Levi Strauss 2026财年第三季度财报：66.2%毛利率背后的7900万美元关税退款

Levi Strauss 于2026年10月7日公布了第三财季业绩，营收为16.097亿美元，增长4.3%，毛利率为66.2%，上升450个基点，营业利润增长32.8%至2.223亿美元。4%的营收增长与33%的利润增长之间的差距，大部分可以用一行数字解释：7860万美元的关税退款，记为销售成本的减少。把退款拿掉，毛利率约为61.3%，略低于去年的61.7%。管理层上调了全年利润率和盈利指引，同时将报告营收增长下调至原区间的下限。

核心数字​

Levi's 的财年在最接近11月30日的周日结束，因此2026财年第三季度涵盖截至2026年8月30日的13周。以下所有数据均来自10-Q表格和财报新闻稿。

有两行需要说明。报告净利润下降22.7%，是因为上年同期包含了9610万美元的已终止经营收益，即出售 Dockers 业务；按持续经营口径，净利润增长38.2%。最后两行是我们的计算，不是公司公布的：将7860万美元退款从毛利和营业利润中剔除，再除以相同营收。10-Q 给出了对应数字，称该退款"推动了490个基点的毛利率扩张"。

这笔退款是真实的钱，其中5710万美元在季末前已以现金收到。但这也是针对以前期间已缴关税的钱，因此它并不能说明2026年夏天生产并销售一条牛仔裤的成本是多少。这个季度必须读两遍：一遍按报告口径，一遍剔除退款。

营收深度剖析​

Q2的文章以一个检验收尾。直接面向消费者（DTC）增长了11%，批发增长了5%，问题是批发能否守住。它守住了。意外来自另一边。

批发增长6.0%，DTC增长2.3%。DTC同店销售增长0.4%，而去年同期为高个位数增长，Q2为6%。DTC占营收的45.2%，低于2025财年Q3的46.1%。首席执行官在新闻稿中直接说了："我们的直接面向消费者业务未达到内部预期。"

10-Q 将缺口定位在门店，而非线上。电商营收增长10%。在美洲，新门店和电商带来的DTC增长"在很大程度上被我们自营门店的客流放缓所抵消"。在欧洲，DTC营收下降2.0%至2.087亿美元，"主要由于客流疲软导致门店表现下滑"。亚洲是例外，DTC增长8.3%至1.548亿美元，得益于门店表现和扩张。

批发增长更多来自价格而非销量。10-Q 称美洲批发营收"因提价而增长，但被销量的轻微下降部分抵消"，亚洲的批发增长"主要由于提价"。欧洲是唯一一个批发靠"销量增加"实现增长的地区，增长9.4%至2.334亿美元。

管理层的前瞻表述关乎需求回归。新闻稿称公司"对进入假日季所看到的强劲势头感到鼓舞，包括在美国"，并且"我们的DTC业务有望在第四季度实现中个位数增长"。这是预测。本季度的实际数字显示同店销售持平，美国业务下降1%。

利润率的故事​

66.2%的毛利率是账本中最高的，高出第二名逾三个百分点，其机制很简单。销售成本下降8.1%至5.439亿美元，而营收增长4.3%。退款贡献了其中的7860万美元。若剔除，销售成本将为6.225亿美元，增长5.2%，略快于营收。

公司有意花掉了部分退款。新闻稿称其将关税退款"重新部署"到"额外的促销和营销支出"，在本季度增加了2500万美元费用：1900万美元减少毛利率，600万美元计入销售及管理费用。把这2500万美元加回剔除退款后的数字，营业利润率约为10.5%，仍低于去年的10.8%。无论哪种口径，基础利润率都没有扩张。

原因在毛利以下。销售及管理费用在4.3%的营收增长下增长7.8%，占营收的比例从50.3%升至51.9%。销售费用增长6.9%，10-Q 将比例上升归因于"我们自营门店因客流放缓而导致的营收下降"：门店基数增长了，美洲自营门店比一年前多42家，但通过这些门店实现的销售没有跟上。广告费用增长11.1%，分销费用增长11.9%。公司管理费用增长19.0%至1.581亿美元。

定价帮助了营收，正如批发评论所示，但文件将剔除退款后的毛利率增长归功于"更低的产品成本"，而非价格。汇率使毛利率减少了约70个基点。

一个大问题：指引上调站得住脚吗？​

7月，Levi 将全年报告营收增长指引上调至7.0–7.5%。三个月后，指引再次变动，方向有两个。

在营收方面，上调守住了下限。报告增长从区间变为区间底部，公司将其归因于外汇，有机增长则达到区间上限。隐含的第四季度较为温和。2025财年营收为62.820亿美元，因此7.0%的增长约为67.2亿美元。九个月营收为49.142亿美元，意味着第四季度约为18.1亿美元，而去年同期为17.658亿美元。这是2%至3%的增长，而前九个月为8.8%。"约"在这里涵盖的范围很宽，因为全年增长每0.1个百分点约合600万美元的第四季度营收。

在利润方面，上调主要来自退款。毛利率指引上升了120个基点。前九个月记录的关税退款总计8070万美元，约占67.2亿美元的1.2%。两个数字吻合。公司还表示全年将重新部署约6000万美元的退款，其中第四季度约3500万美元。这相当于约90个基点的支出回吐。120个基点的退款减去90个基点的重新部署，剩下约30个基点，而调整后EBIT利润率指引上升了10个基点。这个算术是我们的，且经过四舍五入，但它并未显示基础业务跑在7月计划之前。

调整后每股收益区间1.54至1.56美元，减去九个月已赚的1.19美元，第四季度剩下0.35至0.37美元。公司将第三季度退款收益定为每股0.16美元，重新部署后为0.11美元。

所以答案是分裂的。营收上调完好，但幅度很小。利润上调是一次性项目，管理层选择将其一部分花在营销和促销上，一部分体现为更高的盈利数字。10-Q 补充说，公司"继续评估未来阶段关税退款的损失回收"，因此进一步退款是可能的，且尚未入账。

用纯文本追踪一家63亿美元的公司​

复式记账让一次性项目变得可见，因为它必须被记入某个地方。下面的交易就是本季度推送到 open_ledger/levi-strauss 的记录，遵循我们为每家公司建模的方式。收入为负，费用为正，校验行证明它们之和为零。

; FY2026Q3 Income Statement — 13 weeks ended August 30, 2026
; Check: -1609.7 + 622.5 - 78.6 + 0 + 835.9 + 7.6 + 12.9 - 6.0 - 4.7 + 51.5 + 168.6 = 0 ✓
 
2026-08-30 * "Levi Strauss & Co." "FY2026Q3 Income Statement"
  Income:Revenue                         -1609.7 MUSD
  Expenses:CostOfRevenue                   622.5 MUSD  ; cost of goods sold before the tariff refund (filed 543.9 + 78.6)
  Expenses:CostOfRevenue                   -78.6 MUSD  ; Note 10: IEEPA tariff refunds recorded as a reduction of cost of goods sold
  Expenses:ResearchAndDevelopment               0 MUSD  ; not separately disclosed
  Expenses:SellingGeneralAdministrative    835.9 MUSD
  Expenses:OtherNet                         7.6 MUSD  ; restructuring charges, net
  Expenses:OtherNet                        12.9 MUSD  ; interest expense
  Income:OtherNet                          -6.0 MUSD  ; other income (expense), net, excluding refund interest (filed 10.7 - 4.7)
  Income:OtherNet                          -4.7 MUSD  ; Note 14: interest income on IEEPA tariff refunds
  Expenses:IncomeTax                       51.5 MUSD
  Equity:Adjustments                      168.6 MUSD  ; net income offset (RE set by balance assertion)

退款出现了两次，每次都作为独立的记账分录：7860万美元冲减销售成本，470万美元利息计入其他收入。两个 CostOfRevenue 行合计等于文件报告的5.439亿美元，因此账本与10-Q 相符，同时让一次性项目保持可读。删掉这两行退款，你就得到了剔除退款后的季度。

资产负债表承载了故事的另一半。在Q2我们说要关注库存，如果补货超过13亿美元，就意味着增长来自渠道压货。8月30日的库存为12.536亿美元。这比Q2末增加了9600万美元，是假日季前的正常补货，新闻稿称库存同比下降3%。检验通过了。

变动更大的科目是应收账款：7.452亿美元，比Q2末的5.862亿美元增加了1.59亿美元。批发客户按账期付款，而Levi's自有门店的顾客在收银台付款，因此当结构向批发倾斜时，应收账款会上升。部分增长是季节性的。这也是一个批发主导的季度在资产负债表上的样子。

多年弧线​

* 2024财年DTC占比按文件所列（含Dockers）为46%；2025财年10-K按持续经营口径重述为47%。每个账本年度保留其自身10-K的按文件所列口径。

五年来，这张表里的故事只有一个方向：DTC占比从36%升至49%。第三季度是这条线的一个停顿。DTC占比在Q3通常低于Q2，因此45%对51%夸大了变化；公平的比较是去年同期的46.1%，按此基准占比下滑了约一个百分点。前九个月DTC仍占营收的49%，增长9.8%。

资本故事更为平稳。九个月经营现金流为5.852亿美元，是上年同期2.628亿美元的两倍多，得益于回款增加和库存支出减少。公司在这九个月中返还了1.693亿美元股息，并通过加速股份回购返还了2.010亿美元，并表示计划再回购1亿美元。其信贷额度没有借款，长期债务为10.436亿美元，现金及短期投资为7.793亿美元。

裁决：多头 vs. 空头​

多头理由

• 批发守住了，而且不止于此： 增长6.0%至8.823亿美元，各分部均实现增长。Q2关于批发增长是借来的担忧没有成真。
• 库存可控： 12.536亿美元，在营收增长4.3%的情况下同比下降3%。
• 现金是真实的： 九个月经营现金流5.852亿美元，其中包括已收到的5710万美元退款。
• 国际业务在扛增长： 亚洲有机增长10%，欧洲有机增长5%，亚洲DTC增长8.3%。
• 管理层预测复苏： 新闻稿提到"进入假日季所看到的强劲势头，包括在美国"，以及第四季度DTC中个位数增长。

空头理由

• 利润率增长来自退款： 剔除7860万美元后，毛利率约为61.3%，而去年同期为61.7%，营业利润率约为8.9%，而去年同期为10.8%。
• DTC停滞： 同店销售增长0.4%，美国营收下降1%，两个地区的门店客流被描述为"放缓"或"疲软"。假日强劲是预测，本季度尚不支持。
• 成本增速快于销售： 在营收增长4.3%的情况下，销售及管理费用增长7.8%，公司管理费用增长19.0%。
• 隐含第四季度营收增长为2%至3%： 全年报告指引落在7月区间的底部。
• 批发靠价格发力： 美洲批发靠提价增长，同时"销量轻微下降"。价格驱动的增长有一个销量驱动增长所没有的极限。

我们的看法

Q2的上调在营收方面守住了，但在利润方面被一个与卖牛仔裤毫无关系的项目盖过。我们不会为66.2%的毛利率或13.8%的营业利润率买单；两者都不会重现。本季度真正重要的数字是DTC同店销售的0.4%，因为账本中五年的利润率故事依赖于该渠道增长快于批发，而本季度它增长得更慢。管理层说第四季度已经好转。这一点在1月可以验证。如果DTC回到中个位数增长，且销售及管理费用回落至营收的50%左右，那么第三季度就是被意外之财掩盖的软肋。如果不是，那么退款掩盖了多年来Levi's最佳渠道首次不再拉动业务其他部分前进的季度。在第四季度的账本分录写下之前，我们倾向于谨慎。