Stellen Sie sich vor, Sie könnten für Ihr Unternehmen ein öffentliches Angebot durchführen — es offen bewerben, Investitionen von Kunden und Fans ebenso wie von vermögenden Geldgebern annehmen — ohne die siebenstellige Kostenlast und die einjährige Tortur eines traditionellen IPO. Genau für diese Spur wurde Regulation A+ geschaffen. Sie ermöglicht kleineren Unternehmen, Wertpapiere an die breite Öffentlichkeit zu verkaufen, einschließlich nicht akkreditierter Investoren, mit einem leichteren Offenlegungsregime als eine vollständige Registrierung.
Die meisten Gründer kennen zwei Wege der Kapitalbeschaffung: Privatplatzierungen, die gewöhnliche Investoren ausschließen, und Crowdfunding mit einer Obergrenze von 5 Millionen US-Dollar. Regulation A+ Tier 2 steht über beiden, mit Einwerbungen von bis zu 75 Millionen US-Dollar in einem beliebigen Zeitraum von 12 Monaten. Dieser Leitfaden erklärt, wie die beiden Stufen funktionieren, was Tier 2 von Ihrem Unternehmen verlangt, wer es nutzen darf und wie Sie erkennen, ob es zu Ihrer Kapitalerhöhung passt.
Was Regulation A+ tatsächlich ist
Nach dem Securities Act von 1933 muss jedes Angebot zum Verkauf von Wertpapieren entweder bei der SEC registriert sein oder unter eine Ausnahme von der Registrierungspflicht fallen. Regulation A ist eine dieser Ausnahmen: Sie erlaubt qualifizierten Unternehmen, Wertpapiere der Öffentlichkeit anzubieten und zu verkaufen, ohne ein vollständiges Registrierungsdokument.
Die moderne Version stammt aus dem JOBS Act von 2012. Vor diesem Gesetz war Regulation A auf Einwerbungen von 5 Millionen US-Dollar pro Jahr begrenzt — zu wenig, um den Papieraufwand zu rechtfertigen — und zwang Emittenten, sich in jedem Bundesstaat zu registrieren, in dem sie Wertpapiere verkauften, sodass fast niemand sie nutzte. Die SEC-Regeln von 2015, scherzhaft Regulation A+ genannt, schufen zwei Stufen mit höheren Obergrenzen und befreiten Tier-2-Angebote von der bundesstaatlichen Prüfung. Eine spätere Aktualisierung mit Wirkung zum 15. März 2021 hob die Tier-2-Obergrenze von 50 Millionen auf 75 Millionen US-Dollar an.
Die zentrale Idee, die sich durch diesen Leitfaden zieht: Regulation A+ ist ein öffentliches Angebot mit Stützrädern. Sie können es breit vermarkten und Geld von jedermann annehmen, aber Sie reichen dennoch eine Offering Statement ein, überstehen die Prüfung durch das SEC-Personal und — unter Tier 2 — berichten danach weiter.
Tier 1 vs. Tier 2: Der einzige Vergleich, der zählt
Jedes Regulation-A+-Angebot läuft unter einer von zwei Stufen, und das Unternehmen muss auf dem Deckblatt seines Offering Circular angeben, welche Stufe es gewählt hat. Wenn Sie 20 Millionen US-Dollar oder weniger einwerben, können Sie jede der beiden Stufen wählen. So unterscheiden sie sich:
| Merkmal | Tier 1 | Tier 2 |
|---|---|---|
| Maximales Volumen pro 12 Monate | 20 Millionen US-Dollar | 75 Millionen US-Dollar |
| SEC-Prüfung und Qualifikation | Erforderlich | Erforderlich |
| Bundesstaatliche Wertpapierprüfung | In jedem Bundesstaat erforderlich | Nicht erforderlich (preempted) |
| Jahresabschlüsse | Müssen nicht geprüft sein | Müssen von einem unabhängigen Wirtschaftsprüfer geprüft sein |
| Laufende Berichterstattung | Nur Abschlussbericht | Jährliche, halbjährliche und aktuelle Berichte |
| Beschränkungen für nicht akkreditierte Investoren | Keine | 10 % des höheren Betrags aus JahresEinkommen oder Nettovermögen |
Drei dieser Zeilen verdienen einen genaueren Blick.
Die bundesstaatliche Prüfung macht Tier 1 in der Praxis selten
Tier-1-Angebote müssen zusätzlich zur SEC-Prüfung von den Wertpapieraufsichtsbehörden jedes Bundesstaates geprüft und qualifiziert werden, in dem Wertpapiere verkauft werden. Dieses Verfahren von Bundesstaat zu Bundesstaat verursacht Einreichungsgebühren, Rechtskosten und monatelange Verzögerungen — dieselbe Belastung, die Regulation A vor dem JOBS Act zu einer Geisterstadt machte. Tier 2 hingegen behandelt Käufer nach Bundesrecht als qualifizierte Erwerber, was die bundesstaatlichen Registrierungs- und Qualifikationsanforderungen verdrängt. Eine Aufsichtsbehörde statt bis zu fünfzig ist der wichtigste Grund, warum seriöse Emittenten Tier 2 wählen, selbst bei Einwerbungen unter 20 Millionen US-Dollar.
Nur Tier 2 verlangt geprüfte Abschlüsse und laufende Berichterstattung
Tier-1-Jahresabschlüsse müssen nicht geprüft werden, und Tier-1-Emittenten schulden Investoren nach dem Angebot nichts außer einem abschließenden Abschlussbericht. Tier 2 verlangt geprüfte Jahresabschlüsse im Offering Circular — in der Regel zwei Jahre US-GAAP-Abschlüsse oder seit Gründung bei jungen Startups — sowie einen dauerhaften Berichtsrrhythmus: einen Jahresbericht auf Form 1-K innerhalb von 120 Tagen nach Geschäftsjahresende, einen Halbjahresbericht auf Form 1-SA innerhalb von 90 Tagen nach dem Halbjahr und Berichte über aktuelle Ereignisse auf Form 1-U. Der Jahresbericht umfasst geprüfte Abschlüsse, eine Erörterung der Ergebnisse und Angaben zum Geschäft, zum Management, zu Transaktionen mit nahestehenden Personen und zur Aktienbeteiligung.
Anlagebeschränkungen laufen in entgegengesetzte Richtungen
Tier 1 hat keine Obergrenzen dafür, wer investieren darf oder wie viel. Tier 2 begrenzt jeden nicht akkreditierten Investor auf 10 % des höheren Betrags aus seinem Jahreseinkommen oder Nettovermögen, gemessen allein oder zusammen mit einem Ehepartner und unter Ausschluss der Hauptwohnung. Akkreditierte Investoren unterliegen in keiner der beiden Stufen einer Beschränkung. In der Praxis blockiert die Tier-2-Grenze selten ein Geschäft — sie gestaltet lediglich Mindestbeträge und Marketing, da die meisten Community-Kapitalerhöhungen auf Beträge weit unter der 10-%-Grenze eines Investors abzielen.
Was Tier 2 von Ihrem Unternehmen verlangt
Die Wahl von Tier 2 bedeutet die Verpflichtung zu einem Prozess mit vier großen Arbeitsströmen. Keiner ist so schwer wie ein IPO, aber keiner ist trivial.
1. Die Offering Statement auf Form 1-A
Alles beginnt mit einer Offering Statement auf Form 1-A, die elektronisch über EDGAR eingereicht wird. Das Paket umfasst den Offering Circular (das Offenlegungsdokument, das Investoren lesen), zwei Jahre geprüfter Jahresabschlüsse und Anlagen. Das SEC-Personal prüft die Einreichung und antwortet typischerweise mit Kommentarschreiben, die weitere Offenlegung oder klarere Formulierungen verlangen. Laut einem Forschungsbericht des SEC-Personals betrug die mittlere Zeit von der ersten öffentlichen Einreichung bis zur Qualifikation 78 Tage, wobei Tier 2 wegen der umfangreicheren Offenlegung länger dauerte als Tier 1. Sie dürfen keinen einzigen Dollar Investorengeld annehmen, bis das Personal das Angebot für qualifiziert erklärt.
Für den Form-1-A-Prozess selbst fällt keine SEC-Einreichungsgebühr an. Wenn ein Broker-Dealer am Angebot beteiligt ist, müssen die Unterlagen auch bei FINRA eingereicht und von ihr freigegeben werden.
2. Geprüfte Bücher, bereit vor der Einreichung
Das zweijährige Audit ist meist der kritische Pfad. Wirtschaftsprüfer benötigen vollständige, abstimmbare Aufzeichnungen — Bank- und Kartenkonten abgeglichen, Umsätze korrekt erfasst, Eigenkapital- und Optionsgewährungen dokumentiert, Transaktionen mit nahestehenden Personen identifiziert. Unternehmen, die ihre Bücher nachlässig geführt haben, stehen vor einer teuren Aufräumaktion, bevor das Audit überhaupt beginnen kann, weshalb erfahrene Wertpapierrechtsanwälte Gründern raten, ein Jahr vor der Einreichung auditbereit zu sein. Die laufende Berichterstattung hält den Druck dann aufrecht: Die Fristen für 1-K und 1-SA kommen, ob Ihr Abschlussprozess diszipliniert ist oder nicht.
3. Echtes Geld: rund 10 % der Einwerbung
Branchenschätzungen beziffern die Gesamtkosten eines Regulation-A+-Angebots auf etwa 10 % des eingeworbenen Kapitals, einschließlich Wertpapierrechtsberatung, Audit, Marketing und Plattform- oder Broker-Dealer-Gebühren. Eine Studie des SEC-Personals ermittelte mittlere Rechtskosten von rund 40.000 bis 50.000 US-Dollar selbst in den frühen Jahren der Ausnahme, und Gesamtrechnungen für Recht und Audit von 100.000 US-Dollar oder mehr sind heute üblich. Broker-Dealer, die sich der Kapitalerhöhung anschließen, verlangen in der Regel ausgehandelte Erfolgsprovisionen von 5 % bis 10 % des von ihnen platzierten Kapitals. Da so viel Kosten fix sind, gilt Tier 2 im Allgemeinen nur für Einwerbungen über etwa 4 Millionen US-Dollar als kosteneffizient — darunter wird die prozentuale Belastung erdrückend.
4. Eine Marketingmaschine, nicht nur eine Einreichung
Anders als eine stille Privatplatzierung steht und fällt eine Regulation-A+-Einwerbung mit dem öffentlichen Marketing. Die meisten Angebote bleiben monatelang offen — kontinuierliche Angebote können bis zu zwei Jahre ab der Erstqualifikation laufen — und Emittenten geben typischerweise während der gesamten Zeit erheblich für Werbung, Video, PR und Investor-Relations-Unterstützung aus. Die Kapitalerhöhung zu budgetieren, ohne die Kampagne zu budgetieren, ist eine der häufigsten Arten, wie Gründer mitten im Angebot stecken bleiben.
Die Vorteile, die den Aufwand lohnenswert machen
Wenn die Anforderungen steil klingen, erklären die Privilegien, warum Hunderte von Unternehmen sie akzeptieren.
Testen Sie das Wasser, bevor Sie ausgeben. Regulation A erlaubt es Ihnen, unverbindliche Interessenbekundungen potenzieller Investoren einzuholen, bevor oder nachdem Sie Form 1-A einreichen. Diese „Testing the Waters"-Mitteilungen sind keine Verkaufsangebote und begründen keine Verpflichtungen, sodass Sie die Nachfrage messen — und Ihre Geschichte schärfen — können, bevor Sie für die vollständige Offering Statement bezahlen.
Werben Sie gegenüber jedermann. Nach der Qualifikation dürfen Sie das Angebot öffentlich sowohl bei akkreditierten als auch bei nicht akkreditierten Investoren bewerben, wobei die Mindestbeträge oft nur wenige hundert Dollar betragen. Das macht Regulation A+ zum natürlichen Vehikel für Community-Runden, bei denen Kunden zu Aktionären werden.
Überspringen Sie die bundesstaatliche Registrierung. Wie oben erwähnt, verdrängt Tier 2 die bundesstaatliche Blue-Sky-Registrierung und -Qualifikation. Für ein landesweites Angebot kann dieses eine Merkmal laut SEC-Schätzungen 50.000 bis 70.000 US-Dollar an bundesstaatlichen Einreichungsgebühren plus 80.000 bis 100.000 US-Dollar an bundesstaatlicher Rechtsarbeit einsparen.
Werben Sie kontinuierlich ein. Ein qualifiziertes Angebot kann bis zu zwei Jahre lang offen bleiben und Investitionen fortlaufend annehmen, was zu Unternehmen passt, die einwerben möchten, während sie Meilensteine erreichen, statt in einer einzigen Schlussrunde.
Halten Sie einen Weg zum Handel offen. Tier-2-Wertpapiere können an einer nationalen Börse notiert werden, wenn das Unternehmen einen Antrag stellt und die Notierungsstandards erfüllt — ab diesem Punkt setzt eine umfassendere Berichterstattung als börsennotiertes Unternehmen ein. Unternehmen, die für eine Börse noch nicht bereit sind, können eine Quotierung in den OTCQB- oder OTCQX-Stufen anstreben, wo ein sponsernder Broker-Dealer ein Form 211 bei FINRA einreicht, ein Prozess, der typischerweise vier bis acht Wochen dauert.
Wer Regulation A+ nutzen darf
Die Anspruchsberechtigung ist enger, als Gründer oft annehmen. Regulation A steht nur Unternehmen zur Verfügung, die in den Vereinigten Staaten oder Kanada organisiert sind. Die folgenden Emittenten können sie überhaupt nicht nutzen:
- Investmentgesellschaften, die nach dem Investment Company Act von 1940 registriert sind
- Blank-Check-Gesellschaften und Mantelgesellschaften
- Emittenten, die durch die „Bad Actor"-Bestimmungen ausgeschlossen sind, die Unternehmen ausschließen, deren leitende Angestellte, Direktoren, Großaktionäre oder Underwriter relevante Verstöße gegen das Wertpapierrecht oder strafrechtliche Verurteilungen aufweisen
Die meisten operativen kleinen und mittleren Unternehmen bestehen diese Prüfungen ohne Weiteres. Die Bad-Actor-Prüfung verdient jedoch frühzeitige Aufmerksamkeit: Die Vorgeschichte einer einzigen erfassten Person kann das gesamte Angebot disqualifizieren, und das erst nach der Bezahlung eines Audits zu entdecken, ist eine schmerzhafte Überraschung.
Wie es sich mit Regulation CF und Regulation D vergleicht
Gründer wägen Regulation A+ meist gegen zwei Alternativen ab, daher hier die Kurzfassung dieses Abwägens.
Regulation Crowdfunding (Reg CF) begrenzt Einwerbungen auf 5 Millionen US-Dollar pro 12 Monate und muss über ein registriertes Funding-Portal oder einen Broker-Dealer abgewickelt werden. Es ist günstiger und schneller als Regulation A+, was es zur besseren Wahl für Community-Runden unter einigen Millionen Dollar macht — aber die Obergrenze und die Intermediärsanforderung beschränken größere Ambitionen.
Regulation D (Rules 506(b) und 506(c)) hat keine Obergrenze für die Höhe der Einwerbung und erfordert weit weniger Papierkram — typischerweise nur eine Form-D-Benachrichtigungseinreichung. Der Haken ist die Investorenbasis: 506(b) verbietet die allgemeine Bewerbung und begrenzt nicht akkreditierte Käufer auf 35, während 506(c) Werbung erlaubt, aber Käufer auf verifizierte akkreditierte Investoren beschränkt. Wenn Ihre Strategie von Tausenden kleiner Schecks gewöhnlicher Kunden abhängt, kann Regulation D das nicht liefern.
Die Faustregel für die Entscheidung: Wählen Sie Regulation D, wenn akkreditiertes Kapital ausreicht, Regulation CF für kleine Community-Runden und Regulation A+ Tier 2, wenn Sie mehr als 5 Millionen US-Dollar von der breiten Öffentlichkeit benötigen.
Ist Regulation A+ richtig für Ihre Kapitalerhöhung?
Gehen Sie diese Checkliste durch, bevor Sie einen Anwalt beauftragen:
- Höhe der Einwerbung. Streben Sie mehr als etwa 4 Millionen US-Dollar an? Darunter fressen die Fixkosten zu viel des Erlöses auf.
- Investorenbasis. Benötigen Sie nicht akkreditierte Investoren, oder würden akkreditierte Schecks ausreichen? Wenn Letzteres, ist Regulation D günstiger.
- Audit-Bereitschaft. Können Sie zwei Jahre GAAP-Jahresabschlüsse vorlegen, die einer unabhängigen Prüfung standhalten? Wenn Ihre Bücher rekonstruiert werden müssen, fangen Sie dort an.
- Marketingkapazität. Können Sie eine monatelange öffentliche Kampagne finanzieren und aufrechterhalten? Die Einreichung qualifiziert Sie zum Verkauf; nur Marketing verkauft tatsächlich.
- Berichtsausdauer. Sind Sie bereit, unbegrenzt geprüfte Jahresberichte und geprüfte Halbjahresberichte einzureichen? Die Berichtspflicht endet erst, wenn Sie zum Ausstieg berechtigt sind, nicht wenn die Kapitalerhöhung schließt.
Ein Ja in allen Punkten lässt immer noch Ausführungsrisiken — SEC-Kommentare, Markt-Timing, Kampagnenleistung — aber es bedeutet, dass das Vehikel zur Reise passt.
Ihre Bücher sind das Angebot
Blendet man das Wertpapierrechtsvokabular aus, ist Regulation A+ Tier 2 im Kern ein Test Ihrer Finanzaufzeichnungen. Das Audit, die Finanzerörterung im Offering Circular, die Offenlegungen zu nahestehenden Personen, die Eigentumstabellen, die Jahres- und Halbjahresberichte — jedes wichtige Ergebnisdokument baut auf Ihren Büchern auf. Gründer, die die Buchhaltung als lästige Pflicht behandeln, die sie bis „nach der Kapitalerhöhung" aufschieben, entdecken, dass die Kapitalerhöhung selbst davon abhängt, dass die Bücher heute makellos sind.
Das spricht dafür, von Tag eins an saubere, vollständige, abstimmbare Aufzeichnungen zu führen: jedes Bankkonto monatlich abgeglichen, jede Eigenkapitalgewährung dokumentiert, jedes Darlehen eines Gründers als die Transaktion mit nahestehenden Personen erfasst, die es ist. Plain-Text-Buchhaltung macht diese Disziplin leichter aufrechtzuerhalten, weil Ihr gesamtes Hauptbuch in versionierten Textdateien lebt, die Sie diffen, überprüfen und einem Wirtschaftsprüfer aushändigen können, ohne aus einer Blackbox zu exportieren. Wenn Sie mit dem Ansatz noch nicht vertraut sind, führen die Leitfäden in /docs/ durch die Grundlagen, und das Fava-Dashboard verwandelt dasselbe Hauptbuch in die visuellen Berichte, die Ihre künftigen Wirtschaftsprüfer sehen möchten.
Halten Sie Ihre Finanzen von Tag eins an bereit für die Kapitalerhöhung
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