Broadcom Inc. завершила финансовый год, закончившийся 2 ноября 2025 года, с выручкой в $63,9 млрд — рост на 23,9% в годовом исчислении, — и чистой прибылью по GAAP в $23,1 млрд, что на 292% больше, чем $5,9 млрд в 2024 финансовом году. Если прочитать эту строку чистой прибыли без контекста, покажется, что Broadcom вдруг открыла для себя новый бизнес. Это не так. FY2024 был годом, когда Broadcom переваривала поглощение VMware за $69 млрд, и её отчёт о прибылях и убытках впитал разовые издержки сделки вместе с ним: обязательное отчуждение бизнеса, приведшее к убытку от прекращённой деятельности в $273 млн, $1,8 млрд затрат на реструктуризацию при интеграции и почти удвоение амортизации нематериальных активов. Ничего из этого не повторилось в FY2025. Если убрать разворот этих разовых статей, один лишь рост выручки — 24% на и без того прибыльной базе — всё равно объясняет менее трёх четвертей скачка чистой прибыли. Остальное — это налоговый резерв, который превратился из расхода в $3,7 млрд в льготу в $397 млн, и маржа инфраструктурного ПО, которая вышла из интеграции VMware заметно выше, чем вошла в неё.
Основные показатели
Финансовый год Broadcom заканчивается в воскресенье, ближайшее к 31 октября; FY2024 был 53-недельным годом, FY2025 — 52-недельным. Приведённые ниже цифры взяты из аудированной формы 10-K за финансовый год, завершившийся 2 ноября 2025 года:
| Показатель | FY2025 | FY2024 | Изменение г/г |
|---|---|---|---|
| Выручка | $63 887 млн | $51 574 млн | +23,9% |
| Себестоимость выручки (включая амортизацию) | $(20 593) млн | $(19 065) млн | +8,0% |
| Валовая прибыль | $43 294 млн | $32 509 млн | +33,2% |
| Валовая маржа | 67,8% | 63,0% | +4,8 п.п. |
| Расходы на НИОКР | $(10 977) млн | $(9 310) млн | +17,9% |
| SG&A (коммерческие, общие и административные) | $(4 211) млн | $(4 959) млн | −15,1% |
| Амортизация приобретённых нематериальных активов | $(8 062) млн | $(9 267) млн | −13,0% |
| Операционная прибыль | $25 484 млн | $13 463 млн | +89,3% |
| Операционная маржа | 39,9% | 26,1% | +13,8 п.п. |
| Налог на прибыль | $397 млн (льгота) | $(3 748) млн | н/з |
| Чистая прибыль (GAAP) | $23 126 млн | $5 895 млн | +292,3% |
| Чистая прибыль (не по GAAP) | $33 728 млн | — | — |
| Свободный денежный поток | $26 914 млн | — | — |
Разрыв между чистой прибылью по GAAP ($23,1 млрд) и чистой прибылью не по GAAP ($33,7 млрд) почти целиком объясняется $8,1 млрд неденежной амортизации, проходящей через отчёт о прибылях и убытках — прямое наследие стратегии серийных поглощений Broadcom и главная причина, по которой прибыль по GAAP занижает реально генерируемый компанией денежный поток. Свободный денежный поток в $26,9 млрд, уверенно превышающий чистую прибыль по GAAP, рассказывает ту же историю со стороны отчёта о движении денежных средств.
Детальный анализ выручки: два сегмента, расходящиеся маржи
Broadcom отчитывается по двум сегментам, и FY2025 — первый полный год, когда оба работают на полную мощность в постVMware-конфигурации:
| Сегмент | Выручка FY2025 | Опер. маржа FY2025 | Выручка FY2024 | Опер. маржа FY2024 |
|---|---|---|---|---|
| Semiconductor Solutions | $36 858 млн | 57,6% | $30 096 млн | 55,7% |
| Infrastructure Software | $27 029 млн | 76,8% | $21 478 млн | 65,1% |
| Итого | $63 887 млн | — | $51 574 млн | — |
Semiconductor Solutions ($36,9 млрд, +22,5%): это бизнес Broadcom в области сетевых технологий, хранения данных, широкополосной связи и заказных полупроводников, и ИИ теперь стал в нём главным фактором колебаний. Руководство сообщило о росте выручки от ИИ-полупроводников в Q4 FY2025 на 74% в годовом исчислении и спрогнозировало, что в Q1 FY2026 выручка от ИИ-полупроводников почти удвоится в годовом исчислении, до $8,2 млрд — темп, при котором одни только ИИ-чипы в годовом пересчёте будут стоить больше трети всей выручки сегмента Semiconductor Solutions за FY2025. Двумя продуктовыми линейками, обеспечивающими это, являются заказные ИИ-ускорители (XPU), созданные для гипермасштабируемых заказчиков, и ИИ-сетевые полупроводники на базе Ethernet.
Infrastructure Software ($27,0 млрд, +25,9%): этот сегмент объединяет VMware, корпоративный бизнес Symantec и CA Technologies, и траектория его маржи — самое чистое доказательство того, что интеграция VMware теперь приносит отдачу, а не съедает деньги. Операционная маржа упала до 65,1% в FY2024 — год интеграции — с 73,8% годом ранее, ещё до закрытия сделки по VMware, а затем восстановилась до 76,8% в FY2025, заметно превысив базовый уровень до сделки. Проверенный приём Broadcom — перевод приобретённых софтверных бизнесов с бессрочных лицензий на подписные контракты и устранение дублирующих накладных расходов — прямо виден в этой цифре.
История маржи
Консолидированные маржи Broadcom за пять финансовых лет показывают интеграцию VMware как чёткий, временный провал, а не структурное изменение:
| Показатель | FY2021 | FY2022 | FY2023 | FY2024 | FY2025 |
|---|---|---|---|---|---|
| Валовая маржа | 61,4% | 66,6% | 68,9% | 63,0% | 67,8% |
| Операционная маржа | 31,0% | 42,8% | 45,3% | 26,1% | 39,9% |
| Чистая маржа | 24,5% | 34,6% | 39,3% | 11,4% | 36,2% |
Каждая строка маржи достигает дна в FY2024 и восстанавливается в FY2025 — но операционная маржа в 39,9% всё ещё на четыре пункта ниже пикового значения FY2023 в 45,3%, достигнутого до сделки с VMware. Этот разрыв — текущая цена переваривания поглощения на $69 млрд: $8,1 млрд ежегодной амортизации, которой не существовало до ноября 2023 года, против компании, у которой до VMware вообще не было статьи амортизации сопоставимого масштаба. Экономия от интеграции реальна и проявляется в марже сегмента Infrastructure Software — но пока её недостаточно, чтобы полностью компенсировать бухгалтерские издержки сделки на консолидированном уровне.
Вопрос на $17,2 млрд: насколько реален скачок чистой прибыли?
Чистая прибыль выросла на $17,2 млрд в годовом исчислении — с $5,9 млрд до $23,1 млрд. Разложение источников этого роста позволяет отделить устойчивое улучшение от разовых разворотов:
| Драйвер | Вклад в изменение чистой прибыли г/г |
|---|---|
| Рост выручки (на структуре затрат FY2024) | +$12 313 млн |
| Смена налогового резерва на налоговую льготу | +$4 145 млн |
| Свёртывание реструктуризации + отсутствие прекращённой деятельности | +$1 393 млн |
| Снижение амортизации (списание нематериальных активов) | +$1 205 млн |
| Снижение SG&A (уход затрат на сделку VMware) | +$748 млн |
| Рост расходов на НИОКР (масштабирование с выручкой) | −$1 667 млн |
| Рост денежной себестоимости выручки (масштабирование с выручкой) | −$1 698 млн |
| Прочее (проценты, прочие доходы, округление) | +$792 млн |
| Итоговое изменение чистой прибыли | +$17 231 млн |
Рост выручки объясняет самую крупную отдельную часть — $12,3 млрд, или 72% от общего скачка, — и эта часть представляет собой реальные, устойчивые операционные результаты. Но более четверти улучшения, примерно $4,8 млрд, приходится на три статьи, которые вряд ли повторятся в том же масштабе: смену налогового резерва, разворот реструктуризации/прекращённой деятельности и продолжающееся (но замедляющееся) снижение расходов на амортизацию по мере истечения восьмилетнего срока полезного использования нематериальных активов VMware. Смена налогового резерва в $3,7 млрд в FY2024 на налоговую льготу в $397 млн в FY2025 — крупнейший из этих факторов колебаний и тот, за повторением которого стоит следить внимательнее всего: изменение такого масштаба за один год необычно, и сноска о сверке налогов в форме 10-K (не разобранная полностью в этом анализе) указала бы точные драйверы — вероятно, некую комбинацию налоговых льгот на НИОКР, режима налогообложения дохода от нематериальных активов, связанного с зарубежной деятельностью, и высвобождения резервов прошлых лет.
Что думает Уолл-стрит
Настроения продающей стороны (sell-side) в отношении Broadcom перед публикацией отчёта за FY2025 и после неё были неизменно бычьими и опирались на разгон ИИ-полупроводников: Morgan Stanley повысил целевую цену до $443 (с $409), сохранив рейтинг Overweight; Bank of America сохранил рейтинг Buy с целевой ценой $460, указав на «растущий эффект масштаба Tensor Processing Unit (TPU)» и «большой простор для роста в 2026/2027 годах»; Рик Шефер (Rick Schafer) из Oppenheimer повысил целевую цену до $435 (Outperform), сославшись на дальнейший потенциал роста в ИИ и сетевых технологиях; а Кристофер Роллэнд (Christopher Rolland) из Susquehanna повысил целевую цену до $450 (Positive), отметив новую сделку Broadcom на поставку 10 гигаватт ИИ-стоек компании OpenAI. К середине 2026 года Citi поднял целевую цену до $500. На момент написания этого материала более широкий консенсус аналитиков составляет примерно 46 рейтингов Buy против 4 Hold и ноль Sell, со средней целевой ценой около $520 — «Strong Buy» при любом традиционном прочтении. Обозреватели также отмечали, что непосредственная реакция на сам отчёт за Q4 FY2025 была неоднозначной, несмотря на превышение ожиданий, поскольку долгосрочный прогноз Broadcom по выручке от ИИ в основном подтвердил прежние ориентиры, а не повысил их — напоминание о том, что даже превышение чистой прибыли на 292% может разочаровать акцию, уже оценённую рынком под сценарий идеального ИИ-цикла.
Отслеживание серийного поглотителя в виде простого текста
Мало какая компания демонстрирует ясность двойной записи лучше, чем Broadcom. Каждое поглощение отражается конкретной, прослеживаемой строкой в балансе, а не сноской, которую приходится выискивать, — именно это и призван показывать Beancount, текстовая система двойной записи.
Ниже приведён отчёт о прибылях и убытках за FY2025, смоделированный в бухгалтерской книге. Счета Income — отрицательные (кредитовые остатки), Expenses — положительные (дебетовые остатки), а амортизация приобретённых нематериальных активов получает собственный выделенный счёт — а не растворяется в себестоимости выручки или в «прочем» — потому что при $8,1 млрд в год она слишком велика и слишком специфична для истории M&A Broadcom, чтобы прятать её в остаточной строке:
; FY2025 Income Statement — fiscal year ended November 2, 2025
; 1 MUSD = USD 1,000,000 | All figures in millions USD
; Check: −63887 + 14486 + 10977 + 4211 + 8062 + 3422 + (−397) + 23126 = 0 ✓
2025-11-02 * "Broadcom Inc." "FY2025 Income Statement"
Income:Revenue -63887 MUSD ; revenue earned (credit)
Expenses:CostOfRevenue 14486 MUSD ; cash cost of products + subscriptions/services
Expenses:ResearchAndDevelopment 10977 MUSD
Expenses:SellingGeneralAdministrative 4211 MUSD
Expenses:AmortizationOfAcquiredIntangibles 8062 MUSD ; the VMware/CA/Symantec legacy, non-cash
Expenses:OtherNet 3422 MUSD ; restructuring + net interest expense
Expenses:IncomeTax -397 MUSD ; tax benefit (credit)
Equity:Adjustments 23126 MUSD ; net income offset (RE set by balance assertion)А вот строка баланса, которая рассказывает историю VMware лучше любого абзаца, — гудвил, до и после закрытия сделки:
; Goodwill — pad from Equity:Adjustments, balance on period end
2023-10-29 balance Assets:NonCurrent:Goodwill 43653 MUSD ; last balance sheet before VMware
2024-11-03 balance Assets:NonCurrent:Goodwill 97873 MUSD ; +54,220 MUSD, of which 54,206 is VMware
2025-11-02 balance Assets:NonCurrent:Goodwill 97801 MUSD ; essentially flat — no major new deals sinceГудвил более чем удвоился за один финансовый год и с тех пор практически не менялся — так баланс говорит о том, что сделка с VMware была всей историей распределения капитала в FY2024, а FY2025 был годом её переваривания. Полная пятилетняя бухгалтерская книга, с FY2021 по FY2025, выверенная до цента с собственными отчётами Broadcom по форме 10-K, открыта и доступна для проверки:
Пятилетняя арка: до, во время и после VMware
| Показатель | FY2021 | FY2022 | FY2023 | FY2024 | FY2025 |
|---|---|---|---|---|---|
| Выручка | $27 450 млн | $33 203 млн | $35 819 млн | $51 574 млн | $63 887 млн |
| Операционная маржа | 31,0% | 42,8% | 45,3% | 26,1% | 39,9% |
| Чистая прибыль | $6 736 млн | $11 495 млн | $14 082 млн | $5 895 млн | $23 126 млн |
| Гудвил | $43 450 млн | $43 614 млн | $43 653 млн | $97 873 млн | $97 801 млн |
| Долгосрочный долг | $39 440 млн | $39 075 млн | $37 621 млн | $66 295 млн | $61 984 млн |
| Нераспределённая прибыль | $748 млн | $1 604 млн | $2 682 млн | $0 млн | $9 761 млн |
Строка нераспределённой прибыли — это вся пятилетняя история, сжатая в одно число: медленный, устойчивый рост с $748 млн до $2,7 млрд за три года до сделки с VMware, обнуление ровно до нуля в год, когда ударили дивиденды по сделке и издержки интеграции, а затем восстановление до $9,8 млрд — нового максимума — всего за один последующий год полномасштабной постинтеграционной прибыльности. Долгосрочный долг показывает зеркальную картину: устойчивое погашение вплоть до FY2023, скачок на $28,7 млрд для финансирования поглощения и начало нового цикла погашения, уже заметное в FY2025.
Вердикт: быки против медведей
Аргументы быков:
- Выручка от ИИ-полупроводников выросла на 74% в годовом исчислении в Q4 FY2025, а руководство спрогнозировало, что выручка от ИИ в Q1 FY2026 почти удвоится в годовом исчислении, до $8,2 млрд, — самый явный на сегодня сигнал того, что заказные ИИ-чипы (XPU) и ИИ-сети становятся структурно всё большей долей сегмента Semiconductor Solutions
- Операционная маржа Infrastructure Software восстановилась до 76,8% в FY2025, выше базового уровня в 73,8%, существовавшего до сделки с VMware, — прямое доказательство того, что приём с переводом на подписки и сокращением издержек, который Broadcom применяла ко всем прежним софтверным поглощениям (CA, Symantec), снова работает
- Свободный денежный поток в $26,9 млрд и чистая прибыль не по GAAP в $33,7 млрд заметно превышают чистую прибыль по GAAP, демонстрируя истинную способность бизнеса генерировать денежный поток, если абстрагироваться от $8,1 млрд неденежной, снижающейся амортизации
- Долгосрочный долг уже снижается после сделки ($66,3 млрд → $62,0 млрд), а нераспределённая прибыль восстановилась с нуля до нового исторического максимума в $9,8 млрд за один год — баланс восстанавливается быстрее, чем при типичном мегаслиянии
- Консенсус продающей стороны практически единодушен (46 Buy / 4 Hold / 0 Sell), а целевые цены стабильно росли на протяжении 2026 года по мере того, как ИИ-бэклог превращается в признанную выручку
Аргументы медведей:
- Примерно $4,8 млрд улучшения чистой прибыли за FY2025 — более четверти общего скачка — обусловлены сменой налогового резерва на налоговую льготу и разовыми разворотами реструктуризации/прекращённой деятельности, ни один из которых вряд ли повторится в том же масштабе в FY2026
- Операционная маржа в 39,9% всё ещё на четыре пункта ниже пикового значения в 45,3%, существовавшего до сделки с VMware, — бухгалтерский тормоз сделки (амортизация) пока не полностью компенсирован синергиями от интеграции на консолидированном уровне спустя три финансовых года после подписания
- Реакция рынка на превышение ожиданий в Q4 FY2025, по сообщениям, была неоднозначной, поскольку прогноз по выручке от ИИ в основном подтвердил, а не повысил прежние ожидания, — у акции, оценённой под продолжающееся ускорение ИИ-цикла, мало пространства для квартала «хорошо, но не отлично»
- $62,0 млрд долгосрочного долга всё ещё более чем на 60% выше уровня до сделки с VMware, а значительная доля выручки от ИИ-полупроводников сосредоточена у горстки гипермасштабируемых заказчиков, создающих заказные чипы, — риск концентрации клиентов в самой быстрорастущей части бизнеса
- Чистая прибыль не по GAAP ($33,7 млрд) на целых $10,6 млрд превышает чистую прибыль по GAAP ($23,1 млрд), и инвесторы, оценивающие акцию преимущественно по показателям не-GAAP, неявно делают ставку на то, что Broadcom будет бесконечно продолжать крупные поглощения, генерирующие амортизацию, — в момент, когда сделки замедлятся, разрыв между GAAP и не-GAAP механически сократится по мере полной амортизации нематериальных активов
Наш вывод: Заголовок «чистая прибыль почти учетверилась» — наименее информативный способ прочитать отчёт Broadcom за FY2025, потому что по сути происходит сравнение компании с крупными разовыми издержками (FY2024, переваривание VMware) с годом без этих разовых издержек (FY2025). Более устойчивый сигнал скрыт глубже: восстановление маржи Infrastructure Software выше базового уровня до сделки и выручка от ИИ-полупроводников, которая, по ожиданиям руководства, снова удвоится в следующем квартале. Именно эти два факта, а не сравнение чистой прибыли год к году, определяют, стоит ли следующая глава роста Broadcom за счёт поглощений — во многом теперь проходящая через заказные ИИ-чипы, а не очередное поглощение софтверных компаний, — той премии, которую рынок уже готов за неё платить.
