Utili Nasdaq Q3 2026: 540 M$ di profitto su 49 mld $ di flussi negli indici

Il 22 ottobre 2026 Nasdaq ha riportato ricavi netti del terzo trimestre pari a 1.481 milioni di dollari, in crescita del 13%, e un utile netto attribuibile a Nasdaq di 540 milioni di dollari, in crescita del 28%, per un EPS diluito di 0,96 $. Il motore non è stato il parterre della borsa: i ricavi Index sono cresciuti del 39% a 286 milioni di dollari su flussi ETP trimestrali record di 49 miliardi di dollari, e il ricavo ricorrente annualizzato ha raggiunto 3,37 miliardi di dollari grazie alla crescita record dell'ARR FinTech. Questa è la borsa intesa come società di software e dati — e il registro qui sotto ti consente di verificare ogni riga di questa affermazione.

I numeri principali​

Ogni cifra qui sotto proviene dal Form 10-Q e dal comunicato sugli utili. Il trimestre si è chiuso il 30 settembre 2026:

Leggi la tabella dall'alto verso il basso e il trimestre si spiega da solo. I ricavi lordi sono cresciuti del 21%, ma 248 milioni dei 414 milioni di aumento sono rifluiti direttamente fuori come oneri di transazione — rebate e commissioni di compensazione che Nasdaq incassa e retrocede, senza mai trattenere. Ciò che trattiene, i ricavi netti, è cresciuto del 13% (14% organico). Su questa base, gli oneri operativi sono cresciuti solo del 3%, così l'utile operativo è cresciuto del 25%: la leva operativa evidenziata dalla CFO Sarah Youngwood — "una crescita straordinaria dei ricavi Solutions, leva operativa costante e forte crescita dell'EPS" — è aritmetica, non aggettivi. Sotto la riga, l'utile netto da partecipazioni non consolidate è salito a 38 milioni di dollari da 24 milioni, e un accordo legale favorevole da 16 milioni ha ridotto artificiosamente gli oneri generali e amministrativi a 2 milioni di dollari dai 22 milioni di un anno prima. L'aliquota fiscale è salita al 23,1% dal 20,0%, il che rende la crescita del 28% dell'utile netto più pulita di quanto sembri: l'utile ante imposte è cresciuto del 33%.

Analisi approfondita dei ricavi​

Nasdaq riporta tre segmenti più una voce Altro in contrazione. Tutte e tre le divisioni sono cresciute; solo due contano per la tesi:

Capital Access Platforms (+20%) è la storia dell'Index travestita da segmento. Il dettaglio delle suddivisioni mostra Data and Listing Services in crescita del 10% a 224 milioni di dollari, Workflow and Insights in crescita del 6% a 131 milioni — e Index in crescita del 39% a 286 milioni. Index rappresenta ormai il 45% del segmento e il titolo del comunicato alla lettera: "flussi netti record nell'Index." Gli asset ETP a fine periodo che replicano gli indici Nasdaq hanno raggiunto 1.160 miliardi di dollari, gli AUM medi hanno toccato 1.108 miliardi, entrambi record, e il flusso degli ultimi dodici mesi pari a 141 miliardi significa che circa un dollaro su otto di quella base di asset è arrivato nell'ultimo anno. Le quotazioni hanno fatto la loro parte — 8 delle 10 maggiori IPO di società operative, un tasso di successo del 79%, 32 miliardi di dollari raccolti — ma i ricavi da quotazione sono episodici; la capitalizzazione degli AUM è la rendita perpetua. Nota il segnale sommesso del comunicato sulla sostenibilità: metà dei 32 nuovi prodotti Index lanciati nel trimestre erano fuori dagli Stati Uniti.

Financial Technology (+16%) è la storia dell'ARR. Tutte e tre le suddivisioni sono cresciute a doppia cifra per il terzo trimestre consecutivo: Financial Crime Management Technology +23% a 103 milioni di dollari, Regulatory Technology +13% a 123 milioni, Capital Markets Technology +15% a 303 milioni. La presidente e CEO Adena Friedman ha segnalato la "crescita record dell'ARR FinTech" — 18% organico — con soluzioni cloud all'85% delle prenotazioni ACV e vendite incrociate oltre il 15% della pipeline commerciale nell'ambito della strategia One Nasdaq. Il dettaglio Verafin merita una pausa: 45 nuovi clienti tra banche piccole e medie più 3 accordi enterprise, portando le firme enterprise da inizio anno a 12 contro le 9 dell'intero 2025, con oltre 850 clienti ormai sulla sua forza lavoro di AI agentica. La sorveglianza ha firmato con Kalshi e Kraken; Calypso ha ottenuto un accordo di co-sviluppo con HSBC per la compensazione di derivati quotati. Questa è una pipeline software, non un sogno irrealizzabile da borsa.

Market Services (+2% netti su +26% lordi) è il costo del volume. È la favola ammonitrice del trimestre in miniatura: i rebate di transazione sono effettivamente calati del 5% a 623 milioni di dollari, ma le commissioni di intermediazione, compensazione e borsa sono esplose a 289 milioni di dollari dai 6 milioni di un anno prima — la tempistica delle commissioni Section 31 che inghiotte il beneficio dei maggiori volumi di settore su opzioni USA e azioni europee. I ricavi netti di 309 milioni di dollari sono comunque un record per il terzo trimestre, e le azioni USA hanno registrato "maggiore quota di mercato e cattura quasi record," ma quando il lordo cresce tredici volte più velocemente del netto, il segmento è un pass-through con uno spread, non un motore di crescita. La risposta strategica sta fuori dai numeri: Digital Liquidity Networks, l'acquisizione di LeveL Markets ATS in chiusura a inizio Q4, e la negoziazione 23/5 operativa dal 6 dicembre.

La scansione dei segnali a sette temi torna silenziosa sui segnali industriali — nessun linguaggio su capacità, potere di prezzo o domanda superiore all'offerta, perché una borsa non vende widget — e rumorosa sull'unico tema che qui conta: lo slancio dei ricavi ricorrenti, citato alla lettera sopra. Assenza come scoperta: il management non ha offerto alcun commento sui prezzi, coerentemente con un trimestre in cui la crescita è venuta da volumi e AUM, non dai tassi.

La storia dei margini​

I margini di Nasdaq vanno letti sui ricavi netti — il comunicato li calcola così, e i ricavi lordi sottostimerebbero ogni rapporto mescolando i pass-through. Su questa base, il percorso dei margini attraverso quattro periodi è una scala rettilinea:

Il margine operativo si è ampliato di quasi 11 punti in due anni. Meccanicamente, due forze lo hanno prodotto. Primo, il mix: i ricavi Solutions (Capital Access Platforms più Financial Technology) rappresentano ormai il 79% dei ricavi netti, e quei segmenti portano margini incrementali da software mentre lo spread piatto di Market Services diluisce sempre meno ogni trimestre. Secondo, la disciplina: gli oneri operativi GAAP sono cresciuti del 3% contro una crescita dei ricavi netti del 13%, e anche escludendo l'accordo legale da 16 milioni dalle spese generali, la crescita delle spese resta a metà cifra singola — il programma di ristrutturazione Adenza è completato, con oneri di ristrutturazione a zero questo trimestre contro i 12 milioni di un anno prima.

Il ponte GAAP-to-non-GAAP spiega ciò che la scala ancora nasconde. L'utile operativo non-GAAP è stato di 843 milioni di dollari (margine del 57%) e l'EPS diluito non-GAAP di 1,04 $, e la riconciliazione del comunicato ne nomina ogni elemento:

Due righe meritano scetticismo e una merita rispetto. I 121 milioni di ammortamento di immateriali acquisiti sono l'acquisizione Adenza che continua a transitare nel conto economico ogni trimestre — un costo reale di un acquisto reale, escluso ogni trimestre, a tempo indeterminato. I 38 milioni di utile da partecipazioni sono esclusi come non operativi, il che è difendibile ma lusinghiero quando crescono del 58% anno su anno. La riga rispettabile è l'accordo legale che va nella direzione opposta: il numero non-GAAP del management restituisce il guadagno inatteso di 16 milioni anziché trattenerlo. Nel complesso, il divario di 48 milioni tra utile GAAP e non-GAAP è quasi la metà del divario di 88 milioni di un anno prima — le due righe di fondo stanno convergendo mentre il rumore Adenza si attenua.

La grande domanda: Nasdaq è ancora una borsa?​

Per mix di ricavi, no — e questo trimestre rende la risposta numerica. I ricavi Solutions di 1.172 milioni sono il 79% dei ricavi netti; Market Services netti di 309 milioni sono il 21% e sono cresciuti del 2%. Ancora nell'FY2023, Market Services netti erano il 25% dei ricavi netti; ogni trimestre da allora, le attività di software e dati che crescono al 16–20% hanno ridotto la quota del franchise borsistico su ciò che Nasdaq trattiene. La "grande domanda" è quindi una domanda di valutazione: Nasdaq dovrebbe essere prezzata come una borsa (ciclica sui volumi, franchise monopolistico) o come un compounder verticale SaaS-e-dati (ricorrente, ad alta fidelizzazione, alimentato da acquisizioni)?

Il confronto con i peer lo acuisce. CME Group, il registro borsistico pure-play di questa raccolta, ha riportato il proprio Q3 qualche giorno prima:

CME guadagna di più con un modello più semplice — volume per commissione, trattenuto per intero. Nasdaq guadagna meno per dollaro di attività ma possiede i flussi a crescita più rapida e più ricorrenti: 3,37 miliardi di dollari di ARR in crescita organica del 14% non hanno equivalente in CME. La tesi rialzista per la rivalutazione è che l'ARR più la capitalizzazione degli AUM Index meritino un multiplo da software sul 79% dell'attività; la tesi ribassista è che il mercato prezzerà sempre la società consolidata sul multiplo borsistico finché Market Services definirà ancora il marchio. Guarda il mix, non il multiplo: ogni trimestre Solutions cresce più di Market Services di 15 punti, l'argomento SaaS si rafforza di 15 punti.

Monitorare una società da 12 mld $ di patrimonio in testo semplice​

La partita doppia costringe ogni dollaro a riconciliarsi, che è esattamente ciò di cui ha bisogno un conglomerato borsistico: ricavi lordi che non sono tuoi, collaterale che non è tuo e tre segmenti che condividono un unico bilancio. Leggi come modelliamo ogni società, poi guarda il trimestre come lo registra il registro — ricavi negativi (avere), spese positive (dare), somma a zero:

; FY2026Q3 Income Statement — three months ended September 30, 2026
; Check: −2,393 + 623 + 289 + 379 + 42 + 93 + 34 + 2 + 17 + 165 + 11 + 6 + 86 + (−10) + 4 + (−11) + (−38) + 162 + (−1) + 540 = 0 ✓
 
2026-09-30 * "Nasdaq, Inc." "FY2026Q3 Income Statement"
  Income:Revenue                              -2393 MUSD
  Expenses:CostOfRevenue                        623 MUSD  ; transaction rebates
  Expenses:CostOfRevenue                        289 MUSD  ; brokerage, clearance and exchange fees
  Expenses:CompensationAndBenefits              379 MUSD  ; compensation and benefits
  Expenses:OperatingExpenses                     42 MUSD  ; professional and contract services
  Expenses:OperatingExpenses                     93 MUSD  ; technology and communication infrastructure
  Expenses:OperatingExpenses                     34 MUSD  ; occupancy
  Expenses:OperatingExpenses                      2 MUSD  ; general, administrative and other (incl. a $16M favorable legal settlement, Ex. 99.1)
  Expenses:OperatingExpenses                     17 MUSD  ; marketing and advertising
  Expenses:DepreciationAndAmortization          165 MUSD  ; depreciation and amortization
  Expenses:OperatingExpenses                     11 MUSD  ; regulatory
  Expenses:OperatingExpenses                      6 MUSD  ; merger and strategic initiatives
  Expenses:Interest                              86 MUSD  ; interest expense
  Income:OtherNet                               -10 MUSD  ; interest income
  Expenses:OtherNet                               4 MUSD  ; net loss on divestitures (Metrio platform and Fund Secondaries sales)
  Income:OtherNet                               -11 MUSD  ; other income (corporate venture gains)
  Income:OtherNet                               -38 MUSD  ; net income from unconsolidated investees
  Expenses:IncomeTax                            162 MUSD  ; income tax provision
  Expenses:OtherNet                              -1 MUSD  ; net loss attributable to noncontrolling interests, added back as the filing does
  Equity:Adjustments                            540 MUSD  ; net income attributable to Nasdaq offset (RE set by balance assertion)

L'unico numero di bilancio che racconta la storia è la coppia che non è affatto denaro di Nasdaq: i fondi di garanzia e i depositi a margine figurano su entrambi i lati a 2.530 milioni di dollari, in calo dai 5.842 milioni di fine anno man mano che i saldi di compensazione si normalizzano. Elimina la coppia e il bilancio reale è quello di un acquirente: 14,2 miliardi di dollari di avviamento e 6,1 miliardi di immateriali contro 12,0 miliardi di patrimonio netto totale, con 8,7 miliardi di debito a finanziare la costruzione dell'era Adenza. Il capitale versato aggiuntivo è calato di 1.055 milioni in nove mesi mentre gli utili non distribuiti sono saliti di 1.066 milioni — i riacquisti erodono l'APIC mentre i profitti riempiono gli utili non distribuiti, la macchina della remunerazione degli azionisti visibile nel patrimonio netto.

L'arco pluriennale​

Tre anni completi più i nove mesi in corso, tutto su ricavi netti — l'unico denominatore che sopravvive ai pass-through:

La storia della capitalizzazione è una storia di mix raccontata due volte. I ricavi netti sono cresciuti del 35% in due anni mentre i costi legati all'organico non hanno tenuto il passo, così il margine operativo ha aggiunto 4 punti e l'utile netto è cresciuto del 69% — l'acquisizione Adenza che si digerisce in tempo reale, con oneri di ristrutturazione in calo da 116 milioni nell'FY2024 a 42 milioni nell'FY2025 a zero nell'ultimo trimestre. E all'interno dei ricavi, Index è cresciuto del 57% in due anni contro il 35% dei ricavi netti complessivi: al traguardo dei nove mesi, Index ha già stampato 778 milioni contro gli 827 milioni dell'intero FY2025, il che significa che l'anno completo supererà il miliardo salvo un crollo nel quarto trimestre. Una riga da tenere d'occhio verso l'FY2027: immateriali in ammortamento per 405 milioni in nove mesi, con il ripristino trimestrale non-GAAP di 121 milioni che riduce il saldo da cui proviene.

Il verdetto: rialzisti vs. ribassisti​

Tesi rialzista

• Index è una rendita perpetua in capitalizzazione: 1.160 miliardi di dollari di AUM ETP in crescita su 141 miliardi di flussi trailing, con ricavi Index in crescita del 39% e un percorso chiaro oltre il miliardo per l'FY2026.
• L'ARR FinTech sta accelerando, non maturando: crescita organica del 18%, cloud all'85% delle prenotazioni, firme enterprise Verafin già oltre l'intero 2025.
• La leva operativa è strutturale: crescita delle spese del 3% su una crescita dei ricavi netti del 13%, ristrutturazione Adenza a zero e una guidance opex non-GAAP FY2026 di 2,55–2,58 mld $ che il run rate dei nove mesi annualizza al di sotto.
• I ritorni di capitale hanno anni di corsa: 2,2 miliardi di dollari residui sul riacquisto — quasi sette trimestri al ritmo di 323 milioni del Q3 — più un dividendo aumentato del 15% anno su anno.
• I mercati Always-On sono un'opzione call senza limite: negoziazione 23/5 operativa dal 6 dicembre, accordo Bruce Markets 24/7 firmato e l'acquisizione di LeveL ATS che estende il pool di liquidità fuori borsa.

Tesi ribassista

• Market Services espone la trappola del pass-through: lordo +26%, netto +2%, con una variazione di 283 milioni anno su anno nelle commissioni di compensazione che decide il trimestre — volume che Nasdaq non riesce a monetizzare.
• La riga di 2 milioni delle spese generali è un miraggio: escludendo l'accordo legale da 16 milioni, la crescita delle spese a regime è circa il doppio del 3% riportato.
• 121 milioni di ammortamento trimestrale non smettono mai di essere esclusi: gli immateriali acquisiti valgono ancora 6,1 miliardi di dollari, un freno pluriennale che i numeri non-GAAP continueranno a ripristinare.
• L'avviamento supera il patrimonio netto: 14,2 miliardi di avviamento contro 12,0 miliardi di patrimonio netto totale non lascia spazio a una svalutazione Adenza senza riscrivere il bilancio.
• Il vento favorevole fiscale si è già invertito: un'aliquota del 23,1% contro il 20,0% di un anno prima ha ridotto di circa 22 milioni la crescita dell'utile netto questo trimestre.

La nostra opinione

Nasdaq è prezzata come una borsa e si comporta come una fintech, e trimestri come questo colmano il divario dal lato della performance: il 79% dei ricavi netti proviene ormai da rendite di software, dati e indici in crescita del 16–39%, mentre il franchise di negoziazione omonimo contribuisce con uno spread a crescita del 2%. I punti ribassisti sono reali ma descrivono per lo più il 21%, non il 79%. Finché i flussi Index e l'ARR FinTech continuano a capitalizzare al doppio del ritmo delle spese, la rivalutazione è questione di tempo, non di speranza. Questa è la società.