西南航空 2026 年第三季度财报：营收创纪录达 84 亿美元，燃油成本致 EPS 指引下调 27%

西南航空于 2026 年 10 月 21 日公布，九月季度营业收収入为 84 亿美元，同比增长 21.2%，创下第三季度历史新高；净利润增长至 2.7 亿美元，为去年同期的五倍。然而，随后公司将全年调整后盈利指引从 3.25–4.25 美元下调至 每股 2.60–2.85 美元，原因是每加仑 3.92 美元的航空燃油——第四季度更是假设升至 4.55 美元——正在活生生吞噬这个转型故事。

核心数据​

西南航空的财年即日历年，因此 2026 年第三季度为截至 2026 年 9 月 30 日的三个月。以下所有数据均来自 10 月 22 日提交的 10-Q 表格，以及前一日发布的财报公告。

营收增长 14.73 亿美元，营业利润增长 3.44 亿美元——增量利润率 23%，这正是经营杠杆应有的样子。燃油费用增长 8.21 亿美元，吞噬了 56% 的营收增量，而公司仍将营业利润率扩大了整整 4 个百分点。这就是一句话概括的看多逻辑：新西南航空的定价能力远超旧模式，以至于即使燃油通胀达 63%，仍能实现利润率扩张。

调整后净利润 3.28 亿美元，剔除了 7,300 万美元的税前特殊项目——包括 3,000 万美元不再使用资产的减值、1,300 万美元诉讼计提、3,000 万美元遣散费——并扣除 1,600 万美元税务影响。调整后每股收益 0.66 美元，落在 7 月份给出的第三季度 0.50–0.75 美元指引的上半区间。

营收深度剖析​

客运收入是主力，而转型举措决定了其内部结构。

10-Q 将客运收入拆分为三部分，而这个拆分就是故事本身：

辅助收入——行李费、选座费、额外腿部空间——增长 46.7% 至 8.98 亿美元，在 14.41 亿美元的客运增量中贡献了 2.86 亿美元。这是公司历史上最具争议的两项决策的变现成果：2025 年年中开始对托运行李收费，以及 2026 年 1 月 27 日推出选座和额外腿部空间座位。九个月辅助收入已达 24.89 亿美元，超过了此前任何全年水平（2025 年九个月为 11.66 亿美元）。用管理层的话说，转型已经完成，而这条收入线就是收据。

管理层对需求的表述可以评为"需求强劲"，但仅此而已。CEO 鲍勃·乔丹表示："需求保持强劲，因为我们已跨越了去年的行李费和其它商业举措的基数，这强化了我们的信念：即使燃油成本大幅上升，我们所建立的盈利能力也是持久的。"关于当前季度："第四季度强劲需求持续。"企业客户数据也支持这一点——管理式商务收入创下第三季度纪录，50 个历史最高预订日中 20 个落在本季度——单位营收为每座英里 18.55 美分，同比增长 21.6%，超出 17.5–19.5% 的指引。

但公告从未说过需求超过供给，而运营统计数据解释了这种克制。运力下降 0.4%，客流下降 0.4%，载客人数下降 3.2%，客座率持平于 79.8%。平均票价跃升 26.9% 至 231.69 美元，收益率跃升 23.3% 至 21.41 美分。登机的人更少，但每人付费远高于以往。这是定价权，而非满座——与美国航空相同的"收益率而非运量"模式，这意味着营收纪录距离一个需求波动引发的运量问题仅一步之遥。

利润率故事​

燃油重塑了成本结构，其他所有项目在其周围被动降低占比。

燃油每美元营收的占比比一年前高出 6.4 美分：每加仑 3.92 美元，上涨 63.3%，而燃烧量减少 1.1%。公告精确量化了损害——燃油同比增加 8.21 亿美元，对调整后 EPS 构成 1.08 美元的不利影响，意味着剔除燃油后的调整后 EPS 约为 1.74 美元。其他所有项目占营收的比例均下降，其中其他营业费用因绝对额减少 9,700 万美元而下降了整整 4 个百分点。这是一个固定成本业务在 21% 营收增长下应有的表现。

剔除燃油的成本故事稳健但算不上惊艳。CASM-X——剔除燃油、特殊项目和利润分享的单位成本——在运力减少 0.4% 的情况下上涨 3.8% 至 12.68 美分，名义剔除燃油成本上涨 3.4%。作为参照，美国航空的 CASM-ex 上涨 3.0%，而运力增长 4.2%，因此西南航空在成本控制上并未领先行业。但它不需要领先：RASM 增长 21.6%，单位营收与单位成本增长之间 17.8 个百分点的差距是同行中最大的。

利润率的演变重新定义了整个公司。西南航空在 2024 和 2025 年分别实现 1–2% 的营业利润率——比杂货连锁店还差。本季度的 4.5% 是去年全年利润率的三倍，且是在公司历史上最糟糕的燃油环境下实现的。做到这一点的正是定价权：收益率上涨 23.3%，而运量收缩。

核心问题：4.55 美元燃油下什么能存活？​

本季度已成历史；指引下调才是当下的交易。7 月份，西南航空给出的全年调整后 EPS 指引为 3.25–4.25 美元——这本身已是从"至少 4.00 美元"下调后的结果。10 月的指引为 2.60–2.85 美元。中值在三个月内下降 27%，整个新区间都低于旧中值。

算术完全吻合。九个月调整后 EPS 为 2.05 美元，第四季度指引为 0.55–0.80 美元——合计恰好为 2.60–2.85 美元。罪魁祸首是燃油项目：第四季度燃油按 10 月 15 日远期曲线假设约为每加仑 4.55 美元，比第三季度的 3.92 美元高 16%，约为正常价格的两倍。按每季度 5.48 亿加仑计算，燃油每变动 0.10 美元约影响 5,500 万美元税前利润——指引下调中值 1.02 美元的调整后 EPS 降幅，正是燃油曲线所致。

GAAP 到非 GAAP 的调节表显示，本季度利润中被调整掉的部分很少：

特殊项目净增加 5,800 万美元（税前 7,300 万美元）——占调整后利润的 18%——这是一项真实的加回项，但本季度在任何口径下都实现了盈利，这使西南航空与美国航空区分开来。（上述调节表各行合计 3.27 亿美元，而申报总额为 3.28 亿美元——1 亿美元为申报四舍五入差异。）同行对比表使燃油冲击在四大网络航空公司中清晰可见：

西南航空在营收增长上与达美航空持平，承担的燃油涨幅比达美或美国航空更温和，但利润率仍不到联合航空的一半。差距在于起点：西南航空以 1.5% 的营业利润率进入这场冲击，因此即使创纪录定价也只能恢复到 4.5%。第四季度的问题是：在运力增长 3–4% 的情况下，RASM 指引 +19–21% 能否像运力持平下 +21.6% 跑赢 3.92 美元燃油那样跑赢 4.55 美元燃油。管理层指引认为可以——勉强可以，0.55–0.80 美元对比第三季度的 0.66 美元。

用纯文本追踪一个 84 亿美元的季度​

复式记账法迫使每一美元都必须对账，而这恰恰是一份充满调整后数据的财报所抗拒的。在 Beancount 中为西南航空建模，能将申报数据——营收、每一项费用、债务墙——锁定在一笔零和交易中，从而可以逐行核对上文的故事。这就是我们为每家公司建模的方法。

; FY2026Q3 Income Statement — three months ended 2026-09-30
; Check: −8,422 + 3,542 + 2,152 + 303 + 623 + 398 + 1,026 + 70 − 13 − 33 − 1 + 85 + 270 = 0 ✓
 
2026-09-30 * "Southwest Airlines Co." "FY2026Q3 Income Statement"
  Income:Revenue                         -8,422 MUSD  ; passenger 7,754 + freight 48 + other 621
  Expenses:CostOfRevenue                    3,542 MUSD  ; salaries, wages, and benefits
  Expenses:CostOfRevenue                    2,152 MUSD  ; aircraft fuel and related taxes ($3.92/gal, +63.3% YoY)
  Expenses:CostOfRevenue                      303 MUSD  ; maintenance materials and repairs
  Expenses:CostOfRevenue                      623 MUSD  ; landing fees and airport rentals
  Expenses:CostOfRevenue                      398 MUSD  ; depreciation and amortization
  Expenses:CostOfRevenue                    1,026 MUSD  ; other operating expenses
  Expenses:OtherNet                            70 MUSD  ; interest expense
  Income:OtherNet                             -13 MUSD  ; capitalized interest
  Income:OtherNet                             -33 MUSD  ; interest income
  Income:OtherNet                              -1 MUSD  ; other gains, net
  Expenses:IncomeTax                           85 MUSD  ; provision for income taxes
  Equity:Adjustments                          270 MUSD  ; net income offset (RE set by balance assertion)

（Beancount 符号约定：Income 为负，Expenses 为正，交易合计为零。）

最能说明问题的资产负债表数字是 21.53 亿美元的长期债务流动到期额——较年末的 3.24 亿美元增长 6.6 倍，因为一大波到期债务进入了十二个月以内。与此对应的是 36 亿美元现金加上 20 亿美元循环信贷额度：56 亿美元流动性、三大评级机构均给予投资级评级、158 亿美元未抵押飞机，因此这堵墙是可偿付的——但它使 2027 年成为高利率环境下的再融资之年。镜像数字是 147.90 亿美元按成本计价的库存股，这就是为什么 169 亿美元留存收益被压缩至仅 73 亿美元的账面权益：数十年的回购，如今 20 亿美元授权额度中仅剩 4.5 亿美元。

多年轨迹​

两个已审计年度、两个对比栏以及当前季度，展示了一家彻底重新定价其全部产品、而燃油又使赌注翻了三倍的航空公司。

2022 至 2025 年营收年复合增长 8.6%，而营业利润先崩塌后重建——从 10 亿美元跌至 2 亿美元，又在九个月内回到 10 亿美元。劳动合同解释了这段低谷：薪酬从 2022 年的 94 亿美元升至 2025 年的 130 亿美元（+38%），而营收仅增长 18%。2026 年前九个月燃油费用 57 亿美元已超过 2025 年全年账单，但营业利润已是 2025 年全年的两倍多。商业模式实现了跨越：单位营收增长如今同时跑赢劳动力和燃油通胀。

资产负债表通过消耗自身来为转型提供资金。不到两年内库存股增加 37 亿美元，回购使基本股本从 5.23 亿股缩减至 4.89 亿股——每年约 6.5% 的流通股提供 EPS 支撑——而现金从 2024 年底的 75 亿美元降至 36 亿美元。账面权益在 21 个月内从 104 亿美元减半至 73 亿美元，不是因为亏损，而是因为分配。如果 2.60–2.85 美元的调整后 EPS 得以实现，这笔交易看起来非常明智；如果燃油维持在 4.55 美元，缓冲则更少。

裁决：看多 vs. 看空​

看多理由

• 第三季度营收创纪录达 84.2 亿美元（+21.2%），RASM +21.6% 超出 17.5–19.5% 指引；第四季度 RASM 指引 +19–21%，运力增长 3–4%。
• 辅助收入 +46.7% 至 8.98 亿美元，证明行李费和选座/额外腿部空间座位可有效变现；九个月辅助收入 25 亿美元是一个新的经常性引擎。
• 尽管燃油增加 8.21 亿美元，营业利润率同比翻了三倍至 4.5%；剔除燃油的单位成本（CASM-X）仅上涨 3.8%。
• 管理式商务收入创第三季度纪录，50 个最高预订日中有 20 个落在本季度；企业和忠诚度计划加深了高收益结构。
• 56 亿美元流动性、158 亿美元未抵押飞机以及三个投资级评级，足以覆盖 21.5 亿美元到期债务墙，无困境之虞。

看空理由

• 全年调整后 EPS 指引中值在一个季度内下降 27%（3.75 → 2.73 美元）；第四季度燃油 4.55 美元/加仑比第三季度高 16%，且指引假设票价环境保持不变。
• 价格飙升而运量萎缩：载客人数 −3.2%，RPM −0.4%，客座率持平于 79.8%——纪录来自 26.9% 的票价上涨，一旦需求走软便会迅速逆转。
• 燃油占营收 25.6%（+6.4 个百分点）；按每季度 5.48 亿加仑计算，燃油每变动 0.10 美元约影响 5,500 万美元税前利润，因此 4.55 美元的假设主导了本季度。
• 忠诚度航空运输收入下降 8.8%（7.34 亿美元 vs 8.05 亿美元），而非忠诚度收入激增 25%——兑换滞后于"忠诚度势头"的说法。
• 账面权益在 21 个月内减半至 73 亿美元，而库存股达 148 亿美元；回购和股息消耗了缓冲，恰逢 2027 年成为再融资之年。

我们的观点：西南航空打造了一个真正全新的营收引擎——每季度 8.98 亿美元的辅助收入线绝非偶然——并证明它能在历史性燃油飙升中扩张利润率。但指引下调讲述了更真实的故事：这仍然是一家利润率 4.5% 的航空公司，面临 4.55 美元燃油、21.5 亿美元再融资墙，以及两年前一半的权益缓冲。转型是真实的；对燃油曲线的杠杆也是真实的。为定价权而持有，按每 0.10 美元 5,500 万美元的代价来配置仓位。