Lam Research FY2026: Машината за $23.2B, която ецва всеки AI чип

Lam Research току-що приключи най-добрата година в историята си — приходи нагоре с 26% до $23.2 милиарда, нетна печалба нагоре с 36% до $7.3 милиарда, юнско тримесечие, което постави рекорди по приходи, оперативен марж и печалба на акция — и след това даде насока за септемврийското тримесечие от $8.10 милиарда, една пета над рекорда, който току-що постави. Нито една фабрика за пластини на земята не работи без инструментите за отлагане и ецване на Lam, което прави този отчет най-близкото нещо до измерител на капацитета в изграждането на AI инфраструктурата. Всяка цифра по-долу е потвърдена ред по ред в публичния регистър Beancount, вграден в края на тази публикация.

Ключовите числа​

Фискалната година на Lam завършва в последната неделя на юни, така че FY2026 са дванадесетте месеца, приключили на 28 юни 2026 г. Всяка цифра по-долу идва от Формуляр 10-K и отчета за приходите от 29 юли; годишната история е от Формулярите 10-K за FY2022–FY2025. Lam отчита в хиляди, а регистърът пази и трите десетични знака.

Прочетете темповете на растеж отгоре надолу и оперативният лост изпъква: приходите растяха с 26%, докато себестойността на продадените стоки нарасна само с 22%, а оперативните разходи — с 15%, така че 328 базисни точки оперативен марж се появиха почти аритметично. Това е по-чистата версия на историята, която разказват повечето производители на оборудване — Lam не се нуждаеше от полза от преструктуриране (планът за FY2023–FY2024 е приключен и не е осчетоводил нищо тази година) и от еднократна печалба, за да стигне дотук. Единственият ред, който расте по-бързо от приходите, е данъчната сметка с +66%, тъй като ефективната ставка се повиши от 10.1% на 12.1% — единствената реална тежест в отчет, в който нетната печалба все пак нараства по-бързо от продажбите.

Самото юнско тримесечие беше удивителният знак: приходи от $6.72 милиарда, нагоре с 30% на годишна база и с 15% спрямо предходното тримесечие, при брутен марж 51.7% и оперативен марж 37.4% — с разредена печалба на акция от $1.81, нагоре с 25% спрямо мартенското тримесечие. Отчетът изтъква едновременно рекордни приходи, оперативен марж и печалба на акция — чист успех по всички показатели, които ръководството избра да подчертае.

Задълбочен анализ на приходите​

Lam разграничава приходите по два начина, които имат значение — системи срещу клиентска поддръжка, и крайния пазар, който оборудването обслужва — и двете разбивки сочат към един и същ клиент: леярната.

Системите — нови инструменти за отлагане, ецване и почистване от водещо поколение — нараснаха с близо 30%, добавяйки $3.39 милиарда, които 10-K приписва „предимно" на „разходите на клиенти за оборудване за леярни". Това е линията на AI капиталовите разходи в най-чистата ѝ форма: всяка нова секция на фабрика се нуждае от инструменти на Lam, преди да изпрати дори една пластина. Но не подценявайте линията за поддръжка. Резервни части, услуги, ъпгрейди и инструментите Reliant за неводещи поколения нараснаха с 20% до $8.35 милиарда, а 10-K приписва това „главно" на „приходи от резервни части и оборудване за неводещи поколения". Бизнес с поддръжка, растящ с 20%, означава, че инсталираната база работи усилено — фабриките не купуват резервни части за бездействащи инструменти.

Разбивката по краен пазар потвърждава къде е горещината:

Леярните преминаха от под половината от приходите от оборудване до ясно мнозинство за една година, въз основа на това, което документът нарича „разходи за зрели възли, както и инвестиции в оборудване от водещо поколение". Паметта остана приблизително стабилна в процентно изражение, докато растеше в долари. Логиката/IDM почти се сви наполовина като дял — единственото слабо място и в съответствие с индустрия, в която изграждането на логика от водещо поколение е концентрирано в много малко ръце.

Географски картата едва помръдна на върха: Китай 34%, Тайван 22% (нагоре от 19%), Корея 19% (надолу от 22%), Япония 9%, Съединените щати 7%, Югоизточна Азия 6%, Европа 3%. Китай с над една трета от приходите две години поред е числото, върху което е изграден Мечият сценарий по-долу — всяко заглавие за експортен контрол се стоварва директно върху тази линия.

Преглед на сигналите от ръководството (отчет за приходите от 29 юли и 10-K за FY2026):

• Стабилно търсене: „Приходите за фискална 2026 г. нараснаха с 26.0% спрямо фискална 2025 г., водени от силното клиентско търсене на системи за полупроводниково оборудване, особено от клиенти в сегмента на пазара на леярни" (10-K, MD&A). Версията в отчета, от главния изпълнителен директор Тим Арчър: „Lam постигна рекордни приходи, оперативен марж и печалба на акция в юнското тримесечие, докато търсенето, движено от AI, продължава да преобразява полупроводниковата индустрия." Регистърът потвърждава и двете: приходите от системи +29.5%, вземанията нагоре с 58% заради доставки, нахлуващи към края на тримесечието.
• Рамка на превъзходство: „Нашите стратегически инвестиции и технологично лидерство помагат на клиентите да ускорят през нарастващата производствена сложност, позиционирайки Lam за трета поредна година на превъзходство през 2026 г." (Арчър, отчет). „Трета поредна година на превъзходство" е твърдение за пазарния дял в оборудването за фабрики за пластини, не само за растеж — Lam казва, че расте по-бързо от индустрията, отново.
• Насоката като сигнал за търсене: приходи от „$8.10 милиарда +/- $400 милиона" за септемврийското тримесечие (отчет). Средна точка с 20% над рекордното тримесечие, което току-що беше отчетено, е ръководство, което заявява видимост на търсенето, каквато повечето циклични компании не биха се осмелили да заявят.
• Отсъствието като констатация: няма език „търсенето надвишава предлагането", няма твърдение за възходящ цикъл, няма език за ценови импулс и няма хвалба за продуктово навлизане никъде в отчета или MD&A. Историята за маржа е „благоприятна клиентска смесица", а не увеличения на цените — Lam приписва най-добрите си маржове досега на на кого е продавала, а не на това, че таксува повече. И въпреки цялата AI реторика, думата „портфейл от поръчки" никога не се появява. Оптимизмът е изцяло в числата и в насоката, а не в прилагателните — което за този управленски екип се чете като дисциплина, а не като скромност.

Историята на маржа​

Четири години маржове показват компания, която претърпя удар върху брутния марж при спад през FY2023, а след това разшири всяка линия три поредни години:

Механиката на брутния марж за FY2026 е изложена в едно изречение от MD&A, което си струва да се цитира изцяло: „Брутният марж като процент от приходите се увеличи през фискална 2026 г. спрямо фискална 2025 г. до голяма степен поради благоприятна клиентска смесица, частично компенсирана от разходи, свързани с мита върху алуминий и стомана." Две неща имат значение тук. Първо, смесицата — инструментите за леярни очевидно носят по-добри маржове от средната продажба, така че 900-базисната промяна към леярни свърши тежката работа. Второ, митата вече са измерена тежест в рамките на себестойността на продадените стоки, а не хипотетичен елемент от рисковите фактори; брутният марж се разшири въпреки тях, което ограничава колко лоша е в момента тежестта от митата, но също така означава, че всяка ескалация идва директно от тази линия.

Под брутната печалба историята на оперативните разходи е за числеността на персонала. „Увеличението на оперативните разходи през фискална 2026 г. спрямо фискална 2025 г. беше главно поради разходи, свързани със служители, от увеличена численост на персонала и по-високи разходи за материали за научноизследователска и развойна дейност." Нарастващата численост на R&D екипа в година с 35% марж е точно това, което би искал да види привърженикът на технологичния ров — Lam похарчи $2.38 милиарда за R&D, 10.2% от приходите, докато същевременно разширяваше оперативния марж. SG&A при 4.9% от приходите остава почти комично пестелив за компания за $23 милиарда; продажбата на инструменти за фабрики за пластини на клиентска база, толкова концентрирана, че четирима купувачи дължат над половината от вземанията, не изисква армия от продавачи.

Мостът към нетния марж има една тежест, която си струва да се назове: ефективната данъчна ставка се повиши с цели две точки до 12.1%, добавяйки близо $400 милиона към данъчната линия. При ставката от FY2025 нетната печалба щеше да бъде отчетена с около $160 милиона по-висока. Дори по-тежко обложена, Lam запази 31 цента от всеки долар приходи — по-висок нетен марж, отколкото повечето софтуерни компании успяват да постигнат.

Големият въпрос: Може ли Lam всъщност да достави септемврийското тримесечие от $8.1 милиарда?​

Насоката за септември заслужава собствен раздел заради огромния си размер. Средна точка от $8.10 милиарда представлява 20% растеж спрямо предходното тримесечие върху рекорд — Lam дава насока да направи за деветдесет дни това, което отне цялата втора половина на FY2024. Три проверки решават дали да ѝ се вярва.

Проверка първа: проксито за портфейла от поръчки. Lam не разкрива портфейл от поръчки, но отложената печалба — клиентски пари за инструменти, които все още не са признати като приходи — е най-близката линия в регистъра, и тя падна с $286 милиона на годишна база до $2.28 милиарда, дори докато приходите растяха с 26%. Пуристът чете това като усвояване на търсенето, а не натрупване. Контрааргументът е времето: отчетът казва, че отложените приходи са нараснали от $2.22 милиарда до $2.43 милиарда само в рамките на юнското тримесечие, а още $490 милиона доставки за Япония стоят в инвентара на готовата продукция в очакване на клиентско приемане. Годишното намаление с тримесечно възстановяване казва, че Lam е доставила всичко, което е могла, през цялата година и е започнала да пълни отново тръбата през юни. Присъда: съответства на насоката, но това е линията за наблюдение през септември — ако отложените салда отново паднат, докато приходите достигат $8.1 милиарда, Lam изяжда своя посевен материал.

Проверка втора: сметката за вземанията. Вземанията от клиенти почти удвоиха темпа на приходите — нагоре с 58% до $5.34 милиарда, докато продажбите растяха с 26% — изтласквайки дните за събиране на вземанията от 67 на 84 дни. Отчетът за паричните потоци показва щетата: натрупване на вземания от $1.96 милиарда, което остави оперативния паричен поток надолу с 5% за година, в която нетната печалба нарасна с 36%. Част от това е просто линейността на юнското тримесечие — рекордно тримесечие, което оставя доставките към края, винаги оставя вземания в края на годината — и документът казва, че провизията за съмнителни вземания е несъществена, така че Lam не очаква тези сметки да останат неплатени. Но четирима клиенти дължат 52% от тези $5.34 милиарда (съответно 16%, 15%, 11% и 10%, според бележката за концентрацията), което означава, че шепа платежни календари са паричният поток на Lam. Ако септемврийските $8.1 милиарда се доставят при подобни условия, оперативният паричен поток отново ще изостане от печалбата и тълпата „покажете ми парите" ще стане по-силна.

Проверка трета: единственият конкурент, който има значение. Applied Materials — другият американски гигант в оборудването, който отчита юлско тримесечие, припокриващо се почти точно с юнското на Lam — отчете $9.12 милиарда приходи при брутен марж 50.3% и оперативен марж 33.7% в юлското си тримесечие за 2026 г. Подредете ги:

Lam е по-малка и по-печеливша по всяка линия — с 140 б.т. брутен марж и 370 б.т. оперативен марж пред по-големия си конкурент в практически същата среда на търсене. Тази разлика е отново историята за смесицата: инструментите за ецване и отлагане на Lam яздят вълната на леярните по-силно от по-широкото портфолио на AMAT в този цикъл. Това също така оформя насоката от $8.1 милиарда по различен начин — Lam не дава насока във вакуум; тя дава насока да затвори разликата в абсолютните приходи с AMAT, запазвайки по-добри маржове. Ако и двете компании постигнат насоките си, дебатът за дуопола в оборудването става много интересен.

Проследяване на компания за $23 милиарда в обикновен текст​

Производител на оборудване за $23 милиарда се побира в регистър на обикновен текст, защото двойното счетоводство принуждава всеки долар да се равнява — приходите минус всеки разход трябва да се равняват на нетната печалба до хилядата долара, или файлът отказва да се балансира. Тази дисциплина е смисълът: таблиците в тази публикация не са екранни снимки на електронна таблица, а твърдения, които компютърът проверява отново. Сметкопланът на Lam е моделиран по нашия начин на моделиране на всяка компания, с формата на производител на оборудване, който споделя с Applied Materials — изрична линия Inventories и надписът на Lam „Отложена печалба", съпоставен с DeferredRevenue.

Ето отчета за приходите за FY2026 точно както го записва регистърът (приходите са отрицателни, защото са кредит; коментарът за проверка над транзакцията доказва, че осчетоводяванията се равняват на нула):

; FY2026 Income Statement — fiscal year ended June 28, 2026
; Check: −23232.690 + 11507.382 + 2375.873 + 1149.640 − 62.678 + 997.077 + 7265.396 = 0 ✓
 
2026-06-28 * "Lam Research Corporation" "FY2026 Income Statement"
  Income:Revenue                           -23232.690 MUSD
  Expenses:CostOfRevenue                    11507.382 MUSD
  Expenses:ResearchAndDevelopment            2375.873 MUSD
  Expenses:SellingGeneralAdministrative      1149.640 MUSD
  Income:OtherNet                             -62.678 MUSD  ; other income, net
  Expenses:IncomeTax                          997.077 MUSD
  Equity:Adjustments                         7265.396 MUSD  ; reported net income offset

Числото от баланса, което разказва разказа за FY2026, е вземанията: $3.38 милиарда до $5.34 милиарда за една година, натрупването от $1.96 милиарда, което погълна целия прираст на нетната печалба преди оперативния паричен поток. Обърнете се към другата страна на регистъра и машината за възвръщане на капитал е също толкова гръмка — $3.85 милиарда за обратно изкупуване плюс $1.27 милиарда дивиденти изразходваха 87% от оперативния паричен поток, а държавните акции сега надхвърлят внесения капитал повече от три пъти, оставяйки сметката за обикновен капитал в нетен дебит. Lam е, що се отнася до баланса, компания, която е изкупила обратно повече, отколкото някога е набрала, и все още разполага с $1.84 милиарда нетни парични средства. Разгледайте всичките пет години по-долу:

Многогодишната дъга​

Пет години от регистъра компресират полупроводниковия цикъл в една таблица: дъното на FY2024, когато приходите паднаха с 14% и компанията осчетоводи последните си разходи за преструктуриране, последвано от две години на растеж над 24%, който почти удвои горната линия от дъното.

Три неща изпъкват. Първо, дъното никога не счупи машината: дори при спада от 14% през FY2024 Lam задържа оперативен марж от 28.6% и нетен марж от 25.7% — бизнесът с поддръжка ($5.98 милиарда резервни части и услуги на самото дъно, спад от само 11%, докато системите паднаха със 17%) е амортисьор, който повечето циклични компании нямат. Второ, нарастването на печалбата на акция върши тиха работа, която линията на приходите прикрива: десет-към-едно разделянето от октомври 2024 г. преизчислява историята, но броят на акциите продължава да пада под него (1.29 милиарда разредени акции до 1.26 милиарда само тази година), което е причината печалбата на акция да нарасне с 39% спрямо 36% при нетната печалба. Трето, паричната линия сега е тази, която изпъква — оперативният паричен поток нараства по-бавно от печалбата две поредни години, докато оборотният капитал поглъщаше растежа. През FY2025 приток от отложена печалба от $1.15 милиарда прикри натрупването на вземания; през FY2026 нямаше такъв компенсатор и натрупването на вземания от $1.96 милиарда остана изложено. Дъгата казва, че тази компания в крайна сметка конвертира. FY2027 трябва да го докаже.

Присъдата: Бик срещу Мечка​

Бичи сценарий

• Насоката е тезата. $8.10 милиарда за септември (+20% спрямо предходното тримесечие) с оперативен марж 39.5% казва, че търсенето от леярни, движено от AI, се ускорява, а не достига връх — и ръководството вече е надминало очакванията си през четири поредни тримесечия на растеж спрямо предходното.
• Смесицата от леярни е смесица от маржове. Промяната с 900 базисни точки към 54% леярни донесе 176 б.т. разширяване на брутния марж чрез клиентската смесица; всяка допълнителна секция на фабрика от водещо поколение облагодетелства инструментите за ецване и отлагане на Lam.
• Приходите от поддръжка са подът. $8.35 милиарда резервни части, услуги и инструменти Reliant (+20%) означава, че инсталираната база работи на предела — повтарящи се приходи, които се задържаха на $5.98 милиарда дори в дъното на FY2024.
• Възвръщане на капитал без ливъридж. $5.12 милиарда върнати (87% от оперативния паричен поток), докато се държат $1.84 милиарда нетни парични средства и се изплащат облигациите за $750 милиона от 2026 г. — балансът финансира както обратното изкупуване, така и растежа.
• Най-добри маржове в дуопола. Тримесечният оперативен марж от 37.4% побеждава 33.7% на Applied Materials в същия прозорец на търсене — Lam извлича повече печалба на долар приходи от по-големия си конкурент в момента.

Мечи сценарий

• Китай е една трета от приходите. 34% от продажбите в юрисдикцията, към която е насочено всяко заглавие за експортен контрол; собствените рискови фактори на 10-K посочват търговските регулации и геополитиката на първо място. Една промяна в правилото пренаписва насоката.
• Вземанията казват, че растежът е на кредит. DSO са нагоре със 17 дни до 84, натрупване от $1.96 милиарда, което тласна оперативния паричен поток надолу с 5%, докато печалбата нарасна с 36% — ако септември се достави по същия начин, конвертирането в пари остава нарушено.
• $8.1 милиарда не оставя място. Насока от 20% спрямо предходното тримесечие при тежести от мита, „частично компенсиращи" брутния марж, и данъчна ставка с две точки по-висока означават, че всяко отклонение — забавена фабрика, отложено приемане на инструмент — ще се отрази шумно.
• Отложената печалба не потвърждава. Надолу с $286 милиона на годишна база в същото време, когато приходите растяха с 26% — проксито за портфейла от поръчки се сви в рекордна година. Тримесечното възстановяване помага, но едно тримесечие не е тенденция.
• Цикълът винаги събира своето. FY2024 беше преди две години: приходи надолу с 14%, разходи за преструктуриране, маржове на дъното. Поръчките за оборудване изпреварват търсенето на пластини с тримесечия, а днешната смесица от 54% леярни концентрира Lam точно в клиентите, чиито съкращения на капиталови разходи са най-дълбоки, когато паметта се обърне.

Нашето мнение: Вярвайте на насоката, но следете паричните средства. Lam спечели рекордната си година по трудния начин — разширяване на маржа чрез смесица, без еднократни ефекти, R&D нагоре с 13% в условията на сила — и концентрацията в леярни, от която инвеститорите се страхуват, е точно това, което им плаща 37% оперативни маржове днес. Но компания, която увеличава нетната печалба с 36%, докато оперативният паричен поток пада, иска да бъде платена при доставка, а не при изпращане. Ако септемврийските $8.1 милиарда превърнат вземанията обратно в пари, това е най-добрата франшиза за оборудване в цикъла. Ако DSO надхвърлят 90 дни, растежът се купува с условия. Регистърът ще го покаже първи — за това е предназначен.