Levi Strauss 2026 财年第二季度财报：营收 15.6 亿美元（+8%），调整后每股收益 +27%，全年指引上调

2026 年 7 月 8 日，Levi Strauss 公布了第二财季财报：营收 15.6 亿美元，同比增长 8%（有机增长 +6%）；持续经营业务摊薄每股收益 0.24 美元，增长 20%；调整后摊薄每股收益 0.28 美元，增长 27%。管理层将全年报告营收增长指引从 5.5–6.5% 上调至 7.0–7.5%，并将季度股息提高 14% 至 0.16 美元。对于一家有 173 年历史的牛仔服饰制造商来说，这是一次建立在直面消费者（DTC）杠杆之上、而非批发补货的业绩超预期并上调指引。

更正（2026-10-03）： 本文原始版本中列出的取整、缺乏依据的数字，源自账本首次初始化时的数据（16.9 亿美元营收、2.3 亿美元净利润、0.38 美元每股收益、58.0% 毛利率，以及一张合成的业务分部表）。下文所有数字现在均来自上方引用的 2026 财年第二季度 10-Q 和新闻稿，且 open_ledger/levi-strauss 账本已依据 Levi 自己的 10-K 和第二季度 10-Q 重建——营收为 15.62 亿美元（+8.0%），净利润 8730 万美元，摊薄每股收益 0.22 美元（+29.4%），毛利率 62.7%，Beyond Yoga 是一个 4260 万美元的增长品牌，而非一条 1.55 亿美元的业务线。已于 2025 财年出售的 Dockers 业务列入终止经营项目。

核心数字​

Levi Strauss 的财年在最接近 11 月 30 日的周日结束；2026 财年第二季度截至 2026 年 5 月 31 日。下文所有数字均来自来源部分引用的原始申报文件。

8.0% 的营收增长是头条，但账本揭示了这一增长付出了什么代价。毛利率在产品成本下降和定价举措推动下扩大 10 个基点至 62.7%，而销售、一般及行政费用（SG&A）增长 6.6%——慢于营收——因此本季度展现了真正的经营杠杆：营业利润增长 13.1%，营业利润率提升 35 个基点至 7.8%。请看下文的利润表分录：每一美元都被强制对账，因此源自批发业务提前拉货的业绩超预期，与源自直面消费者（DTC）结构占比提升的业绩超预期，看起来截然不同。本季度属于后者——DTC 增长 11%，批发增长 5%，DTC 达到营收的 51%——上调指引正是管理层表达他们相信 DTC 杠杆可持续的方式。

营收深度解析​

分部明细来自同一份为账本提供数据的申报文件。本季度的核心论点在于结构占比，而非总额。（渠道与地区划分存在重叠；DTC 金额由披露的 51% 占比推算得出。）

结构占比才是关键，而非总额。DTC 增长 11%——是批发 5% 增速的两倍多——并首次突破营收的 50%，达到 51.0%，其中电商增长 19%，DTC 同店销售增长 6%。这一结构占比的转变正是毛利率的故事：自营渠道需求带来最高的单位售价，而定价举措加上产品成本下降完成了其余部分，即便关税和汇率构成逆风。Beyond Yoga 增长 16% 至 4260 万美元——金额虽小，却是表中增长最快的部分，证实了红标之外多元化并非只是叙事。账本迫使这一关系变得明确——营收是一条单独的科目，但其背后的渠道叙事解释了为何公司持续投入销售的同时毛利率仍能维持在 62.7%。注意欧洲的疲软是时点问题，而非需求问题：报告增长 +4%，但有机增长 −1%，完全是因为去年的配送中心转型将出货从 2025 年第一季度推迟到了第二季度；上半年欧洲报告增长 14%。

利润率的故事​

利润率是对营收质量的检验，而这一序列诚实地讲述了重组的故事。2023–2024 财年，营业利润率在 Project Fuel 重组费用（仅 2024 财年就达 1.887 亿美元）加上商誉减值的冲击下跌至 5.7% 和 4.2%——账本将每一项都单独记入其自身的 OtherNet 过账，而非并入 SG&A，因此清理过程清晰可见而非被埋没。2025 财年是反弹：随着重组费用降至 2450 万美元，营业利润率回升至 10.8%，净利润率回升至 9.2%。第二季度 7.8% 的营业利润率低于全年 10.8%，部分源于季节性，部分源于仍有 1350 万美元重组费用在流转——上调至 7.0–7.5% 的指引意味着随着这些费用消退，下半年将重新获得杠杆。

核心问题：DTC 拐点是真实的，还是批发业务的提前拉货？​

本季度的核心问题是：8% 的营收增长究竟是从未来批发订单中提前拉来的，还是 DTC 的真正拐点。批发增长 5%——表现稳健——但 DTC 增长 11%，突破营收的 51%，并录得 6% 的同店销售增长，而两者的可重复性不同：DTC 是自营需求，批发是可能被退货或不再补单的铺货。账本让可重复性检验变得明确：增量营收是否以与基数相同的比率转化为毛利，还是通过更低的批发利润率或更高的返利买来的、利润表无法掩盖？

分部拆分让问题更加清晰：

增长在每一个细分市场都广泛分布，唯一的软肋——欧洲有机增长 −1%——是去年的出货时点问题，上半年欧洲有机增长 5%。一家在三大地区全面增长、同时 DTC 抢占份额的公司，正在因其品牌和渠道优势而获得回报。但批发 5% 是下季度需要关注的数字。如果 DTC 仍保持两位数增长而批发停滞，那么增长是借来的。如果两者都保持，那么上调至 7.0–7.5% 的指引就是保守的。

用纯文本追踪一家 63 亿美元的公司​

复式记账迫使每一美元都对账，这就是为什么 Beancount 账本是审计工具。下面的利润表交易是真实的申报数据，而非摘要——收入为负、费用为正，以及证明它们合计为零的校验。在服装会计中，DTC 和批发不是独立的营收科目——它们嵌入在单一的 Revenue 和 CostOfRevenue 中，因此声称的 DTC 杠杆必须体现为更好的毛利率，而这里确实如此，达到 62.7%。

; Revenue: 1562.0 | CoR: 582.9 | R&D: 0 | SG&A: 843.4
; OtherNet: 13.5 + 12.9 - 12.9 + 7.5 | Tax: 27.4 | Net Income: 87.3
; Check: -1562.0 + 582.9 + 0 + 843.4 + 13.5 + 12.9 - 12.9 + 7.5 + 27.4 + 87.3 = 0 ✓
 
2026-05-31 * "Levi Strauss & Co." "FY2026Q2 Income Statement"
  Income:Revenue                         -1562.0 MUSD
  Expenses:CostOfRevenue                   582.9 MUSD
  Expenses:ResearchAndDevelopment               0 MUSD  ; not separately disclosed
  Expenses:SellingGeneralAdministrative    843.4 MUSD
  Expenses:OtherNet                        13.5 MUSD  ; restructuring charges, net
  Expenses:OtherNet                        12.9 MUSD  ; interest expense
  Income:OtherNet                         -12.9 MUSD  ; other income, net (interest and other net to zero per the release)
  Expenses:OtherNet                         7.5 MUSD  ; net loss from discontinued operations (Dockers), net of tax
  Expenses:IncomeTax                       27.4 MUSD
  Equity:Adjustments                       87.3 MUSD  ; net income offset (RE set by balance assertion)

那个代码块不是示例；它是经过 bea check 验证并推送到 open_ledger/levi-strauss 的实际期间数据。资产负债表在另一侧讲述了同样的故事：每个期末资产 = 负债 + 权益，残差明确记入 Other，因此没有任何东西藏在平衡项中。

最能说明问题的资产负债表数字是 存货 11.576 亿美元——在营收增长 8% 的同时同比下降 7%。Levi 不是通过向渠道压货来增长；它是通过销售来增长。这正是上调指引所押注的存货周转故事。账本的 pad/balance 配对显示同一存货在不同期间之间对账——其他流动资产包含存货——因此声称的售罄不可能与隐藏的存货积累共存。截至 2026 财年第二季度，确实不存在。下半年的问题是：在营收增长 7.0–7.5% 的同时，存货能否保持精简，还是批发增长其实是渠道铺货，将在下季度体现为存货。

多年发展轨迹​

* 2024 财年 DTC 按原申报口径（含 Dockers）为 46%；2025 财年 10-K 按持续经营口径（营收 60.320 亿美元）重述为 47%。账本中每一年保留其自身 10-K 的原申报列报方式。

这五年的轨迹是一家牛仔服饰制造商以约 2% 的年增速复合增长——不是因为 Levi 找到了新产品，而是因为它从批发转向了 DTC：营收从 57.6 亿美元增长到 62.8 亿美元，而 DTC 占比从 36% 升至 49%。这一结构占比转变加上 2023–2024 财年的重组清理，构成了全部的利润率故事——净利润率在 2024 财年触底于 3.3%，并在 2025 财年反弹至 9.2%。账本迫使这一关系变得明确——营收是一条必须与费用对账的单独科目，因此声称的 DTC 杠杆不可能与 CostOfRevenue 中隐藏的批发折扣共存。截至 2026 财年第二季度，确实不存在——随着 DTC 突破 51%，毛利率达到 62.7%。下半年的问题是：DTC 能否在批发增长的同时保持在 50% 以上，因为这是在不增加门店的情况下实现 7.0–7.5% 指引的唯一路径。

结论：看多 vs. 看空​

看多理由

• DTC 结构占比转变是结构性的： DTC 增长 11%，批发增长 5%，DTC 突破营收的 51%，电商 +19%，同店销售增长 6%。
• 毛利率达 62.7%： 在产品成本下降和定价推动下提升 10 个基点，尽管面临关税和汇率逆风。
• 存货同比下降 7%： 在营收 +8.0% 的情况下为 11.576 亿美元——是售罄，而非渠道压货。
• 上调指引加提高股息： 报告增长 7.0–7.5%（此前为 5.5–6.5%），股息提高 14% 至 0.16 美元；除非 DTC 具有持久性，否则管理层不会同时上调两者。
• Beyond Yoga +16%： 红标之外的多元化业务增速是核心业务的两倍。

看空理由

• 批发 5% 可能是时点因素： 欧洲有机增长 −1% 是去年配送中心转型的推迟影响；如果批发在第三季度停滞，增长就是借来的。
• 重组尚未结束： 第二季度仍有 1350 万美元费用流转；Project Fuel 的节约必须在 H2 体现，才能实现 12% 的息税前利润率目标。
• 关税和汇率是逆风： 新闻稿中将其列为第二季度拖累——指引假设中国关税维持在 30%。
• 第二季度营业利润率 7.8% 低于 12% 的目标： 调整后息税前利润率 9.0%，年底前还需找到 300 个基点的杠杆。
• 牛仔服饰具有周期性： 消费者放缓首先冲击可选消费服装，而 DTC 是第一个感受到的渠道。

我们的观点

我们的观点是：本季度的表现配得上这次上调。Levi 在营收增长 8.0%、调整后每股收益增长 27% 的同时，将存货削减 7% 并扩大毛利率——这是 DTC 杠杆，而非批发压货，账本也证实了这一点：营收 1562.0，CostOfRevenue 582.9，校验合计为零——没有任何批发返利藏在 OtherNet 中。看多理由是 DTC 在批发增长的同时保持在 50% 以上，让 7.0–7.5% 的指引留有余地；看空理由是批发 5% 是将在第三季度逆转的时点因素。我们对下季度偏向看多，因为在营收 +8.0% 的情况下存货下降 7% 不是渠道压货的信号——而是售罄——但我们会关注存货。如果第三季度存货重建超过 13 亿美元，那么增长就是压货。目前，这是一个 173 年历史的品牌表现得像一家 DTC 平台，而纯文本账本让你能够逐美元验证这一点。