TVPI, DPI und RVPI erklärt: Die drei Geldmultiplikatoren, mit denen ein Privatfonds bewertet wird

Ihr vierteljährlicher Fondsbericht zeigt einen Multiplikator von 1,8x — und doch ist auf Ihrem Bankkonto nur ein Bruchteil Ihrer ursprünglichen Investition jemals zurückgekommen. Beide Zahlen sind real, und keine von beiden belügt Sie. Die Lücke zwischen ihnen ist genau das, was die drei Standard-Fondsmultiplikatoren beschreiben sollen: wie viel Bargeld tatsächlich zurückgeflossen ist, wie viel Wert noch auf dem Papier steht und was beide zusammen ergeben.

Ob Sie nun als Angel-Investor in einem Syndikat, als Limited Partner in einem kleinen Venture- oder Private-Equity-Fonds agieren oder einfach nur versuchen, ein Pitch-Deck eines Fondsmanagers mit klarem Blick zu lesen — diese drei Multiplikatoren — DPI, RVPI und TVPI — sind das Vokabular, in dem jedes Gespräch über Privatfonds geführt wird. Hier erfahren Sie, was jeder einzelne misst, warum sie immer zusammenpassen und was keiner von ihnen Ihnen sagen kann.

Der gemeinsame Nenner: eingezahltes Kapital​

Alle drei Multiplikatoren teilen etwas durch dieselbe Zahl: das eingezahlte Kapital (paid-in capital), oft mit PIC abgekürzt. Das ist das gesamte Bargeld, das Sie tatsächlich als Reaktion auf Kapitalabrufe an den Fonds überwiesen haben — nicht das, was Sie zugesagt haben, sondern das, was Ihr Bankkonto bislang verlassen hat.

Diese Unterscheidung ist wichtig, weil Privatfonds Ihr Geld nicht auf einmal nehmen. Sie verpflichten sich zu einer Zusage (Commitment) — sagen wir 100.000 US-Dollar — und der Fondsmanager (der General Partner, kurz GP) ruft Teile davon über mehrere Jahre ab, sobald Geschäfte gefunden werden. Wenn der GP bisher 60.000 US-Dollar abgerufen hat, beträgt Ihr eingezahltes Kapital 60.000 US-Dollar, und die verbleibenden 40.000 US-Dollar sind noch lediglich ein Versprechen.

Eingezahltes Kapital umfasst zudem mehr als nur Deal-Investitionen. Ihre abgerufenen Beträge decken Ihren Anteil an Verwaltungsgebühren, Organisationskosten und anderen Kosten auf Fondsebene ab. Wenn ein Multiplikator also durch das eingezahlte Kapital teilt, misst er die Performance an jedem Dollar, den Sie tatsächlich eingebracht haben — Gebühren inklusive.

DPI: das Bargeld, das Sie tatsächlich erhalten haben​

DPI — Distributions to Paid-In Capital (Ausschüttungen im Verhältnis zum eingezahlten Kapital) — beantwortet die einfachste Frage: Wie viele Dollar hat der Fonds mir für jeden Dollar, den ich eingebracht habe, zurückgegeben?

DPI = Kumulierte Ausschüttungen / Eingezahltes Kapital

Ausschüttungen sind das Bargeld (und gelegentlich Aktien, zum Fair Value bewertet), das der Fonds aus veräußerten Investitionen an Sie ausgezahlt hat. Ein DPI von 0,3x bedeutet, dass Sie dreißig Cent für jeden investierten Dollar zurückerhalten haben. Ein DPI von 1,0x bedeutet, dass der Fonds Ihr gesamtes eingezahltes Kapital zurückgezahlt hat — ab diesem Zeitpunkt spielen Sie mit Hausgeld. Ein DPI von 2,0x bedeutet, dass Sie Ihr Bargeld verdoppelt haben.

DPI ist der einzige Multiplikator, den Sie ausgeben können. Er ist realisiert, auf dem Konto und undiskutierbar — niemand kann eine Ausschüttung im nächsten Quartal nach unten korrigieren. Deshalb betrachten erfahrene Limited Partner (LPs) DPI als das ultimative Bewertungskriterium: Buchwerte können optimistisch sein, aber Ausschüttungen sind für immer.

DPI hat zudem eine charakteristische Form über das Leben eines Fonds: Er beginnt bei null und bleibt jahrelang nahe null, weil junge Fonds Unternehmen kaufen und nicht verkaufen. Er steigt erst, wenn Exits stattfinden. Anders als die anderen beiden Multiplikatoren fällt DPI nie — er wartet einfach.

RVPI: der Wert, der noch im Boden steckt​

RVPI — Residual Value to Paid-In Capital (Restwert im Verhältnis zum eingezahlten Kapital) — misst alles, was der Fonds noch hält, ausgedrückt im Verhältnis zu dem, was Sie eingezahlt haben:

RVPI = Restwert (NAV) / Eingezahltes Kapital

Der Restwert ist der Nettoinventarwert (Net Asset Value) des Fonds: der geschätzte Fair Value der Portfoliounternehmen, die er noch nicht verkauft hat, plus Bargeld und andere Vermögenswerte, minus Verbindlichkeiten. Wenn der Fonds zwölf Unternehmen mit einem aggregierten geschätzten Wert von 100 Millionen US-Dollar plus 3 Millionen US-Dollar Bargeld hält, beträgt sein Restwert 103 Millionen US-Dollar.

RVPI ist der Ort, an dem das Urteilsvermögen wohnt. Privatunternehmen haben keinen Börsenkurs, sodass der GP den Fair Value jeder Beteiligung jedes Quartal schätzt — anhand vergleichbarer Transaktionen, Umsatzmultiplikatoren, diskontierter Cashflows oder des Preises einer kürzlichen Finanzierungsrunde. Diese Bewertungen folgen Rechnungslegungsstandards, aber zwei ehrliche Bewerter können dennoch unterschiedlicher Meinung sein, und GPs sind dafür bekannt, notleidende Unternehmen nur zögerlich abzuwerten. Wie es heißt: RVPI ist eine Meinung; DPI ist eine Tatsache.

Das macht RVPI nicht nutzlos. Zu Beginn des Fondslebens ist er fast die ganze Geschichte, da noch nichts verkauft wurde. Aber es bedeutet, dass Sie einen hohen RVPI so lesen sollten wie eine Immobilienschätzung und nicht wie einen Verkaufspreis: informativ, professionell und noch kein Bargeld.

TVPI: das Gesamtbild — und warum es immer gleich DPI plus RVPI ist​

TVPI — Total Value to Paid-In Capital (Gesamtwert im Verhältnis zum eingezahlten Kapital) — kombiniert die beiden:

TVPI = (Kumulierte Ausschüttungen + Restwert) / Eingezahltes Kapital

Da der Zähler einfach die Summe der beiden Zähler ist und der Nenner identisch ist, ergibt sich die Beziehung automatisch:

TVPI = DPI + RVPI

Dies ist keine Faustregel oder Näherung — es ist Arithmetik. Jeder Fondsbericht, in dem die drei Multiplikatoren nicht auf diese Weise aufgehen, enthält einen Fehler (oder vermischt Brutto- und Nettowerte, worauf wir noch kommen).

Ein durchgerechnetes Beispiel macht es konkret. Angenommen, Sie haben 100.000 US-Dollar in einen Fonds zugesagt, der GP hat 60.000 US-Dollar abgerufen, der Fonds hat 18.000 US-Dollar an Sie ausgeschüttet, und Ihr Anteil am verbleibenden Portfolio ist mit 54.000 US-Dollar bewertet:

• DPI = 18.000 US-Dollar / 60.000 US-Dollar = 0,30x — dreißig Cent zurück pro eingebrachtem Dollar.
• RVPI = 54.000 US-Dollar / 60.000 US-Dollar = 0,90x — neunzig Cent Buchwert pro eingebrachtem Dollar.
• TVPI = 0,30x + 0,90x = 1,20x — Gesamtwert von 1,20 US-Dollar pro eingebrachtem Dollar.

TVPI wird auf Fondsebene manchmal als MOIC (Multiple on Invested Capital) bezeichnet. Streng genommen wird MOIC auf der Ebene einzelner Deals üblicherweise brutto vor Gebühren angegeben, während TVPI die Netto-Kennzahl auf Fondsebene nach Gebühren, Kosten und Carried Interest des GPs ist. In einem Pitch-Deck werden die beiden Bezeichnungen ständig verwischt, fragen Sie also immer, ob ein Multiplikator brutto oder netto ist.

Was die Mischung in jeder Phase des Fondslebens aussagt​

Einzeln gelesen ist jeder Multiplikator eine Momentaufnahme. Zusammen gelesen sagt Ihnen die Mischung aus DPI und RVPI, wo ein Fonds in seinem Lebenszyklus steht:

• Jahre 1–3: Deployment und die J-Kurve. Der Fonds ruft Kapital ab, zahlt Gebühren und kauft Unternehmen, die noch keine Zeit zum Wachsen hatten. TVPI liegt typischerweise unter 1,0x — Sie haben Gebühren auf Geld gezahlt, das noch nicht an Wert gewonnen hat — während DPI null ist. Über die Zeit aufgetragene Renditen fallen, bevor sie steigen, und zeichnen den Buchstaben J. Ein TVPI von 0,85x im zweiten Jahr ist normal, nicht alarmierend.
• Jahre 3–7: Wachstum und erste Exits. Portfoliounternehmen gewinnen an Wert, was den RVPI hebt, und die ersten Exits beginnen, in den DPI zu tröpfeln. TVPI klettert wieder über 1,0x. Dies ist die Phase, in der die Aufteilung DPI/RVPI am wichtigsten ist: Ein TVPI von 1,6x, das aus 0,2x DPI plus 1,4x RVPI besteht, ist ein ganz anderes Tier als dasselbe 1,6x, das auf 0,9x DPI beruht.
• Jahr 7 und darüber hinaus: Ernte. Exits häufen sich, DPI steigt stetig, und RVPI sinkt, während Beteiligungen verkauft werden. Für einen reifen Fonds ist DPI die Zahl, die zählt — ein zehn Jahre alter Fonds, der noch den Großteil seines Werts als RVPI ausweist, ist ein Fonds, der nicht wirklich geliefert hat.

Die praktische Regel: Je älter der Fonds, desto mehr seines TVPI sollten Sie in DPI wiederfinden wollen. Buchwert ist die Ausrede eines jungen Fonds; er ist die Anklage eines alten Fonds.

Was keiner der drei Ihnen sagt: das Timing​

Hier ist der blinde Fleck, den alle drei Multiplikatoren teilen: Keiner von ihnen weiß, welches Jahr gerade ist. Ein Fonds, der Ihr Geld in drei Jahren verdoppelt, und ein Fonds, der es in zwölf Jahren verdoppelt, weisen beide einen TVPI von 2,0x aus. Das sind grundverschiedene Investitionen — der erste wächst mit etwa 26 Prozent pro Jahr, der zweite mit etwa 6 Prozent — und die Multiplikatoren können sie nicht auseinanderhalten.

Deshalb kombiniert jeder Fondsbericht seine Multiplikatoren mit der internen Rendite (IRR): der annualisierten, geldgewichteten Rendite, die genau berücksichtigt, wann jeder Dollar hinein- und herausging. IRR belohnt schnelle Renditen und bestraft lange Haltedauern, was sie zur natürlichen Ergänzung von TVPI macht. Die beiden zusammen beantworten die zwei Fragen, die zählen: wie viel (TVPI) und wie schnell (IRR).

Jede Kennzahl hat zudem eine Schwachstelle, die die andere abdeckt. IRR lässt sich manipulieren, indem Kapital sehr schnell zurückgezahlt wird — ein kleiner, schneller Gewinn erzeugt eine spektakuläre IRR bei wenig echtem Profit — während TVPI immun gegen Timing-Tricks ist, aber blind für ein Jahrzehnt toten Geldes. Anspruchsvolle LPs gehen noch einen Schritt weiter und vergleichen mit einem öffentlichen Marktäquivalent (PME), das fragt, was dieselben Cashflows in einem Indexfonds verdient hätten. Aber für die meisten Leser ist die Erkenntnis einfach: Beurteilen Sie einen Fonds nie anhand eines Multiplikators, ohne zu fragen, wie lange es gedauert hat.

Brutto vs. Netto, und die Fragen, die Sie stellen sollten, bevor Sie einem Multiplikator trauen​

Bevor Sie einen Multiplikator für bare Münze nehmen, klären Sie vier Dinge:

1. Brutto oder netto? Bruttowerte ignorieren Verwaltungsgebühren, Fondskosten und Carried Interest; Nettowerte ziehen all diese ab und spiegeln wider, was LPs tatsächlich erhalten. Ein Brutto-TVPI von 2,2x kann leicht ein Netto-TVPI von 1,7x sein. Vergleichen Sie immer netto mit netto.
2. Sind Sachausschüttungen enthalten? Fonds schütten manchmal Aktien statt Bargeld aus. Diese Aktien zählen im DPI zu ihrem Wert am Ausschüttungstag — aber wenn Sie sie gehalten haben und sie gefallen sind, ist Ihre realisierte Rendite niedriger, als der berichtete DPI vermuten lässt.
3. Wird recyceltes Kapital doppelt gezählt? Manche Fonds reinvestieren frühe Erlöse schnell, anstatt sie auszuschütten. Je nach Methodik kann dies das eingezahlte Kapital, den Multiplikator oder beides aufblähen. Fragen Sie nach.
4. Wie aktuell sind die Bewertungen? Ein RVPI, der auf den Bewertungen des Vorjahres in einem fallenden Markt beruht, ist veralteter Optimismus. Vierteljährliche Bewertungen mit einer klar benannten Bewertungsrichtlinie verdienen mehr Vertrauen als jährliche ohne eine solche.

Keine dieser Fragen ist feindselig — jeder gute GP beantwortet sie routinemäßig. Ein Manager, der bei Brutto-versus-Netto ausweichend wird, hat Ihnen alles gesagt, was Sie wissen müssen.

Ihre eigenen Fondsbeteiligungen in Ihren Büchern verfolgen​

Wenn Sie in einen Fonds, ein Syndikat oder auch nur das rollierende Vehikel eines Freundes investieren, wird Ihr Brokerage-Dashboard dies nicht ordentlich verfolgen — Kapitalabrufe sehen aus wie verschwindendes Geld, und Ausschüttungen sehen aus wie aus dem Nichts auftauchendes Geld. Ihr eigenes Hauptbuch ist die Lösung, und es braucht drei Arten von Buchungen: Abrufe hinaus, Ausschüttungen zurück und eine regelmäßige Bewertung des Verbleibenden.

In der Klartext-Buchhaltung hält ein Konto pro Fonds die Historie sauber, und das Hauptbuch selbst wird zu Ihrem persönlichen DPI-Rechner — Gesamtausschüttungen geteilt durch Gesamteinzahlungen, berechnet aus Ihren eigenen Aufzeichnungen statt aus denen des GPs:

2026-03-15 * "Meridian Ventures Fund II" "Capital call 3 of 10"
  Assets:Investments:Meridian-Fund-II  15000.00 USD
  Assets:Checking                      -15000.00 USD
 
2026-09-30 * "Meridian Ventures Fund II" "Distribution, partial exit of portfolio company"
  Assets:Checking                      8000.00 USD
  Assets:Investments:Meridian-Fund-II  -8000.00 USD
 
2026-09-30 * "Meridian Ventures Fund II" "Q3 NAV mark, residual value 54000 USD"
  Assets:Investments:Meridian-Fund-II:Unrealized  1000.00 USD
  Income:Unrealized-Gains                          -1000.00 USD

Mit solchen Buchungen ist DPI einfach Ausschüttungen geteilt durch Einzahlungen direkt aus Ihrer Transaktionshistorie, und der Vergleich Ihrer Anschaffungskosten mit dem berichteten NAV in jedem Quartal zeigt, ob der RVPI in Ihrem Bericht mit den Bewertungen übereinstimmt, die Sie tatsächlich gebucht haben. Wenn Sie die Mechanik von Saldoassertionen und unrealisierten Gewinnen eingehender sehen möchten, führt die technische Dokumentation sie durch, und das Dashboard stellt den Saldo jedes Investmentkontos über die Zeit dar, sodass Sie Ihre eigene J-Kurve beim Entstehen beobachten können.

Häufige Fehler, die Sie vermeiden sollten​

• TVPI als Bargeld lesen. Ein TVPI von 2,0x mit einem DPI von 0,2x bedeutet, dass Sie zwanzig Cent auf den Dollar erhalten haben und ein Versprechen für den Rest. Feiern Sie den DPI; diskontieren Sie den RVPI.
• Fonds unterschiedlichen Alters vergleichen. Das TVPI eines zwei Jahre alten Fonds gegen das DPI-lastige TVPI eines neun Jahre alten Fonds zu stellen, bestraft den jungen Fonds dafür, dass er jung ist. Vergleichen Sie innerhalb von Vintage-Jahrgängen.
• DPI bei alten Fonds ignorieren. Für jeden Fonds jenseits des siebten Jahres ist DPI die Note. Anhaltender RVPI in diesem Alter bedeutet, dass keine Exits stattfinden — fragen Sie nach dem Warum.
• Gebühren vergessen. Ein Bruttomultiplikator schmeichelt dem Manager; nur der Nettomultiplikator beschreibt Ihr Geld. Bestehen Sie auf netto.
• TVPI ohne IRR jagen. Ein hoher Multiplikator, der über fünfzehn Jahre erzielt wurde, kann einen langweiligen Indexfonds unterbieten. Kombinieren Sie immer wie viel mit wie schnell.

Wenn Ihnen das nächste Mal ein Fondsbericht oder ein Pitch-Deck einen Multiplikator vorlegt, zerlegen Sie ihn auf Anhieb: zurückgezahltes Bargeld, verbleibender Buchwert und die Uhr, die keiner von beiden zeigt. Diese Dreiteilung — DPI, RVPI und Zeit — ist das gesamte Rüstzeug der Fondserfolgs-Kompetenz, und sie passt auf eine Karteikarte.