Os Primeiros Resultados Públicos da SpaceX: A Máquina de Lucro de $11.4B da Starlink Está Financiando uma Aposta de $6.4B em IA

Em 12 de junho de 2026, a Space Exploration Technologies Corp concluiu o maior IPO da história, captando aproximadamente $85.7 bilhões a um preço de oferta de $135 por ação e abrindo as negociações a $150 — uma alta de 11% no primeiro dia. Escondida dentro do S-1 que tornou isso possível estava a primeira análise pública dos demonstrativos financeiros reais da SpaceX, e eles contam uma história muito mais complicada do que "a empresa de foguetes dominante do mundo abre capital": a receita do ano completo de 2025 cresceu 33% para $18.7 bilhões, mas a empresa passou de um lucro de $791 milhões em 2024 para um prejuízo líquido de $4.9 bilhões em 2025 — impulsionado quase inteiramente por um segmento de IA recém-fundido (construído em torno da X e da xAI) que perdeu $6.4 bilhões sobre apenas $3.2 bilhões de receita, enquanto a Starlink, o negócio de internet via satélite, discretamente gerou $4.4 bilhões em lucro operacional.

Os Números Principais​

O S-1 da SpaceX divulga três anos de demonstrações de resultados auditadas (FY2023–FY2025) e dois anos de balanços patrimoniais auditados (FY2024–FY2025), além de um trimestre não auditado do primeiro trimestre de 2026 — o último trimestre completo antes do IPO.

A margem bruta, na verdade, melhorou de forma acentuada — os custos fixos da rede de satélites da Starlink estão se diluindo em uma base de assinantes de rápido crescimento. Mas essa melhora é engolida duas vezes mais adiante na demonstração de resultados: os gastos com pesquisa e desenvolvimento mais que dobraram, de $3.46 bilhões para $8.64 bilhões, e a empresa registrou $1.67 bilhão em custos financeiros líquidos e outros (despesa de juros, menos receita de juros, mais uma pequena perda por impairment). Uma empresa que aumentou a receita em um terço e melhorou a margem bruta em 6.5 pontos ainda assim perdeu $4.9 bilhões. Essa diferença é toda a história deste prospecto.

Análise Detalhada da Receita: Três Segmentos, Uma Divisão Muito Desigual​

Desde 2025, a SpaceX reporta seus resultados por meio de três segmentos — Space (lançamentos), Connectivity (Starlink) e AI (X e xAI, após suas fusões com a empresa) — e a tabela de resultado operacional por segmento é a verdadeira manchete que os números consolidados escondem.

Connectivity ($11.4B, +50% A/A): este é o negócio. A Starlink ultrapassou 10.3 milhões de assinantes ativos em 160 países em 31 de março de 2026, mais do que o dobro dos 4.6 milhões que tinha no fim de 2024, e agora gera uma margem operacional de 38.8% — uma margem digna de empresa de software aplicada a uma constelação de satélites. Sozinho, o Connectivity já responde por 61% da receita total da SpaceX e, praticamente, por todo o seu lucro operacional consolidado.

Space ($4.1B, resultado operacional estável, próximo do equilíbrio): o negócio original da SpaceX — lançamentos de Falcon 9, Falcon Heavy e Starship — é apenas marginalmente lucrativo, apesar de dominar o mercado global de lançamentos comerciais. Os investimentos em pesquisa e desenvolvimento do veículo de terceira geração da Starship (Starship V3, que voou com sucesso pela primeira vez em 22 de maio de 2026) levaram o segmento a um prejuízo operacional de $657 milhões em 2025, ante um resultado próximo do equilíbrio no ano anterior.

AI ($3.2B, prejuízo operacional de −$6.4B): o segmento mais novo e, de longe, o mais caro. A receita cresceu 22% na comparação anual, mas o prejuízo operacional quase quadruplicou, de $1.56 bilhão para $6.36 bilhões, e o P&D somente dentro do segmento atingiu $5.06 bilhões em 2025 — mais do que toda a receita do segmento. É esse o segmento que absorve quase todo o gasto incremental da empresa, e é a razão pela qual uma empresa com um negócio principal de margem de 39% reporta um prejuízo líquido consolidado.

A História das Margens​

A margem bruta vem subindo de forma constante há três anos, à medida que a economia unitária da Starlink amadurece — essa parte do negócio está funcionando exatamente como previa a tese otimista para uma empresa de internet via satélite. Tudo abaixo do lucro bruto é uma história diferente: as margens operacional e líquida foram negativas em três dos últimos quatro períodos apresentados, e o primeiro trimestre de 2026 — o dado mais recente, e o último trimestre antes do IPO — foi o pior até agora, com uma margem líquida de −91%. O grande prejuízo de FY2023 foi impulsionado por uma perda por impairment não recorrente de $3.78 bilhões, ligada à integração original da X; os prejuízos de FY2025 e do primeiro trimestre de 2026 não são encargos pontuais — são gastos operacionais contínuos.

A Grande Pergunta: A SpaceX Agora é uma Empresa de Infraestrutura de IA?​

Observe para onde o capital está realmente indo, não apenas onde os prejuízos são contabilizados:

O segmento de AI consumiu $12.7 bilhões em investimentos de capital em 2025 — 61% do total da empresa, e quatro vezes a própria receita do segmento. Somente no primeiro trimestre de 2026, o capex de AI atingiu $7.72 bilhões, já 61% de todo o gasto de AI de FY2025 em um único trimestre, e mais do que o capex combinado dos segmentos Space e Connectivity somados. A depreciação dessa infraestrutura só tende a crescer a partir daqui, o que significa que os prejuízos do segmento de AI têm mais chances de se ampliar do que de diminuir nos próximos trimestres, antes que essa capacidade computacional se traduza em receita.

A leitura honesta é a seguinte: atualmente, a SpaceX é, na prática, dois negócios compartilhando um único balanço patrimonial. O Connectivity é uma empresa de internet via satélite madura e altamente lucrativa. O Space é um negócio de lançamentos intensivo em capital, mas praticamente no ponto de equilíbrio, que subsidia seu próprio programa de foguetes de próxima geração. O AI é uma aposta — financiada pelos outros dois segmentos e por $85.7 bilhões em capital novo do IPO — de que a expansão de capacidade computacional da X e da xAI eventualmente produza um negócio com margens parecidas às da Starlink. Nada nos números, até agora, prova que essa aposta vai compensar; e nada, até agora, prova o contrário.

O Que Wall Street Pensa​

Seis grandes bancos iniciaram cobertura nos primeiros dias após o fim do período de silêncio pós-IPO (7 de julho de 2026), e a dispersão entre seus preços-alvo diz tanto quanto suas médias:

• O Raymond James (Brian Gesuale) iniciou cobertura com o preço-alvo mais alto do mercado, $800, implicando um potencial de valorização de cerca de 425% em relação ao nível de negociação da ação no início de julho, apostando fortemente na opcionalidade de AI e do Starship.
• O Morgan Stanley (Adam Jonas) definiu um preço-alvo de cenário-base de $300, cerca de 87% acima do preço de $160.42 registrado em 7 de julho.
• O Goldman Sachs (Eric Sheridan) iniciou cobertura com recomendação de compra e preço-alvo de $205.
• A Morningstar foi a exceção, iniciando cobertura com recomendação de venda e preço-alvo de $63, apontando a queima de caixa do segmento de AI frente à avaliação de mais de $1.9 trilhão da empresa.
• Consenso entre 27 analistas: compra forte, com preço-alvo médio de $245.96 contra uma faixa de $115–$800 — uma dispersão incomumente ampla para uma mega-cap recém-aberta ao capital, refletindo um desacordo genuíno sobre como avaliar o segmento de AI.

A própria ação já viveu esse desacordo na prática: atingiu uma máxima histórica de $225.64 em 16 de junho, quatro dias após o IPO, e depois caiu para uma mínima histórica de $145.07 em 10 de julho — uma queda de aproximadamente 36% em relação ao pico — antes de se estabilizar perto de $145–152 e um valor de mercado de $1.93 trilhão.

Acompanhando uma Empresa de $1.9 Trilhão em Texto Simples​

Um dos exercícios mais esclarecedores para qualquer investidor é modelar as finanças de uma empresa em Beancount, o sistema de contabilidade de partidas dobradas de código aberto — ele obriga cada dólar a se reconciliar, o que é especialmente útil para uma empresa tão incomum quanto a SpaceX: uma estrutura de ações preferenciais mezanino resultante de uma década de rodadas de captação privada, uma tesouraria em bitcoin, e três segmentos com economias radicalmente diferentes, tudo reunido em um único balanço patrimonial.

Modelamos as demonstrações de resultados e os balanços patrimoniais da SpaceX de FY2024 até o primeiro trimestre de FY2026 em arquivos Beancount de texto simples, com base inteiramente nas demonstrações financeiras auditadas e não auditadas do S-1. A unidade monetária é MUSD (milhões de USD). Observe a convenção do Beancount: as contas de Income carregam saldos negativos (crédito), e as contas de Expenses carregam saldos positivos (débito):

; FY2025 Income Statement — fiscal year ended December 31, 2025
; 1 MUSD = USD 1,000,000  |  All figures in millions USD
; Check: −18674 + 9451 + 8643 + 2644 + 487 + 1668 + 718 + (−4937) = 0 ✓
 
2025-12-31 * "Space Exploration Technologies Corp" "FY2025 Income Statement"
  Income:Revenue                         -18674 MUSD  ; revenue earned (credit)
  Expenses:CostOfRevenue                   9451 MUSD  ; cost incurred (debit)
  Expenses:ResearchAndDevelopment          8643 MUSD  ; cost incurred (debit)
  Expenses:SellingGeneralAdministrative    2644 MUSD  ; cost incurred (debit)
  Expenses:Restructuring                    487 MUSD  ; workforce-reduction charges (debit)
  Expenses:OtherNet                        1668 MUSD  ; net interest + other expense + $38M impairment (debit)
  Expenses:IncomeTax                        718 MUSD  ; cost incurred (debit)
  Equity:Adjustments                      -4937 MUSD  ; net loss offset (RE set by balance assertion)

O balanço patrimonial exigiu uma conta que o plano de contas padrão não possui: Equity:RedeemableConvertiblePreferredStock, referente aos aproximadamente $38.8 bilhões em ações preferenciais pré-IPO ainda em aberto no fim de FY2025 — uma estrutura de patrimônio mezanino situada entre passivos e patrimônio ordinário, padrão para uma empresa privada com uma década de existência, mas incomum para quem está acostumado a modelar empresas públicas. No primeiro trimestre de 2026, esse saldo havia despencado para $7.0 bilhões, à medida que as preferenciais foram convertidas em ordinárias antes do IPO — o número isolado mais claro do livro-razão para "esta empresa acabou de abrir capital":

; FY2025 → Q1 2026: preferred stock converting out ahead of the IPO
2025-12-31 balance Equity:RedeemableConvertiblePreferredStock -38752 MUSD  ; $38.8B, 2,046 shares outstanding
2026-03-31 balance Equity:RedeemableConvertiblePreferredStock -7049 MUSD   ; $7.0B, 135 shares outstanding

O livro-razão completo — três anos de demonstrações de resultados, dois balanços patrimoniais completos e o trimestre pré-IPO — está aberto e é auditável:

O Arco de Vários Anos: De Empresa de Foguetes a Três Empresas​

Duas coisas se combinam ao mesmo tempo ao longo desse arco. Primeiro, a receita está crescendo em ritmo saudável — cerca de 33% somente em FY2025 — quase inteiramente às custas da Starlink. Segundo, o prejuízo operacional do segmento de AI passou por uma montanha-russa: um prejuízo de $3.97 bilhões em FY2023 (majoritariamente uma perda por impairment não recorrente durante a integração inicial da X), um prejuízo bem menor de $1.56 bilhão em FY2024, e depois uma nova aceleração para $6.36 bilhões em FY2025, com um ritmo anualizado bem acima disso no primeiro trimestre de 2026. Este não é um segmento convergindo para a lucratividade — é um segmento cujos prejuízos estão, atualmente, ficando maiores, não menores, mesmo com o amadurecimento do restante da empresa.

O Veredito: Otimistas vs. Pessimistas​

O Caso Otimista:

• A Starlink é, por seus próprios números, um negócio genuinamente excelente: $11.4 bilhões de receita, margem operacional de 38.8%, assinantes mais do que dobrando em quinze meses para 10.3 milhões em 160 países — uma empresa de internet via satélite com economia digna de software, que sozinha já poderia justificar boa parte da avaliação atual
• O primeiro voo bem-sucedido do Starship V3 (22 de maio de 2026) foi projetado para transportar até 60 satélites Starlink de próxima geração por lançamento, aproximadamente 20x a capacidade de rede de uma missão Falcon 9 — se atingir cadência operacional no segundo semestre de 2026 conforme indicado pela empresa, tanto os custos de lançamento (beneficiando o segmento Space) quanto a economia de implantação de satélites (beneficiando o Connectivity) melhoram simultaneamente
• Os $85.7 bilhões captados no IPO financiam a expansão de AI sem pressão de dívida ou diluição no curto prazo, comprando para a empresa anos de fôlego financeiro para comprovar a tese
• Tanto o preço-alvo de $800 do Raymond James quanto o de $300 do Morgan Stanley sugerem que o mercado ainda está precificando um valor significativamente menor do que alguns investidores sofisticados acreditam que a entidade combinada — particularmente o Connectivity — realmente vale
• A expansão da margem bruta (42.9% → 49.4% → 49.1% ao longo de FY2024, FY2025 e do primeiro trimestre de 2026) mostra que a estrutura de custos principal está melhorando mesmo enquanto os prejuízos se ampliam mais adiante na demonstração de resultados, o que significa que os prejuízos são uma escolha de gastos, não uma fraqueza estrutural

O Caso Pessimista:

• O segmento de AI perdeu $6.36 bilhões em FY2025 sobre $3.20 bilhões de receita e está consumindo capital em ritmo ainda mais acelerado: $7.72 bilhões de capex somente no primeiro trimestre de 2026, mais de 60% de todo o capex de AI de FY2025 em um único trimestre, sem prazo divulgado para o segmento se aproximar do ponto de equilíbrio
• O segmento Space — o negócio original de foguetes, dominante no mercado — é ele próprio deficitário (margem operacional de −16.1% em FY2025), o que significa que o Connectivity é atualmente o único segmento que se sustenta sozinho, quanto mais subsidiar os outros dois
• Os prejuízos líquidos estão se acelerando, não diminuindo: um lucro de $791 milhões em FY2024 se transformou em um prejuízo de $4.94 bilhões em FY2025, e somente o primeiro trimestre de 2026 registrou um prejuízo de $4.28 bilhões — quase igualando todo o prejuízo do ano anterior em um único trimestre
• A dívida de longo prazo e os arrendamentos financeiros cresceram de $13.4 bilhões (FY2024) para $28.7 bilhões (primeiro trimestre de 2026), mais do que dobrando em cinco trimestres, com a despesa de juros somente no primeiro trimestre de 2026 ($664 milhões) já representando 42% de toda a despesa de juros de FY2024
• A queda de 36% entre a máxima histórica da ação em 16 de junho e sua mínima histórica em 10 de julho, somada à dispersão de preços-alvo dos analistas entre $63 e $800, sinalizam que os investidores profissionais ainda não chegaram a um consenso sobre como — ou se — avaliar o segmento de AI

Nossa Visão: o prospecto de IPO da SpaceX revela uma empresa que, na realidade, é composta por dois negócios muito diferentes, unidos por um balanço patrimonial e uma marca compartilhados. O Connectivity é um negócio tão bom quanto o mercado acredita que a SpaceX seja: alta margem, crescimento rápido, escala global. O Space e o AI não são — o Space está praticamente no ponto de equilíbrio enquanto reinveste no Starship, e o AI está queimando caixa mais rápido do que qualquer prejuízo histórico do negócio de lançamentos da SpaceX jamais fez, com o capex superando a receita do segmento em uma proporção de quatro para um. Isso não torna a aposta em AI errada; a xAI e a X dão à SpaceX uma opção de compra sobre um segundo mercado de trilhões de dólares, financiada por um gerador de caixa comprovado em vez de dívida. Mas isso também significa que a avaliação de $1.9 trilhão atualmente já precifica que o segmento de AI acabará se parecendo com o que o Connectivity é hoje. Nada em três anos de demonstrações financeiras mostra isso acontecendo ainda — os prejuízos estão ficando maiores, não menores. Os próximos trimestres de crescimento de receita do segmento de AI, não a cadência de lançamentos do Starship, é que realmente vão resolver o debate entre os $800 do Raymond James e os $63 da Morningstar.