CME Group 2026 年第三季度财报：日均 2940 万份合约，营收 17.4 亿美元创纪录

2026 年 10 月 21 日，CME Group 公布了其历史上最高的第三季度营收——17.373 亿美元，同比增长 13%——日均成交量达到创纪录的 2940 万份合约。净利润增长 14% 至 10.369 亿美元，摊薄每股收益增长 16% 至 2.89 美元，公司在单个季度内向股东返还了近 10 亿美元。转折点在于钱在哪里：1920 亿美元资产负债表中的 1550 亿美元根本不是 CME 的钱，而是过账的清算会员抵押品。本文逐行拆解这个季度，用一个你可以审计的账本。

核心数据​

以下每个数字都来自10-Q 表格和财报发布稿。本季度截至 2026 年 9 月 30 日：

从上往下读，这个季度就是经营杠杆在发挥作用：营收增长 13%，费用仅增长 5.5%，营业收入增长 17%。营业线以下的故事平淡得多——2.134 亿美元的非营业收入仅增长 4%，因为 CME 再投资清算抵押品所赚取的利息随联邦基金利率下降而减少，有效税率从 22.9% 微升至 23.5%。这就是为什么净利润（+14.2%）落后于营业收入（+17.4%），也是为什么每股收益（+16.1%）仅靠股数缩减才超过净利润。这里没有任何低质量的东西；只是一个核心特许经营权跑赢了压在它下面的利率驱动型浮动业务的季度。

GAAP 到调整后的桥接很小且干净：4700 万美元将报告的净利润（10.369 亿美元）与调整后（10.839 亿美元）分开，主要来自 5600 万美元的购买无形资产摊销，加上通过权益法收益流过的 400 万美元标普道琼斯指数和 FanDuel Prediction Markets 摊销，均为税后。调整后摊薄每股收益 3.02 美元比 GAAP 的 2.89 美元高 4.5%——一个例行加回季度，而非精心雕琢的。

营收深度剖析：满负荷运转的收费站​

CME 卖三样东西——交易执行、市场数据和其他一切——三者都在增长：

清算和交易费占营收的 79%，这个季度是成交量故事，而非定价故事。"随着第三季度不确定性加剧，客户以创纪录的数量转向 CME Group 来管理风险和把握机会，"董事长兼首席执行官 Terry Duffy 在发布稿中表示——这是对强劲需求信号的直白陈述。日均成交量达到 2940 万份合约，为有史以来最高的第三季度，"所有六大资产类别均实现两位数成交量增长"，每份合约平均费率为 0.679 美元。当每个资产类别都以近乎持平的价格捕获率实现两位数增长时，营收就是恐惧的纯函数，而第三季度有充足的恐惧。

市场数据是较小的项目，却在做更重的复利：创纪录的 2.43 亿美元，增长 20%，增速是交易费的 1.5 倍。数据收入无需清算任何一份合约即可经常性产生，因此每个季度它跑赢收费线的幅度越大，特许经营权的周期性就越小。非美国日均成交量达到"900 万份合约的第三季度高点"，这是市场扩张的信号——现在近三分之一的成交量来自美国以外，发布稿将其与产品爬坡说明（"我们推出了几款创新新产品"）和接入推广搭配：云迁移进展使 CME 成为"唯一一家为客户提供同址托管和云管理服务两种选择的交易所，以在未来数年为我们的市场扩大接入"。

利润率故事也始于此：薪酬——最大的费用项目，2.343 亿美元——实际上同比下降了 1.4%，而营收增长了 13%。成交量激增下的人员杠杆就是整个交易所论点，而这个季度展示了它。

利润率故事：66% 营业利润率，仍在扩张​

营业利润率同比扩大 2.4 个百分点，达到 65.7%——营收中每三美元有两美元转化为营业收入。机制全在费用项目里：薪酬在 13% 营收增长下下降 1.4%，技术费用上涨 13%（发布稿吹捧的 Google Cloud 迁移不是免费的——发布稿自身的风险因素警告"过渡期间同时维护本地和 Google Cloud 环境的重复成本"），专业费用下降 15%。唯一增速超过营收的成本项目是许可和其他费用协议，上涨 28% 至 1.042 亿美元——指数许可费（标普及其同行）比 CME 自己收取的费用增长更快。占营收 6% 的它只是个脚注，而非威胁，但它是唯一一个拥有结构性对立交易对手的费用项目。

净利润率几乎没变——59.7% 对 59.1%——因为浮动业务在特许经营权下面缩水了。投资收入因联邦基金利率下降而减少 8.4% 至 14.181 亿美元，虽然向清算公司支付的对冲分配下降 9.5% 至 12.640 亿美元，但保留利差大致持平。加上高出 0.6 个百分点的税率，17% 的营业收入增长在净利润线上被压缩至 14%。作为参照，2025 财年那亮眼的 62.5% 净利润率在高利率年份靠 9.03 亿美元的抵押品利差自我美化——这种对比使本季度持平的利差看起来像逆风，而非重力。

一个大问题：1550 亿美元归谁所有？​

打开资产负债表，你首先注意到的是 CME Group 几乎不拥有自己的资产负债表。履约保证金和担保基金出资——清算会员作为抵押品质押的现金和证券——在资产和负债两侧均为 1,551.797 亿美元，占总资产的 81%：

机制：CME 再投资现金抵押品，保留收益，并将大部分利息返还给清算公司。10-Q 的管理层讨论与分析将本季度分解为 13.917 亿美元的再投资收益对 12.690 亿美元的分配费用，并将两项下降都归因于"与 2025 年同期相比更低的联邦基金利率"。因此，CME 保留的利差——本季度 1.54 亿美元，去年 9.03 亿美元——是交易所股票内部的短期利率杠杆押注。2024 财年的利差仅为 4.2 亿美元；2025 财年为 9.03 亿美元；差异几乎完全是利率路径，而非 CME 所做的任何事情。

这重新定义了整个季度。剥离 2.13 亿美元的非营业收入，CME 就是一个营业收入 11.4 亿美元的收费站，几乎在任何倍数下都值得拥有；包含它，每次美联储会议都会使盈利移动数千万美元。看涨论点是利率保持足够高，使利差维持在每季度约 1.5 亿美元。看跌论点是利差已从运行率减半——年化计算，第三季度的 1.54 亿美元为 6.17 亿美元，而 2025 财年为 9.03 亿美元——且资产负债表没有任何对冲：1550 亿美元赚取美联储说的收益。关注利差，而非日均成交量；成交量是管理层讲的故事，但利率是利润表不断讲述的故事。

用纯文本追踪 1920 亿美元的资产负债表​

交易所是复式记账建模的理想对象：每一美元的抵押品同时是 CME 持有的资产和它欠下的负债，而 Beancount 强制两边对账。阅读我们如何为每家公司建模了解惯例；以下是 CME 第三季度按原样申报的数据，单位百万：

; FY2026Q3 Income Statement — three months ended September 30, 2026
; Check: −1,737.3 − 1,418.1 − 102.8 + 234.3 + 80.9 + 31.1 + 104.2 + 56.0 + 27.4 + 62.0 + 1,264.0 + 43.5 + 317.9 + 1,036.9 = 0 ✓
 
2026-09-30 * "CME Group Inc." "FY2026Q3 Income Statement"
  Income:Revenue                         -1737.3 MUSD  ; total revenues: clearing and transaction fees 1,378.1 + market data 243.1 + other 116.1
  Expenses:CompensationAndBenefits          234.3 MUSD  ; compensation and benefits
  Expenses:OperatingExpenses                 80.9 MUSD  ; technology
  Expenses:OperatingExpenses                 31.1 MUSD  ; professional fees and outside services
  Expenses:OperatingExpenses                104.2 MUSD  ; licensing and other fee agreements
  Expenses:AmortizationOfAcquiredIntangibles 56.0 MUSD  ; amortization of purchased intangibles
  Expenses:DepreciationAndAmortization       27.4 MUSD  ; depreciation and amortization
  Expenses:OtherNet                          62.0 MUSD  ; other expense
  Expenses:OtherNet                        1264.0 MUSD  ; other non-operating income (expense): distribution of reinvestment interest to clearing firms
  Expenses:Interest                          43.5 MUSD  ; interest and other borrowing costs
  Income:OtherNet                         -1418.1 MUSD  ; investment income
  Income:OtherNet                          -102.8 MUSD  ; equity in net earnings of unconsolidated subsidiaries
  Expenses:IncomeTax                        317.9 MUSD
  Equity:Adjustments                        1036.9 MUSD  ; net income attributable to CME Group offset (RE set by balance assertion)

收入记负数（贷方），费用记正数（借方），交易合计为零。讲述 CME 故事的资产负债表数字就是履约保证金对本身：两侧均为 1,551.797 亿美元，上述利差经济所出租的会员抵押品。其背后是更安静的复利机器——171.753 亿美元的无形交易产品，在账本中每个时期精确到美元不变，即作为交易场所的无限期权利。而资本结构在其周围不断缩减：流通股 3.574 亿股，即使在三月份全部 460 万股 G 系列优先股转换为普通股之后，仍低于年末的 3.590 亿股，因为 30 亿美元回购（现剩余 10 亿美元）注销股票的速度快于转换创造的速度。

多年轨迹：浮动业务给予，收费站保留​

这个账本从 2024 财年开始，包含两个已审计年度和最新季度——完整跨度：

两个引擎，两种节奏。收费站稳步复利：2025 财年营收增长 6.4%，前九个月增长 9.3%（53.236 亿美元对 48.719 亿美元），市场数据以两位数复利（2025 财年 13%，前九个月 19%），费用增长慢于营收。浮动引擎是利率押注：保留利差从 4.2 亿美元翻倍多至 2025 财年的 9.03 亿美元，然后在第三季度回落至年化约 6.17 亿美元的节奏。2025 财年 15.5% 的净利润增长一半以上来自利差；2026 年前九个月 11.9% 的增长（32.330 亿美元对 28.893 亿美元）主要来自收费站。这种轮换——从利率意外之财到成交量复利——是这张表中最健康的东西，也是为什么即使浮动业务消退，这个季度读起来依然强劲。

股东回报轨迹相呼应：前九个月经营现金流 32.929 亿美元，资助了 36.377 亿美元股息和 17.704 亿美元回购，差额从现金余额中提取，现金余额从 44.169 亿美元降至 21.985 亿美元。返还经营现金流的 164% 恰好只能承受一次——这是对特许经营权铸造多少现金的裁决，不是一个运行率。

结论：看涨 vs 看跌​

看涨论点

• 创纪录的 2940 万份日均成交量，所有六大资产类别均实现两位数增长——波动性需求广泛，而非单一产品峰值，非美国日均成交量达到创纪录的 900 万份。
• 65.7% 的营业利润率，扩大 2.4 个百分点，薪酬在 13% 营收增长下下降 1.4%——教科书式的交易所经营杠杆。
• 市场数据创纪录的 2.43 亿美元，+20%，增速是收费线的 1.6 倍——经常性、非周期性的多元化业务持续复利。
• 单季度返还 9.994 亿美元（4.659 亿美元股息 + 5.335 亿美元回购），剩余 10 亿美元授权——派息就是论点，且仅靠收费站就能覆盖。
• G 系列悬而未决的问题已消失：全部 460 万股优先股于 2026 年 3 月 5 日转换，因此每一美元净利润现在都是普通股股东收益——GAAP 每股收益不再需要两类股份的扣减。

看跌论点

• 1.54 亿美元的季度利差年化为 6.17 亿美元，而 2025 财年为 9.03 亿美元——浮动业务随利率消退，投资收入同比已下降 8.4%；数字尚不支持任何形式的"强劲"非经营性需求。
• 前九个月返还 54 亿美元对 33 亿美元经营现金流，使现金减少 22 亿美元——再重复两次，回购就由循环信贷而非特许经营权资助了。
• 许可成本上涨 28%——标普的收费比 CME 自己的收费增长更快，而这是 CME 无法通过更努力编码来谈判的唯一成本项目。
• 清算费占营收 79%，混合捕获率 0.679 美元——一个低波动季度就会逆转整个成交量故事，而管理层的"不确定性加剧"是双刃剑。
• 调整后每股收益（3.02 美元）比 GAAP（2.89 美元）高出加回真实收购无形资产的真实摊销——每季度 6000 万美元的无形资产，有人为此付了真金白银，却被永远排除。

我们的看法：拥有收费站，租用浮动业务。成交量特许经营权刚刚印出了有史以来最好的第三季度，营业利润率 66%，成本几乎未动，仅此就足以证明倍数的合理性——但本季度 1.54 亿美元的盈利依赖于已经见顶的利率利差，且派息现已超过经营现金流。只要不确定性使客户以创纪录数量进行对冲，收费站就能覆盖浮动业务的消退；该恐惧的季度是安静的那个，当成交量正常化而利差继续下降时。这不是那个季度。