸۰ میلیون دلار) و Liabilities:Current:SecuritiesLoaned (اکنون ۱۳,۳۸۷ میلیون دلار) تأمین مالی شده است. ترازنامه رابینهود بزرگ شده است: اکنون شبیه یک کارگزار-نماینده واقعی است، نه یک اپلیکیشن معاملاتی.

دفتر کل کامل سال مالی ۲۰۲۳ تا سه‌ماهه اول ۲۰۲۶ — هر ترازنامه و صورت سود و زیان، خط به خط از پرونده‌های SEC، باز و قابل حسابرسی است:

قوس چند ساله: از شوخی سهام میم تا کارگزار متنوع​

قوس چهار ساله یکی از شدیدترین چرخش‌ها در فین‌تک است: از زیان ۱.۰۳ میلیارد دلاری در سال مالی ۲۰۲۲ (۷۶ سنت زیان به ازای هر دلار درآمد) تا ۱.۸۸ میلیارد دلار سود در سال مالی ۲۰۲۵ — چرخشی نزدیک به ۳ میلیارد دلار در سه سال، بدون تغییر در مدل کسب‌وکار، فقط تغییر در اجرا و بازاری که در نهایت همکاری کرد. درآمد در همین مدت بیش از سه برابر شده است. دفتر وام با وثیقه از سال مالی ۲۰۲۳ به تنهایی بیش از ۵ برابر رشد کرده است، که نشان می‌دهد مشتریان رابینهود از این پلتفرم برای چیزی بیش از معاملات گاه به گاه استفاده می‌کنند — آنها هر سال در مقیاس قابل توجهی در برابر پرتفوی خود وام می‌گیرند. کاهش حاشیه سود سه‌ماهه اول ۲۰۲۶ این مسیر را خنثی نمی‌کند؛ این اولین نقطه داده است که نشان می‌دهد آسان‌ترین دستاوردها در اهرم عملیاتی ممکن است پشت سر شرکت باشد.

حکم: صعودی در مقابل نزولی​

مورد صعودی:

• درآمد قراردادهای رویداد برای اولین بار از درآمد ارز دیجیتال عبور کرد (۱۴۷ میلیون دلار در مقابل ۱۳۴ میلیون دلار)، و اگر نرخ رشد حتی تا حدی حفظ شود، بازارهای پیش‌بینی می‌توانند ظرف یک سال به بزرگترین خط درآمد تراکنش رابینهود تبدیل شوند
• درآمد خالص بهره (۲۴٪+ سال به سال) و دفتر وام با وثیقه (۵.۲ برابر از سال مالی ۲۰۲۳) نشان می‌دهد که کسب‌وکارهای "کسالت‌آور" سالیانه مستقل از آنچه بازارهای ارز دیجیتال یا سهام انجام می‌دهند، در حال رشد هستند
• رابینهود گلد به ۴.۳ میلیون مشترک رسید (۳۶٪+ سال به سال)، یک پایه تکراری با حاشیه بالا که جذب مشتری را بدون اتکا به حجم معاملات تأمین مالی می‌کند
• چرخش چهار ساله از زیان ۱.۰۳ میلیارد دلاری به ۱.۸۸ میلیارد دلار سود سالانه یک سابقه اثبات شده در اجرا است، نه یک رویداد یکباره
• میزوهو و کانتور فیتزجرالد هر دو پس از اعلام درآمد اهداف خود را افزایش دادند (به ۱۱۵ و ۱۱۰ دلار) بر اساس تز تنوع‌بخشی، و استدلال کردند که بازار نسبت به کاهش درآمد ارز دیجیتال واکنش بیش از حد نشان داده است

مورد نزولی:

• سه‌ماهه اول ۲۰۲۶ از پیش‌بینی اجماع هم در درآمد (۱.۰۷ میلیارد دلار در مقابل ۱.۱۴ میلیارد دلار) و هم در EPS (۰.۳۸ دلار در مقابل ۰.۳۹ دلار) عقب ماند و روند چهار سه‌ماهه پیاپی فراتر رفتن از برآوردها را متوقف کرد
• درآمد ارز دیجیتال ۴۷٪ سال به سال کاهش یافت — دومین بار در سه سال که ارز دیجیتال بیش از ۴۰٪ نوسان می‌کند، که بر نوسان‌پذیری بخش بزرگی از پایه درآمد تراکنش تأکید می‌کند
• حاشیه عملیاتی از ۵۰.۷٪ در سه‌ماهه چهارم ۲۰۲۵ به ۳۸.۵٪ در سه‌ماهه اول ۲۰۲۶ کاهش یافت زیرا هزینه‌های عمومی و اداری (۳۱٪+) و ذخایر زیان اعتباری (۵۰٪+) از درآمد پیشی گرفتند
• قراردادهای رویداد از طریق یک چرخه کامل اثبات نشده‌اند و با مجموعه‌ای در حال ظهور از چالش‌های نهادهای نظارتی قمار در سطح ایالت مواجه هستند که ارز دیجیتال هرگز مجبور به مقابله با آنها نبود
• اهداف تحلیلگران پس از اعلام درآمد از ۸۲ دلار تا ۱۱۵+ دلار متغیر است — شکافی غیرعادی گسترده که نشان‌دهنده اختلاف نظر واقعی است، نه فقط نویز، در مورد اینکه کدام روند پیروز خواهد شد

نظر ما: سقوط سهام پس از اعلام درآمد منعکس‌کننده بازاری است که یک سه‌ماهه دیگر با فراتر رفتن از برآوردها و افزایش راهنما را قیمت‌گذاری کرده بود و یک سه‌ماهه معمولی دریافت کرد — بازگشت ارز دیجیتال از سرعت غیرقابل پایدار سال ۲۰۲۵ همیشه محتمل‌ترین ریسک تک‌سه‌ماهه برای داستان تنوع‌بخشی بود و در موعد مقرر رسید. واقعیت مهم‌تر مدفون در زیر عدم تحقق این است که قراردادهای رویداد، یک محصول دو ساله، اکنون درآمد سه‌ماهه بیشتری نسبت به ارز دیجیتال ایجاد می‌کند، کسب‌وکاری که رابینهود از سال ۲۰۱۸ اداره می‌کند — این تغییر موقعیت، شاخص پیشرویی است که تعیین می‌کند آیا چهار سه‌ماهه آینده شبیه از سرگیری گسترش حاشیه سود سال مالی ۲۰۲۵ است یا ادامه کاهش حاشیه سود سه‌ماهه اول ۲۰۲۶. اعداد خود رابینهود، نه احساسات، این بحث را یک بار ۱۰-Q حل خواهند کرد — که دقیقاً به همین دلیل است که دفتر کل، نه نمودار سهام، مکان مناسبی برای ادامه تماشاست.