Cal-Maine Q1 FY2027: яйца падают на 59%, прибыль в $199 млн превращается в убыток в $59 млн

Cal-Maine Foods продала в этом квартале почти ровно столько же обычных яиц, сколько и годом ранее. Объем продаж снизился на 0,7%. Цена, которую компания за них получила, упала на 59,3%. Это одно число превратило $922,6 млн чистых продаж в $539,6 млн, валовую прибыль в $311,3 млн — в $403 тыс., а чистую прибыль в $199,3 млн — в чистый убыток в $58,6 млн за 13 недель, закончившихся 29 августа 2026 года. Крупнейший производитель яиц в США заработал $1,22 млрд в 2025 финансовом году и получил убыток в первом квартале 2027 финансового года, продав примерно столько же яиц. Так выглядит сырьевой цикл изнутри одной системы учета, и пять лет отчетности укладывают весь цикл на одну страницу.

Ключевые цифры​

Прочитайте первые три строки вместе. Чистые продажи упали на $383,0 млн. Себестоимость продаж упала на $72,1 млн. Разница в $310,9 млн — это все снижение валовой прибыли, и почти все оно объясняется ценой. Курица ест один и тот же корм независимо от того, продаются ее яйца по три доллара за дюжину или по одному. Издержки Cal-Maine определяются кукурузой, соевой мукой, трудом и птичниками, а выручка — оптовым рынком, который компания не контролирует. Когда эти две вещи расходятся, разрыв попадает прямо в валовую прибыль, и между ними нет ничего.

Ниже валовой прибыли SG&A выросли на 17,5% до $81,7 млн. В форме 10-Q рост объясняется расходами на доставку «главным образом из-за роста цен на топливо», присоединением операций Creighton, приобретенных в марте 2026 года, а также более высокими расходами на страхование, юридические и профессиональные услуги в нераспределенных корпоративных накладных расходах, которые выросли на 53,1% до $24,6 млн. Процентный доход упал до $8,3 млн с $13,0 млн, потому что компания держит меньше денежных средств и ценных бумаг, чем годом ранее. Строка налога превратилась в экономию в $18,0 млн при эффективной ставке 24,2%.

Одна деталь важна для чтения бухгалтерской книги. Консолидированный чистый убыток составил $56,2 млн. Неконтролирующая доля в совместном предприятии Crepini Foods заработала $2,4 млн, поэтому убыток, относимый на собственных акционеров Cal-Maine, больше консолидированной цифры и составляет $58,6 млн. Именно это число указано в пресс-релизе и именно на нем закрывается книга.

Глубокий анализ выручки​

Оставшиеся $38,0 млн чистых продаж ($76,2 млн годом ранее) находятся вне трех отчетных сегментов; в форме 10-K там указаны яйца в скорлупе для контрактной упаковки, яичные продукты и яйца, сваренные вкрутую. Эта категория перешла с $12,2 млн дохода на убыток в $8,4 млн, поскольку цены на яичные продукты упали на 65,3%.

Обычные яйца в скорлупе — вот в чем суть. Продажи упали на $296,8 млн, и форма 10-Q относит $293,3 млн из этого на цену. Сегмент потерял $71,0 млн против дохода в $168,2 млн годом ранее — разворот на $239,3 млн в одном сегменте за один год. В пресс-релизе говорится о «рынке яиц с избыточным предложением после восстановления поголовья кур-несушек в отрасли в течение 2026 финансового года», усугубленном «исторически более слабым сезонным ценообразованием в первом квартале». Себестоимость продаж в сегменте действительно упала на 19,8%, но по конкретной причине: цена закупок яиц у сторонних поставщиков упала на 53,9%, а их объем — на 30,6%. Cal-Maine покупает яйца у других производителей для выполнения заказов, и эти яйца тоже подешевели. В отчетности снижение не объясняется более низкими затратами на ферме.

В отчетности объясняется, почему убыток не оказался больше. «Примерно половина наших продаж обычных яиц в скорлупе ценообразуется на основе оптовых рыночных цен. Оставшаяся примерно половина ценообразуется по гибридным и затратным (cost-plus) соглашениям». В пресс-релизе добавляется, что эффект более низких рыночных цен «был частично смягчен гибридными и затратными ценовыми соглашениями с некоторыми клиентами». Половина обычного портфеля следует за рынком вниз; другая половина следует за затратами.

Специальные яйца в скорлупе должны быть стабильным бизнесом, и по сравнению с обычными они им были. Но продажи все равно упали на 14,0%, а доход сегмента упал на 76,7% — с $64,2 млн до $14,9 млн. Цена снизилась на 10,7%, объем — на 3,8%. В пресс-релизе говорится, что прошлогодний период «выиграл от нетипичных ценовых соотношений между обычными и специальными яйцами в скорлупе, которые временно ускорили спрос на некоторые категории специальных яиц в скорлупе». Проще говоря: когда обычные яйца стоили столько же, сколько специальные, переход на более дорогой вариант почти ничего не стоил покупателю. Это закончилось. Себестоимость дюжины в сегменте выросла на 11,3% из-за «роста затрат на корма и производство», поэтому маржа упала с 23,3% до 6,3%.

Готовые продукты — это инвестиция в рост, и в этом квартале она сократилась. Объем проданных фунтов упал на 19,3%, что в пресс-релизе объясняется «временным снижением производства в ходе расширения мощностей и оптимизации сети», частично компенсированным ростом цены за фунт на 7,9%. Доход сегмента упал до $7,8 млн с $13,2 млн. Компания заявляет, что реализуемые проекты «как ожидается, увеличат производственные мощности сегмента готовых продуктов более чем на 60% к первой половине 2028 финансового года по сравнению с концом 2026 финансового года».

Мы читаем пресс-релиз и форму 10-Q на предмет семи тем спроса и предложения, которые отслеживаем в каждом посте о прибылях. Появляются три, и все три с оговорками:

• Спрос. В заявлении генерального директора в пресс-релизе говорится, что ценообразование на обычные яйца «остается под давлением из-за дисбаланса предложения в отрасли, тогда как базовый спрос остается здоровым». Это единственное утверждение о спросе в документе, и оно о том, что спрос сохраняется, а не о том, что он сильный. Объем обычных яиц на −0,7% согласуется с этим. Объем специальных яиц на −3,8% — нет.
• Расширение рынка. В пресс-релизе среди приобретений квартала указана «дополнительная франчайзинговая территория Eggland’s Best® на Северо-Востоке», и форма 10-Q оценивает уплаченные денежные средства в $25 млн. Книга это показывает: нематериальные активы выросли за квартал с $73,1 млн до $96,6 млн.
• Наращивание производства продуктов. План мощностей готовых продуктов — это обещание о 2028 финансовом году. В этом квартале проданные фунты снизились.

Еще три темы отсутствуют, а одна перевернута. Здесь нет ни «дефицита предложения», ни «спроса, превышающего предложение». В отчетности говорится обратное: по данным USDA на 1 сентября 2026 года насчитывалось 318,7 млн кур-несушек против пятилетнего среднего в 312,1 млн. Годом ранее форма 10-K за 2025 финансовый год объясняла резкий рост цен на обычные яйца вспышками птичьего гриппа, «которые сократили предложение». Отсутствие и есть находка. Отчеты, описывавшие сокращенное предложение на протяжении 2025 финансового года, теперь описывают избыток предложения, и отчет о прибылях — это то, как выглядит такой разворот.

История маржи​

Валовая маржа составляла 38%, 23%, 43%, 23%, а теперь 0,1%. Никакое операционное изменение не объясняет такой диапазон. Его объясняет цена, и формы 10-K дают эту цену. Средняя чистая цена продажи дюжины обычных яиц у Cal-Maine составляла $1,420 в 2022 финансовом году, $2,739 в 2023-м, $1,730 в 2024-м и $3,490 в 2025-м. В форме 10-K за 2026 финансовый год сообщается о снижении на 50,9% оттуда, а в форме 10-Q за этот квартал сообщается о дальнейшем снижении на 59,3% относительно первого квартала 2026 финансового года.

Затраты изменились гораздо меньше. Стоимость корма на дюжину произведенных яиц составляла $0,571 в 2022 финансовом году, $0,676 в 2023-м, $0,550 в 2024-м и $0,490 в 2025-м. Общая стоимость производства на ферме на дюжину оставалась между $0,918 и $1,072 в течение этих четырех лет. То есть цена продажи двигалась в диапазоне более двух долларов за дюжину, тогда как стоимость производства дюжины двигалась в диапазоне около пятнадцати центов. Операционный рычаг в этом бизнесе — почти целиком ценовой рычаг.

Тема ценообразования в пресс-релизе этого квартала указывает в одну сторону для яиц и в другую для готовых продуктов. Цена за дюжину обычных яиц упала на 59,3%, специальных — на 10,7%, а готовые продукты выросли на 7,9% за фунт. Только третье является тем самым «ценовым импульсом», на котором строится история роста, и оно относится к 11,7% продаж.

В строке за 2025 финансовый год есть еще одна вещь. Строка затрат «закупки яиц и прочая себестоимость продаж» составила в том году $819,6 млн против $380,2 млн годом ранее, потому что сторонние яйца стоили в среднем $3,67 за дюжину против $2,16. В период дефицита Cal-Maine тоже платит высокую цену — за яйца, которые покупает для перепродажи. Сейчас эта стоимость падает, и это единственная подушка в текущем квартале.

Главный вопрос: создают ли специальные яйца и готовые продукты нижнюю границу убытка?​

Аргумент менеджмента — о структуре. В пресс-релизе говорится, что специальные яйца в скорлупе и готовые продукты «теперь составляют примерно 54% наших чистых продаж» против 37,1% годом ранее, и что этот сдвиг «как ожидается, со временем повысит устойчивость и предсказуемость прибыли». В прогнозном заявлении генерального директора говорится, что текущая прибыль отражает «трудную точку сырьевого цикла», и добавляется: «мы не считаем, что она полностью отражает ту прибыльную силу на протяжении цикла, которую мы строим».

Доля действительно выросла. Посмотрите почему. Продажи специальных яиц упали на $38,7 млн, а продажи готовых продуктов — на $9,4 млн. Их совокупная доля в продажах выросла потому, что продажи обычных яиц упали на $296,8 млн. Доля, которая растет, когда оба числителя падают, — это утверждение о знаменателе.

Проверка прибылью еще сложнее. В этом квартале два «устойчивых» сегмента вместе заработали $22,8 млн дохода сегментов. Нераспределенные корпоративные SG&A составили $24,6 млн. На этой точке цикла специальные яйца и готовые продукты вместе не покрывают корпоративные накладные расходы, еще до того как учтено хоть одно обычное яйцо. Годом ранее они вместе заработали $77,4 млн. Диверсифицированные сегменты были также более прибыльными, когда обычные яйца были дорогими, что является противоположностью хеджу.

Последняя строка — та, за которой стоит следить. Падение вывода цыплят на 12% — это начало ответа отрасли, и требуется несколько месяцев, чтобы меньшее число цыплят превратилось в меньшее число несушек. Численность поголовья говорит, что этот ответ еще не дошел до предложения. Менеджмент говорит то же самое: «Мы не можем точно предсказать», когда рынок обычных яиц сбалансируется.

Что компания может контролировать, так это то, способна ли она ждать. Здесь говорит баланс. У Cal-Maine $113,5 млн денежных средств и $654,1 млн доступных для продажи ценных бумаг, и в отчетности не показано заимствований. Возобновляемая кредитная линия на $250 млн была продлена 31 августа 2026 года, через два дня после закрытия квартала, до 2031 года, и по состоянию на 30 сентября по ней ничего не было выбрано. За квартал было использовано $101,4 млн операционных денежных средств, $26,6 млн капитальных затрат, $25 млн на франчайзинговую территорию и $5,1 млн на выкуп акций. Денежные средства и ценные бумаги вместе упали на $156,5 млн. При такими темпах компания может финансировать более года такого положения, прежде чем тронуть кредитную линию. Это плохой квартал в бизнесе, устроенном так, чтобы такие кварталы случались.

Дивиденд показывает, как работает политика. Cal-Maine платит одну треть квартальной чистой прибыли и ничего в убыточном квартале. Она также не платит ничего в последующих прибыльных кварталах, пока не будут покрыты накопленные убытки с момента последнего дивиденда. Этот остаток составлял $35,9 млн на конец 2026 финансового года, а теперь составляет $94,5 млн. Разница — это убыток этого квартала в $58,6 млн, до доллара. Годом ранее акционеры получили $114,2 млн в виде дивидендной выплаты за один квартал. Следующая выплата находится как минимум в $94,5 млн прибыли отсюда.

Отслеживание яичной компании стоимостью $3 млрд в виде простого текста​

Сырьевой производитель — самый ясный случай для двойной записи. Выручка и затраты задаются разными рынками, поэтому две стороны отчета о прибылях движутся независимо, и единственный способ это увидеть — держать их на отдельных строках, которые все равно должны в сумме давать ноль. Соглашения — те же, что мы используем для каждой компании в этой серии: как мы моделируем любую компанию. Проводки по доходам — это кредиты (отрицательные), расходы — дебеты (положительные), а Equity:Adjustments принимает итоговый результат, так что транзакция сбалансирована, тогда как контрольные утверждения по балансу фиксируют нераспределенную прибыль. Cal-Maine отчитывается в тысячах, поэтому книга хранит три знака после запятой в MUSD, и каждая цифра точно равна поданному числу. Вот каким был этот квартал в проводках:

; Check: −539.607 + 539.204 + 81.652 + 0.916 + −7.969 + 2.411 + −17.992 + −58.615 = 0 ✓
2026-08-29 * "Cal-Maine Foods, Inc." "FY2027Q1 Income Statement"
  Income:Revenue                               -539.607 MUSD  ; net sales
  Expenses:CostOfRevenue                        539.204 MUSD  ; cost of sales — segment cost of sales (10-Q MD&A): Conventional Shell Eggs 250,481 + Specialty Shell Eggs 197,623 + Prepared Foods 48,346; the remaining 42,754 sits outside the three reportable segments
  Expenses:SellingGeneralAdministrative          81.652 MUSD  ; selling, general and administrative
  Income:OtherNet                                 0.916 MUSD  ; loss on disposal of fixed assets (operating line; gain on involuntary conversions nil)
  Income:OtherNet                                -7.969 MUSD  ; total other income, net: interest income, net 8,039 + other, net (70)
  Income:OtherNet                                 2.411 MUSD  ; net income (loss) attributable to noncontrolling interest, deducted as the filing does
  Expenses:IncomeTax                            -17.992 MUSD  ; income tax benefit
  Equity:Adjustments                            -58.615 MUSD  ; net income (loss) attributable to Cal-Maine Foods, Inc. offset (RE set by balance assertion)

Три строки стоит прочитать внимательно. Income:Revenue и Expenses:CostOfRevenue отличаются друг от друга менее чем на $403 тыс., и это валовая прибыль. Expenses:IncomeTax отрицательна — дебетовый счет, несущий кредит, — потому что убыток до налогообложения дает налоговую экономию. А Equity:Adjustments отрицательна там, где у прибыльной компании она была бы положительной: убыток уменьшает капитал.

Баланс подтверждает это без места для интерпретации:

2026-05-30 balance Equity:RetainedEarnings                       -2765.108 MUSD  ; retained earnings
2026-08-29 balance Equity:RetainedEarnings                       -2706.493 MUSD  ; retained earnings

Нераспределенная прибыль упала на $58,615 млн между этими двумя датами. Это чистый убыток и ничего больше, потому что дивиденды не объявлялись. В большинстве кварталов этот счет меняется на чистую прибыль минус одна треть. В этом квартале он изменился только на убыток, и книга делает политику видимой как арифметику.

Показатель баланса, который рассказывает более длинную историю, — это основные средства: $677,8 млн на конец 2022 финансового года и $1 312,3 млн сейчас. Cal-Maine почти удвоила свои основные средства за четыре года, за счет сверхприбылей и без долга. Эти птичники и перерабатывающие заводы — та база затрат, которая не сокращается, когда цены падают.

Многолетняя дуга​

Пять финансовых лет дали $2,71 млрд чистой прибыли, относимой к Cal-Maine. Два из них, 2023 и 2025 финансовые годы, дали $1,98 млрд из этого, или 73%. Оба были годами птичьего гриппа. 2023 финансовый год был также 53-недельным годом, единственным в книге. Остальные три года в среднем давали $242 млн. Инвестор, который экстраполирует на целый год пиковый год или провальный квартал, получает компанию, которой не существует. Книга начинается с 2022 финансового года именно по этой причине: вспышка была впервые обнаружена в коммерческих стадах США в феврале 2022 года, ближе к концу того финансового года, так что это дает циклу точку отсчета.

Колонки справа показывают, куда ушла сверхприбыль. Денежные средства и ценные бумаги выросли с $174,5 млн до $1,39 млрд к концу 2025 финансового года, а затем упали на $468 млн в 2026 финансовом году. Это был выбор. Компания купила Echo Lake Foods примерно за $289,5 млн, активы Creighton по яйцам и готовым продуктам примерно за $129,3 млн и активы Clean Egg примерно за $23,7 млн, а казначейские акции выросли на $131,9 млн по мере выкупа акций. Гудвилл и нематериальные активы выросли с $62,1 млн до $193,7 млн за время, охваченное книгой. Cal-Maine потратила пик на покупку бизнеса готовых продуктов и большего числа кур. Было ли это разумно, зависит от вопроса в предыдущем разделе.

Для пищевой компании на другой стороне сырьевого соотношения — той, которая покупает ингредиенты и продает брендированные продукты по ценам, которые сама устанавливает, — сравните книгу General Mills. Валовая маржа General Mills оставалась между 33,6% и 34,9% с 2024 финансового года по последний квартал. У Cal-Maine она прошла путь с 43,4% до 0,1%.

Вердикт: быки против медведей​

Бычий случай

• Баланс был построен именно для этого. $767,6 млн денежных средств и ценных бумаг, отсутствие заимствований и невыбранная кредитная линия на $250 млн покрывают более года при текущем квартальном темпе использования денежных средств.
• Около половины продаж обычных яиц идет по гибридным или затратным ценам, а большинство продаж специальных яиц ценообразуется по производственной себестоимости, поэтому убыток меньше, чем дало бы одно лишь падение цены на 59,3%.
• Ответ предложения начался: вывод цыплят яичного направления в августе 2026 года был на 12% ниже, чем годом ранее.
• Цена готовых продуктов за фунт выросла на 7,9%, тогда как объем сдерживался собственным строительством компании, а мощности планируется увеличить более чем на 60% к первой половине 2028 финансового года.
• Закупки сторонних яиц упали на 53,9% по цене и на 30,6% по объему, и себестоимость продаж обычных яиц снизилась на $61,7 млн в основном именно за счет этого.

Медвежий случай

• Валовая прибыль составила $403 тыс. при продажах в $539,6 млн. Маржа сегмента обычных яиц была −35,2%, и ничто в отчетности не назначает дату восстановления.
• Аргумент о диверсификации опирается на долю, которая выросла потому, что продажи обычных яиц рухнули. Продажи специальных яиц и готовых продуктов также упали, и вместе они заработали $22,8 млн против $24,6 млн нераспределенных корпоративных SG&A.
• Единственное утверждение пресс-релиза о спросе — что «базовый спрос остается здоровым» — не подтверждается в специальных яйцах, где объем упал на 3,8% после нормализации ценового разрыва с обычными яйцами.
• Поголовье кур-несушек в 318,7 млн все еще выше своего пятилетнего среднего, поэтому избыток предложения, установивший цену этого квартала, все еще сохраняется.
• Основные средства почти удвоились с 2022 финансового года, а SG&A выросли на 17,5% в квартале, когда продажи упали на 41,5%. База затрат выросла во время пика и не скорректировалась.
• Дивиденды не будут выплачиваться до тех пор, пока не будут возвращены накопленные убытки в $94,5 млн.

Наше мнение. Этот квартал — это цикл, и он мало что говорит о менеджменте. Cal-Maine заработала 29 центов на доллар продаж в 2025 финансовом году и потеряла 11 центов на него в этом квартале, продав примерно столько же обычных яиц, и обе цифры одинаково верно описывают одну и ту же компанию. Мы считаем, что баланс полностью решает вопрос выживания, а более интересный вопрос — тот, который поднимает сам пресс-релиз: меняет ли сдвиг структуры форму дна. По свидетельствам этого квартала — пока нет. Сегменты, предназначенные для стабилизации прибыли, потеряли три четверти своей прибыли вместе с обычными яйцами. Следить нужно за доходом сегмента специальных яиц, а не за долей в продажах. Если он восстановится к уровню $64,2 млн годичной давности, пока цены на обычные яйца все еще низки, диверсификация реальна. Если он восстановится только тогда, когда восстановятся цены на обычные яйца, Cal-Maine остается компанией по цене яиц с подразделением готовых продуктов, и ее следует оценивать на протяжении цикла исходя из чего-то близкого к $242 млн, которые она в среднем давала в три обычных года.