Финансовые результаты Cleveland-Cliffs за Q3 2026: $165 млн прибыли, $612 млн EBITDA и прогноз $4 млрд на 2027 год

19 октября 2026 года Cleveland-Cliffs отчиталась о самом сильном квартале за три года: выручка за третий квартал составила $5,6 млрд (+18,5%), чистая прибыль по GAAP — $165 млн ($0,26 на акцию) против убытка годом ранее, а скорректированная EBITDA — $612 млн, выше ориентира в $575 млн. Сталепроизводитель отгрузил 4,2 млн коротких тонн по средней цене $1 177 за тонну, а затем сообщил инвесторам, что скорректированная EBITDA за 2027 год должна превысить $4 млрд. После двух подряд годовых убытков на общую сумму $2,2 млрд цикл развернулся. Вопрос в том, какая часть этого — цена, а какая — сама Cliffs.

Ключевые показатели​

Финансовый год Cliffs совпадает с календарным, поэтому Q3 2026 — это три месяца, закончившиеся 30 сентября 2026 года. Все цифры ниже взяты из формы 10-Q и пресс-релиза о результатах, сокращённые отчётные формы которых совпадают с основными формами 10-Q строка в строку. Под чистой прибылью на протяжении всего поста понимается прибыль, причитающаяся акционерам Cliffs ($152 млн; консолидированная чистая прибыль составила $165 млн до вычета $13 млн доли неконтролирующих акционеров).

Читайте таблицу снизу вверх — и квартал объяснит себя сам. Объёмы выросли на 3%; цены выросли на 14%; выручка выросла на 18,5%. Именно этот сдвиг в пользу цены, а не объёма, и есть вся история: $878 млн новой выручки при себестоимости продаж, выросшей лишь на $367 млн, что перевернуло валовую прибыль на $511 млн. Ниже операционной черты квартал на удивление чистый — никаких списаний обесценения активов, никаких прочих убытков, реструктуризация всего на $1 млн. Год назад те же строки несли $25 млн прочих убытков; девять месяцев назад — $39 млн обесценения. В этом квартале отчёт о прибылях и убытках — это просто сталь, проданная по более высоким ценам.

Последовательный разворот столь же резок. По сравнению с Q2 2026 выручка выросла на 7,4% (с $5 226 млн до $5 612 млн), чистая прибыль развернулась с убытка в $134 млн к прибыли в $165 млн, а скорректированная EBITDA более чем удвоилась — с $286 млн до $612 млн, то есть на $326 млн, что и вынесено в заголовок релиза. Резюме генерального директора Луренсу Гонсалвеша — «Средняя цена реализации, объёмы продаж и удельные затраты — все двинулись в правильном направлении относительно показателей Q2» — одно из тех предложений, которые можно проверить примерно за тридцать секунд, и оно подтверждается по всем трём пунктам.

Детальный разбор выручки​

Основную нагрузку вынесли дистрибьюторы: рост на 42%, вклад $541 млн из $878 млн прироста выручки — почти две трети. Это спотовый канал, наиболее подверженный индексным ценам, и он подтверждает то, что говорят данные по отгрузкам. Отгрузки горячекатаного проката взлетели на 28% до 1 899 тыс. тонн, тогда как средняя цена по компании выросла на 14%: когда дистрибьюторы пополняют запасы на фоне растущих цен, верхняя строка Cliffs движется быстро. Инфраструктура (+16,5%) и автопром (+13,6%) росли вслед за ней, и в релизе отмечено, что прямые отгрузки автопрому были самыми высокими с Q3 2023 — важный показатель, поскольку автопром — это высокомаржинальная, защищённая контрактами книга (40–45% отгрузок плоского проката продаётся по контрактам с фиксированной ценой).

Единственная падающая строка — самая интересная. Продажи сталепроизводителям упали на 10%, а отгрузки слябов — полуфабриката, который Cliffs продавала ArcelorMittal USA по унаследованному контракту, — в квартале обнулились с 375 тыс. тонн годом ранее. Этот контракт, составлявший около 10% объёма продаж и прямо названный «убыточным в 2025 году», завершился в декабре 2025 года. Cliffs намеренно отказалась от своих худших тонн. Когда компания, наращивающая выручку на 18,5%, одновременно сокращает свою самую низкомаржинальную строку до нуля, арифметика структуры срабатывает дважды: меньше плохих тонн, больше мощностей для хороших.

Рыночные комментарии руководства в этом квартале на удивление цитируемы, и главная книга это подтверждает. «Импорт остаётся значительно ниже исторических уровней, сроки поставки удлинены, а наши клиенты всё больше осознают ценность надёжной отечественной цепочки поставок», — сказал Гонсалвеш, что является образцовой риторикой жёсткого предложения. В 10-Q это получило количественное выражение: импорт готовой стали «значительно ниже исторических уровней», импорт с начала года снизился на 15%, а внутренний HRC в среднем стоил $1 195 за тонну, что на 42% больше и является самым высоким квартальным средним с Q2 2022 года. В части спроса релиз более сдержан — «растущий спрос», а не риторика о распроданном рынке, — но дебиторская задолженность всё равно рассказывает историю цен: дебиторская задолженность выросла на 50% за девять месяцев (подробнее в разделе о главной книге), что и происходит, когда вы продаёте больше тонн по более высоким ценам быстрее, чем клиенты платят.

История маржи​

Два года отрицательной маржи, развёрнутые за один квартал. Механика — это чистый операционный рычаг на цене: валовая маржа развернулась почти на 13 процентных пунктов с уровня всего 2025 года (−4,6%) к этому кварталу (+8,3%), потому что рост цены на $145 за тонну почти полностью упал на итоговый результат. Себестоимость продаж на тонну фактически немного снизилась даже при росте объёмов — это отдача от того, что 10-Q описывает как непрерывное снижение затрат на тонну год к году с 2023 года, за счёт оптимизации производственной базы, снижения затрат на уголь и ферросплавы и прохождения через более дорогие запасы. Цена вверх, удельные затраты вниз: вот вся история маржи в шести словах.

Язык прогноза по ценам — это будущая половина той же сделки. Компания даёт ориентир скорректированной EBITDA за Q4 на уровне примерно $715 млн, «рост относительно третьего квартала в результате повышения цен, частично компенсированный сезонностью, увеличенными ремонтными остановами, затратами на сырьё и начислениями по стимулирующим выплатам». Обратите внимание на порядок: цены на первом месте, а всё остальное — частичная компенсация. При 40–45% отгрузок по контрактам с фиксированной ценой, переоцениваемым в условиях ценового ориентира HRC на 42% выше прошлогоднего, законтрактованные тонны обеспечивают механизм доставки спотовой силы в отчёт о прибылях и убытках на кварталы вперёд. Расширение маржи имеет трубопровод, а не только разовый отпечаток.

Главный вопрос: сможет ли 2027 год действительно дать $4 млрд EBITDA?​

«Основываясь на новых контрактах, которые мы уже подписали с клиентами, и на текущих прогнозах индексных цен, мы ожидаем, что наша скорректированная EBITDA за 2027 год превысит $4 млрд». Это предложение несёт больше нагрузки, чем любое другое в релизе, поэтому давайте оценим его масштаб. $612 млн за Q3 в годовом выражении — это около $2,4 млрд; ориентир на Q4 — $715 млн. Достижение $4 млрд означает в среднем примерно $1 млрд в квартал в следующем году — на 63% выше квартального темпа Q3. Задача серьёзная, но все компоненты моста названы: подписанные контракты на 2027 год (видимость по объёму и цене), текущие прогнозы индексов (HRC удерживается около $1 195), продолжающийся сдвиг структуры в сторону от слябов и полный год оптимизированной производственной базы.

Начнём с того, насколько сократился разрыв между GAAP и скорректированными показателями — полезная проверка на честность того числа, по которому даётся ориентир:

$152 млн по GAAP превращаются в $161 млн скорректированных — дисконт в 6%, превращающийся в премию, а не переизобретение. Скорректированная EBITDA в $612 млн сверяется из $618 млн EBITDA тем же чистым способом. Когда руководство даёт ориентир по скорректированному числу, вы хотите, чтобы корректировки были маленькими и скучными. Эти такие и есть.

Вторая половина вопроса — это баланс, потому что обещание в $4 млрд идёт в комплекте с целевым уровнем долговой нагрузки: ниже 2,5x чистого долга к EBITDA к середине следующего года за счёт «усиленного свободного денежного потока в Q4 и поступлений от продажи имущества», обеспечивающих «существенное сокращение долга в четвёртом квартале». Чистый долг на конец квартала составлял около $7,6 млрд ($7 645 млн долгосрочного долга против $77 млн денежных средств) — примерно 7,8x скорректированной EBITDA за последние двенадцать месяцев чуть ниже $1 млрд, но менее 2x от прогнозной цифры на 2027 год. Цель достоверна тогда и только тогда, когда материализуется EBITDA; при квартальном темпе Q3 Cliffs потребовалось бы погасить примерно $1,5 млрд, чтобы её достичь. Следите за Q4: ориентир EBITDA в $715 млн плюс поступления от продажи активов — это тот квартал, когда обещание начинает превращаться в деньги. Есть и обходной путь — меморандум о взаимопонимании с POSCO, который, по словам 10-Q, может принести «существенные поступления, которые можно было бы использовать для сокращения нашей непогашенной задолженности», — но он не подписан, не оценён и до его определённости годы.

Отслеживание сталепроизводителя с выручкой $5,6 млрд в простом тексте​

Сталепроизводитель — идеальный объект для простого текста: тонны на входе, доллары на выходе, и каждая затрата видна. Моделирование Cliffs в Beancount заставляет историю каждого квартала сходиться — выручка, все девять строк затрат, налог, прекращённая деятельность и доля неконтролирующих акционеров должны в сумме давать ровно ноль, иначе главная книга откажется валидироваться. Вот третий квартал в том виде, в каком его фиксирует главная книга (доходы отрицательны, расходы положительны, по конвенции Beancount):

; FY2026Q3 Income Statement — three months ended September 30, 2026
; Check: −5,612 + 5,147 + 153 + 1 + 148 − 64 + 15 − 1 + 46 + 2 + 13 + 152 = 0 ✓
 
2026-09-30 * "Cleveland-Cliffs Inc." "FY2026Q3 Income Statement"
  Income:Revenue                           -5,612 MUSD  ; Revenues: steelmaking 5,447 + other businesses 165
  Expenses:CostOfRevenue                    5,147 MUSD  ; cost of goods sold
  Expenses:SellingGeneralAdministrative        153 MUSD  ; selling, general and administrative expenses
  Expenses:ImpairmentsAndRestructuring            1 MUSD  ; restructuring and other charges
  Expenses:Interest                             148 MUSD  ; interest expense, net
  Income:OtherNet                               -64 MUSD  ; net periodic benefit credits other than service cost component
  Expenses:OtherNet                              15 MUSD  ; changes in fair value of derivatives, net (MinnTac option)
  Income:OtherNet                                -1 MUSD  ; other non-operating income
  Expenses:IncomeTax                             46 MUSD  ; income tax expense
  Expenses:DiscontinuedOperations                 2 MUSD  ; loss from discontinued operations, net of tax
  Expenses:OtherNet                              13 MUSD  ; net income attributable to noncontrolling interests, deducted as the filing does
  Equity:Adjustments                            152 MUSD  ; net income attributable to Cliffs shareholders offset (RE set by balance assertion)

Две проводки заслуживают внимания. Строка пенсионного кредита в $64 млн — крупнее роста SG&A, крупнее налогового счёта — это повторяющаяся особенность этого отчёта о прибылях и убытках, унаследованный профицит пенсионного плана, проходящий через прибыль каждый квартал; он приукрашивал убытки 2025 года на пути вниз и приукрашивает прибыль 2026 года на пути вверх. А вычет доли неконтролирующих акционеров в $13 млн — это клин между консолидированной прибылью в $165 млн, вынесенной в заголовок релиза, и прибылью в $152 млн, которая фактически принадлежит акционерам — сегодня мал, но главная книга вычитает его явно каждый период, чтобы эти два числа никогда нельзя было перепутать. Наши полные конвенции моделирования — в как мы моделируем любую компанию.

Показатель баланса, который рассказывает историю квартала, — это дебиторская задолженность: с $1 442 млн на конец года до $2 159 млн на 30 сентября — рост на 50% за девять месяцев. 10-Q объясняет это «ростом цен на сталь и сроками продаж в периоде», что является историей цен, капитализированной на балансе: Cliffs отгрузила больше тонн по более высоким ценам быстрее, чем вернулись деньги. Тем временем запасы фактически снизились на $78 млн несмотря на скачок выручки (более дорогие запасы проходили через учёт), а долгосрочный долг вырос примерно на $390 млн за счёт выборок по ABL для финансирования прироста оборотного капитала — до того, как $61 млн чистых погашений по ABL в Q3 положили начало прогнозируемому сокращению долга. Цена вверх, дебиторка вверх, долг к погашению за счёт конвертации денежных средств: главная книга показывает цикл на середине разворота.

Многолетняя динамика​

Эта дуга — образцовый стальной цикл с наложенным на него приобретением с привлечением заёмных средств. FY2023 заработал $385 млн при выручке $22 млрд; затем цены рухнули, в ноябре 2024 года появилась Stelco (долг более чем удвоился до $7,1 млрд), а 2025 год достиг дна с валовым убытком в $860 млн — Cliffs продавала сталь ниже себестоимости — плюс разводняющее октябрьское спасение: 75 млн акций по $12,69 для погашения ABL. Скорректированная EBITDA упала с $1,9 млрд до $37 млн за два года. Первые девять месяцев 2026 года уже вернули $993 млн из неё, а операционная прибыль снова положительна. Главная книга открывается в FY2024 — два проверенных годовых отчёта плюс текущий квартал, окно, охватывающее сделку со Stelco, дно и разворот. (Сравнительные данные FY2023 выше взяты из 10-K за FY2025; FY2024 сохраняет свои собственные цифры из 10-K в том виде, в каком они были поданы, которые 10-K за FY2025 позднее пересчитал на $6 млн чистого убытка — раскрыто в баннере главной книги.)

Долг — это строка, которая ещё не развернулась: $7,6 млрд, его самое высокое значение в этом окне, против собственного капитала, сократившегося до $6,0 млрд. Но направление движения изменилось в Q3 — чистые погашения по ABL, $224 млн квартального операционного денежного потока против $143 млн израсходованных годом ранее и $3,2 млрд ликвидности без погашений старших облигаций до 2029 года. Рычаг, который усилил спад, теперь усиливает восстановление.

Вердикт: быки против медведей​

Аргументы в пользу роста

• Ценовой тренд делает работу, и он законтрактован. HRC в среднем стоил $1 195/к.т (+42% год к году, самый высокий уровень с Q2 2022) при 40–45% отгрузок по контрактам с фиксированной ценой — ориентир Q4 в $715 млн и $4 млрд+ на 2027 год в значительной степени предпроданы, а не являются надеждой.
• Структура улучшается структурно, а не только циклически. Убыточная книга слябов для ArcelorMittal (10% объёма) обнулилась до нуля тонн; дистрибьюторы (+42%) и автопром (лучшие отгрузки с Q3 2023) — это растущие каналы.
• Затраты снижаются, пока цены растут. Снижение затрат на тонну год к году с 2023 года, шесть остановок/закрытий в 2025 году плюс простой отделки в Гамильтоне, концентрирующие тонны на прибыльном HRC — операционный рычаг работает в обе стороны и сейчас работает в благоприятную.
• У баланса есть запас и план. $3,2 млрд ликвидности, никаких погашений до 2029 года, начатые погашения по ABL в Q3 и цель по снижению долговой нагрузки (ниже 2,5x к середине 2027 года), которую прогнозируемая EBITDA делает арифметикой, а не стремлением.
• Политика — это попутный ветер с законодательством за спиной. 50% пошлины на сталь по Разделу 232, расширенные на производные в апреле 2026 года; импорт с начала года снизился на 15%; удлинённые сроки поставки подтверждают, что внутреннему спросу больше некуда деваться.

Аргументы в пользу падения

• $4 млрд требуют идеального года. Это требует ~$1 млрд в квартал против $612 млн за Q3 — рост на 63% — при том, что «текущие прогнозы индексных цен» несут тяжёлую нагрузку. Прогнозы по стали срамили и более сильные руки.
• Формулировки «удлинённые сроки поставки» и «растущий спрос» мягче, чем настоящий распроданный рынок. Утверждение «спрос превышает предложение» нигде в релизе не появляется; прямые поставки автопрому зависят от сборки легковых автомобилей в Северной Америке, которая фактически упала год к году (3,8 млн против 4,0 млн единиц).
• Разворот Stelco сделан наполовину. Да, её сильнейший квартал с момента приобретения — но линии цинкования бессрочно останавливаются, потому что канадский рынок покрытой стали «явно перенасыщен», а государственных мер не ожидается. Половина канадской ставки всё ещё сломана.
• $7,6 млрд долга при ~$600 млн годовых процентов требуют, чтобы EBITDA пришла по графику. Текущая долговая нагрузка всё ещё ~7,8x; одноквартальный откат цен превращает историю снижения долговой нагрузки обратно в историю ковенантов и ликвидности.
• Количество акций постоянно выше. Октябрьское размещение 2025 года добавило 75 млн акций (+14%); каждый показатель на акцию с прошлого пика цикла теперь должен преодолеть больший знаменатель, а ориентир на 2027 год демонстративно не на акцию.

Наше мнение: Покупайте разворот, принимайте на себя риск по контрактам — но оценивайте $4 млрд как ориентир, а не как прибыль. Q3 — это реальность: широкомасштабная, улучшающая структуру, поддержанная затратами и чистая ниже операционной черты. Ориентир на 2027 год правдоподобен именно потому, что он контрактный, а не циклический — подписанные контракты с клиентами плюс внутренний рынок, ограждённый пошлинами, — это самое близкое к повторяющейся выручке, чего может достичь сырьевой производитель. Главная книга скажет нам в течение двух кварталов, конвертируется ли дебиторская задолженность в обещанное погашение долга; если Q4 покажет $715 млн и баланс по ABL упадёт на сотни миллионов, рычаг, который ужасал в 2025 году, станет двигателем компаундирования 2027 года. До тех пор это история «покажи мне» по привлекательной стартовой цене — а не круг почёта.