Zscaler завершив рік, що закінчився 31 липня 2026 року, з $898 млн доходу за четвертий квартал (+25%), ARR на кінець періоду $3,77 млрд та річною маржею вільного грошового потоку 23% — при цьому GAAP усе ще зафіксував $63 млн річного чистого збитку. Сигнал зростання спочатку з'являється на балансі: відкладений дохід $2,93 млрд та невиконані зобов'язання приблизно $7,4 млрд. У цьому дописі змодельовано річні показники FY2022–FY2026 у публічному реєстрі Beancount, щоб відкладений дохід, RPO та грошовий потік можна було порівняти рядок за рядком із CrowdStrike та Palo Alto Networks.
Ключові цифри
Q4 — це звіт, на який ринок реагував 3 вересня; реєстр моделює річний FY2026 з 10-K/8-K (за домовленістю окремий Q4 включається в рік, коли існує річний звіт). Перша таблиця — річна, друга — квартальна.
| Показник | FY2026 | FY2025 | YoY |
|---|---|---|---|
| Дохід | $3 353M | $2 673M | +25% |
| Валовий прибуток | $2 575M | $2 055M | +25% |
| Збиток від операційної діяльності | $(133)M | $(128)M | — |
| Чистий збиток | $(63)M | $(41)M | — |
| Операційний грошовий потік | $1 130M | $973M | +16% |
| Вільний грошовий потік | $779M | $727M | +7% |
| Маржа FCF | 23% | 27% | −4 в.п. |
| Показник | Q4 FY2026 | Q4 FY2025 | YoY |
|---|---|---|---|
| Дохід | $898M | $719M | +25% |
| ARR (на кінець періоду) | $3 771M | — | +25% |
| Чистий приріст ARR | $246M | — | +24% |
| Операційний збиток за GAAP | $(15)M | $(32)M | покращення |
| Операційна маржа за non-GAAP | 24% | 22% | +2 в.п. |
| Відкладений дохід (усього) | $2 926M | $2 468M | +19% |
Дохід на рівні +25% збігся зі зростанням ARR на +25% — типовий показник підписної компанії, де P&L амортизує попередні замовлення, а сигнал зростання живе насамперед в ARR та RPO. Без урахування Red Canary річний дохід зріс на 20% до $3 209M, а ARR на кінець періоду — на 20% до $3 630M, тож приблизно п'ять пунктів заголовку — це придбання. GAAP усе ще збитковий; вільний грошовий потік у $779M з маржею 23% — це грошова історія, яку звіт про прибутки та збитки не показує.
Детальний аналіз доходу
Zscaler не публікує сегментний розподіл за GAAP у таблицях прибутків — підписки та підтримка — це і є бізнес. Те, що менеджмент назвав на дзвінку за Q4, — це те, де формуються додаткові замовлення.
Під час телефонної конференції CEO Джей Чаудрі сказав: «Замовлення Security for AI зросли більш ніж на 50% послідовно в Q4 на додачу до сильного Q3». CFO Кевін Рубін додав, що компанія «спостерігала 75% зростання конвеєра в Security for AI» на вході у фінансовий 2027 рік (послідовно, а не рік до року). Це сигнали прискорення продукту та попиту, а не заяви про дефіцитне ціноутворення — і вони осідають у відкладеному доході та RPO, перш ніж повністю амортизуються в Income:Revenue.
Прес-реліз для інвесторів формулює ту саму ідею без послідовної цифри замовлень: «Наші постійні інновації в Zero Trust SASE, Agentic SecOps, Data Security та Security for AI стимулюють ширше впровадження платформи». Пов'яжіть це з реєстром: визнаний дохід — це річне зарахування −3353 MUSD на Income:Revenue. Комерційний запас — це ARR на рівні $3,77 млрд. Те, що баланс фіксує як відкладений дохід, — $2 481M поточний та $445M довгостроковий — на Liabilities:Current:DeferredRevenue та Liabilities:NonCurrent:DeferredRevenue. RPO приблизно $7,4 млрд (приблизно 45% поточна) — це законтрактований обсяг, включно з сумами, які ще не виставлені.
Red Canary додав $141M ARR на кінець року та є історією гудвілу: гудвіл зріс із $418M до $1 218M, а придбані нематеріальні активи — із $47M до $214M. Впровадження платформи — це не лише органічне розширення місць; реєстр показує слід придбання в довгострокових активах.
Історія маржі
| Період | Дохід | Валова маржа | Операційна маржа за GAAP | Чиста маржа за GAAP | Маржа FCF |
|---|---|---|---|---|---|
| FY2023 | $1 617M | 78% | −15% | −13% | — |
| FY2024 | $2 168M | 78% | −6% | −3% | — |
| FY2025 | $2 673M | 77% | −5% | −2% | 27% |
| FY2026 | $3 353M | 77% | −4% | −2% | 23% |
Валова маржа утрималася близько 77%, тоді як операційний збиток за GAAP залишився в межах кількох відсотків від доходу — компенсація акціями в розмірі $822M у FY2026 є містком між збитком за GAAP та показником за non-GAAP. CFO Кевін Рубін назвав Q4 «рекордними 24%» операційної маржі за non-GAAP. Це заява про ціноутворення та структуру, яку прес-реліз готовий відстоювати; реєстр за GAAP її не вигадує — він тримає SBC у статтях операційних витрат (R&D $903M, SG&A $1 805M).
Маржа вільного грошового потоку стиснулася з 27% до 23%, хоча доларовий обсяг FCF зріс, оскільки капітальні витрати та внутрішнє ПЗ у Q4 зросли до $218,5M (порівняно із $78,7M роком раніше). Генерація грошей не порушена; математика маржі змінилася через часові рамки інвестицій, а не через колапс зборів.
Чого прес-реліз не каже. У прес-релізі для інвесторів немає «попит перевищує пропозицію», «розпродано» чи заяви про стале підвищення середніх цін. Бичача риторика — це замовлення в AI-безпеці, конвеєр і рекордна операційна маржа за non-GAAP — прискорення продукту та операційний важіль, а не дефіцитне ціноутворення.
Головне питання: чи встигнуть замовлення Security-for-AI з'явитися у відкладеному доході, перш ніж прогноз сповільниться?
Прогноз на FY2027 — це напруга. ARR прогнозується на рівні $4,396–$4,426 млрд (приблизно 17% зростання), а дохід — $3,908–$3,938 млрд — це свідоме сповільнення порівняно з показником +25% за FY2026. На цьому тлі менеджмент стверджує, що Security for AI — це двигун нових клієнтів і апселлів, чиї замовлення та конвеєр прискорюються в повільніший рік.
Відповідь реєстру механічна. Якщо замовлення в AI-безпеці реальні та багаторічні, вони мають потовщувати відкладений дохід та RPO відносно визнаного доходу. Станом на 31 липня відкладений дохід становив $2,93 млрд проти $3,77 млрд ARR та приблизно $7,4 млрд RPO — RPO/ARR приблизно 2,0×, та сама форма, яку таблиця порівняння Palo Alto приписує Zscaler. Бум замовлень, який не рухає ці статті, — це історія, яку баланс відмовиться розповідати.
Відкладений дохід, RPO та група порівняння в безпеці
Три звіти станом на 31 липня 2026 року (або найближчі доступні) — ті самі колонки, які використовує кожен допис у цій групі:
| Показник (на кінець періоду) | Palo Alto Networks (FY2026) | CrowdStrike (Q2 FY2027) | Zscaler (FY2026) |
|---|---|---|---|
| ARR / NGS ARR | $9,10 млрд NGS ARR | $5,84 млрд ARR | $3,77 млрд ARR |
| Відкладений дохід (усього) | $14,76 млрд | $4,84 млрд | $2,93 млрд |
| Невиконані зобов'язання | $21,2 млрд | $10,7 млрд | $7,4 млрд |
| RPO / ARR | 2,3× | 1,8× | 2,0× |
Zscaler — це колонка чистого SASE: менший запас відкладеного доходу, ніж у обох аналогів, RPO усе ще приблизно 2× ARR, і баланс, який залишався легким на придбання до Red Canary. Відкладений дохід та RPO CrowdStrike — це форма зростання кінцевих точок; Palo Alto — це важковаговик платформи плюс CyberArk. Рядок за рядком три реєстри фіксують поточний і довгостроковий відкладений дохід під тими самими назвами рахунків, тож ця таблиця — не метафора.
Відстеження балансу на $7,9 млрд у звичайному тексті
Подвійний запис змушує кожен долар відкладеного доходу, конвертованих облігацій та гудвілу Red Canary осісти десь. Саме тому ми моделюємо кожну компанію однаково — див. як ми моделюємо кожну компанію. Знаки відповідають конвенції Beancount (доходи кредитуються як від'ємні, витрати дебетуються як додатні); Equity:Adjustments поглинає чистий прибуток, щоб транзакція зводилася до нуля, тоді як нерозподілений прибуток визначається твердженням балансу.
; Перевірка: −3353 + 778 + 903 + 1805 + 46 − 116 + (-63) = 0 ✓
2026-07-31 * "Zscaler, Inc." "Звіт про прибутки та збитки за FY2026"
Income:Revenue -3353 MUSD
Expenses:CostOfRevenue 778 MUSD
Expenses:ResearchAndDevelopment 903 MUSD
Expenses:SellingGeneralAdministrative 1805 MUSD
Income:OtherNet -116 MUSD
Expenses:IncomeTax 46 MUSD
Equity:Adjustments -63 MUSDБалансовий показник, який несе підписну наративність, — це подвійні рядки відкладеного доходу — −2481 та −445 MUSD на поточному та довгостроковому рахунках — проти стрибка гудвілу до 1218 MUSD після Red Canary. Грошові кошти впали з $2 389M до $928M, тоді як короткострокові інвестиції зросли до $2 546M: ліквідність перерозподілилася, а не зникла.
Багаторічна траєкторія
| Рік | Дохід | Валова маржа | Операційна маржа за GAAP | Чистий прибуток | Відкладений дохід (усього) | Гудвіл |
|---|---|---|---|---|---|---|
| FY2022 | $1 091M | 78% | −30% | $(390)M | $1 021M | $79M |
| FY2023 | $1 617M | 78% | −15% | $(202)M | $1 440M | $89M |
| FY2024 | $2 168M | 78% | −6% | $(58)M | $1 895M | $417M |
| FY2025 | $2 673M | 77% | −5% | $(41)M | $2 468M | $418M |
| FY2026 | $3 353M | 77% | −4% | $(63)M | $2 926M | $1 218M |
За п'ять років дохід зріс із $1,1 млрд до $3,4 млрд, тоді як операційні збитки за GAAP стиснулися з −30% до −4% від продажів. Відкладений дохід майже потроївся. Гудвіл був стабільним після підвищення у FY2024, доки Red Canary знову не відкрив рахунок M&A у FY2026. Історія компаундингу — це зростання підписних зобов'язань і стиснення операційних збитків — а не чистий прибуток за GAAP, який залишається дещо від'ємним.
Вердикт: бики проти ведмедів
Кейс биків
- ARR +25% до $3,77 млрд із чистим приростом ARR +24% тримає комерційний двигун компаундування в межах прогнозу на FY2027.
- Замовлення Security for AI «+50% послідовно» та конвеєр «+75%» (дзвінок) — це явні сигнали прискорення продукту, пов'язані з рухом нових клієнтів.
- Рекордна операційна маржа 24% за non-GAAP та маржа FCF 23% демонструють грошовий та операційний важіль навіть попри збиток за GAAP.
- Відкладений дохід $2,93 млрд та RPO приблизно $7,4 млрд дають багаторічну видимість на рівні ~2× ARR.
- Рахунки відкладеного доходу в групі порівняння ідентичні в Zscaler, CrowdStrike та Palo Alto — порівняння буквальне.
Кейс ведмедів
- Прогноз ARR/доходу на FY2027 на рівні ~17% — це чітке сповільнення з +25%; історії з AI-замовленнями треба довести, що вона зможе знову прискоритися пізніше, а не просто прикрашати повільніший рік.
- Чистий збиток за GAAP розширився до $63M із $41M — рекорди за non-GAAP не скасовують компенсацію акціями.
- Маржа FCF стиснулася на чотири пункти через стрибок капітальних витрат у Q4; часові рамки інвестицій можуть маскувати базову конверсію грошей.
- Red Canary додає $800M гудвілу за один рік — ризики інтеграції та утримання сидять на балансі раніше, ніж у якості ARR.
- Прес-реліз не заявляє про перевищення попиту над пропозицією чи силу середніх цін; кейс биків спирається на коментарі з дзвінка, які цифри ще не повністю підтвердили в прискоренні відкладеного доходу.
Наш висновок: FY2026 — це рік грошового потоку та відкладеного доходу, одягнений у наратив AI-безпеки. Приймайте цю тезу лише якщо вірите, що замовлення Security for AI потовщують RPO та відкладений дохід швидше, ніж передбачає прогноз ARR на FY2027 на рівні ~17%, — публічний реєстр покаже, чий бік перемагає кожного 31 липня.
