SAFE 노트 완전 정리: 밸류에이션 캡, 할인, 그리고 서명 전 모든 창업자가 계산해봐야 할 희석 수학

다섯 명의 엔젤 투자자로부터 SAFE로 75만 달러를 막 유치했다면, 누군가 회사의 몇 퍼센트를 팔았느냐고 물었을 때 당신은 어림짐작할 수밖에 없을 것입니다. 이것이 SAFE 펀드레이싱의 정상적인 상태입니다. 지금은 빠른 자금, 정확한 지분 계산은 나중입니다. 문제는 그 "나중"이 프라이스드 라운드에서 찾아온다는 점입니다. 전환 계산은 모델링을 했든 안 했든 실행되며, 한 번도 계산해보지 않은 창업자들은 자신이 얼마나 많은 지분을 넘겼는지에 routinely 놀라곤 합니다.

이 가이드는 창업자의 자리에서 SAFE가 실제로 어떻게 작동하는지 살펴봅니다. 밸류에이션 캡과 할인이 투자자에게 실제로 무엇을 약속하는지, 오늘날 대부분의 스타트업이 사용하는 포스트머니 방식이 왜 초기 투자자가 아닌 당신에게 희석을 쌓는지, 그리고 쌓인 SAFE가 시리즈 A에서 깜짝 놀랄 일이 되지 않도록 하는 부기와 캡 테이블 관리 습관까지 다룹니다.

SAFE란 무엇이고, 무엇이 아닌가​

SAFE — Simple Agreement for Future Equity — 는 투자자가 지금 스타트업에 자금을 제공하고, 나중에(일반적으로 프라이스드 지분 라운드를 유치할 때) 주식을 받을 권리를 받는 계약입니다. 2013년 Y Combinator에서 만들어졌고, 이후 프리시드와 시드 펀드레이싱의 기본 수단이 되었습니다.

SAFE는 대출이 아닙니다. 여기서 몇 가지 중요한 결과가 따라옵니다:

• 이자가 붙지 않습니다. 전환사채와 달리 5% 또는 8%의 쿠폰이 조용히 갚아야 할 금액을 늘리는 일이 없습니다.
• 만기가 없습니다. 전환사채는 결국 만기가 되어 상환하거나 재협상해야 하지만, SAFE는 단순히 발동 사건을 기다립니다.
• "돈 돌려달라"는 권리가 없습니다. 프라이스드 라운드 전에 회사가 실패하면, SAFE 보유자는 일반적으로 전환사채 보유자가 가질 수 있는 채권자 청구권이 없습니다. 그들의 하방 보호는 해산 우선권(dissolution preference)과 같은 특정 조항에 제한되며, 일반적으로 투자 원금 반환 수준으로 상한이 설정됩니다.

대신 투자자가 받는 것은 전환 메커니즘입니다. 프라이스드 라운드를 유치할 때 그들의 자금이 SAFE 조건 — 보통 밸류에이션 캡, 할인율, 또는 둘 다 — 에 따라 결정된 가격으로 주식으로 전환됩니다.

밸류에이션 캡: 전환 가격의 상한선​

밸류에이션 캡은 SAFE에서 가장 많이 협상되는 조항이며, 당신의 미래 지분에 가장 중요한 요소입니다. 이는 투자자의 자금이 주식으로 전환되는 최대 회사 가치를 설정합니다.

한 엔젤이 500만 달러 밸류에이션 캡이 있는 SAFE로 10만 달러를 투자하고, 나중에 시리즈 A에서 회사 가치가 1,000만 달러로 평가된다고 가정해봅시다. 캡이 없다면 그 10만 달러는 회사의 약 1%를 살 수 있습니다. 캡이 있다면 회사 가치가 500만 달러인 것처럼 전환되어 약 2%를 살 수 있습니다. 캡은 초기 투자자에게 초기 위험을 감수한 대가를 보상한 것입니다.

캡에 대해 창업자들이 자주 오해하는 몇 가지:

• 캡은 밸류에이션이 아닙니다. 600만 달러 캡에 합의했다고 해서 회사가 "600만 달러의 가치가 있다"는 의미가 아닙니다. 그것은 한 투자자의 전환 가격에 대한 상한선일 뿐입니다. 이를 당신의 밸류에이션이라고 발표하고 싶은 유혹을 참으세요.
• 낮은 캡은 더 많은 지분을 소모합니다. 캡을 1달러 낮출 때마다 투자자는 전환 시 더 큰 몫을 받습니다. 캡을 프라이스드 라운드 밸류에이션을 협상하는 것과 같은 진지함으로 협상하세요. 경제적으로 그것이 바로 그것이기 때문입니다.
• 할인만 있는 캡 없는 SAFE도 존재하지만 이유가 있어 드뭅니다. 캡이 없으면 투자자의 유일한 보상은 할인율이며, 이는 프리시드 위험에 대한 보상으로는 부족할 수 있습니다. 대부분의 정교한 엔젤은 캡을 기대하며, 종종 할인과 함께 요구합니다.

할인율: 프라이스드 라운드 가격에서의 할인​

할인율은 SAFE 보유자에게 발동 라운드에서 신규 투자자가 지불하는 가격보다 일정 비율 낮은 가격으로 주식을 제공합니다. 일반적인 할인율은 10%에서 25%이며, 20%가 가장 흔합니다.

같은 10만 달러 투자를 사용하면: 시리즈 A에서 주당 1.00달러로 가격이 정해지고 SAFE에 20% 할인이 있다면, SAFE 보유자는 주당 0.80달러로 전환되어 100,000주 대신 125,000주를 받습니다.

SAFE에 캡과 할인이 모두 있을 때, 투자자는 더 낮은 가격을 산출하는 쪽으로 전환합니다. 두 조건은 서로 다른 시나리오를 커버합니다:

• 빠르게 성장하여 프라이스드 라운드가 캡보다 훨씬 높게 평가하면 캡이 적용됩니다. 500만 달러 캡과 1,200만 달러 시리즈 A라면 20% 할인보다 훨씬 많은 것을 제공합니다.
• 성장이 완만하여 프라이스드 라운드가 캡 아래로 평가되면 할인이 적용됩니다. 600만 달러 캡에 대해 400만 달러 라운드라면, 20% 할인은 캡만으로는 제공하지 못할 초기 투자자 보상을 여전히 제공합니다.

이 "둘 중 더 유리한 쪽" 구조는 현재 Y Combinator 포스트머니 SAFE 양식의 표준입니다. 어떤 메커니즘이 적용되는지 확인하려면 자신의 양식을 읽어보세요. 유통되는 모든 SAFE가 YC 양식은 아닙니다.

포스트머니 vs. 프리머니 SAFE: 희석을 누가 흡수하는가​

이것이 창업자들을 가장 놀라게 하는 차이점이니, 여기서 잠시 속도를 늦추세요.

프리머니 SAFE (2013년 원본 양식)는 투자자의 지분을 새로운 자금을 계산하기 전 회사 가치에 대해 계산합니다. 동시에 전환되는 모든 SAFE는 창업자뿐만 아니라 서로를 희석합니다. 라운드가 마감되고 모든 전환 수단이 계산되기 전까지는 아무도 정확한 비율을 알 수 없습니다.

포스트머니 SAFE (2018년 Y Combinator 업데이트 이후 표준)는 투자자의 지분을 SAFE 자금 자체를 포함하는 정의된 포스트머니 자본 구성에 대해 계산합니다. 실질적인 효과: 포스트머니 SAFE 보유자의 비율은 서명 시 사실상 고정됩니다. 500만 달러 포스트머니 캡에 50만 달러 SAFE는 이후에 얼마나 많은 다른 SAFE를 유치하든 전환 시 약 10%를 약속합니다.

투자자에게 주는 그 확실성은 어디선가 나오며, 그 어디는 바로 당신입니다. 추가로 쌓는 각 포스트머니 SAFE는 초기 SAFE 보유자가 아닌 창업자와 기존 주주를 희석합니다. 500만 달러 캡에 50만 달러 SAFE를 세 개 유치하면 프라이스드 라운드가 시작되기도 전에 회사의 약 30%를 이미 약속한 것이며, 여기에 시리즈 A 투자자가 가져갈 약 20%, 신규 투자자가 요구할 옵션 풀(이것도 그들이 아닌 당신을 희석합니다)이 추가됩니다.

쌓임의 함정​

SAFE와 관련된 가장 흔한 창업자 실수는 누적 총량을 한 번도 모델링하지 않고 12~18개월에 걸쳐 연속으로 유치하는 것입니다. 각각의 SAFE는 작게 느껴집니다 — 여기 10만 달러, 저기 25만 달러, 각각 "겨우" 몇 퍼센트. 하지만 포스트머니 수학은 당신 쪽에서 보면 가산적이며, 600만 달러 캡에 150만 달러를 쌓은 창업자는 프라이스드 라운드 자체의 희석 전에 회사의 4분의 1을 팔았습니다.

새로운 SAFE에 서명하기 전에 누적 수학을 실행하세요, 후가 아닙니다. 각 미전환 SAFE의 자체 캡에서의 내재 비율을 모두 더하고, 예상 프라이스드 라운드 희석 1525%, 옵션 풀 1015%를 더한 다음, 창업팀에 남는 것이 무엇인지 보세요. 답이 불편하게 느껴진다면, 다음 SAFE의 캡을 높이거나, 라운드 가격을 정하기 전에 SAFE로 유치하는 금액을 줄이거나, 둘 다 하세요.

알아둘 가치가 있는 다른 조항들​

대부분의 SAFE에는 창업자가 대충 넘기지 말고 읽어야 할 몇 가지 조항이 더 있습니다:

최혜국 대우(MFN) 조항​

MFN 조항은 SAFE 보유자가 나중에 당신이 더 좋은 조건으로 발행하는 SAFE의 조건을 선택적으로 채택할 수 있게 합니다. 주로 캡 없는 SAFE에 나타나며, 나중 투자자가 자신이 거부당한 캡을 받는 것을 지켜보지 않을 것이라는 안심을 투자자에게 줍니다. MFN을 광범위하게 부여하면, 한 후속 투자자의 조건 개선이 초기 보유자에게 연쇄적으로 적용될 수 있음을 이해하세요.

비례 권리(Pro rata rights)​

일부 SAFE — 특히 규모가 큰 것 — 에는 보유자가 지분 비율을 유지하기 위해 다음 라운드에 투자할 수 있는 비례 권리가 포함됩니다. 이는 일반적으로 창업자에게 유리합니다: 헌신적인 후속 자본을 신호합니다. 다만 SAFE 보유자의 비례 참여가 프라이스드 라운드에서 신규 투자자에게 돌아갈 수 있었던 배정을 소비한다는 점을 기억하세요.

전환 임계값과 발동 사건​

SAFE는 일반적으로 정의된 규모 이상의 "적격 파이낸싱"에서 자동 전환되며, 인수, 해산, IPO와 같은 예외 상황을 특정 메커니즘으로 처리합니다. 특히 적격 파이낸싱 임계값에 주목하세요: 자동 전환을 발동시키는 작은 브릿지 라운드가 시기상조의 캡 테이블 정산을 강제할 수 있습니다. 진정한 프라이스드 라운드만이 발동시키도록 임계값을 충분히 높게 유지하세요.

SAFE vs. 전환사채: 간단 비교​

창업자들은 종종 어떤 수단을 제공할지 묻습니다. 솔직한 답은 SAFE가 프리시드 시장을 장악했다는 것입니다 — 현재 대부분의 프라이스드 라운드 전 단계에서 사용됩니다 — 하지만 트레이드오프를 알아둘 가치가 있습니다:

전환사채의 만기가 정의적 부담입니다: 만기 시점에 프라이스드 라운드를 유치하지 못했다면, 상환하거나 연장하거나 협상된 조건으로 전환해야 하며, 모두 약한 협상 위치에서 이루어집니다. SAFE의 정의적 부담은 그 반대입니다: 투자자에게 만기 레버리지가 없으므로 낮은 캡으로 보상합니다. 그 트레이드를 의식적으로 가격에 반영하세요.

SAFE 펀드레이싱을 위한 부기와 기록 습관​

SAFE는 복잡한 캡 테이블을 만드는 단순한 문서이며, 복잡성은 거의 항상 기록 관리 실패입니다. 첫 SAFE부터 다음 습관을 들이세요:

1. 모든 SAFE를 하나의 대장에 기록하세요. 투자자 이름, 날짜, 매입 금액, 캡, 할인, 양식 버전(프리 또는 포스트머니), MFN 및 비례 조항, 서명된 문서 링크. 스프레드시트는 SAFE 다섯 개까지는 작동합니다; 스물다섯 개에서는 작동하지 않습니다.
2. 현금을 올바르게 기록하세요. SAFE 수익금은 매출이 아니고 전통적 의미의 대출도 아닙니다. 장부에서 어떻게 분류하느냐 — 일반적으로 전환까지 부채 또는 중간 지분(mezzanine equity)으로 — 는 대차대조표와 후속 투자자와 공유하는 재무제표에 영향을 미칩니다. 나중에 재작성하는 것보다 회계사와 일찍 조율하세요.
3. 완전 희석 기준 그림을 분기마다 모델링하세요. 모든 SAFE의 캡에서의 내재 지분을 쌓아서 보여주는 간단한 모델을 유지하고, 옵션 풀도 포함하세요. 1년에 한 번이 아니라 모든 새 SAFE 전에 업데이트하세요.
4. 옵션 풀 상호작용을 추적하세요. 프라이스드 라운드 투자자는 일반적으로 미배정 옵션 풀을 프리머니로 만들 것을 요구하며, 이는 창업자와 SAFE 보유자의 기대를 똑같이 희석합니다. SAFE 희석은 모델링했지만 풀을 잊은 창업자는 여전히 놀랍니다.
5. 전환 시 조정하세요. 프라이스드 라운드가 마감될 때, 종결 문서에 서명하기 전에 각 SAFE의 전환 주식 수를 대장과 대조하세요. 전환 수학의 오류는 흔하고, 항상 그것을 발견한 쪽에 유리하며, 라운드 마감 후보다 마감 전에 수정하는 것이 훨씬 저렴합니다.

첫날부터 펀드레이싱 기록을 체계적으로 관리하세요​

프라이스드 라운드를 향해 SAFE를 쌓아가면서, 모든 캡, 할인, 전환 조건을 명확하게 기록하는 것이 당신과 캡 테이블 깜짝 놀랄 일 사이에 서 있는 것입니다. Beancount.io는 재무 데이터에 대한 완전한 투명성과 통제를 제공하는 플레인 텍스트 회계를 제공합니다 — 블랙박스도, 벤더 종속도 없습니다. 무료로 시작하세요 그리고 개발자와 재무 전문가들이 왜 플레인 텍스트 회계로 전환하는지 확인하세요.