Финансови резултати на Cleveland-Cliffs за Q3 2026: $165M печалба, $612M EBITDA и прогноза от $4B за 2027

Cleveland-Cliffs отчете най-силното си тримесечие от три години насам на 19 октомври 2026 г.: приходи за третото тримесечие от $5.6 милиарда (+18.5%), нетна печалба по GAAP от $165 милиона ($0.26 на акция) срещу загуба година по-рано и коригиран EBITDA от $612 милиона — над прогнозираните $575 милиона. Производителят на стомана е доставил 4.2 милиона нетни тона на средна цена от $1,177 за тон и след това е заявил на инвеститорите, че коригираният EBITDA за 2027 г. трябва да надхвърли $4 милиарда. След две последователни годишни загуби на обща стойност $2.2 милиарда цикълът се обърна. Въпросът е колко от това се дължи на цената и колко на самите Cliffs.

Ключовите числа​

Фискалната година на Cliffs съвпада с календарната, така че Q3 2026 обхваща трите месеца, приключили на 30 септември 2026 г. Всяка цифра по-долу идва от Формуляр 10-Q и отчета за резултатите, чиито съкратени отчети съвпадат с отчетите от 10-Q ред по ред. Нетната печалба в цялата публикация се отнася до акционерите на Cliffs ($152 милиона; консолидираната нетна печалба беше $165 милиона преди $13 милиона дял на неконтролиращите участия).

Прочетете таблицата отдолу нагоре и тримесечието се обяснява само. Обемите нараснаха с 3%; цените нараснаха с 14%; приходите нараснаха с 18.5%. Тази комбинация от цена над обем е цялата история: $878 милиона нови приходи срещу себестойност на продадените стоки, нараснала само с $367 милиона, обръщайки брутната печалба с $511 милиона. Под чертата тримесечието е изненадващо чисто — без обезценка на активи, без разни загуби, преструктуриране само от $1 милион. Година по-рано същите редове носеха $25 милиона разни загуби; девет месеца по-рано носеха $39 милиона обезценка. Това тримесечие отчетът за приходите и разходите е просто стомана, продадена на по-високи цени.

Последователният обрат е също толкова рязък. Спрямо Q2 2026 приходите се покачиха със 7.4% ($5,226M до $5,612M), нетната печалба се обърна от загуба от $134 милиона към печалба от $165 милиона, а коригираният EBITDA повече от се удвои от $286 милиона на $612 милиона — подобрението от $326 милиона, което отчетът извежда в заглавието. Резюмето на главния изпълнителен директор Lourenco Goncalves — „Средната продажна цена, обемите на продажбите и единичните разходи се движеха всички в правилната посока спрямо резултатите от Q2" — е едно от онези изречения, които можете да проверите за около тридесет секунди, и то се потвърждава по трите показателя.

Задълбочен анализ на приходите​

Дистрибуторите поеха основната тежест: ръст от 42%, допринасяйки $541 милиона от $878 милиона ръст на приходите — близо две трети от него. Това е каналът на спот пазара, най-изложен на индексните цени, и потвърждава това, което показват данните за доставките. Доставките на горещовалцована стомана скочиха с 28% до 1,899 хиляди тона, докато средната цена за цялата компания се покачи с 14%: когато дистрибуторите се зареждат при растяща цена, горният ред на Cliffs се движи бързо. Инфраструктурата (+16.5%) и автомобилостроенето (+13.6%) нараснаха солидно след тях, а отчетът отбелязва, че директните автомобилни доставки са най-високите от Q3 2023 г. — данна, която има значение, защото автомобилостроенето е книгата с висок марж и договорна защита (40–45% от доставките на плоска стомана се продават по договори с фиксирана цена).

Единственият спадащ ред е най-интересният. Продажбите към производители на стомана паднаха с 10%, а доставките на слябове — полуготовият продукт, който Cliffs продаваше на ArcelorMittal USA по наследствен договор — паднаха до нула през тримесечието от 375 хиляди тона година по-рано. Този договор, приблизително 10% от обема на продажбите и изрично „нерентабилен през 2025 г.", приключи през декември 2025 г. Cliffs умишлено се отказа от най-лошите си тонове. Когато компания, растяща приходите си с 18.5%, едновременно свива най-нискомаржовия си ред до нищо, математиката на микса работи двойно: по-малко лоши тонове, повече капацитет за добри.

Пазарният коментар на ръководството е необичайно цитируем това тримесечие и счетоводната книга го потвърждава. „Вносът остава значително под историческите нива, сроковете за доставка са удължени, а клиентите ни все повече признават стойността на надеждна вътрешна верига за доставки", каза Goncalves — учебникарски език за стегнато предлагане. 10-Q го количествено определя: вносът на готова стомана „значително под историческите нива", вносът от началото на годината е спаднал с 15%, а вътрешната горещовалцована стомана (HRC) е средно $1,195 за тон, ръст от 42% и най-високата тримесечна средна стойност от Q2 2022 г. По отношение на търсенето отчетът е по-сдържан — „нарастващо търсене", а не реторика за разпродадено — но вземанията все пак разказват историята за ценообразуването: търговските вземания скочиха с 50% за девет месеца (повече за това в раздела за счетоводната книга), което се случва, когато продавате повече тонове на по-високи цени по-бързо, отколкото клиентите плащат.

Историята на маржа​

Две години отрицателни маржове, обърнати за едно тримесечие. Механиката е чист оперативен ливъридж върху цената: брутният марж се обърна с близо 13 пункта от пълната 2025 г. (−4.6%) към това тримесечие (+8.3%), защото увеличението на цената с $145 за тон падна почти изцяло към крайния резултат. Себестойността на продадените стоки за тон всъщност леко падна дори докато обемите растяха — резултатът от това, което 10-Q описва като непрекъснати намаления на разходите за тон година след година от 2023 г. насам, от оптимизация на производствената мрежа, по-ниски разходи за въглища и сплави и изчерпване на по-скъпите запаси. Цената нагоре, единичният разход надолу: това е цялата история на маржа в шест думи.

Езикът за перспективите пред ценообразуването е предната половина на същата сделка. Компанията прогнозира коригиран EBITDA за Q4 от приблизително $715 милиона, „увеличение спрямо третото тримесечие в резултат на увеличено ценообразуване, частично компенсирано от сезонност, увеличени спирания за поддръжка, входящи разходи и начисления за стимули". Обърнете внимание на реда: ценообразуването първо, а всичко останало — частична компенсация. С 40–45% от доставките по договори с фиксирана цена, преоценявани към HRC индекс 42% над миналогодишния, договорените тонове предоставят механизъм за доставка на спот силата, която да продължи да тече към отчета за приходите и разходите в продължение на тримесечия. Разширяването на маржа има тръбопровод, а не само отпечатък.

Големият въпрос: Може ли 2027 г. наистина да отпечата $4 милиарда EBITDA?​

„Въз основа на новите договори, които вече подписахме с нашите клиенти, и преобладаващите прогнози за индексните цени, очакваме нашият коригиран EBITDA за 2027 г. да надхвърли $4 милиарда." Това изречение върши повече работа от всяко друго в отчета, така че нека го оразмерим. Q3 от $612 милиона, годинизирано, е около $2.4 милиарда; Q4 се прогнозира на $715 милиона. Постигането на $4 милиарда означава средно приблизително $1 милиард на тримесечие догодина — 63% над темпа на Q3. Това е голяма задача, но компонентите на моста са всички посочени: подписани договори за 2027 г. (видимост на обема и цената), преобладаващи индексни прогнози (HRC задържащ се близо до $1,195), продължаващото изместване на микса далеч от слябовете и пълна година от оптимизираната производствена мрежа.

Започнете с това колко се е затворила разликата между GAAP и коригираните числа — полезна проверка за честност на прогнозираното число:

$152 милиона по GAAP стават $161 милиона коригирани — 6% корекция към премия, а не преоткриване. Коригираният EBITDA от $612 милиона се съгласува от $618 милиона EBITDA по същия чист начин. Когато екип на ръководството прогнозира коригирано число, искате корекциите да са малки и скучни. Тези са такива.

Втората половина на въпроса е балансът, защото обещанието за $4 милиарда идва с цел за ливъридж: под 2.5x нетен дълг към EBITDA до средата на следващата година, чрез „усилен свободен паричен поток през Q4 и постъпления от продажба на имоти", водещи до „значително намаляване на дълга през четвъртото тримесечие". Нетният дълг към края на тримесечието беше около $7.6 милиарда ($7,645M дългосрочен дълг срещу $77M парични средства) — приблизително 7.8x коригиран EBITDA за последните дванадесет месеца от малко под $1 милиард, но под 2x прогнозираната цифра за 2027 г. Целта е достоверна тогава и само тогава, когато EBITDA се материализира; при темпа на Q3 Cliffs ще трябва да изплати приблизително $1.5 милиарда, за да стигне там. Наблюдавайте Q4: прогнозата за EBITDA от $715 милиона плюс постъпленията от продажба на активи е тримесечието, в което обещанието започва да се превръща в пари. Съществува и странична врата — меморандумът за разбирателство с POSCO, за който 10-Q казва, че може да донесе „значителни постъпления, които биха могли да бъдат използвани за намаляване на нашия непогасен дълг" — но той е неподписан, без цена и години далеч от сигурност.

Проследяване на производител на стомана за $5.6B в чист текст​

Производителят на стомана е идеален обект за чист текст: тонове влизат, долари излизат и всеки разход е видим. Моделирането на Cliffs в Beancount принуждава историята на всяко тримесечие да се съгласува — приходите, всичките девет реда разходи, данъкът, преустановените дейности и делът на неконтролиращите участия трябва да се сумират точно до нула, или счетоводната книга отказва да се валидира. Ето третото тримесечие, както го записва счетоводната книга (приходите отрицателни, разходите положителни, по конвенцията на Beancount):

; FY2026Q3 Income Statement — three months ended September 30, 2026
; Check: −5,612 + 5,147 + 153 + 1 + 148 − 64 + 15 − 1 + 46 + 2 + 13 + 152 = 0 ✓
 
2026-09-30 * "Cleveland-Cliffs Inc." "FY2026Q3 Income Statement"
  Income:Revenue                           -5,612 MUSD  ; Revenues: steelmaking 5,447 + other businesses 165
  Expenses:CostOfRevenue                    5,147 MUSD  ; cost of goods sold
  Expenses:SellingGeneralAdministrative        153 MUSD  ; selling, general and administrative expenses
  Expenses:ImpairmentsAndRestructuring            1 MUSD  ; restructuring and other charges
  Expenses:Interest                             148 MUSD  ; interest expense, net
  Income:OtherNet                               -64 MUSD  ; net periodic benefit credits other than service cost component
  Expenses:OtherNet                              15 MUSD  ; changes in fair value of derivatives, net (MinnTac option)
  Income:OtherNet                                -1 MUSD  ; other non-operating income
  Expenses:IncomeTax                             46 MUSD  ; income tax expense
  Expenses:DiscontinuedOperations                 2 MUSD  ; loss from discontinued operations, net of tax
  Expenses:OtherNet                              13 MUSD  ; net income attributable to noncontrolling interests, deducted as the filing does
  Equity:Adjustments                            152 MUSD  ; net income attributable to Cliffs shareholders offset (RE set by balance assertion)

Два записа заслужават внимание. Редът за пенсионен кредит от $64 милиона — по-голям от растежа на SG&A, по-голям от данъчната сметка — е повтаряща се характеристика на този отчет за приходите и разходите, наследствен пенсионен излишък, който тече през печалбите всяко тримесечие; той облагодетелстваше загубите на 2025 г. по пътя надолу и облагодетелства печалбите на 2026 г. по пътя нагоре. А приспадането от $13 милиона за неконтролиращи участия е клинът между консолидираната печалба от $165 милиона, която отчетът извежда в заглавието, и печалбата от $152 милиона, относима, която акционерите всъщност притежават — малка днес, но счетоводната книга я приспада изрично всеки период, така че двете никога да не могат да бъдат объркани. Нашите пълни конвенции за моделиране са в как моделираме всяка компания.

Числото от баланса, което разказва историята на тримесечието, са вземанията: $1,442M в края на годината до $2,159M на 30 септември — ръст от 50% за девет месеца. 10-Q го приписва на „растящите цени на стоманата и времето на продажбите през периода", което е историята за ценообразуването, капитализирана в баланса: Cliffs достави повече тонове на по-високи цени по-бързо, отколкото парите се върнаха. Междувременно запасите всъщност паднаха със $78 милиона въпреки скока на приходите (по-скъпите наличности се изчерпваха), а дългосрочният дълг нарасна с около $390 милиона от усвоявания по ABL за финансиране на натрупването на оборотен капитал — преди нетните погашения по ABL от $61 милиона през Q3 да започнат прогнозираното изплащане. Цена нагоре, вземания нагоре, дълг за изплащане от конверсията в пари: счетоводната книга показва цикъла в средата на обрата.

Многогодишната дъга​

Дъгата е учебникарски стоманен цикъл с начертано върху него ливъридж придобиване. FY2023 спечели $385 милиона при приходи от $22 милиарда; след това цените се сринаха, Stelco се появи през ноември 2024 г. (дългът повече от се удвои до $7.1 милиарда), а 2025 г. достигна дъното с брутна загуба от $860 милиона — Cliffs продаваше стомана под себестойност — плюс разводняващо спасяване през октомври: 75 милиона акции по $12.69 за погасяване на ABL. Коригираният EBITDA падна от $1.9 милиарда на $37 милиона за две години. Първите девет месеца на 2026 г. вече са отпечатали $993 милиона от него обратно, с отново положителна оперативна печалба. Счетоводната книга започва от FY2024 — две одитирани годишни отчетности плюс текущото тримесечие, прозорецът, обхващащ сделката със Stelco, дъното и обрата. (Сравнителните данни за FY2023 по-горе идват от 10-K за FY2025; FY2024 запазва цифрите си както са подадени в собствения си 10-K, които 10-K за FY2025 по-късно преизчисли с $6 милиона нетна загуба — оповестено в банера на счетоводната книга.)

Дългът е редът, който все още не се е обърнал: $7.6 милиарда, най-високата му стойност в този прозорец, срещу собствен капитал, който се сви до $6.0 милиарда. Но посоката на движение се промени през Q3 — нетни погашения по ABL, $224 милиона тримесечен оперативен паричен поток срещу $143 милиона използвани година по-рано и $3.2 милиарда ликвидност без падежи на старши облигации преди 2029 г. Ливъриджът, който усили спада, сега е ливъриджът, който усилва възстановяването.

Присъдата: Бикове срещу Мечки​

Аргументи за растеж (Бикове)

• Ценовата лента върши работата и тя е договорена. HRC е средно $1,195/nt (+42% годишно, най-високо от Q2 2022 г.) с 40–45% от доставките по договори с фиксирана цена — прогнозата за Q4 от $715M и $4B+ за 2027 г. са до голяма степен предварително продадени, а не надявани.
• Миксът се подобрява структурно, не само циклично. Нерентабилната книга на слябовете за ArcelorMittal (10% от обема) е стигнала до нула тона; дистрибуторите (+42%) и автомобилостроенето (най-добрите доставки от Q3 2023 г.) са растящите канали.
• Разходите падат, докато цените растат. Намаления на разходите за тон година след година от 2023 г. насам, шест спирания/закривания през 2025 г. плюс спирането на довършителните линии в Хамилтън, концентриращи тонове върху рентабилната HRC — оперативният ливъридж реже в двете посоки и сега реже в полза.
• Балансът има поле за изява и план. $3.2B ликвидност, без падежи преди 2029 г., започнати погашения по ABL през Q3 и цел за намаляване на ливъриджа (под 2.5x до средата на 2027 г.), която прогнозираният EBITDA прави аритметика, а не стремеж.
• Политиката е попътен вятър със законодателство зад гърба си. 50% мита върху стомана по Раздел 232, разширени към производни през април 2026 г.; вносът е спаднал с 15% от началото на годината; удължените срокове за доставка потвърждават, че вътрешното търсене няма къде другаде да отиде.

Аргументи за спад (Мечки)

• $4 милиарда изискват перфектна година. Изискват ~$1B на тримесечие срещу отпечатък от $612M през Q3 — 63% растеж — с „преобладаващи прогнози за индексните цени", които вършат тежката работа. Прогнозите за стоманата са компрометирали по-силни играчи от този.
• Езикът за „удължени срокове за доставка" и „нарастващо търсене" е по-мек от истински разпродаден пазар. Никъде в отчета не се появява твърдение, че „търсенето надвишава предлагането"; директното автомобилостроене зависи от северноамериканското производство на леки автомобили, което всъщност падна година по-рано (3.8M срещу 4.0M бройки).
• Обратът на Stelco е наполовина готов. Да, най-силното му тримесечие от придобиването — но поцинковащите линии се спират за неопределено време, защото канадският пазар на покрити стомани е „ясно свръхпредлаган", без очаквани правителствени действия. Половината от канадския залог все още е счупен.
• $7.6 милиарда дълг при ~$600M годишна лихва изисква EBITDA да пристигне по график. Изоставащият ливъридж все още е ~7.8x; едно тримесечие на ценов рецидив връща историята за намаляване на дълга обратно към история за ковенанти и ликвидност.
• Броят на акциите е постоянно по-висок. Предлагането от октомври 2025 г. добави 75M акции (+14%); всяка цифра на акция от последния връх на цикъла сега трябва да преодолее по-голям знаменател, а прогнозата за 2027 г. conspicuously не е на акция.

Нашето мнение: Купете обрата, подкрепете договорите — но оценете $4 милиарда като прогноза, а не като печалба. Q3 е истинското нещо: широкообхватно, подобряващо микса, подкрепено от разходите и чисто под чертата. Прогнозата за 2027 г. е правдоподобна именно защото е договорна, а не циклична — подписани договори с клиенти плюс вътрешен пазар, защитен с мита, е най-близкото до повтарящи се приходи, което един производител на суровини може да постигне. Счетоводната книга ще ни каже в рамките на две тримесечия дали вземанията се превръщат в обещаното изплащане на дълга; ако Q4 отпечата $715 милиона и салдото по ABL падне с стотици милиони, ливъриджът, който ужасяваше 2025 г., става движещият двигател на 2027 г. Дотогава това е история тип „покажете ми" на атрактивна начална цена — а не победоносна обиколка.