AT&T 2026 年第三季度财报：退出墨西哥的那个 8.91 亿美元季度

2026 年 10 月 21 日，AT&T 公布第三季度营收 323 亿美元，增长 5.3%，高于约 317 亿美元的市场一致预期——而同一份财报里，归属于 AT&T 的净利润只有 8.91 亿美元，同比暴跌 90.4%。这两个数字都是真的，但都不是表面上看起来的意思：营收超预期是光纤加无线的增长机器在持续复利，而利润崩塌是两个"幽灵"在同一个季度相遇——AT&T 刚同意出售的墨西哥无线业务计提了 26 亿美元减值，同时撞上了去年同期那笔 55 亿美元的 DIRECTV 出售收益（它抬高了过去那个季度的基数）。把这两个因素都剔除，这个季度其实是分拆以来最强的经营业绩。

核心数字一览​

AT&T 的财年就是日历年；2026 年第三季度截至 2026 年 9 月 30 日。下文所有数字均来自 8-K 表格、其财报新闻稿（附件 99.1）以及精选财务报表（附件 99.2），后者包含完整的未经审计利润表和资产负债表——截至 10 月 21 日，该季度的 10-Q 表格尚未提交，因此 8-K 附件是主要来源。

这里的净利润是归属于 AT&T 的净利润，也就是新闻稿标题引用的数字；扣除 3.78 亿美元非控股权益后，合并净利润为 12.69 亿美元。把表格分成上下两半来看，这个季度就一目了然了。营业线以上，业务在加速：服务收入增长 3.8% 至 263 亿美元——新闻稿称这是 AT&T 四年多来最好的合并服务收入增速——设备收入因无线设备销售增长 12.1%。营业线以下，两项一次性因素彻底抹平了同比：33.72 亿美元的"减值与重组"项目（去年同期为零），以及其他收入 5.90 亿美元，而去年同期为 62.54 亿美元（DIRECTV 出售收益入账）。剔除这两项的调整后每股收益增长 20.4% 至 0.65 美元，超过约 0.60 美元的一致预期。这是一个 GAAP 口径与业务基本面背道而驰的季度，而申报文件把原因写得清清楚楚。

营收深度剖析​

AT&T 自 2026 年第一季度起围绕融合战略重新划分业务板块，因此各部门有了新名字：高级连接（基本上就是所有增长业务）、传统业务（正在退役的铜线网络）和拉丁美洲（墨西哥，现已列为持有待售）。

高级连接如今就是这家公司本身——占营收的 91%——所有增长型产品都装在它里面。无线服务收入增长 5.0% 至 177.64 亿美元，靠的是渗透率较低品类的零售用户增长，再加上新闻稿所说的"定价措施，部分被无线新增用户的促销折扣抵消"——价格上调，促销补贴的增量在填漏斗。高级家庭互联网激增 23.4% 至 29.75 亿美元，部分得益于 2 月 2 日完成的 Lumen 大众市场光纤收购；企业光纤增长 8.7%。板块营业利润跃升 18.9%，利润率上升 260 个基点至 25.9%，因为费用只增长了 3.6%：转型节省和已完全折旧的传统资产，绰绰有余地吸收了更高的设备成本、广告费以及用户增长带来的坏账。EBITDA 利润率持平于 41.8%——增长是有利润的，不是买来的。

传统业务是按设计推进的有序收缩：随着铜线退役，营收下降 24.5%，但直接成本同步下降 23.5%，保住了这块收缩业务 32.8% 的利润率。管理层指引该板块到 2029 年底变得不再重要，EBITDA 在 2027 年后转负，直到铜线固定成本完全出清——一条相当坦诚的滑行路径。

拉丁美洲营收因汇率顺风和后付费用户增长而增长 13.2%，实现 4,500 万美元营业利润。它在战略上也已经出局：10 月 13 日达成协议，以 20 亿美元现金将其出售给 Grupo Televisa 和 Fintech Holdings，预计 2027 年第一季度交割，季末已按持有待售分类。

在管理层信号扫描上，这份新闻稿谈的是产品和融合，不是周期。通篇没有"需求超过供给"，没有上行周期措辞，没有供应紧张的表述——对一家运营商来说，这种缺席是中性的而非看空；AT&T 卖的是订阅，不是受产能约束的硬件。管理层选择强调的，是用户势头：连续第二个季度新增"超过 100 万高级连接客户"，创纪录的 76.9 万互联网净增用户（光纤 44.2 万，固定无线 32.7 万），后付费手机净增 37.9 万，流失率 0.92%，以及首席执行官 John Stankey 的表述："越来越多的家庭和企业选择 AT&T 满足他们所有的高级连接需求。"能印证这一点的账本科目，是高级账单收入以及随用户增长同步增长应收账款——还有那 42.8% 同时购买 AT&T 无线服务的高级家庭互联网用户，这个融合用户群的流失率更低。

利润率故事​

AT&T 没有报告毛利润科目——它是服务型企业——所以利润率故事要看分拆后各年的营业利润率和净利润率：

这五年的模式是：一次性项目在十几到 20% 中段的稳定营业基本面上来回抽打。2022 财年的负利润率是那笔 275 亿美元商誉减值的年份；2024 财年降至 15.6% 是因为 44 亿美元 Business Wireline 商誉核销；2025 财年 17.5% 的净利润率被免税的 DIRECTV 收益抬高了。第三季度 12.7% 的营业利润率是同一部电影的微缩版：282.27 亿美元费用中包含 33.72 亿美元减值。把它剔除，营业利润率是 23.1%——高于有记录以来任何一个完整年度——这与剔除较小加回项后 23.5% 的调整后营业利润率恰好吻合。

净利润率暴跌至 2.8% 是双重机械作用的结果：减值冲击了税前利润，同时其他收入因 DIRECTV 收益的基数效应同比减少 57 亿美元。注意这次所得税项目起了反向作用：即使税前利润下降 75%，所得税费用仍上升 42.4% 至 13.90 亿美元，因为去年那个季度有税收优惠，而今年的减值大部分不可抵扣。当 AT&T 的净利润率与营业利润率偏离得这么远时，永远先看营业线以下——今年的答案在那里，去年也在那里。

最关键的问题：AT&T 真的只赚了 0.13 美元？​

这个季度的核心争议点是 GAAP 摊薄每股收益 0.13 美元与调整后每股收益 0.65 美元之间的差距——这是分拆以来干净口径与报告口径之间最大的差距，而且这次两边都值得推敲。以下是 8-K 自带调节表中的 GAAP 到调整后每股收益桥接：

先从去年说起，因为它解释了 -90%：去年同期的 1.29 美元中，有 0.79 美元——超过 60%——来自 54.79 亿美元的 DIRECTV 出售收益。"真实"的可比基数是 0.54 美元，今年第三季度的 0.65 美元相对它增长了 20%。再看今年：0.50 美元的加回中，0.41 美元是墨西哥减值，0.09 美元是员工遣散费用。墨西哥这笔费用确实是不可重复的——一个国家只能退一次——而交易条款解释了它：AT&T 以超过 40 亿美元拼装起来的业务（2014–15 年的 Iusacell 和 Nextel Mexico），如今以 20 亿美元出售，所以按公允价值减去出售成本计提 26 亿美元减值是十年低于平均回报的一次性结账，全部计入企业及其他，不在板块业绩之内。

看多者的解读是两项调整都诚实：调整后每股收益剔除的是今年的真实退出成本和去年的真实退出收益，而 0.65 美元对 0.54 美元的基本面对比显示连接业务在增长。看空者的解读是 AT&T 的调整似乎总是偏向美化——本季度加回了 35 亿美元营业费用，而且历史上每隔一年就是数十亿美元减值（2022、2024，现在是 2026），这引出一个问题：在这家公司，"不可重复"到底是什么意思。我们的判断：桥接算术干净，现金流也能支撑——49.53 亿美元自由现金流覆盖股息近 2.5 倍。但五年内第三次数十亿美元核销意味着，看空者关于资本配置的质疑，是应该继续追问的那个问题。

华尔街怎么看​

据 MarketBeat 和 Zacks 的预览，市场预期约为 317 亿美元营收和 0.60–0.61 美元每股收益——AT&T 在那些会重复发生的数字上双双超预期（323 亿美元营收，0.65 美元调整后每股收益），而 GAAP 每股收益因一次性项目远低于预期。Morningstar 10 月 14 日关于墨西哥交易的报告将其定性为对 AT&T 影响极小、上行收益归于 Televisa，这与账本一致：拉丁美洲不到营收的 4%，20 亿美元对价只相当于两周的经营现金流。与股价相关的争论不在这个季度——而在于 2027–2028 年展望（剔除墨西哥，承诺 EBITDA 增长 5% 以上、杠杆率 2029 年回到 2.5 倍）能否经受如今出现在资产负债表上的 EchoStar 频谱债务的考验。

用纯文本追踪一家 1,260 亿美元的公司​

运营商的账目正是企业集团复杂性藏身的地方——七十个报告单元、频谱拍卖、供应商融资、养老金按市值计价——而复式记账迫使其中每一美元都对得上。这就是这个账本存在的原因，我们如何为每家公司建模记录了各项约定。账本覆盖 2021 财年至 2026 年第三季度；历史从 2021 财年开始，因为这是任何申报文件能重述到分拆后口径的最早年份，WarnerMedia 列在终止经营中。

以下是账本记录的该季度利润表原样——收入为负，费用为正，合计为零：

; FY2026Q3 Income Statement — three months ended September 30, 2026
; Check: −32,322 + 6,098 + 6,344 + 7,435 + 3,372 + 4,978 + 1,979 − 590 + 10 + 1,390 + 37 + 378 + 891 = 0 ✓
 
2026-09-30 * "AT&T Inc." "FY2026Q3 Income Statement"
  Income:Revenue                         -32322 MUSD  ; total operating revenues: service 26,301 + equipment 6,021
  Expenses:CostOfRevenue                   6098 MUSD  ; equipment cost of revenues
  Expenses:CostOfRevenue                   6344 MUSD  ; other cost of revenues
  Expenses:SellingGeneralAdministrative    7435 MUSD  ; selling, general and administrative
  Expenses:ImpairmentsAndRestructuring     3372 MUSD  ; asset impairments and abandonments and restructuring: $2.6B Mexico wireless held-for-sale impairment + employee separation charges
  Expenses:DepreciationAndAmortization     4978 MUSD  ; depreciation and amortization
  Expenses:Interest                        1979 MUSD  ; interest expense
  Income:OtherNet                           -590 MUSD  ; other income (expense) — net (prior-year quarter held the $5,479 DIRECTV sale gain)
  Expenses:OtherNet                           10 MUSD  ; equity in net loss of affiliates
  Expenses:IncomeTax                        1390 MUSD  ; income tax expense on continuing operations
  Expenses:DiscontinuedOperations             37 MUSD  ; loss from discontinued operations, net of tax (Forged Fiber 37)
  Expenses:OtherNet                          378 MUSD  ; net income attributable to noncontrolling interests, deducted as the filing does
  Equity:Adjustments                         891 MUSD  ; net income attributable to AT&T offset (RE set by balance assertion; preferred dividends 36 are a distribution, not an expense)

最能讲述这个季度故事的资产负债表数字是频谱：许可证在九个月内从 1,281.48 亿美元跃升至 1,493.57 亿美元，源于已完成的 EchoStar 交易，由长期债务增至 1,501.44 亿美元提供资金——这两项变动把净债务推高到 1,498 亿美元，杠杆率升至 3.13 倍。这就是 AT&T 今年做的交易：用临时杠杆换永久频谱，并承诺 2029 年去杠杆回到 2.5 倍。

多年轨迹​

这家连接公司五年多来的表现，按分拆后可比口径：

这条轨迹是一家为增长而收缩的公司：随着 WarnerMedia、DIRECTV、Vrio 以及现在的墨西哥相继退出，营收从 1,340 亿美元降至 1,200–1,260 亿美元的平台期，而剩下的基本面稳定在约 19% 的营业利润率并恢复增长——2025 财年营收增长 2.7%，第三季度服务收入创四年最佳。与此同时，资产负债表用两行讲完了资本故事：自 2021 财年以来许可证增加 350 亿美元（C 波段、3.45 GHz，现在是 EchoStar），而长期债务从 1,510 亿美元降至 1,180 亿美元又回到 1,500 亿美元来为其买单。库存股在九个月内几乎翻倍至 253 亿美元，因为回购以每年 100 亿美元的速度推进——AT&T 同时为频谱加杠杆，又要在 2028 年前向股东返还 450 亿美元以上。这一双重使命就是全部投资逻辑的一句话总结：光纤-无线飞轮必须同时供养频谱拍卖和股票回购。

结论：看多 vs. 看空​

看多理由

• 高级连接——占营收 91%——增长 7.2%，营业利润增长 18.9%，利润率扩大 260 个基点；增长引擎在加速，而不是趋于成熟。
• 调整后每股收益增长 20.4%，49.53 亿美元自由现金流覆盖股息 2.5 倍；这台现金机器为 2026–2028 年 450 亿美元以上的股东回报计划提供资金且绰绰有余。
• 光纤势头实实在在：创纪录的 76.9 万互联网净增用户、覆盖超过 3,900 万个点位、2030 年目标 6,000 万，以及 42.8% 的融合率把无线流失率锁定在 0.92%。
• 退出墨西哥和出售 DIRECTV 完成了长达十年的资产组合清理——从 2027 年起每一美元资本开支都投向美国光纤和 5G，这两项回报最高的资产。
• 上调 2026 年调整后每股收益指引（约 2.40 美元），同时降低长期资本强度，指向光纤建设见顶后经营杠杆终于到来。

看空理由

• 五年内三次数十亿美元核销（275 亿、44 亿、34 亿）是资本配置的记录，不是运气不好——而且墨西哥出售坐实了对一项十年投资超过 50% 的亏损。
• 净债务 1,498 亿美元、杠杆率 3.13 倍 EBITDA，是分拆以来最高；2029 年回到 2.5 倍的承诺假设没有衰退、没有价格战、没有更多频谱账单。
• 在利率上升环境中，1,500 亿美元长期债务意味着本季度利息费用上升 16.4% 至 19.79 亿美元——这是排在股东之前的、不断增长的固定索取权。
• 传统业务每季度 4.98 亿美元 EBITDA 在 2027 年后转负，而铜线固定成本仍在——一个指引中的盈利逆风，且存在 2029 年后监管延期的风险。
• 设备收入（+12.1%）增速超过服务收入（+3.8%），同时用户增长推高坏账，暗示增量靠促销拉动；盯住流失率和应收账款，而不是总净增用户。

我们的看法：买业务，审慎承保杠杆。0.13 美元的 GAAP 数字是噪音——一次真实但一次性的退出费用撞上一次真实但一次性的退出收益——而底下的 0.65 美元在创纪录的用户势头下增长 20%，股息被现金流覆盖 2.5 倍。但这如今是一个双重加杠杆的押注：1,500 亿美元债务同时供养不可替代的频谱和每年 100 亿美元的回购，而去杠杆路径被推后到 2029 年。如果光纤渗透率继续复利、无线定价守住，杠杆就会融进飞轮。如果任何一边失守，固定索取权不会消失。这是一个有清晰绊线的看多理由——最适合睁着眼睛持有的那种。