Вы владеете 10 000 акций прибыльной небольшой компании, прибыль составляет $500 000, а в обращении находится 100 000 акций — значит, ваша доля составляет чистые $5,00 на акцию. Затем исполняется опционный пул, конвертируемые облигации конвертируются, и количество акций незаметно вырастает до 130 000. В бизнесе ничего не изменилось, но ваши $5,00 прибыли на акцию теперь составляют $3,85. Именно этот разрыв между заголовочной цифрой и разводнённой реальностью призваны показывать базовый и разводнённый показатели прибыли на акцию — и если вы читаете только больший из них, вы оцениваете компанию, которой больше не существует, как только все реализуют свои права.
Базовый EPS: прибыль, делённая на то, что фактически находится в обращении
Базовый показатель прибыли на акцию отвечает на простейший вопрос: какая часть прибыли этого периода принадлежит каждой акции обыкновенных акций, которая сейчас находится в руках инвесторов? Формула — это одно деление:
Базовый EPS = (Чистая прибыль − Дивиденды по привилегированным акциям) / Средневзвешенное количество обыкновенных акций в обращении
Две корректировки в этом числителе и знаменателе сбивают с толку читателей-новичков, поэтому рассмотрим их по порядку.
Дивиденды по привилегированным акциям вычитаются первыми, потому что привилегированные акционеры стоят впереди вас. Если компания заработала $500 000, но должна $50 000 по кумулятивным дивидендам по привилегированным акциям — объявленным или нет, для кумулятивных выпусков — только $450 000 доступно держателям обыкновенных акций. Их вычитание — это не консерватизм, а арифметика того, чьи это деньги.
Знаменатель — это средневзвешенное значение, а не моментальный снимок, потому что количество акций меняется в течение года. Акции, выпущенные в марте, участвовали только в девяти месяцах прибыли; акции, выкупленные в октябре, пропустили только три. Взвешивание каждого количества акций по доле периода, в течение которого они находились в обращении, сопоставляет капитал с прибылью, которую он помог произвести.
Пример расчёта средневзвешенного количества акций
Предположим, компания начинает год со 100 000 акций в обращении, выпускает 12 000 новых акций 1 апреля и выкупает 6 000 акций 1 октября. Год делится на три отрезка:
- 1 января – 31 марта (3 месяца): 100 000 акций × 3/12 = 25 000
- 1 апреля – 30 сентября (6 месяцев): 112 000 акций × 6/12 = 56 000
- 1 октября – 31 декабря (3 месяца): 106 000 акций × 3/12 = 26 500
Средневзвешенное количество акций в обращении: 107 500. При $450 000, доступных держателям обыкновенных акций, базовый EPS составляет $450 000 / 107 500 = $4,19.
Дробление акций и дивиденды по акциям получают особый режим: они применяются ретроспективно к началу самого раннего представленного периода, как если бы дробление действовало всегда. Дробление 2-к-1 в ноябре удваивает каждое количество акций в расчёте, включая январское — иначе текущий год выглядел бы вдвое менее прибыльным, чем прошлый, по чисто косметической причине.
Почему базовый EPS никогда не является всей историей
Базовый EPS учитывает только акции, существующие сегодня. Но у большинства растущих компаний есть непогашенные обязательства, которые могут завтра стать акциями: опционы на акции для сотрудников, варранты, выпущенные кредиторам или инвесторам, конвертируемые облигации и конвертируемые привилегированные акции. Каждое из них — это право на будущую прибыль, которое ещё не появилось в знаменателе.
Разводнённый EPS отвечает на следующий вопрос: какой была бы прибыль на акцию, если бы каждое право, которое уменьшило бы её, действительно реализовалось? По своей сути это мера наихудшего случая — число предполагает максимально возможное разводнение и игнорирует всё, что улучшило бы результат. Публичные компании обязаны отражать оба показателя рядом в отчёте о прибылях и убытках, и аналитики почти всегда оценивают компанию по разводнённому. Чем шире разрыв между ними, тем большая часть будущей прибыли компании уже распределена.
Для расчёта наихудшего случая используются два разных метода в зависимости от вида права. Для опционов и варрантов применяется метод собственных выкупленных акций; для конвертируемых ценных бумаг — метод предположения о конвертации.
Метод собственных выкупленных акций для опционов и варрантов
Опционы и варранты дают их держателям право купить новые акции по фиксированной цене исполнения. Когда рыночная цена выше этой цены исполнения, держатели могут исполнить опцион по выгодной цене — и каждая взятая ими акция разводняет вашу. Метод собственных выкупленных акций оценивает, сколько чистых новых акций добавит это исполнение, с одним элегантным допущением: компания берёт денежные средства, полученные от исполнения, и немедленно использует их для выкупа акций по средней рыночной цене.
Таким образом, дополнительные акции — это только те акции, которые поступления от исполнения не могут выкупить:
Дополнительные акции = Опционы в обращении × (Средняя рыночная цена − Цена исполнения) / Средняя рыночная цена
Пример расчёта по методу собственных выкупленных акций
У компании в обращении 100 000 акций, чистая прибыль $220 000 и 10 000 опционов на акции для сотрудников с ценой исполнения $20. Средняя рыночная цена акции в течение года составляла $30.
Если бы все 10 000 опционов были исполнены, компания получила бы $200 000 (10 000 × $20). По средней цене $30 это выкупает 6 667 акций ($200 000 / $30). Чистое добавление составляет 10 000 − 6 667 = 3 333 акции — тот же ответ, который даёт формула напрямую: 10 000 × ($30 − $20) / $30 = 3 333.
- Базовый EPS: $220 000 / 100 000 = $2,20
- Разводнённый EPS: $220 000 / 103 333 = $2,13
Обратите внимание, чего метод не делает: он не добавляет денежные средства в числитель. Предполагается, что поступления от исполнения потрачены на выкуп, поэтому меняется только знаменатель. В этом вся логика — опционы разводняют исключительно через количество акций.
Одно граничное условие имеет огромное значение: опционы включаются в расчёт только тогда, когда они разводняющие, то есть когда средняя рыночная цена превышает цену исполнения. Опцион с ценой исполнения $40 при средней цене акции $30 находится «под водой» — ни один рациональный держатель не исполнит его, — поэтому его включение повысило бы EPS, сократив знаменатель ниже реальности. Опционы «под водой» исключаются как антиразводняющие, и это правило возвращается в каждой задаче по EPS: в случае сомнений расчёт сохраняет то число, которое показывает больше разводнения, но никогда меньше.
Метод предположения о конвертации для конвертируемого долга и привилегированных акций
Конвертируемые облигации и конвертируемые привилегированные акции работают иначе, чем опционы: конвертация не приносит денежных средств, она заставляет обязательства исчезнуть. Облигация, которая конвертируется в акции, перестаёт платить проценты; привилегированные акции, которые конвертируются, перестают платить привилегированные дивиденды. Метод предположения о конвертации предполагает, что конвертация произошла в начале периода (или в дату выпуска, если она позже), и корректирует обе половины дроби: числитель восстанавливает затраты, которые исчезли бы, а знаменатель получает новые акции.
Разводнённый EPS = (Чистая прибыль + Сэкономленные проценты после налогообложения + Сэкономленные дивиденды по конвертируемым привилегированным акциям) / (Средневзвешенное количество акций + Акции, выпускаемые при конвертации)
Для конвертируемых облигаций добавляемая сумма — это проценты за вычетом налога — поскольку проценты вычитаются из налогооблагаемой базы, компания фактически платила из своего кармана только (1 − ставка налога) с каждого доллара процентов. Для конвертируемых привилегированных акций добавляемая сумма — это сами привилегированные дивиденды, которые больше не нужно вычитать.
Пример расчёта по методу предположения о конвертации
Возьмём компанию с чистой прибылью $2 000 000, средневзвешенным количеством акций 500 000 и конвертируемыми облигациями на $5 000 000 под 6%, находящимися в обращении весь год и конвертируемыми в 100 000 акций. Ставка налога — 25%.
Годовые проценты составляют $300 000 ($5 000 000 × 6%), а стоимость после налогообложения — $225 000 ($300 000 × 75%). При допущении о конвертации:
- Числитель: $2 000 000 + $225 000 = $2 225 000
- Знаменатель: 500 000 + 100 000 = 600 000
- Разводнённый EPS: $2 225 000 / 600 000 = $3,71 против базового EPS $4,00
Конвертируемые привилегированные акции следуют той же схеме без налогового нюанса. Если бы у компании вместо этого были привилегированные акции, выплачивающие $80 000 годовых дивидендов и конвертируемые в 40 000 обыкновенных акций, разводнённый EPS составил бы ($2 000 000 + $80 000) / 540 000 = $3,85 — дивиденд возвращается в числитель, поскольку конвертация его аннулирует.
Когда у компании есть несколько конвертируемых выпусков, они входят по одному, начиная с наиболее разводняющего — ранжированные по прибыли на дополнительную акцию, которую подразумевает каждый из них, — и процесс останавливается в тот момент, когда следующий выпуск повысил бы EPS, а не понизил его. Каждый выпуск после этой точки является антиразводняющим и остаётся за рамками. Это правило последовательности объясняет, почему разводнённый EPS действительно является минимумом: каждая включённая ценная бумага тянула число вниз, а каждая исключённая потянула бы его вверх.
Антиразводняющие ценные бумаги: что остаётся за рамками и почему
Три распространённые ситуации полностью исключают ценную бумагу из разводнённого EPS:
Опционы и варранты «под водой». Как показано выше, любой опцион, цена исполнения которого превышает среднюю рыночную цену, исключается. Его предполагаемое исполнение сократило бы количество акций, что противоположно разводнению.
Убыточные годы. Когда компания сообщает о чистом убытке, каждая потенциально разводняющая ценная бумага становится антиразводняющей — распределение убытка на большее количество акций делает убыток на акцию меньше, что улучшает результат. Поэтому в убыточный год разводнённый EPS по правилу равен базовому, и отчёт о прибылях и убытках показывает одно число. Это удивляет основателей, чей стартап только что закрыл крупный год найма с обилием опционов наряду с убытком: опционы существуют, но бухгалтерский учёт не позволяет им смягчить отражённый убыток на акцию.
Конвертируемые бумаги, конвертация которых повысила бы EPS. Если сэкономленные проценты на новую акцию превышают текущий EPS — что характерно для облигаций с высоким купоном, конвертируемых в небольшое количество акций, — выпуск является антиразводняющим и исключается вместе со всем менее разводняющим, что стоит за ним в последовательности.
Принцип никогда не меняется: разводнённый EPS показывает наихудший правдоподобный случай. Всё, что улучшило бы число, по определению не является разводнением.
Балансовая стоимость на акцию: кузен из балансового отчёта
EPS измеряет поток — прибыль за один период на акцию. Балансовая стоимость на акцию измеряет запас — чистую стоимость из балансового отчёта на акцию:
Балансовая стоимость на акцию = (Совокупный собственный капитал акционеров − Привилегированный капитал) / Обыкновенные акции в обращении
Если EPS использует средневзвешенное значение за период, то балансовая стоимость использует фактическое количество акций в обращении на дату балансового отчёта — точечный подсчёт для точечного показателя. Вычитание привилегированного капитала (ликвидационная стоимость плюс любые непогашенные дивиденды) оставляет капитал, принадлежащий держателям обыкновенных акций, что соответствует логике вычитания в числителе базового EPS.
Инвесторы сравнивают балансовую стоимость на акцию с рыночной ценой через коэффициент цена/балансовая стоимость. Акция, торгующаяся намного выше балансовой стоимости, говорит о том, что рынок платит за прибыльный потенциал, бренд или рост, которые учёт по исторической стоимости никогда не отражал; акция, торгующаяся ниже балансовой стоимости, может быть выгодной покупкой или предупреждением о завышенной стоимости активов. В любом случае коэффициент имеет смысл только потому, что знаменатель — это на акцию — та же причина, по которой существует EPS.
Более строгий вариант, материальная балансовая стоимость на акцию, также исключает гудвилл и прочие нематериальные активы. Банки и покупатели живут по нему: когда покупатель платит $50 миллионов за компанию с $30 миллионами материальной чистой стоимости, $20 миллионов гудвилла в объединённом балансовом отчёте — это реальный учёт, но не подушка, которую могут забрать кредиторы. Материальная балансовая стоимость на акцию показывает, что обеспечивает каждую акцию, если нематериальные активы окажутся бесполезными.
Для владельца малого бизнеса балансовая стоимость на акцию — это показатель, за которым нужно следить при привлечении партнёра или его выкупе. Если ваш балансовый отчёт показывает $600 000 обыкновенного капитала на 60 000 выпущенных акций, $10,00 на акцию — это бухгалтерский минимум для переговоров — цена сделки будет отражать прибыль и гудвилл сверху, но никто не должен платить меньше балансовой стоимости, не понимая точно, какие активы обесценены.
Ошибки, которые незаметно искажают оба показателя
Подсчёт объявленных акций вместо акций в обращении. Ваш устав может разрешать миллион акций, но EPS делит на акции, фактически выпущенные и всё ещё удерживаемые инвесторами. Казначейские акции — акции, которые вы выкупили, — не находятся в обращении ни у кого и остаются за рамками обоих знаменателей. Это самая распространённая ошибка в таблицах, созданных основателями.
Забыть пересчитать веса после выпуска в середине года. Акции, проданные в сентябре, учитываются примерно за треть года, а не за весь год. Пропуск взвешивания завышает знаменатель и занижает базовый EPS — редкая ошибка, из-за которой результаты выглядят хуже, чем есть на самом деле.
Игнорирование собственных конвертируемых облигаций и SAFE. Компании на ранней стадии часто имеют конвертируемые облигации для друзей и семьи или SAFE и рассчитывают «прибыль на акцию» для отчётов инвесторам так, как будто облигаций не существует. Прогоните по ним расчёт по методу предположения о конвертации: добавьте начисленные проценты, добавьте дисконтированные акции и покажите инвесторам разводнённый показатель наряду с базовым. Они всё равно рассчитают его при комплексной проверке, а добровольное раскрытие меньшего числа вызывает больше доверия, чем если они обнаружат его сами.
Смешивание периодов. Прибыль за последние двенадцать месяцев на сегодняшнее количество акций после недавнего выкупа занижает EPS; прибыль за прошлый год на количество акций этого года после привлечения средств завышает разводнение. Всегда сопоставляйте период прибыли с периодом усреднения акций.
Отслеживание собственных разводняющих ценных бумаг в Beancount
Если ваша компания выпустила конвертируемые облигации, варранты или опционный пул, ваш журнал должен отражать обязательства, стоящие за вашим разводнённым количеством акций, — а не только капитал после конвертации. Конвертируемая облигация начинается как обязательство, накапливает проценты, как любой кредит, и становится капиталом только тогда, когда и если она конвертируется. Запись каждого этапа держит входные данные для метода предположения о конвертации (сэкономленные проценты, акции к выпуску) на расстоянии одного запроса, а не погребёнными в отдельной таблице:
2026-03-15 * "Issue friends-and-family convertible note, 6%, 20% discount"
Assets:Checking 50000.00 USD
Liabilities:Convertible-Notes -50000.00 USD
2026-12-31 * "Accrue annual interest on convertible note"
Expenses:Interest 3000.00 USD
Liabilities:Convertible-Notes -3000.00 USD
2027-06-01 * "Note converts at Series A, 20% discount to $1.00 price"
Liabilities:Convertible-Notes 53000.00 USD
Equity:Common-Stock -53000.00 USDДокументация Beancount освещает счета обязательств и капитала более подробно, а панель управления Fava позволяет отслеживать остаток по облигации и начисленные проценты в разные периоды. Когда облигации конвертируются, проводки по капиталу дают вам точную стоимость конвертированных акций для сверки с вашей таблицей капитализации — тот документальный след, который ваши будущие аудиторы запросят в первую очередь.
Ваш следующий шаг: рассчитайте оба показателя по собственной таблице капитализации
Возьмите вашу последнюю таблицу капитализации — акции в обращении, опционы с ценами исполнения, варранты, конвертируемые облигации с их условиями дисконта и верхнего предела — и запустите оба расчёта бок о бок. Рассчитайте базовый EPS по средневзвешенному количеству акций в обращении, затем добавьте корректировки по методу собственных выкупленных акций и поправки по методу предположения о конвертации, начиная с наиболее разводняющих, останавливаясь там, где расчёт становится антиразводняющим. Если разводнённый показатель оказывается более чем на 10–15 процентов ниже базового, этот разрыв — это разводнение, которое ваши текущие акционеры уже обещали: назначайте цену для следующего привлечения средств, выкупа или приёма партнёра исходя из разводнённого числа, потому что именно в эту компанию на самом деле вкладываются ваши контрагенты.
