Circle Internet Group이 2026년 1분기 매출 6억 9,410만 달러(전년 동기 대비 20% 증가), 유통 USDC 770억 달러, 희석 주당순이익(EPS) 0.21달러(애널리스트 예상치 0.17달러 상회)를 보고했습니다. 이는 스테이블코인 발행사가 투자자들에게 보여주고 싶은 헤드라인 수치입니다. 더 중요한 숫자는 따로 있습니다: Circle이 수익을 가져가기 전에 유통 및 거래 비용으로 바로 지출된 금액이 4억 540만 달러로 매출의 58%에 달한다는 점입니다. 2022년 IPO 이전 서류부터 이번 분기까지 Circle의 전체 재무 이력을 공개 복식부기 원장으로 재구성하면 이러한 구조적 현실을 간과할 수 없으며, 헤드라인 수치에는 전혀 드러나지 않는 사실도 밝혀졌습니다: Circle이 상장한 2025 회계연도는 순손실을 기록한 해였습니다.
헤드라인 수치
| 지표 | 2026년 1분기 | 2025년 1분기 | 전년 동기 대비 |
|---|---|---|---|
| 매출 및 준비금 수익 | 6억 9,410만 달러 | 5억 7,860만 달러 | +20% |
| 유통 및 거래 비용 | 4억 540만 달러 | 3억 4,730만 달러 | +17% |
| 보통주 귀속 순이익 | 5,530만 달러 | 6,480만 달러 | −15% |
| 조정 EBITDA | 1억 5,140만 달러 | — | +24%* |
| 희석 주당순이익 | 0.21 달러 | — | — |
| 유통 USDC (기말 기준) | 770억 달러 | — | +28%* |
*Circle의 보도자료에 공시된 전년 동기 대비 비교치.
매출 성장률(+20%)은 순이익을 크웠는데, 순이익은 오히려 전년 동기 대비 15% 감소했습니다. 핵심 사업이 약화되어서가 아니라, 새로 상장한 기업으로서 Circle이 규모를 확장함에 따라 이번 분기 운영 비용(보상, 일반 관리비, IT 인프라)이 모두 매출보다 빠르게 증가했기 때문입니다. USDC 공급이 28% 증가하여 770억 달러에 도달한 것이 여기서 진정한 수요 신호입니다. 유통 USDC가 많을수록 더 많은 준비 자산이 수익을 창출하며, 이것이 Circle의 주요 수익 엔진입니다.
매출 심층 분석: 핀테크 옷을 입은 수익 사업
Circle은 다각화된 기술 기업처럼 제품 부문을 보고하지 않습니다. 두 가지 매출 항목은 준비금 수익(USDC를 뒷받침하는 현금 및 단기 국채에서 발생하는 이자)과 기타 수익(소규모이지만 성장 중인 플랫폼 서비스)입니다. 준비금 수익이 전체의 94%를 차지합니다:
| 항목 | 2026년 1분기 | 매출 비중 |
|---|---|---|
| 준비금 수익 | 6억 5,250만 달러 | 94.0% |
| 기타 수익 | 4,160만 달러 | 6.0% |
| 총 매출 및 준비금 수익 | 6억 9,410만 달러 | 100% |
이러한 집중도는 하나의 표로 나타낸 전체 비즈니스 모델입니다: Circle은 경제적으로 토큰을 발행하는 머니마켓 펀드 운용사와 같습니다. 준비금 수익은 두 가지 변수, 즉 유통 USDC 규모와 단기 국채의 prevailing 금리에 따라 결정됩니다. USDC 공급이 증가(+28% YoY)하는 것은 좋은 소식입니다. 그러나 이 수익의 상당 부분은 Circle이 통제할 수 없는 금리 변동에 달려 있습니다. 연준이 USDC 공급 증가 속도보다 빠르게 금리를 인하하면, 제품이 아무리 잘 나가도 준비금 수익은 압축됩니다.
더 중요한 숫자는 명시적인 항목으로 나타나지 않습니다: 4억 540만 달러의 유통 및 거래 비용은 Circle이 USDC를 보유하고 유통하기 위해 거래소, 지갑 및 기타 파트너사에 지불하는 금액입니다. 6억 9,410만 달러의 매출 대비 58.4%의 지급률입니다. Circle이 자체적으로 공시하는 이에 대한 지표인 "RLDC"(유통 비용을 차감한 수익)는 2억 8,700만 달러로 41%의 마진을 기록했습니다. 이 수치가 바로 Circle이 다른 비용 항목을 건드리기 전에 실제로 보유하게 되는 매출 비율을 설명하는 숫자입니다.
마진 스토리
| 지표 | 2023 회계연도 | 2024 회계연도 | 2025 회계연도 | 2026년 1분기 |
|---|---|---|---|---|
| 매출 | 14억 5,000만 달러 | 16억 7,600만 달러 | 27억 4,700만 달러 | 6억 9,400만 달러 |
| 유통 비용(매출 대비) | 49.6% | 60.3% | 60.5% | 58.4% |
| 순이익(손실) | 2억 6,800만 달러 | 1억 5,600만 달러 | (7,000만) 달러 | 5,500만 달러 |
| 순이익률 | 18.5% | 9.3% | (2.5)% | 8.0% |
USDC의 유통 범위가 확대됨에 따라(USDC를 보유하고 사용할 수 있는 곳이 많아질수록 더 많은 파트너가 수수료를 가져감), 유통 비용은 2023 회계연도 매출의 절반에서 2024 회계연도 이후 약 60%로 증가했습니다. 순이익률은 반대 방향으로 움직여 18.5%에서 2025 회계연도 전체 기준 소폭 마이너스로 하락했다가 이번 분기 8.0%로 회복되었습니다. 2025 회계연도 순손실은 매출 문제가 아닙니다(해당 연도 매출은 64% 성장했습니다). 이는 비용 문제이며, 특히 일회성 비용 때문입니다(아래 참조).
가장 중요한 질문: 2025 회계연도는 실제로 손실이었나요?
네, 그렇습니다. 이는 Circle의 IPO 후, EPS 중심의 실적 발표만 읽는다면 놓치기 쉽습니다. 2025 회계연도는 대부분의 증권사 리서치가 시작되기 전이기 때문입니다. 2025년 4개 분기를 모두 합산하면: 1분기 순이익 6,480만 달러, 2분기 순손실 4억 8,210만 달러, 3분기 순이익 2억 1,440만 달러, 4분기 순이익 1억 3,340만 달러로 연간 약 7,000만 달러의 순손실이 발생합니다. 이는 Circle이 IPO를 하고, 매출이 64% 성장하고, USDC 공급이 두 자릿수 성장한 바로 그해입니다.
2025년 2분기 손실은 완전히 설명 가능하며 완전히 비반복적입니다: 해당 분기 보상 비용이 5억 340만 달러로 급증했으며, 이는 데이터 세트의 다른 모든 분기(6,100만1억 3,900만 달러)의 약 67배에 해당합니다. 이는 IPO로 인한 주식 기반 보상(상장 시 즉시 확정되는 RSU)이 일반적으로 IPO가 종료된 분기에 거대한 일회성 비현금 비용으로 손익계산서에 반영되기 때문입니다. 해당 분기를 제외하면 Circle의 2025년 기저 순이익은 충분히 플러스였고 성장 중이었을 것입니다.
앞으로 Circle을 모델링하는 사람들을 위한 교훈: 2025 회계연도의 혼합된 연간 수치를 외삽하지 말고, 이 특정 비용이 반복될 것으로 기대하지 마십시오. 2026년 1분기 8.0% 순이익률(2024 회계연도 정상화된 실행률과 일치)로 복귀한 것은 2025 회계연도 손익계산서의 어떤 수치보다 더 대표적인 기준선입니다.
일반 텍스트로 스테이블코인 발행사 추적하기
스테이블코인 발행사의 핵심 약속(유통되는 모든 USDC는 독립적으로 검증 가능한 준비금으로 뒷받침됨)은 모든 차변에 대응하는 대변이 있고 장부가 균형을 이루거나 그렇지 않은 일반 텍스트 복식부기 형식인 Beancount에 자연스럽게 적합합니다. Circle 자체 대차대조표는 기본적으로 이를 반영합니다: "스테이블코인 보유자를 위해 분리된 현금 및 현금성 자산"은 실물 자산(이번 분기 769억 달러)으로 계상되며, "스테이블코인 보유자 예치금"이라는 실물 부채(768억 달러)와 거의 일대일로 대응됩니다. 준비금 뒷받침은 동일한 분개 항목의 양면으로 명시됩니다:
2026-04-01 balance Assets:Current:CashSegregatedStablecoinHolders 76,893,681,000 USD
2026-04-01 balance Liabilities:Current:DepositsFromStablecoinHolders -76,778,530,000 USD이 원장을 재구성하면서 언급할 가치가 있는 구조적 버그도 발견했습니다: 대차대조표가 2023 회계연도까지 거슬러 올라가는 모든 기간마다 새로운 절대값 거래로 기록되었으며, 각각 이전 분기의 스냅샷에 현금 흐름을 더해 축적된 위에 쌓여 매년이 아닌 매 분기마다 복리 효과를 냈습니다. 누적 스테이블코인 보유자 현금은 2025년 말경 실제 약 750억 달러 대비 허구적인 3,380억 달러로 표류했습니다. 이는 이제 아래 원장의 11개 기간 모두에 대해 실제 S-1, 10-Q 및 10-K 서류와 대조 확인된 pad/balance 지시문으로 수정되어, 모든 과거 수치가 이번 분기뿐만 아니라 기본 출처와 일치합니다.
다년간의 추이
| 기간 | 매출 | 유통 비용 비율 | 순이익(손실) | USDC 담보 현금(기말 기준) |
|---|---|---|---|---|
| 2023 회계연도 | 14억 5,000만 달러 | 49.6% | 2억 6,800만 달러 | 243억 달러 |
| 2024 회계연도 | 16억 7,600만 달러 | 60.3% | 1억 5,600만 달러 | 439억 달러 |
| 2025 회계연도 | 27억 4,700만 달러 | 60.5% | (7,000만) 달러 | 751억 달러 |
| 2026년 1분기(분기) | 6억 9,400만 달러 | 58.4% | 5,500만 달러 | 769억 달러 |
실제 채택을 가장 명확하게 보여주는 지표인 USDC 담보 현금(USDC 공급의 직접적인 대용 변수)은 2023 회계연도 말 이후 3배 이상 증가했습니다. 매출은 더 빠르게 성장하여 2025 회계연도에만 거의 두 배가 되었습니다. 병목 현상은 수요가 아닙니다. 유통 파트너가 수익을 가져간 후 Circle이 각 신규 달러 중 얼마나 보유하는지입니다.
평가: 낙관론 vs. 비관론
낙관론
- USDC 담보 현금은 약 2년 만에 243억 달러에서 769억 달러로 성장했습니다. 이는 일회성 급등이 아닌 실질적이고 복리 효과를 내는 스테이블코인 채택입니다.
- RLDC 마진(2026년 1분기 41%)은 단위 경제성을 가장 명확하게 보여주며 사업 규모 확장에 따라 올바른 방향으로 움직이고 있습니다.
- 2025 회계연도 순손실은 운영 문제가 아닌 일회성, 비현금, IPO로 인한 보상 비용이었습니다. 정상화된 순이익률(8~9%)은 이미 다시 자리 잡았습니다.
- 이번 분기 희석 주당순이익은 애널리스트 예상치를 23% 이상 상회했으며, 조정 EBITDA는 전년 동기 대비 24% 성장했습니다.
- 전환사채는 2026년 1분기에 완전히 상환되었습니다. 대차대조표는 레버리지를 늘리는 것이 아니라 줄이고 있습니다.
비관론
- 2024 회계연도 이후 매년 매출의 58~60%가 유통 파트너에게 돌아갔습니다. Circle이 이 비율을 일방적으로 통제할 수 없으며 개선되지도 않았습니다.
- 준비금 수익(매출의 94%)은 Circle이 전혀 통제할 수 없는 단기 금리의 직접적인 함수입니다. 연준의 금리 인하 사이클은 상쇄 레버 없이 최종 실적을 압축합니다.
- 순이익률이 충분히 변동적이어서(18.5% → 9.3% → −2.5% → 8.0%), IPO 후 불과 몇 분기 데이터로는 "정상" 분기를 정의하기 어렵습니다.
- 기타 수익(Circle이 실제로 경제성을 통제하는 유일한 항목)은 여전히 전체의 6%에 불과합니다.
- 2025년 4분기부터 새로 나타난 비지배지분은 공시만으로는 경제성이 아직 잘 이해되지 않는 새로운 연결 실체를 나타냅니다.
당사의 의견: Circle의 성장은 실제이며 준비금 뒷받침 수학은 달러 단위로 일치하지만, 이는 핀테크 언어로 포장된 금리 및 유통 비용 전가형 사업입니다. 매 분기 주시해야 할 숫자는 매출이 아닌 RLDC 마진입니다. 왜냐하면 그것이 Circle이 실제로 통제하는 부분을 분리하는 유일한 항목이기 때문입니다.