درآمدهای فصل سوم ۲۰۲۶ جی‌پی مورگان چیس: عدول ۵.۵۷ دلاری، بازخرید ۶۶۴ میلیون دلاری و چشم‌انداز افزایش‌یافته

در ۱۳ اکتبر ۲۰۲۶، جی‌پی مورگان چیس درآمد خالص فصل سوم را ۱۵.۳ میلیارد دلار، یا ۵.۵۷ دلار به ازای هر سهم گزارش کرد — یک عدول نادر از اجماع حدود ۵.۹۰ دلاری، حتی با وجود رشد ۸ درصدی درآمد و جهش ۱۳ درصدی درآمد خالص بهره. همان فصلی که از انتظارها عقب ماند، بازخرید خالص سهام را نیز از ۶.۲ میلیارد دلار به ۶۶۴ میلیون دلار کاهش داد و چشم‌انداز درآمد خالص بهره ۲۰۲۶ را به ۱۰۶.۲ میلیارد دلار افزایش داد. عدول، کاهش بازخرید و راهنمای افزایش‌یافته معمولاً همزمان نمی‌رسند؛ دفتر کل نشان می‌دهد چرا این بار همزمان رسیدند.

اعداد تیتر​

سال مالی جی‌پی مورگان چیس اند کو. همان سال تقویمی است؛ فصل سوم ۲۰۲۶ در ۳۰ سپتامبر ۲۰۲۶ پایان یافت. هر رقم زیر از فرم 8-K و بیانیه درآمد همراه با ضمیمه مالی آن گرفته شده است — تا ۱۹ اکتبر هیچ فرم 10-Q برای این فصل ثبت نشده بود، بنابراین ضمائم 8-K منبع اولیه هستند. درآمد به مبنای گزارش‌شده (GAAP) بیان شده؛ رقم تیتر ۵۰.۹ میلیارد دلاری بانک معادل مبنای مدیریت‌شده است که ۷۳۵ میلیون دلار تعدیل معادل مالیاتی را اضافه می‌کند.

این عدول کالبدشکافی مکانیکی دارد. با ۶۵۸ میلیون دلار زیان خالص اوراق بهادار سرمایه‌گذاری در بخش شرکتی شروع کنید — ۴۹۸ میلیون دلار پس از مالیات، یا ۰.۱۸ دلار EPS. آن‌ها را بازگردانید و EPS ۵.۷۵ دلار می‌شود، که هنوز کمتر از اجماع حدود ۵.۹۰ دلاری گزارش‌شده در آن زمان است. باقی شکاف از نوع عملیاتی است: هزینه‌ها ۱۲.۴٪ رشد کردند در برابر رشد درآمد ۸.۱٪، و بازارهای درآمد ثابت ۴٪ افت کرد در حالی که رونق سهام بار را کشید. هیچ چیز در این فصل خراب نیست — درآمد خالص همچنان ۶.۳٪ رشد کرد — اما هیچ چیز در آن هم از آنچه قبلاً قیمت‌گذاری شده بود فراتر نرفت.

مقایسه متوالی برچسب هشدار می‌خواهد، نه نتیجه‌گیری. درآمد ۱۲.۵٪ و درآمد خالص ۲۷.۷٪ نسبت به فصل دوم کاهش یافت، اما فصل دوم شامل سود ۴.۶ میلیارد دلاری ویزا به‌علاوه ۱.۰ میلیارد دلار سود سرمایه‌گذاری سهامی بود که ۵۷.۳ میلیارد دلار درآمد را به ۲۱.۲ میلیارد دلار درآمد خالص تبدیل کرد. آن فصلِ روی کاغذ بود که باید شکست می‌داد؛ این فصلی است که نرخ اجرای زیرین آن را نشان می‌دهد.

تحلیل عمیق درآمد​

جزئیات بخش‌ها از بیانیه درآمد گرفته شده و بر مبنای مدیریت‌شده بیان شده است؛ چهار بخش به ۵۰,۹۰۷ میلیون دلار در برابر ۵۰,۱۷۲ میلیون دلار گزارش‌شده جمع می‌شوند. تز این فصل رشد ترازنامه است که همه چیز دیگر را تأمین مالی می‌کند: میانگین وام‌ها ۱۰٪ سالانه به ۱.۶ تریلیون دلار و میانگین سپرده‌ها ۸٪ به ۲.۷ تریلیون دلار افزایش یافت، و دو مورد از سه خط عملیاتی رشد دو رقمی داشتند (+۱۴.۴٪ و +۱۳.۹٪)، در کنار رشد ۸.۷٪ در خط سوم.

بانک تجاری و سرمایه‌گذاری ۴۴.۷٪ درآمد مدیریت‌شده و موتور این فصل است. در داخل ۲۲.۷ میلیارد دلار آن، بانکداری و پرداخت‌ها ۱۶٪ به ۱۱.۰ میلیارد دلار رشد کرد — درآمد بانکداری سرمایه‌گذاری ۱۵٪ به ۳.۱ میلیارد دلار بر اثر کارمزدهای مشاوره بالاتر، پرداخت‌ها ۱۴٪ به ۵.۶ میلیارد دلار بر اثر مانده سپرده‌های بالاتر و رشد کارمزد، و وام‌دهی ۲۰٪ به ۲.۲ میلیارد دلار بر اثر زیان‌های پوششی پایین‌تر و مانده وام‌های بالاتر. بازارها و خدمات اوراق بهادار ۱۳٪ به ۱۱.۸ میلیارد دلار رشد کرد، اما ترکیب داستان است: بازارهای سهام ۴۹٪ به ۵.۰ میلیارد دلار جهش کرد بر اثر قدرت «در سراسر محصولات، به‌ویژه در Prime و مشتقات»، در حالی که بازارهای درآمد ثابت ۴٪ به ۵.۴ میلیارد دلار افت کرد بر اثر درآمد پایین‌تر در کالاها، نرخ‌ها، اعتبار و مالی عمومی. بانک رتبه #۱ خود در کارمزد بانکداری سرمایه‌گذاری جهانی را با ۹.۲٪ سهم کیف پول از ابتدای سال حفظ کرد.

بانکداری مصرف‌کننده و اجتماع ۹٪ به ۲۱.۲ میلیارد دلار با بازده حقوق صاحبان سهام ۳۶٪ رشد کرد. خدمات کارت و خودرو کار را انجام داد، ۱۵٪ به ۸.۳ میلیون... ۱۵٪ به ۸.۳ میلیارد دلار بر اثر درآمد خالص بهره بالاتر کارت و درآمد اجاره عملیاتی بالاتر خودرو؛ بانکداری و مدیریت ثروت ۶٪ به ۱۱.۷ میلیارد دلار بر اثر کارمزدهای مدیریت دارایی و مانده سپرده‌ها افزود، در حالی که وام مسکن ۳٪ بر اثر درآمد تولید پایین‌تر افت کرد. اینجا جایی است که زبان تقاضای مدیریت زندگی می‌کند: دایمون گفت «رشد در کارت همچنان قوی بود، با تقاضای قوی برای مجموعه محصولات ما»، و شواهد نزدیک به دفتر کل موافق است — حجم فروش کارت ۱۰٪ سالانه افزایش یافت، بیش از ۶۵۰,۰۰۰ حساب جاری جدید خالص، و رتبه #۱ سپرده خرده‌فروشی آمریکا برای ششمین سال متوالی.

مدیریت دارایی و ثروت ۱۴٪ به ۶.۹ میلیارد دلار با بازده حقوق صاحبان سهام ۴۵٪ رشد کرد، به‌دلیل کارمزدهای مدیریت بر سطوح بازار بالاتر و ۲۶۳ میلیارد دلار جریان خالص ورودی دارایی مشتری. دارایی‌های تحت مدیریت به ۵.۲ تریلیون دلار رسید، ۱۳٪ افزایش؛ دارایی‌های مشتری به ۷.۹ تریلیون دلار رسید، ۱۵٪ افزایش. بخش شرکتی به ۹۳ میلیون دلار فرو ریخت چون ۶۵۸ میلیون دلار زیان اوراق بهادار را در برابر سود ۱۰۵ میلیون دلاری سال قبل نگه می‌دارد — این بخش یک جاخالی برای اقلام خزانه‌داری است، و این فصل جاخالی داستان است.

داستان حاشیه سود​

هزینه‌هایی که سریع‌تر از درآمد رشد می‌کنند، داستان حاشیه سود در یک خط است: هزینه غیربهره‌ای ۱۲.۴٪ افزایش در برابر درآمد ۸.۱٪ افزایش، هیچ اهرم عملیاتی باقی نمی‌گذارد، و نسبت هزینه سربار مدیریت‌شده ۵۴٪ است، در برابر ۵۲٪ سال قبل. بیانیه افزایش را به غرامت نسبت می‌دهد — حقوق مرتبط با درآمد به‌علاوه کارکنان بیشتر در بخش مشتری‌محور — همراه با هزینه کارگزاری، کارمزدهای توزیع، بازاریابی و فناوری. زبان قیمت‌گذاری، اگر بانک چنین چیزی داشته باشد، به همان سمتی اشاره می‌کند که هزینه‌ها: «حاشیه سپرده بالاتر» در پرداخت‌ها و خدمات اوراق بهادار، «بازده خالص بالاتر» در کارت، جایی که نرخ درآمد خالص به ۱۰.۷۶ در برابر ۱۰.۰۳ سال قبل رسید. بانک به ازای هر دلار مانده بیشتر درآمد دارد؛ به ازای هر دلار درآمد هم بیشتر خرج می‌کند.

حاشیه فصلی ۳۰.۵٪ کمی پایین‌تر از ۳۱.۰٪ سال قبل برای همان فصل است، و بدون زیان‌های اوراق بهادار ۳۱.۵٪ می‌شد — اساساً روی روند. این معنایی است که عدول در آن بی‌خطر است: ماشین حاشیه سود سالم است، و کسری این فصل از یک تحقق اختیاری خزانه‌داری به‌علاوه یک چاپ ضعیف FICC آمد، نه از فشرده‌سازی در کسب‌وکار اسپرد اصلی. درآمد خالص بهره بدون بازارها ۶٪ به ۲۴.۷ میلیارد دلار بر اثر مانده‌ها رشد کرد، «تا حدی با اثر نرخ‌های پایین‌تر جبران شد» — باد مخالف نرخ واقعی است اما فعلاً از آن پیشی گرفته می‌شود.

پرسش بزرگ: چرا بازخریدها ۹۰٪ افت کرد در حالی که چشم‌انداز بالا رفت؟​

تنش تعیین‌کننده این فصل سرمایه است، نه درآمد. بازخرید خالص سهام از ۶.۲ میلیارد دلار در فصل دوم به ۶۶۴ میلیون دلار افت کرد — کاهشی نزدیک به ۹۰٪ — در حالی که مدیریت همزمان چشم‌انداز درآمد خالص بهره ۲۰۲۶ را به حدود ۱۰۶.۲ میلیارد دلار افزایش داد و یک سناریوی مرکزی مقدماتی ۲۰۲۷ حدود ۱۰۷ میلیارد دلاری بدون بازارها ترسیم کرد. توضیح دایمون سلسله‌مراتب سرمایه بود: «سرمایه‌گذاری در فرنچایز و پشتیبانی از مشتریانمان در بالاترین سطح»، و افزود «معتقدیم می‌توانیم این سرمایه را در طول زمان با بازده‌های بسیار جذاب برای سهامدارانمان به کار بگیریم.» ترازنامه می‌گوید این در عمل چه معنایی دارد.

سرمایه CET1 به‌سختی حرکت کرد — از ۳۰۳ به ۳۰۴ میلیارد دلار — در حالی که دارایی‌های وزن‌دار به ریسک ۵۲ میلیارد دلار در یک فصل رشد کرد، به همان دلیل رشد وامی که NII را بالا برد. همزمان، زیان‌های جامع دیگر انباشته ۱۲.۱ میلیارد دلار گسترده‌تر شد چون نرخ‌های صعودی کتاب اوراق بهادار را پایین‌تر نشانه‌گذاری کردند؛ با ۵.۱ میلیارد دلار سود سهام و بازخرید روی آن، کل حقوق صاحبان سهام در واقع ۲.۲ میلیارد دلار کاهش یافت به‌صورت متوالی، با وجود ۱۵.۳ میلیارد دلار درآمد خالص. نسبت CET1 استانداردشده نزدیک به یک واحد کامل سالانه افت کرد، از ۱۴.۸٪ به ۱۳.۹٪. بازخریدها به این دلیل کاهش نیافتند که بانک کمبود سرمایه دارد — ۱۳.۹٪ همچنان مهیب است — بلکه چون رشد ترازنامه و نشانه‌گذاری نرخ‌ها آن را سریع‌تر از آنچه درآمد جایگزین می‌کند مصرف می‌کنند. این دقیقاً زمانی است که یک بانک باید بازخریدها را مهار کند، و دقیقاً همان چیزی است که چارچوب «قلعه» برای عادی‌سازی آن وجود دارد.

مقایسه با همتایان معاملاتی، پرسش دیگر این فصل را تیزتر می‌کند. جی‌پی مورگان تنها نبود که با سهام زنده ماند در حالی که درآمد ثابت کشید — جفریز، دو هفته زودتر، معاملات سهام رکوردشکن ۲۹٪ افزایش در برابر درآمد ثابت ۲۶٪ کاهش بر اثر «حجم‌های صنعت پایین‌تر مستمر» ثبت کرد. رژیم در هر دو خانه یکسان است؛ جی‌پی مورگان به‌سادگی در هر دو طرف آن را بهتر انجام داد، +۴۹٪ به ۵.۰ میلیارد دلار در سهام و تنها −۴٪ در FICC. وقتی فصل هر بانک شکل یکسانی دارد، شکل، شکلِ بازار است — و فصل بعد آزمون این است که آیا FICC به میانگین بازمی‌گردد یا وابستگی به سهام عمیق‌تر می‌شود.

ردیابی یک فصل ۵۰.۲ میلیارد دلاری در متن ساده​

حسابداری دوطرفه هر دلار را مجبور به تطبیق می‌کند، به همین دلیل دفتر کل Beancount حسابرسی است — و چگونه هر شرکت را مدل می‌کنیم قراردادهایی را که این فایل پیروی می‌کند توضیح می‌دهد. تراکنش صورت سود و زیان زیر ثبت واقعی است، نه خلاصه: درآمد منفی، هزینه‌های مثبت، و بررسی که ثابت می‌کند آن‌ها به صفر جمع می‌شوند.

; Check: (-50172) + 2743 + 27295 + 4829 + 15305 = 0
 
2026-09-30 * "JPMorgan Chase & Co." "FY2026Q3 Income Statement"
  Income:Revenue                             -50172 MUSD  ; total net revenue as reported (NII 27,036 + noninterest revenue 23,136, incl. $658M investment securities losses)
  Expenses:CostOfRevenue                       2743 MUSD  ; provision for credit losses ($2,204M net charge-offs + $539M net reserve build)
  Expenses:OperatingExpenses                   27295 MUSD  ; total noninterest expense
  Expenses:IncomeTax                            4829 MUSD  ; income tax expense
  Equity:Adjustments                           15305 MUSD  ; net income offset (retained earnings set by balance assertion)

آن بلوک یک تصویرسازی نیست؛ دوره‌ای است که اعتبارسنجی شد و به open_ledger/jpmorgan-chase فرستاده شد، جایی که دارایی‌های ۵,۰۹۱,۵۴۵ میلیون دلار برابر با بدهی‌های ۴,۷۱۹,۱۷۷ میلیون دلار به‌علاوه حقوق صاحبان سهام ۳۷۲,۳۶۸ میلیون دلار تا سطح میلیون است. یک عدد ترازنامه که روایت را می‌گوید، خط ذخیره در برابر رشد وام است: وام‌های ناخالص ۱۰.۴٪ سالانه به ۱,۵۸۴,۶۴۱ میلیون دلار افزایش یافت در حالی که ذخیره زیان وام ۲۶,۲۷۲ میلیون دلار است، تنها ۲.۱٪ افزایش — و ذخیره ۱۹.۴٪ افت کرد چون زیان‌های خالص حذف‌شده ۱۵٪ به ۲,۲۰۴ میلیون دلار کاهش یافت. اعتبار در حال بهبود به سمت رشد است، که همچنین دلیلی است که افت نرخ زیان خالص حذف‌شده خدمات کارت به ۲.۹۱٪ از ۳.۳۴٪ فصل قبل مهم‌تر از هر خط درآمدی است.

قوس چندساله​

داستان ترکیب، تبدیل شدن ترازنامه به صورت سود و زیان است. وام‌های ناخالص ۴۷٪ از ۱.۰۸ تریلیون دلار در پایان سال مالی ۲۰۲۱ به ۱.۵۸ تریلیون دلار اکنون رشد کرد، و درآمد خالص بهره در همین بازه تقریباً دو برابر شد — از ۵۲.۳ میلیارد دلار در سال مالی ۲۰۲۱ به ۹۵.۴ میلیارد دلار در سال مالی ۲۰۲۵، با ۲۰۲۶ حدود ۱۰۶.۲ میلیارد دلار ضمنی. حاشیه ۳۹.۷٪ سال مالی ۲۰۲۱ داده پرت است که باید تخفیف داد، ساخته‌شده بر آزادسازی ذخایر؛ باند ۲۹–۳۳٪ از آن زمان، فرنچایزی است که اسپرد خود را به دست می‌آورد. حاشیه ۳۰.۵٪ فصل سوم حتی با عدول درون آن باند است، که همان استدلال صعودی در یک ردیف است: قدرت درآمدی از فصلی که ناامید کرد جان سالم به در برد.

حکم: صعودی در برابر نزولی​

استدلال صعودی

• درآمد خالص بهره (+۱۲.۸٪) روی رشد وام ۱۰٪ ترکیب می‌شود با چشم‌انداز ۲۰۲۶ افزایش‌یافته به ۱۰۶.۲ میلیارد دلار و سناریوی مقدماتی ۲۰۲۷ ۱۰۷ میلیارد دلاری بدون بازارها.
• تقاضای «قوی» کارت با مانده‌ها تأیید می‌شود، نه فقط با کلمات: حجم فروش کارت +۱۰٪، نرخ درآمد خالص ۱۰.۷۶ در برابر ۱۰.۰۳، و نرخ حذف بهبودیافته به ۲.۹۱٪.
• هزینه‌های اعتباری ۱۹.۴٪ افت کرد — ۲,۲۰۴ میلیون دلار زیان خالص حذف‌شده به‌علاوه ذخیره ۵۳۹ میلیون دلاری متمرکز در عمده‌فروشی، نه بدتر شدن مصرف‌کننده.
• درآمد سهام (+۴۹٪) با رتبه #۱ کارمزد بانکداری سرمایه‌گذاری جهانی، دستاورد سهم در یک رژیم مختلط بازار سرمایه را نشان می‌دهد، بهتر از +۲۹٪ جفریز در هر دو طرف کتاب معاملات.
• کاهش بازخرید نسبت CET1 ۱۳.۹٪ را حفظ می‌کند در حالی که RWA رشد را جذب می‌کند — نظم سرمایه اکنون تأمین مالی استقرار «با بازده‌های بسیار جذاب» در آینده را می‌کند.

استدلال نزولی

• ۵.۵۷ دلار حتی فاصله رقم ۵.۷۵ دلاری بدون اقلام از اجماع را از دست داد — و سیگنال‌هایی که مدیریت ذکر می‌کند (حاشیه سپرده، بازده کارت) هنوز نرخ رشد هزینه ۱۲.۴٪ را که جلوتر از رشد درآمد ۸.۱٪ می‌دود پوشش نمی‌دهند.
• بازارهای درآمد ثابت (−۴٪) از انتظارها عقب ماند در حالی که سهام فصل را کشید؛ نتیجه معاملاتی با این تمرکز، لحظه‌ای که نوسانات عادی می‌شود برعکس می‌شود.
• AOCI در یک فصل ۱۲.۱ میلیارد دلار گسترده‌تر شد و حقوق صاحبان سهام با وجود ۱۵.۳ میلیارد دلار سود کاهش یافت — نرخ‌های صعودی قلعه را نشانه‌گذاری می‌کنند، و فهرست خود دایمون (کسری‌ها، تورم چسبنده، قیمت‌های بالای دارایی، ژئوپلیتیک) هشداری است که باید جدی گرفت.
• ۶۵۸ میلیون دلار زیان «اختیاری» اوراق بهادار شرکتی این پرسش را مطرح می‌کند که چه چیز دیگری در کتاب اوراق بهادار ۸۲۱.۸ میلیارد دلاری محقق می‌شود، و کی.
• سناریوی ۱۰۷ میلیارد دلاری NII 2027 فرض «نرخ‌های بالاتر» را دارد که همان حرکت نرخی که AOCI را نشانه‌گذاری می‌کند ممکن است به حاشیه بهره خالص نرساند.

نظر ما: عدول واقعی است اما فرنچایز از آن عبور کرد: رشد ۱۳٪ NII، بهبود اعتبار، و راهنمای افزایش‌یافته ارزش بیشتری از ۰.۱۸ دلار زیان اختیاری اوراق بهادار دارند که یک سوم شکاف EPS را توضیح می‌دهند. کاهش بازخرید خوش‌بینانه‌ترین داده این فصل است که خود را در لباس یک داده محتاطانه پنهان کرده — بانکی که بازخریدها را مهار می‌کند تا رشد وام ۱۰٪ را با نسبت CET1 ۱۳.۹٪ تأمین مالی کند، در حال تخصیص است نه عقب‌نشینی. جی‌پی مورگان را فصل بعد به خط هزینه متعهد نگه دارید: اگر رشد هزینه ۱۲٪ پس از عادی‌شدن درآمد ادامه یابد، داستان اهرم عملیاتی و همراه با آن ضریب قیمت می‌شکند.