Coinbase 2026 年第二季度财报：12.2 亿美元营收与 3.59 亿美元净亏损考验「万能交易所」论题

2026 年 7 月 30 日，Coinbase 公布第二季度营收为 12.2 亿美元，同比下降 18.5%，其中交易收入下降 22% 至 5.99 亿美元，订阅与服务收入下降 12% 至 5.55 亿美元。该季度最终以净亏损 3.59 亿美元收场——先有 1.13 亿美元经营亏损，再加上公司自有加密货币持仓的 2.09 亿美元减记。万能交易所——现货、衍生品、预测市场、稳定币、托管——本应让 Coinbase 不再那么依赖现货交易。这个季度是对这一主张的第一次真正检验，而账本显示它只通过了一半。

核心数字​

Coinbase Global, Inc. 的财年即日历年；2026 年第二季度指截至 2026 年 6 月 30 日的三个月。下文的每一个数字都来自来源中引用的 10-Q 表格和 8-K 财报演示，账本期间也依据同一份 10-Q 重建。Coinbase 以千美元为单位申报，因此金额显示到百万美元的十分位。

营收减少了 2.77 亿美元，经营费用合计减少了 1.88 亿美元，乍看之下成本基础随市场收缩而调整。但严格来说并没有。上年同期在其他经营费用中计提了 3.08 亿美元的费用，10-Q 将其与「我们于 2025 年 5 月 15 日向 SEC 提交的 8-K 当前报告中所宣布的事件」挂钩——即数据窃取事件带来的客户赔偿和法律费用。把这一项从两个年份中都剔除，三条经常性费用线——技术与开发、销售与营销、一般及行政——合计上涨 9.4%，从 9.773 亿美元升至 10.696 亿美元，而营收下降 18.5%。这个缺口就是经营亏损。

表格底部的对比更加不具可比性。去年的 14.289 亿美元净利润建立在 15.069 亿美元的其他收入之上，10-Q 将其「主要」归因于「我们对 Circle Internet Group, Inc. 投资的公允价值重新计量」（在其首次公开募股之后），再加上 3.621 亿美元持有待投资加密资产的收益。今年这两项都反转了符号。两个季度的净利润都不能描述交易所业务；描述它的是经营利润这一行。

营收深度剖析​

营收明细来自 10-Q 的营收附注，可与 12.201 亿美元的总额对账。本季度的论题在于结构，而非总额。

消费者交易收入是这个季度失守的地方：减少 1.98 亿美元至 4.517 亿美元。10-Q 将下降归因于「本季度和上半年消费者加密现货交易量分别下降 38% 和 48%」，「部分被衍生品交易量增长和预测市场交易的推出所抵消」。交易量下降 38% 带来收入下降 31%，这一句话就道出了多元化论据的核心：新产品缓冲了下跌，但没能阻止下跌。

机构交易收入增长 65% 至 1.001 亿美元，文件也直说了原因：「主要由于 2025 年 8 月收购 Deribit。」这是买来的增长：资产负债表上的商誉从 2024 年末的 11.397 亿美元升至 2025 年末的 41.690 亿美元。

稳定币收入——2.921 亿美元，占总营收的 24%——现已成为公司第二大收入项。它下降了 5%：平均利率下降拿走了 5,590 万美元，Coinbase 产品中平均 USDC 余额上升又基本补了回来。区块链奖励下降 42% 至 8,330 万美元，10-Q 将其拆分为 5,650 万美元来自加密价格下跌、1,610 万美元来自奖励率下降，主要是 Solana 和 Ethereum。

订阅与服务达到净营收的 48%，一年前为 45%。这正是万能交易所论题所指向的数字，而且它是真实的——但它的上升是因为交易收入下降得更快，而不是因为订阅增长。稳定币收入随利率波动，区块链奖励随加密价格波动，两者合计占订阅收入的三分之二。收入按产品看是多元化的；按成因看则不那么多元。

利润率的故事​

每一列费用都是该行占营收合计的比重。唯一表现得像营收成本的行是交易费用：在 31 亿至 78 亿美元的营收区间内，它始终保持在 13.5% 到 19.7% 之间。其他所有项目在短期内都接近于固定成本。技术与开发在 2021 财年占营收的 16.5%，一年后变成 72.8%——因为支出在营收下降 59% 的那一年上涨了 80%。

这就是交易所的经营杠杆，而且它是双向作用的。2024 财年展示了上行：营收翻倍，经营利润率从 −5% 升到 35%。2026 年第二季度展示的是同一台机器反向运转——三条经常性费用线吃掉了 87.7% 的营收，而 2025 财年全年为 60.6%。

管理层的应对也在同一份文件中。2026 年 5 月 5 日，公司宣布了一项重组，涉及「将公司员工人数减少约 700 人」，并在本季度确认了 5,240 万美元的重组费用。财报演示显示季末员工数为 4,321 人，三个月前为 4,988 人，并将全年调整后费用的指引从 42.5 亿至 46 亿美元收窄至 42 亿至 44.5 亿美元。

一个大问题：这 3.59 亿美元亏损是业务本身，还是资产负债表？​

GAAP 净亏损 3.595 亿美元和调整后 EBITDA 为正的 2.078 亿美元描述的是同样的三个月。10-Q 中的调节表显示了是什么把两者分开。

其中三项属于资产负债表，而非交易所业务。持有待投资加密资产的损失为 2.095 亿美元，10-Q 将其归因于「这些资产的公允价值重新计量，主要是比特币和以太坊」——并补充说这一影响「在本期扩大，因为我们积极投资于比特币」。4,990 万美元的其他费用中包含 5,820 万美元的投资净损失。连同重组费用一起，这就是 3.2 亿美元的亏损，与客户是否交易毫无关系。

最大的加回项是另一类项目。股权激励为 2.383 亿美元，同比增长 21.5%，占营收合计的 19.5%。它是非现金的，但同时也是经营公司的真实成本：同一份文件显示 Coinbase 在 6 月花费 1.213 亿美元回购了 814,249 股，上半年回购金额达 11.835 亿美元，演示将其描述为「管理稀释」。调整后 EBITDA 把薪酬加了回来；而用于那些回购的现金在它里面根本没有出现。

所以诚实的答案介于两个标题数字之间。交易所业务并不是每个季度亏损 3.59 亿美元——税前亏损中有 2.677 亿美元是公司自己选择持有的加密资产和投资的减记。它也不是以任何股东能花掉的意义上赚了 2.08 亿美元。GAAP 经营亏损 1.135 亿美元，或者说扣除重组费用前的 6,110 万美元，是最接近干净解读的数字，它说明成本基础仍然是按照比 Coinbase 本季度所面对的市场更大的市场规模来配置的。

展望几乎没有给出局面会迅速改变的理由。演示显示，截至 7 月 26 日第三季度交易收入约为 1.3 亿美元，并提醒不要据此外推，同时给出的订阅与服务收入指引为 5 亿至 5.8 亿美元——区间中点低于本季度的 5.551 亿美元。

用纯文本追踪一个 12 亿美元的季度​

复式记账迫使每一美元都必须对账，这就是为什么 Beancount 账本就是审计。下面这笔利润表交易就是 10-Q 中所申报的季度——收入为负、费用为正，以及证明它们加总为零的校验。

; Total revenue: 1220.068 | Total operating expenses: 1333.556 | Operating loss: 113.488 | Net loss: 359.468
; Coinbase reports no cost-of-revenue caption: transaction expense is posted on Expenses:CostOfRevenue,
;   technology and development on Expenses:ResearchAndDevelopment, sales and marketing and general and
;   administrative as two labeled lines on Expenses:SellingGeneralAdministrative.
; Every other filed line is posted under its own caption on Expenses:OtherNet; they net to 356.074 of expense.
; Check: -1220.068 + 189.790 + 472.848 + 239.843 + 356.924 + 31.719 + 52.408 - 9.976 + 22.516 + 209.499 + 49.908 - 35.943 - 359.468 = 0 ✓
 
2026-06-30 * "Coinbase Global, Inc." "FY2026Q2 Income Statement"
  Income:Revenue                              -1220.068 MUSD  ; total revenue: net revenue 1,154.301 + other revenue 65.767
  Expenses:CostOfRevenue                        189.790 MUSD  ; transaction expense
  Expenses:ResearchAndDevelopment               472.848 MUSD  ; technology and development
  Expenses:SellingGeneralAdministrative         239.843 MUSD  ; sales and marketing
  Expenses:SellingGeneralAdministrative         356.924 MUSD  ; general and administrative
  Expenses:OtherNet                              31.719 MUSD  ; losses on crypto assets held for operations, net
  Expenses:OtherNet                              52.408 MUSD  ; restructuring
  Expenses:OtherNet                              -9.976 MUSD  ; other operating (income) expense, net
  Expenses:OtherNet                              22.516 MUSD  ; interest expense
  Expenses:OtherNet                             209.499 MUSD  ; losses on crypto assets held for investment, net
  Expenses:OtherNet                              49.908 MUSD  ; other expense (income), net
  Expenses:IncomeTax                            -35.943 MUSD  ; benefit from income taxes
  Equity:Adjustments                           -359.468 MUSD  ; net loss offset

这个区块不是示例；它是经过 bea check 验证并推送到 open_ledger/coinbase 的期间，每一行都可追溯到 10-Q 的合并利润表。有两个建模选择是有意为之的。Coinbase 的利润表没有营收成本这一项，所以账本把它的四条经营线映射到共用科目表上——交易费用对应 Expenses:CostOfRevenue，技术与开发对应 Expenses:ResearchAndDevelopment，销售与营销和一般及行政作为两笔带标签的分录记在 Expenses:SellingGeneralAdministrative 上——并在注释中说明，而不是凭空编造一个文件并未报告的毛利率。其他每一行都在 Expenses:OtherNet 上有自己带标签的分录：加密损失、重组、利息。如果净额成一个数字，它们会被读成 3.561 亿美元的「其他」；逐项列出，它们就是这个季度的全部故事。

资产负债表从另一面讲述同样的故事。在 2025 年 12 月 31 日至 2026 年 6 月 30 日之间，现金及现金等价物从 112.855 亿美元降至 86.141 亿美元。这不是经营消耗的——上半年经营现金流为正的 3.801 亿美元。这笔现金用于全额偿还 2026 年 6 月 1 日到期的 13 亿美元 0.50% 可转换票据，以及 11.835 亿美元的股票回购。长期债务为 59.442 亿美元，对应 88 亿美元的现金、现金等价物和可售投资。

定义这家公司的那对资产负债表项目，是大多数企业都没有的：客户托管资金 42.992 亿美元，与 42.992 亿美元的客户托管资金负债精确对应。那是客户的现金，代他们持有，账本将其记为 Assets:Current:FundsHeldForClients 对 Liabilities:Current:ClientFundObligations——从不相抵，因为文件也不相抵。它占总资产的 16%。客户的加密资产是一个大得多、根本不在资产负债表上的数字：10-Q 报告 2026 年 6 月 30 日平台资产为 2,459 亿美元，一年前为 4,250 亿美元，主要由于比特币价格下跌。

多年走势​

每个年度行都来自该年最初申报的 10-K 表格。营收兜了一个来回：2021 财年 78 亿美元，两年后 31 亿美元，2025 财年 72 亿美元。利润没有跟着回来。2025 财年营收是 2021 财年的 92%，而经营利润只有 47%——同样这四年里，三条经常性费用线从 28.646 亿美元增至 43.488 亿美元。

总资产那一列看起来像数据错误，但并不是。2022 财年和 2023 财年，资产负债表根据 SEC 工作人员会计公告第 121 号将客户加密资产作为「保障」资产列示，并有等额负债——先是 754 亿美元，然后 1,926 亿美元。2024 财年 10-K 表示，SEC 工作人员于 2025 年 1 月撤销了该指引，Coinbase「自 2024 年 12 月 31 日起追溯采用 SAB 122」，从而移除了两边。股东权益从未随之变动：55 亿、63 亿、103 亿美元。账本按各年自己文件的列示方式保留每一年，放在一对专用账户中，这样那个波动是可见的，而不是被抹平。

2023 财年 9,490 万美元的净利润建立在 1.617 亿美元经营亏损之上；差额是 1.717 亿美元所得税收益和 1.676 亿美元其他收入。2021 财年净利润超过经营利润也是同样的原因——5.972 亿美元税收收益。在这个账本的六个期间中有五个，净利润与经营利润的差异超过十分之一。

裁决：看多 vs. 看空​

看多理由

• 消费者现货交易量下降 38%，消费者交易收入下降 31%；衍生品和预测市场吸收了部分下滑，这正是万能交易所被打造出来要做的事。
• 订阅与服务占净营收的 48%，仅稳定币收入一个季度就有 2.921 亿美元，Coinbase 产品中的平均 USDC 余额创下纪录。
• 成本基础正在被削减：5 月裁减了约 700 个岗位，全年调整后费用指引中点下调了 1 亿美元。
• 88 亿美元的现金、现金等价物和可售投资，经营现金流为正，且 2026 年可转换票据已经偿还完毕。

看空理由

• 三条经常性费用线上升 9.4%，而营收下降 18.5%，仅技术与开发一项就占营收的 38.8%。
• 订阅收入暴露于利率和加密价格之下，而非与之隔离：稳定币收入下降 5%，区块链奖励下降 42%。
• 2.383 亿美元的股权激励占营收的 19.5%，而上半年 11.835 亿美元的回购正是用来管理它造成的稀释。
• 第三季度订阅与服务指引的中点低于本季度，平台资产比一年前下降 42%。

**我们的看法：**多元化是真实的，而且并不完整。新产品缓和了交易收入的下滑，订阅类项目比交易类表现得更稳——但营收表中的每一行仍然随加密价格或利率波动。账本清楚显示的是成本端：一个在营收下滑时不会收缩的费用基础。下个季度要看的不是营收，而是技术与开发、销售与营销、一般及行政三项合计能否降到本季度的 10.696 亿美元之下。

更正（2026-10-06）：本文早期版本称 2026 年第二季度净亏损为 6,100 万美元、交易收入下降 18.5%、订阅与服务收入为 5.2 亿美元，并使用了将营收成本、研发和销售管理费用设为营收固定百分比的数字而非来自文件的数字、一个凭空编造的两分部拆分，以及与分析师预期无来源的对比。那些数字是错的：净亏损为 3.595 亿美元，18.5% 的下降是总营收，交易收入下降 21.6%，订阅与服务收入为 5.551 亿美元。上文的每一个数字都已根据 10-Q 表格和 8-K 财报演示重新核对，open_ledger/coinbase 账本也在同一次修改中依据来源中的 10-K 和 10-Q 文件重建了 2021 财年至 2026 年第二季度。