Regulation A+ Tier 2: как ваша компания может привлечь до $75 млн от кого угодно

Представьте, что вы могли бы провести публичное размещение для своей компании — открыто его рекламировать, принимать инвестиции от клиентов и поклонников наравне с состоятельными спонсорами — без семизначных затрат и годичной каторги традиционного IPO. Именно для этого и был создан режим Regulation A+. Он позволяет небольшим компаниям продавать ценные бумаги широкой публике, включая неаккредитованных инвесторов, при более лёгком режиме раскрытия информации, чем при полной регистрации.

Большинство основателей знают два пути привлечения капитала: частные размещения, которые отсекают обычных инвесторов, и краудфандинг с потолком в $5 млн. Regulation A+ Tier 2 стоит выше обоих, допуская привлечение до $75 млн в течение любых 12 месяцев. Это руководство объясняет, как работают два уровня, что Tier 2 требует от вашей компании, кому разрешено им пользоваться и как понять, подходит ли он для вашего раунда.

Что такое Regulation A+ на самом деле​

Согласно Закону о ценных бумагах 1933 года, любое предложение о продаже ценных бумаг должно либо быть зарегистрировано в SEC, либо подпадать под исключение из регистрации. Regulation A — одно из таких исключений: он позволяет соответствующим требованиям компаниям предлагать и продавать ценные бумаги публике без полного регистрационного заявления.

Современная версия появилась благодаря JOBS Act 2012 года. До этого закона Regulation A ограничивал привлечение $5 млн в год — слишком мало, чтобы оправдать бумажную работу, — и обязывал эмитентов регистрироваться в каждом штате, где продавались ценные бумаги, поэтому им почти никто не пользовался. Правила SEC 2015 года, получившие прозвище Regulation A+, создали два уровня с более высокими лимитами и освободили размещения Tier 2 от проверки на уровне отдельных штатов. Более позднее обновление, вступившее в силу 15 марта 2021 года, подняло потолок Tier 2 с $50 млн до $75 млн.

Ключевая идея, которую стоит пронести через всё руководство: Regulation A+ — это публичное размещение с тренировочными колёсами. Вы можете широко его рекламировать и принимать деньги от кого угодно, но по-прежнему подаёте offering statement, проходите проверку сотрудниками SEC и — в рамках Tier 2 — продолжаете отчитываться после размещения.

Tier 1 против Tier 2: единственное сравнение, которое имеет значение​

Каждое размещение по Regulation A+ проходит по одному из двух уровней, и компания обязана указать, какой уровень она выбрала, на обложке своего offering circular. Если вы привлекаете $20 млн или меньше, вы можете выбрать любой уровень. Вот чем они различаются:

Три строки из этой таблицы заслуживают более пристального внимания.

Проверка на уровне штатов делает Tier 1 редким на практике​

Размещения Tier 1 должны быть проверены и квалифицированы регуляторами рынка ценных бумаг в каждом штате, где продаются ценные бумаги, вдобавок к проверке SEC. Этот процесс штат за штатом добавляет регистрационные сборы, счета юристов и месяцы задержки — та же ноша, которая превратила Regulation A до JOBS Act в пустыню. Tier 2, напротив, рассматривает покупателей как квалифицированных приобретателей по федеральному законодательству, что заменяет требования штатов о регистрации и квалификации. Один регулятор вместо почти пятидесяти — главная причина, по которой серьёзные эмитенты выбирают Tier 2 даже для привлечения менее $20 млн.

Только Tier 2 требует аудированной отчётности и постоянных отчётов​

Финансовая отчётность Tier 1 не обязана быть аудированной, и эмитенты Tier 1 ничего не должны инвесторам после размещения, кроме заключительного отчёта. Tier 2 требует аудированной финансовой отчётности в offering circular — как правило, два года отчётности по US GAAP, а для молодых стартапов — с момента основания — плюс постоянный ритм отчётности: годовой отчёт по Form 1-K в течение 120 дней после окончания финансового года, полугодовой отчёт по Form 1-SA в течение 90 дней после полугодия и отчёты о текущих событиях по Form 1-U. Годовой отчёт включает аудированную финансовую отчётность, обсуждение результатов и раскрытие информации о бизнесе, менеджменте, сделках со связанными сторонами и структуре владения акциями.

Инвестиционные лимиты действуют в противоположных направлениях​

В Tier 1 нет ограничений на то, кто может инвестировать и сколько. Tier 2 ограничивает каждого неаккредитованного инвестора 10% от большего из его годового дохода или чистых активов, считая отдельно или совместно с супругом и исключая основное жильё. Для аккредитованных инвесторов лимитов нет ни в одном из уровней. На практике лимит Tier 2 редко блокирует сделку — он лишь формирует минимальные суммы и маркетинг, поскольку большинство community-раундов нацелены на чеки, намного меньшие 10%-ной линии любого инвестора.

Что Tier 2 требует от вашей компании​

Выбор Tier 2 означает приверженность процессу с четырьмя основными направлениями работы. Ни одно из них не так тяжело, как IPO, но ни одно и не тривиально.

1. Offering statement по Form 1-A​

Всё начинается с offering statement по Form 1-A, подаваемого электронно через EDGAR. Пакет включает offering circular (документ раскрытия, который читают инвесторы), два года аудированной финансовой отчётности и приложения. Сотрудники SEC проверяют подачу и обычно отвечают письмами с замечаниями, требуя большего раскрытия или более ясных формулировок. Согласно исследовательскому отчёту сотрудников SEC, медианное время от первой публичной подачи до квалификации составило 78 дней, причём Tier 2 занимает больше времени, чем Tier 1, из-за более тяжёлого раскрытия. Вы не можете принять ни доллара от инвесторов, пока сотрудники не объявят размещение квалифицированным.

Регистрационного сбора SEC за сам процесс Form 1-A нет. Если в размещении участвует брокер-дилер, материалы также должны быть поданы и одобрены через FINRA.

2. Аудированная отчётность, готовая до подачи​

Двухлетний аудит обычно находится на критическом пути. Аудиторам нужны полные, сверяемые записи — банковские счета и счета карт сверены, выручка признана правильно, выпуск акций и опционов задокументирован, сделки со связанными сторонами выявлены. Компании, которые вели учёт небрежно, сталкиваются с дорогостоящей расчисткой ещё до того, как аудит сможет начаться, поэтому опытные юристы по ценным бумагам советуют основателям готовиться к аудиту за год до подачи. Постоянная отчётность затем поддерживает давление: сроки по 1-K и 1-SA наступают независимо от того, дисциплинирован ли ваш процесс закрытия периода.

3. Реальные деньги: примерно 10% от привлечённой суммы​

Отраслевые оценки определяют совокупную стоимость размещения по Regulation A+ примерно в 10% от привлечённого капитала, включая юристов по ценным бумагам, аудит, маркетинг и комиссии платформы или брокера-дилера. Исследование сотрудников SEC выявило медианные юридические расходы около $40 000–50 000 даже в первые годы существования этого исключения, а общие счета за юридические услуги и аудит в $100 000 и более сегодня обычны. Брокеры-дилеры, присоединяющиеся к размещению, обычно берут договорные комиссии за успех в размере 5–10% от размещённого ими капитала. Поскольку столь большая часть затрат фиксирована, Tier 2 обычно считается экономически эффективным только для привлечения свыше примерно $4 млн — ниже этой отметки процентная нагрузка становится карательной.

4. Маркетинговая машина, а не просто подача документов​

В отличие от тихого частного размещения, раунд по Regulation A+ живёт или умирает от публичного маркетинга. Большинство размещений остаются открытыми месяцами — непрерывные размещения могут длиться до двух лет с момента первоначальной квалификации, — и эмитенты обычно тратят много на рекламу, видео, PR и поддержку по связям с инвесторами на протяжении всего процесса. Составление бюджета для раунда без бюджета на кампанию — один из самых распространённых способов, которыми основатели застревают в середине размещения.

Преимущества, ради которых стоит потрудиться​

Если требования кажутся крутыми, то привилегии объясняют, почему сотни компаний их принимают.

Прощупайте почву, прежде чем тратить. Regulation A позволяет вам запрашивать необязывающие выражения заинтересованности от потенциальных инвесторов до или после подачи Form 1-A. Эти коммуникации «testing the waters» не являются предложениями о продаже и не создают обязательств, так что вы можете оценить спрос — и отточить свою историю — прежде чем платить за полный offering statement.

Рекламируйте всем. После квалификации вы можете публично рекламировать размещение как аккредитованным, так и неаккредитованным инвесторам, при минимальных суммах часто всего в несколько сотен долларов. Это делает Regulation A+ естественным инструментом для community-раундов, где клиенты становятся акционерами.

Пропустите регистрацию в штатах. Как отмечалось выше, Tier 2 заменяет регистрацию и квалификацию штатов по «голубому небу». Для общенационального размещения эта единственная особенность может сэкономить $50 000–70 000 на регистрационных сборах штатов плюс $80 000–100 000 на юридической работе в штатах, по оценкам SEC.

Привлекайте непрерывно. Квалифицированное размещение может оставаться открытым и принимать инвестиции на постоянной основе до двух лет, что подходит компаниям, которые хотят привлекать по мере достижения этапов, а не одним закрытием.

Сохраняйте путь к торгам. Ценные бумаги Tier 2 могут быть допущены к листингу на национальной бирже, если компания подаст заявку и соответствует стандартам листинга — после чего вступает в силу более полная отчётность публичной компании. Компании, не готовые к бирже, могут стремиться к котировке в уровнях OTCQB или OTCQX, где спонсирующий брокер-дилер подаёт Form 211 в FINRA — процесс, обычно занимающий от четырёх до восьми недель.

Кому разрешено использовать Regulation A+​

Круг допущенных уже, чем часто предполагают основатели. Regulation A доступен только компаниям, зарегистрированным в США или Канаде. Следующие эмитенты вообще не могут им пользоваться:

• Инвестиционные компании, зарегистрированные по Закону об инвестиционных компаниях 1940 года
• Blank-check компании и shell-компании
• Эмитенты, дисквалифицированные по положениям о «bad actor», которые отсекают компании, чьи должностные лица, директора, крупные акционеры или андеррайтеры имеют соответствующие нарушения законодательства о ценных бумагах или уголовные судимости

Большинство действующих малых и средних предприятий легко проходят эти проверки. Однако проверке на bad actor стоит уделить внимание заранее: история одного охваченного лица может дисквалифицировать всё размещение, и обнаружить это после оплаты аудита — болезненный сюрприз.

Как это соотносится с Regulation CF и Regulation D​

Основатели обычно взвешивают Regulation A+ против двух альтернатив, так что вот краткая версия этого выбора.

Regulation Crowdfunding (Reg CF) ограничивает привлечение $5 млн за 12 месяцев и должен проходить через зарегистрированный funding portal или брокера-дилера. Это дешевле и быстрее, чем Regulation A+, что делает его более подходящим для community-раундов до нескольких миллионов долларов — но потолок и требование посредника сковывают более крупные амбиции.

Regulation D (правила 506(b) и 506(c)) не имеет ограничений на размер привлечения и предполагает гораздо меньше бумажной работы — как правило, лишь уведомительную подачу Form D. Загвоздка в базе инвесторов: 506(b) запрещает общее привлечение и ограничивает неаккредитованных покупателей 35 лицами, а 506(c) разрешает рекламу, но ограничивает покупателей проверенными аккредитованными инвесторами. Если ваша стратегия зависит от тысяч небольших чеков от обычных клиентов, Regulation D не сможет это обеспечить.

Практическое правило принятия решения: выбирайте Regulation D, когда аккредитованного капитала достаточно, Regulation CF — для небольших community-раундов, и Regulation A+ Tier 2 — когда вам нужно больше $5 млн от широкой публики.

Подходит ли Regulation A+ для вашего раунда?​

Пройдите этот контрольный список прежде чем привлекать юристов:

1. Размер привлечения. Вы нацелены более чем примерно на $4 млн? Ниже этой отметки фиксированные затраты съедают слишком много выручки.
2. База инвесторов. Вам нужны неаккредитованные инвесторы, или хватило бы чеков аккредитованных? Если второе, Regulation D дешевле.
3. Готовность к аудиту. Можете ли вы представить два года финансовой отчётности по GAAP, которая выдержит независимый аудит? Если ваши книги нужно восстанавливать, начните с этого.
4. Маркетинговые возможности. Можете ли вы финансировать и поддерживать многомесячную публичную кампанию? Подача даёт вам право продавать; фактически продаёт только маркетинг.
5. Выдержка в отчётности. Готовы ли вы бессрочно подавать аудированные годовые и проверенные полугодовые отчёты? Обязательство по отчётности заканчивается только тогда, когда вы получаете право на выход, а не когда размещение закрывается.

Ответ «да» по всем пунктам всё ещё оставляет риск исполнения — замечания SEC, рыночный тайминг, результаты кампании — но это означает, что инструмент соответствует пути.

Ваши книги — это и есть размещение​

Уберите юридический жаргон о ценных бумагах, и Regulation A+ Tier 2 по своей сути — это проверка ваших финансовых записей. Аудит, финансовое обсуждение в offering circular, раскрытие сделок со связанными сторонами, таблицы владения, годовые и полугодовые отчёты — каждый крупный результат строится на ваших книгах. Основатели, которые относятся к бухгалтерии как к рутине, которую можно отложить до «после раунда», обнаруживают, что сам раунд зависит от того, безупречны ли книги сегодня.

Это аргумент в пользу ведения чистых, полных, сверяемых записей с первого дня: каждый банковский счёт сверяется ежемесячно, каждый выпуск акций задокументирован, каждый заём от основателя учтён как сделка со связанной стороной, которой он и является. Plain-text accounting упрощает поддержание этой дисциплины, потому что весь ваш гроссбух живёт в текстовых файлах под контролем версий, которые можно сравнивать, проверять и передавать аудитору без экспорта из чёрного ящика. Если вы новичок в этом подходе, руководства в /docs/ разбирают основы, а панель Fava превращает тот же гроссбух в визуальные отчёты, которые захотят увидеть ваши будущие аудиторы.

Держите финансы готовыми к раунду с первого дня​

Идёте ли вы путём Regulation A+ или более простым маршрутом, инвесторы и аудиторы будут судить вас по качеству ваших записей. Beancount.io предоставляет plain-text accounting, дающую вам полную прозрачность и контроль над вашими финансовыми данными — никаких чёрных ящиков, никакой привязки к поставщику. Начните бесплатно и постройте готовые к аудиту книги, которых потребует ваш следующий раунд.