Resultados da MiniMax no Ano Fiscal de 2025: $79M em Receita, e uma Perda de $1.9 Bilhão que Não É o Que Parece

A MiniMax Group Inc. — a empresa de modelos de fundação de IA sediada em Xangai por trás da Hailuo AI, da Talkie e da série de modelos MiniMax-M2 — acabou de reportar seu primeiro ano completo de resultados auditados como empresa de capital aberto: a receita quase triplicou para $79.0 milhões (+158.9% ano a ano), a margem bruta mais que dobrou para 25.4%, e ainda assim o prejuízo líquido principal sob IFRS disparou para $1.87 bilhão, um aumento de 302% em relação ao ano anterior. Lendo apenas o resultado final, a MiniMax parece estar perdendo dinheiro mais rápido do que nunca. Lendo o ledger, o oposto é verdade: $1.59 bilhão desse prejuízo é uma única linha não caixa — a remensuração de valor justo de ações preferenciais que se converteram automaticamente em capital ordinário quando a empresa foi listada na Bolsa de Hong Kong em 9 de janeiro de 2026. Removendo esse item, o prejuízo líquido ajustado cresceu apenas 2.7%, de $244.2 milhões para $250.9 milhões, enquanto a receita cresceu 159%. Essa diferença entre a história do GAAP e a história operacional é todo o comunicado de resultados.

Os Números Principais​

A MiniMax reporta sob as Normas Contábeis IFRS, em USD, para o ano fiscal encerrado em 31 de dezembro de 2025:

Dois números nessa tabela fazem todo o trabalho. O crescimento de receita de 158.9% frente a um crescimento de pesquisa e desenvolvimento de apenas 33.8% é a história de eficiência — a MiniMax está extraindo muito mais produção comercial por dólar de P&D do que há um ano. E a despesa de vendas e distribuição na verdade caiu 40.3% em termos de dólares enquanto a receita quase triplicou, o que é a combinação mais rara em IA de consumo: crescimento que está ficando menos, e não mais, caro de comprar.

A linha de perda de valor justo é a distorção. É uma consequência mecânica da estrutura de capital pré-IPO da MiniMax, não um reflexo do negócio subjacente, e detalhamos exatamente como isso funciona abaixo.

Mergulho na Receita: Dois Negócios, Uma Única Base de Modelos​

Os $79.0 milhões de receita da MiniMax no ano fiscal de 2025 se dividem em dois segmentos construídos sobre os mesmos modelos de fundação subjacentes:

Produtos nativos de IA ($53.1M, +143%): Este é o conjunto de produtos da MiniMax voltado a consumidores e criadores — Hailuo AI (geração de vídeo e multimodal, incluindo o modelo Hailuo 2.3 com um nível "Fast" mais rápido que reduz os custos de criação de conteúdo em lote em até 50%), Talkie/Xingye (aplicativos de companhia de IA e sociais), MiniMax Audio (geração de voz e música) e o MiniMax Agent, que agora começa a monetizar. A Talkie/Xingye sozinha era essencialmente todo o negócio de consumo ainda em 2023; até o ano fiscal de 2025 a Hailuo AI havia crescido para se tornar a maior linha de produto individual, evidência de que a aposta multimodal além do texto está se traduzindo em uso pago.

Plataforma Aberta e outros serviços empresariais baseados em IA ($26.0M, +198%): Este é o negócio de API voltado a desenvolvedores e empresas — a mesma família de modelos MiniMax-M2 vendida como inferência para terceiros que constroem seus próprios produtos. A empresa reportou mais de 236 milhões de usuários cumulativos e 214.000 clientes empresariais e desenvolvedores em mais de 100 países até o final do ano. Mais de 70% da receita total foi gerada fora da China continental, com os Estados Unidos, Singapura e uma longa cauda de outros mercados (221 jurisdições distintas contribuíram com receita no ano fiscal de 2025, ante 134 um ano antes) fazendo o trabalho pesado — um dado notável para uma empresa sediada em Xangai.

A qualidade dos modelos por trás de ambos os segmentos vem melhorando em um ritmo acelerado: o MiniMax-M2, lançado no quarto trimestre de 2025, se tornou o primeiro modelo chinês no OpenRouter a superar 50 bilhões de tokens de consumo diário e liderou o ranking global de tendências do HuggingFace; seu sucessor de fevereiro de 2026, o M2.5, estabeleceu um novo recorde no benchmark de codificação SWE-Bench Verified. O consumo médio diário de tokens da série M2 cresceu aproximadamente 6 vezes só entre dezembro de 2025 e fevereiro de 2026 — os números de receita acima provavelmente subestimam onde o negócio está agora, vários meses após o encerramento do ano fiscal.

A História da Margem​

A estrutura de margem da MiniMax ao longo de seu curto histórico como empresa pública mostra uma curva de alavancagem operacional incomumente acentuada, porque a empresa partiu do zero:

No ano fiscal de 2023, a MiniMax gastou mais de 20 vezes sua receita apenas em P&D — a forma clássica de uma empresa de modelos de fundação ainda construindo o produto antes de ter clientes para financiá-lo. Até o ano fiscal de 2025, o P&D é "apenas" 3.2 vezes a receita, e os custos de vendas e distribuição colapsaram de 6.6 vezes a receita para dois terços da receita, em uma janela de apenas dois anos. A margem bruta melhorou 13.2 pontos percentuais somente no ano fiscal de 2025, impulsionada por melhor eficiência de modelos e sistemas e por uma alocação de infraestrutura mais inteligente — o custo das vendas (principalmente gastos com inferência em nuvem de terceiros) cresceu 120% enquanto a receita que ele sustentou cresceu 159%. Cada um desses índices ainda está se comprimindo em ritmo acelerado; nenhum deles está sequer perto da economia de uma empresa de software madura, mas a trajetória é o que uma inflexão de monetização parece nos números.

A despesa administrativa é a única linha se movendo na direção "errada", subindo 155.9% para $36.8 milhões, impulsionada por aumento de quadro de funcionários, maior remuneração baseada em ações para a equipe administrativa e $6.9 milhões em despesas únicas de listagem ligadas ao IPO em Hong Kong que não tinham equivalente no ano fiscal de 2024. Removendo o custo de listagem, o crescimento subjacente de despesas gerais e administrativas fica próximo de 100% — ainda elevado, mas consistente com uma empresa que acabou de montar as funções de finanças, jurídico e relações com investidores que uma listagem pública exige.

A Pergunta de $1.9 Bilhão: A MiniMax Está Realmente Perdendo Mais Dinheiro?​

Não. Esta é a seção mais importante para ler corretamente os números da MiniMax.

Antes de seu IPO, a MiniMax — como quase toda startup financiada por capital de risco — captou capital por meio de ações preferenciais resgatáveis conversíveis. Sob o IFRS (IAS 32), ações preferenciais com uma característica de resgate não são "capital próprio" da mesma forma que ações ordinárias; elas são classificadas como um passivo financeiro, registradas no balanço a valor justo e remensuradas a cada período de relatório. Toda vez que a avaliação implícita da MiniMax subia em uma rodada de captação, o valor justo desse passivo subia junto — e esse aumento passa pela demonstração de resultados como uma despesa, mesmo que nenhum caixa tenha mudado de mãos e nada no negócio operacional tenha mudado. Veja como esse passivo cresceu ao longo dos quatro anos da MiniMax como empresa privada e, depois, recém-pública:

O salto no ano fiscal de 2025 é enorme porque a avaliação implícita da MiniMax disparou na reta final antes de sua listagem em Hong Kong (que acabou precificando o IPO em torno de uma avaliação de $4 bilhões e depois viu as ações mais que dobrarem em sua estreia em 9 de janeiro de 2026) — quanto melhores pareciam as perspectivas da empresa para os investidores do mercado público, maior era o prejuízo não caixa que o IFRS exigia que a MiniMax registrasse sobre suas próprias ações preferenciais. Isso é um artefato mecânico da contabilidade pré-IPO, não um sinal de deterioração da economia unitária, e também é um fenômeno único: essas ações preferenciais foram automaticamente convertidas em ações ordinárias e reclassificadas de passivo para capital próprio no momento da Listagem, nove dias após o início do ano fiscal de 2026. Não haverá linha de perda de valor justo no ano fiscal de 2026, porque não haverá mais passivo de ações preferenciais para remensurar.

A própria reconciliação não-IFRS da MiniMax deixa o ajuste explícito:

Uma empresa cujo prejuízo GAAP cresceu 302% mas cujo prejuízo ajustado cresceu 2.7% — frente a um crescimento de receita de 159% — é uma empresa se tornando dramaticamente mais eficiente, não menos.

O Que Wall Street Pensa​

A cobertura da MiniMax ainda é escassa em relação às megacaps americanas, mas o lado vendedor que iniciou cobertura é construtivo. O analista Ronald Keung, do Goldman Sachs, mantém uma recomendação de compra com preço-alvo de HK$860, e o Citi também manteve uma recomendação de compra, com preço-alvo de HK$533. A viagem de ida e volta da ação já foi volátil — as ações mais que dobraram em sua estreia em Hong Kong em janeiro de 2026 antes de devolver boa parte desse prêmio, à medida que a onda mais ampla de listagens de IA chinesas (a MiniMax foi rapidamente seguida na HKEX por rivais como a Zhipu AI) diluiu a atenção dos investidores entre vários nomes posicionados de forma semelhante ao mesmo tempo. Essa volatilidade é, em si, uma proxy razoável de como os números GAAP e ajustados podem ser lidos de forma tão diferente por um mercado ainda calibrando como avaliar uma empresa de modelos de fundação deficitária e pré-lucro, em um contexto de intensificação da competição entre China, EUA e modelos de código aberto.

Acompanhando uma Empresa de Modelos de Fundação em Texto Puro​

A forma mais clara de ver a distorção de valor justo pelo que ela é: colocar o histórico financeiro completo da MiniMax no Beancount, o sistema de contabilidade de partidas dobradas em texto puro, onde cada dólar do prejuízo precisa reconciliar com um item de linha específico e não há onde uma cobrança não caixa se esconder.

Aqui está a demonstração de resultados do ano fiscal de 2025 exatamente como é modelada no ledger — as contas de Income são negativas (saldos credores), as de Expenses são positivas (saldos devedores), e a perda de valor justo ganha sua própria conta dedicada precisamente porque é grande e temporária demais para ser enterrada dentro de "outras despesas":

; FY2025 Income Statement — fiscal year ended December 31, 2025
; 1 MUSD = USD 1,000,000  |  All figures in millions USD
; Check: −79.038 + (−39.634) + 58.959 + 252.771 + 88.709 + 1589.850 + 0 + (−1871.617) = 0 ✓
 
2025-12-31 * "MiniMax Group Inc." "FY2025 Income Statement"
  Income:Revenue                              -79.038 MUSD  ; revenue earned (credit)
  Income:OtherNet                             -39.634 MUSD  ; net other income (credit)
  Expenses:CostOfRevenue                        58.959 MUSD  ; cost incurred (debit)
  Expenses:ResearchAndDevelopment               252.771 MUSD ; cost incurred (debit)
  Expenses:SellingGeneralAdministrative          88.709 MUSD ; S&D + Admin combined (debit)
  Expenses:FairValueLossOnFinancialLiabilities 1589.850 MUSD ; non-cash preferred-share remeasurement (debit)
  Expenses:IncomeTax                              0 MUSD
  Equity:Adjustments                         -1871.617 MUSD  ; net loss offset (RE set by balance assertion)

E aqui está o item do balanço patrimonial que explica todo o resto — o passivo de ações preferenciais subindo ao longo de quatro instantâneos de encerramento de ano fiscal, até o momento exato em que ele desaparece:

; Convertible redeemable preferred shares — pad from Equity:Adjustments, balance on period end
2022-12-31 balance Liabilities:Current:ConvertibleRedeemablePreferredShares  -145.175 MUSD
2023-12-31 balance Liabilities:Current:ConvertibleRedeemablePreferredShares  -629.001 MUSD
2024-12-31 balance Liabilities:Current:ConvertibleRedeemablePreferredShares -1581.949 MUSD
2025-12-31 balance Liabilities:Current:ConvertibleRedeemablePreferredShares -3597.566 MUSD
; Converts to ordinary equity at Listing, 2026-01-09 — nine days into FY2026.
; The account effectively goes to zero the moment the company stops being private.

Na data do balanço patrimonial do ano fiscal de 2025, esse único passivo é maior do que o total de ativos da MiniMax ($1,088.4 milhões), razão pela qual os próprios registros da empresa descrevem sua posição financeira como "passivos líquidos" de $2,648.2 milhões — um número que soa alarmante até você saber que ele se evapora por conversão, e não por pagamento. Enquanto isso, o lado dos ativos do balanço conta uma história muito mais saudável: caixa e investimentos de curto prazo (caixa de $507.6 milhões + investimentos de curto prazo de $452.3 milhões) somaram aproximadamente $960 milhões ao final do ano, financiados pelas mesmas rodadas de capital em ações preferenciais que criaram o passivo — a MiniMax está sentada sobre um grande e líquido cofre de guerra, não ficando sem fôlego financeiro.

O ledger completo de quatro anos — do ano fiscal de 2022 ao de 2025, balanço patrimonial e demonstração de resultados, totalmente reconciliados com o prospecto de IPO da empresa e seu primeiro relatório anual como empresa listada — está aberto e auditável:

O Arco de Quatro Anos: Do Zero de Receita a uma Listagem Pública​

Todo o histórico operacional da MiniMax como empresa comercial cabe em quatro anos fiscais:

A MiniMax não gerou nenhuma receita em 2022 — era puramente um laboratório de P&D construindo modelos de fundação. Até 2025, tinha 236 milhões de usuários cumulativos, 214.000 clientes empresariais e $79 milhões em receita anual crescendo a taxas de três dígitos. O prejuízo líquido ajustado cresceu bem mais devagar do que a receita ou a pilha de caixa do balanço, que é a forma que uma aposta em escalonamento de modelos de fundação deve assumir: gastar agressivamente e captar capital agressivamente enquanto a tecnologia e o mercado estão em movimento, e deixar a receita eventualmente alcançar a base de custos. Se ela alcança totalmente — transformando um prejuízo ajustado anual de $250.9 milhões em lucro — é a pergunta plurianual que os mercados públicos agora precificam diariamente.

O Veredito: Otimistas vs. Pessimistas​

O Caso Otimista:

• A receita cresceu 158.9% no ano fiscal de 2025 em cima de um crescimento de 782% no ano fiscal de 2024 — dois anos consecutivos de expansão de três dígitos ou mais é uma combinação rara mesmo entre laboratórios de IA bem financiados
• A despesa de vendas e distribuição caiu 40.3% em dólares absolutos enquanto a receita quase triplicou, evidência de que o crescimento orgânico (indicações de usuários, viralidade de produto na Talkie/Xingye e na Hailuo AI) está deslocando a aquisição paga
• O prejuízo líquido ajustado cresceu apenas 2.7% frente a um crescimento de receita de 158.9% — o sinal de eficiência mais claro de todo o comunicado
• O MiniMax-M2 se tornou o primeiro modelo chinês a superar 50 bilhões de tokens diários no OpenRouter e liderou o ranking de tendências do HuggingFace, com seu sucessor de fevereiro de 2026, o M2.5, estabelecendo novos recordes de benchmark de codificação — evidência de que a lacuna de qualidade de modelo com os laboratórios americanos está diminuindo em ritmo acelerado
• Aproximadamente $960 milhões em caixa e investimentos de curto prazo ao final do ano, financiados por rodadas pré-IPO bem-sucedidas e uma listagem em janeiro de 2026 que dobrou na estreia, dão fôlego amplo para continuar escalando computação e quadro de funcionários

O Caso Pessimista:

• O prejuízo líquido IFRS de $1.87 bilhão, embora majoritariamente um artefato não caixa, ainda é o que aparece em filtros baseados em GAAP e em critérios de inclusão em índices, e pode pesar sobre a titularidade institucional até que um ano fiscal completo pós-conversão seja reportado
• A despesa de P&D ainda roda em mais de 3 vezes a receita; mesmo após a melhora dramática, a MiniMax precisa de vários anos a mais nessa trajetória antes que a base de custos se pareça em algo com a de uma empresa de software madura
• As despesas administrativas cresceram 155.9%, e embora os custos de listagem expliquem parte disso, o crescimento das despesas gerais e administrativas impulsionado por quadro de funcionários é uma tendência que vale a pena observar para uma empresa ainda a anos de distância da lucratividade
• A ação já foi volátil pós-listagem — mais que dobrando na estreia e depois devolvendo boa parte desse ganho — à medida que os investidores separam os fundamentos da MiniMax de uma onda mais ampla de IPOs de IA chinesas cronometrados de forma semelhante (incluindo a Zhipu AI) competindo pelo mesmo grupo de capital
• A economia de modelos de fundação é brutalmente competitiva: a MiniMax compete diretamente com a DeepSeek, a Zhipu AI e todo grande laboratório americano em qualidade de modelo e precificação de API simultaneamente, e um único concorrente reduzindo os preços da Plataforma Aberta poderia comprimir a margem bruta de 25.4% que a MiniMax acabou de lutar duro para construir

Nossa Opinião: O destaque GAAP — um prejuízo anual de $1.87 bilhão — é o número menos útil de todo esse comunicado de resultados, e investidores que param por aí vão precificar mal a empresa. O número que importa é o prejuízo líquido ajustado de $250.9 milhões crescendo apenas 2.7% enquanto a receita cresceu 159%, ao lado de uma linha de vendas e distribuição que está encolhendo em dólares absolutos. Essa combinação descreve uma empresa convertendo uma aposta pesada em P&D e infraestrutura de IA em um negócio de produto real e monetizante mais rápido do que sua base de custos está se expandindo — exatamente a história de alavancagem operacional que fez valer a pena modelar o segmento Intelligent Cloud da Microsoft ou a receita de reservas de stablecoin da Circle, para começar. O excesso de ações preferenciais sempre foi, por design, um artefato pré-IPO; agora se foi. O que resta, a partir do ano fiscal de 2026, é o primeiro ano fiscal em que a demonstração de resultados da MiniMax finalmente vai se parecer com o que o negócio realmente é.