Vous empruntez 2 millions de dollars en dette de capital-risque pour prolonger votre trésorerie, et la lettre d'intention semble propre : un taux d'intérêt, un calendrier de remboursement, quelques clauses restrictives. Enterrée à la page 47, une ligne accorde au prêteur des bons de souscription pour 15 % du montant du prêt. Trois ans plus tard, votre entreprise vaut dix fois ce qu'elle valait, le prêteur exerce, et soudain quelqu'un qui vous a prêté de l'argent à 12 % possède aussi une part de votre entreprise achetée au prix de vos jours les plus maigres. Vous avez tout accepté avant même que le virement n'arrive.
Cette surprise est l'expérience la plus courante des fondateurs avec les bons de souscription d'actions. Ils ne sont ni bons ni mauvais en soi — ils sont le prix de certains types de capital, et comme tout prix, ils doivent être négociés en toute connaissance de cause. Ce guide explique ce qu'est un bon de souscription, les cinq conditions qui définissent chaque accord de bons, comment fonctionnent l'exercice en numéraire et l'exercice sans numéraire, exactement comment les bons exercés vous diluent, en quoi ils diffèrent des options et des SAFEs, comment les comptabiliser, et sur quoi insister avant de signer.
Ce qu'est réellement un bon de souscription d'actions
Un bon de souscription d'actions est un titre que votre entreprise émet et qui donne à son détenteur le droit — mais non l'obligation — d'acheter un nombre déterminé de vos actions, à un prix déterminé, à tout moment avant une date d'expiration déterminée. Quatre propriétés distinguent les bons de souscription de tout ce à quoi ils ressemblent :
Votre entreprise les émet directement. Contrairement à une option sur actions, qui peut être créée et échangée entre des tiers, un bon de souscription ne voit le jour que lorsque votre entreprise l'accorde. La contrepartie du détenteur, c'est toujours vous.
L'exercice crée de nouvelles actions. Lorsqu'un détenteur de bon exerce, votre entreprise émet de nouvelles actions qui n'existaient pas auparavant. C'est la raison mécanique pour laquelle les bons diluent : le gâteau de la propriété gagne des parts supplémentaires, et chaque part existante s'amincit. À comparer avec l'exercice d'une option sur une action cotée, où des actions existantes changent de mains et où le nombre d'actions reste inchangé.
L'horizon est long. Les bons de souscription de startup courent généralement sur sept à dix ans, bien plus longtemps que la durée de quelques mois d'une option négociée. Un bon de dix ans permet au détenteur d'attendre plusieurs tours de financement et de n'exercer qu'après la montée de votre valorisation — en captant une plus-value évaluée au prix d'exercice d'il y a des années.
Il n'y a aucune obligation. Si votre entreprise ne vaut jamais plus que le prix d'exercice, le détenteur laisse le bon expirer et celui-ci meurt sans valeur. Vous conservez ce que le bon vous a rapporté dans la négociation initiale, et aucune dilution n'a jamais lieu.
Dans les financements de startup, vous rencontrerez presque toujours des bons de souscription d'achat — le droit d'acheter des actions. Les bons de souscription de vente, le droit de revendre des actions à un prix déterminé, apparaissent rarement dans la lettre d'intention d'un fondateur.
Les cinq conditions de tout bon de souscription
Chaque bon de souscription, du bonus d'un prêteur en capital-risque au bonus sucré d'un investisseur, est défini par les mêmes cinq conditions. Apprenez à les lire et vous pourrez évaluer n'importe quel ensemble de bons en quelques minutes.
1. La couverture : combien d'actions le bon atteint
La couverture exprime la taille du bon en pourcentage du financement qu'il accompagne. En dette de capital-risque, la couverture des bons varie généralement de 5 à 20 % du principal du prêt, les entreprises les plus solides négociant vers le bas de la fourchette. Le nombre d'actions issues des bons suit une formule :
Actions issues des bons = (principal du prêt × pourcentage de couverture) / prix d'exercice
Un prêt de 2 millions de dollars avec une couverture de 15 % à un prix d'exercice de 4,00 $ donne (2 000 000 × 0,15) / 4 = 75 000 actions issues des bons. Le prêteur a verrouillé le droit d'acheter 300 000 $ de vos actions au prix d'aujourd'hui, exerçable jusqu'à une décennie — c'est précisément pourquoi les prêteurs le demandent.
2. Le prix d'exercice : le prix que paie le détenteur
Le prix d'exercice est le prix par action que le détenteur paie lors de la conversion du bon en actions. Dans les financements de capital-risque, il correspond presque toujours au prix par action de votre dernier tour de financement avec valorisation — le prix de la Série A, par exemple. Si vous n'avez pas encore levé de tour valorisé, le bon pointe généralement vers le prix du prochain tour ou une valorisation négociée.
Le prix d'exercice ne se réinitialise jamais. Cette qualité fixe est ce qui rend la plus-value du détenteur illimitée : chaque dollar dont le cours de votre action monte au-dessus du prix d'exercice revient au détenteur du bon à l'exercice. C'est aussi pourquoi la négociation de la référence du prix d'exercice — dernier tour contre prochain tour, actions ordinaires contre actions de préférence — compte plus que les fondateurs ne l'imaginent.
3. L'échéance : combien de temps le détenteur peut attendre
Sept à dix ans est la norme pour les bons de dette de capital-risque, dix étant le plus courant. Une échéance longue favorise le détenteur à double titre : plus de temps pour que votre valorisation dépasse le prix d'exercice, et plus de tours de financement à travers lesquels les protections anti-dilution peuvent faire monter sa position. Une échéance plus courte est une véritable concession qu'il vaut la peine de demander.
4. La catégorie d'actions : quelles actions le bon achète
Les bons de dette de capital-risque sont généralement exerçables en actions de préférence de la catégorie vendue lors de votre dernier tour valorisé, à ce prix de tour — les mêmes actions prioritaires et protégées que détiennent vos investisseurs. Certains prêteurs vont plus loin et exigent une conversion en actions de préférence les plus prioritaires en circulation au moment de l'exercice. Traitez cette demande comme une condition de prix, pas comme une clause standard.
5. La méthode d'exercice : en numéraire ou sans numéraire
Un exercice en numéraire est simple : le détenteur vous vire le prix d'exercice multiplié par le nombre d'actions et reçoit les actions. Un exercice sans numéraire (ou net) permet au détenteur de convertir sans rien débourser — votre entreprise retient simplement assez des actions émissibles pour couvrir le prix d'exercice total et livre le reste. L'exercice sans numéraire est standard dans les bons de dette de capital-risque, et il mérite sa propre section parce que les fondateurs sous-estiment systématiquement ce qu'il leur coûte.
Exercice en numéraire contre exercice sans numéraire
Supposons que votre prêteur détienne le bon de 75 000 actions de l'exemple précédent à un prix d'exercice de 4,00 $. Des années plus tard, vos actions valent 10,00 $ et le prêteur exerce.
Avec un exercice en numéraire, le prêteur vire 300 000 $ (75 000 × 4,00 $) et reçoit 75 000 nouvelles actions. Votre entreprise obtient un apport en trésorerie au moment même où elle émet les actions, et le nombre d'actions augmente de la totalité des 75 000.
Avec un exercice sans numéraire, aucun argent ne change de mains. Votre entreprise conserve des actions d'une valeur égale au prix d'exercice de 300 000 $ — soit 30 000 actions au cours du marché de 10,00 $ — en guise de paiement, et n'émet que le reste net. La formule :
Actions nettes = actions issues des bons × (cours du marché − prix d'exercice) / cours du marché
Ici cela donne 75 000 × (10 − 4) / 10 = 45 000 actions. Le prêteur repart avec 45 000 actions valant 450 000 $ sans rien avoir payé ce jour-là, et votre nombre d'actions augmente de 45 000 au lieu de 75 000.
Les fondateurs entendent souvent « moins d'actions émises » et concluent que l'exercice sans numéraire est la variante favorable au fondateur. Ce n'est pas évident : dans la version en numéraire, votre entreprise a reçu 300 000 $ pour les 30 000 actions supplémentaires, tandis que dans la version sans numéraire, elle n'a rien reçu. Négociez les méthodes autorisées plutôt que d'accepter une clause au choix du détenteur sans y réfléchir, et confirmez comment le bon définit le cours du marché à l'exercice — une valorisation 409A, le prix du dernier tour ou une détermination du conseil d'administration produisent des nombres d'actions nettes très différents.
Comment les bons exercés diluent les fondateurs
La dilution due aux bons surprend les fondateurs pour deux raisons : elle arrive des années après l'accord qui l'a créée, et elle se cumule avec chaque autre instrument lié aux capitaux propres de la table de capitalisation. Faites le calcul une fois et la surprise disparaît.
Prenez une entreprise avec 10 millions d'actions en circulation pleinement diluées, dont les fondateurs détiennent 8 millions — une participation de 80 %. Le prêteur exerce sans numéraire sur 45 000 nouvelles actions nettes. Le nombre d'actions devient 10 045 000, et les 8 millions d'actions des fondateurs représentent désormais 79,65 %. Un ensemble de bons a coûté environ un tiers de point de pourcentage — modeste pris isolément.
Le problème, c'est que les ensembles de bons n'existent jamais isolément. Une entreprise qui prend de la dette de capital-risque en Série A puis en Série B peut porter deux ou trois ensembles de bons plus des pools d'options plus des SAFEs, chacun individuellement petit. Modélisez-les ensemble, car c'est ainsi qu'ils s'exercent : les nouvelles actions de chaque instrument diluent chaque détenteur, et les bons à faible prix d'exercice des premiers tours mordent le plus fort précisément dans les scénarios de forte valorisation où vous vous sentez par ailleurs le plus riche.
Deux habitudes de modélisation préviennent cela. Premièrement, comptez les bons en circulation dans votre nombre d'actions pleinement diluées dès le jour où ils sont émis, pas le jour où ils sont exercés — c'est ainsi que chaque investisseur professionnel lit votre table de capitalisation. Deuxièmement, faites tourner le scénario de sortie à deux ou trois valorisations, y compris un tour à la baisse, car les clauses anti-dilution et les dispositions de rattrapage peuvent accroître le nombre d'actions du détenteur précisément lorsque la valorisation chute.
Bons de souscription contre options, SAFEs et obligations convertibles
Les bons de souscription ressemblent à plusieurs instruments voisins. Les différences qui comptent en pratique :
| Bon de souscription | Option sur actions | SAFE | Obligation convertible | |
|---|---|---|---|---|
| Émis par | Votre entreprise uniquement | L'entreprise ou des tiers | Votre entreprise | Votre entreprise |
| Ce que paie le détenteur à la conversion | Prix d'exercice (ou actions nettes) | Prix d'exercice | Rien — conversion automatique | Rien — conversion (ou remboursement) |
| Échéance | Généralement 7 à 10 ans | Généralement jusqu'à 10 ans pour les salariés | Pas d'échéance ; conversion à un événement déclencheur | Date d'échéance avec remboursement |
| Si le détenteur ne fait rien | Expire sans valeur | Expire sans valeur | Se convertit au prochain tour | Doit être remboursée ou se convertit |
| Moment de la dilution | Différée jusqu'à l'exercice | Différée jusqu'à l'exercice | Différée jusqu'à la conversion | Différée jusqu'à la conversion |
Trois contrastes comptent le plus. Face aux options sur actions, la différence est l'origine : les options peuvent être échangées entre tiers, tandis qu'un bon n'existe que parce que votre entreprise l'a accordé — pourtant les deux créent de nouvelles actions à l'exercice et les deux diluent. Face aux SAFEs, la différence est l'initiative : un SAFE se convertit automatiquement au tour déclencheur, tandis qu'un détenteur de bon doit choisir activement d'exercer, et peut choisir de ne jamais le faire. Face aux obligations convertibles, la différence est que les obligations sont une dette — elles accumulent des intérêts et doivent être remboursées ou converties — tandis qu'un bon est un droit autonome généralement agrafé à un autre financement comme son bonus sucré.
La comptabilisation : dette avec bons de souscription détachables
Les bons de souscription arrivent le plus souvent dans les livres d'une petite entreprise agrafés à un prêt, et la comptabilité suit l'économie : une partie de ce que le prêteur vous a donné a payé la dette, et une partie a payé les bons. Selon les normes comptables américaines (U.S. GAAP), vous répartissez le produit du prêt entre les deux à leur juste valeur relative. La part attribuée aux bons devient une prime de dette — comptabilisée en déduction du prêt et amortie en charge d'intérêts sur la durée du prêt — avec la contrepartie créditée aux capitaux propres.
Un prêt de capital-risque de 500 000 $ dont les bons détachables sont évalués à 40 000 $ se comptabilise ainsi :
2026-01-01 open Assets:Checking USD
2026-01-01 open Liabilities:Venture-Debt USD
2026-01-01 open Assets:Debt-Discount USD
2026-01-01 open Equity:APIC:Warrants USD
2026-01-01 open Expenses:Interest:Discount-Accretion USD
2026-02-01 * "Venture lender" "500k term loan with detachable warrants, 40k fair value to equity"
Assets:Checking 500000.00 USD
Assets:Debt-Discount 40000.00 USD
Liabilities:Venture-Debt -500000.00 USD
Equity:APIC:Warrants -40000.00 USD
2026-03-31 * "Month-end" "Accrete debt discount, effective-interest method"
Expenses:Interest:Discount-Accretion 1111.11 USD
Assets:Debt-Discount -1111.11 USDLe compte de prime se compense avec le prêt au bilan, de sorte que le prêt est initialement porté à 460 000 $ et grimpe vers 500 000 $ à mesure que la prime s'amortit en charge d'intérêts. Cette amortissement est un véritable coût d'intérêt — votre taux d'emprunt effectif est supérieur au taux nominal du prêt, et la différence est la façon dont la comptabilité dit que les bons faisaient partie du prix. Si vous tenez vos livres en texte brut, la documentation détaille cette structure de comptes.
Le jour de l'exercice se comptabilise différemment selon la méthode. Un exercice en numéraire fait entrer de l'argent en contrepartie de nouveaux capitaux propres. Un exercice sans numéraire ne fait que reclasser les capitaux propres : la valeur comptable passe du compte des bons vers les actions ordinaires et son capital versé, sans aucune ligne de trésorerie. Notre bon de 75 000 actions se ramenant à 45 000 actions à une valeur nominale de 0,001 $ :
2026-01-01 open Equity:APIC:Warrants USD
2026-01-01 open Equity:Common-Stock USD
2026-01-01 open Equity:APIC:Common USD
2028-06-01 * "Lender" "Cashless exercise: 75,000 warrants net to 45,000 shares"
Equity:APIC:Warrants 40000.00 USD
Equity:Common-Stock -45.00 USD
Equity:APIC:Common -39955.00 USDUn avertissement de classification : les bons ne sont des capitaux propres que s'ils passent les tests des ASC 480 et ASC 815-40 — en gros, un nombre fixe d'actions pour un montant fixe de numéraire, réglable uniquement en actions. Toute clause permettant au détenteur d'exiger un règlement en numéraire à la place — y compris les droits de vente qui permettent à un prêteur de vous revendre les bons si les objectifs de croissance ne sont pas atteints — peut faire basculer les bons dans la classification de passif, ce qui implique de réévaluer la juste valeur par le résultat à chaque période.
Le tableau fiscal en bref
Les bons ne sont pas imposés à l'émission — les accorder n'est un événement imposable pour aucune des parties. La fiscalité intervient à l'exercice : le détenteur reconnaît généralement une plus-value sur l'écart entre le prix d'exercice payé et la valeur des actions, et la période de détention des nouvelles actions commence généralement à la date d'exercice, fixant le point de départ du traitement en plus-values à long terme lors d'une vente ultérieure. Le côté entreprise est généralement silencieux à l'exercice, bien que l'amortissement de la prime de dette soit déductible à mesure qu'il passe en charge d'intérêts. Tout ce qui dépasse cette esquisse relève d'une conversation avec votre expert-comptable.
Liste de vérification de négociation : neuf conditions qui valent votre levier
La couverture des bons se négocie de bout en bout, et les prêteurs s'attendent à ce que vous la négociiez. Avant de signer :
- Pourcentage de couverture. Poussez vers le bas de la fourchette habituelle de 5 à 20 %, soit 5 à 8 % ; n'acceptez des pourcentages à deux chiffres que lorsque votre risque de crédit le justifie.
- Référence du prix d'exercice. Le prix du dernier tour est la norme. Un prix d'exercice lié au prix du prochain tour, ou à des actions ordinaires plutôt qu'à des actions de préférence, change matériellement l'économie — chiffrez-le, ne le cédez pas.
- Échéance. Dix ans est la norme, mais chaque année que vous retirez plafonne la valeur d'option du détenteur. Demandez.
- Méthode d'exercice. Si l'exercice sans numéraire est autorisé, confirmez la définition du cours du marché — une valeur 409A, le prix du dernier tour ou une détermination du conseil d'administration produisent des résultats différents.
- Étendue de l'anti-dilution. Une protection standard contre les divisions et dividendes convient. Une protection à cliquet complet qui élargit le bon lors d'un tour à la baisse est un second financement caché — plafonnez-la ou chiffrez-la.
- Priorité de la catégorie d'actions. Des bons exerçables en actions de préférence de votre dernier tour sont normaux. Des bons qui remontent à la catégorie la plus prioritaire à l'exercice sont une amélioration que le prêteur devrait payer en couverture.
- Droits de vente. Un droit de vous revendre les bons contre du numéraire en cas d'objectifs manqués transforme une plus-value en passif en numéraire — et peut imposer une comptabilisation en passif. Résistez-y ou plafonnez le prix de vente.
- Droits de transfert. Le prêteur peut-il vendre le bon à n'importe qui, y compris à un concurrent ? Un droit de consentement au transfert ne coûte rien à demander.
- Accélération de l'échéance. Beaucoup de bons expirent tôt — souvent 30 à 90 jours — après une acquisition ou une introduction en bourse. Confirmez que la fenêtre est assez longue pour agir.
Votre dernière étape avant de signer est celle que les fondateurs sautent : ouvrez votre modèle de table de capitalisation, ajoutez l'ensemble de bons à côté de chaque option, SAFE et obligation déjà en circulation, et faites tourner la sortie à trois valorisations. Si la propriété pleinement diluée que vous y voyez est un chiffre avec lequel vous pouvez vivre dans le scénario à la baisse comme dans le scénario lunaire, signez en confiance. Le bon n'a jamais été l'ennemi — la surprise l'était.
