Lam Research FY2026: la macchina da 23,2 miliardi di dollari che incide ogni chip AI

Lam Research ha appena chiuso il miglior anno della sua storia — ricavi in crescita del 26% a 23,2 miliardi di dollari, utile netto in crescita del 36% a 7,3 miliardi di dollari, un trimestre di giugno che ha segnato record di ricavi, margine operativo e utile per azione — e poi ha guidato il trimestre di settembre a 8,10 miliardi di dollari, un quinto sopra il record appena segnato. Nessuna wafer fab al mondo funziona senza gli strumenti di deposizione ed etching di Lam, il che rende questo dato la cosa più vicina a un indicatore di capacità che l'espansione dell'AI abbia. Ogni cifra qui sotto è attestata riga per riga nel ledger Beancount pubblico incorporato alla fine di questo post.

I numeri in evidenza​

L'esercizio fiscale di Lam termina l'ultima domenica di giugno, quindi il FY2026 corrisponde ai dodici mesi chiusi al 28 giugno 2026. Ogni cifra qui sotto proviene dal Form 10-K e dal comunicato sugli utili del 29 luglio; lo storico annuale proviene dai Form 10-K dal FY2022 al FY2025. Lam riporta in migliaia di dollari, e il ledger mantiene tutti e tre i decimali.

Leggi i tassi di crescita dall'alto verso il basso e la leva operativa salta all'occhio: i ricavi sono cresciuti del 26% mentre il costo del venduto è cresciuto solo del 22% e le spese operative del 15%, così 328 punti base di margine operativo sono emersi quasi aritmeticamente. Questa è la versione più pulita della storia che raccontano la maggior parte dei produttori di attrezzature — Lam non ha avuto bisogno di alcun beneficio da ristrutturazione (il piano FY2023–FY2024 è concluso e non ha registrato nulla quest'anno) né di alcun guadagno straordinario per arrivarci. L'unica voce che cresce più dei ricavi è il conto delle imposte a +66%, con l'aliquota effettiva salita dal 10,1% al 12,1% — l'unico vero freno in un dato in cui l'utile netto ha comunque composto più velocemente delle vendite.

Il trimestre di giugno in sé è stato il punto esclamativo: ricavi di 6,72 miliardi di dollari, in crescita del 30% su base annua e del 15% su base sequenziale, con un margine lordo del 51,7% e un margine operativo del 37,4% — con un EPS diluito di 1,81 $ , in crescita del 25% sul trimestre di marzo. Il comunicato cita insieme ricavi, margine operativo ed EPS record, un en plein delle metriche che il management ha scelto di evidenziare.

Analisi approfondita dei ricavi​

Lam disaggrega i ricavi in due modi che contano — sistemi rispetto all'assistenza ai clienti, e il mercato finale servito dalle attrezzature — ed entrambe le letture puntano allo stesso cliente: la foundry.

I sistemi — nuovi strumenti di deposizione, etching e pulizia all'avanguardia — sono cresciuti di quasi il 30%, aggiungendo 3,39 miliardi di dollari che il 10-K attribuisce "principalmente" alla "spesa dei clienti per attrezzature foundry". Questa è la linea capex-AI nella sua forma più pura: ogni nuovo reparto di fab necessita degli strumenti Lam prima di spedire un singolo wafer. Ma non sottovalutare la linea dell'assistenza. Ricambi, servizi, upgrade e gli strumenti Reliant non all'avanguardia sono cresciuti del 20% a 8,35 miliardi di dollari, e il 10-K lo attribuisce "principalmente" ai "ricavi da ricambi e attrezzature non all'avanguardia". Un business di assistenza che cresce del 20% significa che la base installata sta lavorando a pieno regime — le fab non comprano ricambi per strumenti inattivi.

Il mix per mercato finale conferma dove sta il calore:

La foundry è passata da meno della metà dei ricavi da attrezzature a una chiara maggioranza in un anno, su quella che il documento definisce "spesa su nodi maturi nonché investimenti in attrezzature all'avanguardia". La memoria è rimasta all'incirca stabile in termini di quota pur crescendo in dollari. La logica/IDM si è quasi dimezzata come quota — l'unico punto debole, coerente con un'industria in cui l'espansione della logica all'avanguardia è concentrata in pochissime mani.

Geograficamente, la mappa si è appena mossa ai vertici: Cina 34%, Taiwan 22% (dal 19%), Corea 19% (dal 22%), Giappone 9%, Stati Uniti 7%, Sud-est asiatico 6%, Europa 3%. La Cina a più di un terzo dei ricavi per due anni consecutivi è il numero su cui si fonda lo Scenario Orso qui sotto — ogni titolo sui controlli all'esportazione ricade direttamente su questa linea.

Scansione dei segnali del management (comunicato sugli utili del 29 luglio e 10-K FY2026):

• Domanda robusta: "I ricavi dell'esercizio fiscale 2026 sono aumentati del 26,0% rispetto all'esercizio fiscale 2025, trainati dalla forte domanda dei clienti per sistemi di attrezzature per semiconduttori, in particolare dai clienti del segmento di mercato foundry" (10-K, MD&A). La versione del comunicato, dal CEO Tim Archer: "Lam ha consegnato ricavi, margine operativo e utile per azione record nel trimestre di giugno, mentre la domanda trainata dall'AI continua a rimodellare l'industria dei semiconduttori." Il ledger conferma entrambi: ricavi da sistemi +29,5%, crediti in aumento del 58% con le spedizioni che si concentrano a fine trimestre.
• Inquadramento della sovraperformance: "I nostri investimenti strategici e la leadership tecnologica stanno aiutando i clienti ad accelerare attraverso una crescente complessità produttiva, posizionando Lam per un terzo anno consecutivo di sovraperformance nel 2026" (Archer, comunicato). "Terzo anno consecutivo di sovraperformance" è un'affermazione sulla quota di mercato delle attrezzature per wafer fab, non solo sulla crescita — Lam sta dicendo che cresce più velocemente dell'industria, di nuovo.
• La guidance come segnale di domanda: ricavi di "8,10 miliardi di dollari +/- 400 milioni di dollari" per il trimestre di settembre (comunicato). Un punto medio del 20% sopra il trimestre record appena riportato è il management che afferma una visibilità sulla domanda che pochi ciclici oserebbero.
• L'assenza come constatazione: non c'è linguaggio tipo "la domanda supera l'offerta", nessuna rivendicazione di ciclo in espansione, nessun linguaggio di momentum sui prezzi e nessun vanto di ramp-up di prodotto in tutto il comunicato o nella MD&A. La storia del margine è "mix di clienti favorevole", non aumenti di prezzo — Lam attribuisce i suoi migliori margini di sempre a chi ha venduto, non al fatto di far pagare di più. E nonostante tutta la retorica sull'AI, la parola "backlog" non appare mai. Il tono rialzista è tutto nei numeri e nella guidance, non negli aggettivi — il che, per questo team di management, si legge come disciplina più che come modestia.

La storia del margine​

Quattro anni di margini mostrano un'azienda che ha subito un colpo al margine lordo nella fase di calo del FY2023, per poi espandere ogni linea per tre anni consecutivi:

La meccanica del margine lordo FY2026 è spiegata in una frase della MD&A che vale la pena citare per intero: "Il margine lordo come percentuale dei ricavi è aumentato nell'esercizio fiscale 2026 rispetto all'esercizio fiscale 2025 principalmente grazie a un mix di clienti favorevole, parzialmente compensato dalla spesa legata ai dazi su alluminio e acciaio." Due cose contano qui. Primo, il mix — gli strumenti per foundry evidentemente portano margini migliori della vendita media, quindi lo spostamento di 900 punti base verso la foundry ha fatto il lavoro pesante. Secondo, i dazi sono già un vento contrario misurato all'interno del costo del venduto, non una voce ipotetica tra i fattori di rischio; il margine lordo si è espanso nonostante essi, il che delimita quanto sia attualmente negativo il freno dei dazi ma significa anche che qualsiasi escalation esce direttamente da questa linea.

Sotto l'utile lordo, la storia delle spese operative è l'organico. "L'aumento delle spese operative nell'esercizio fiscale 2026 rispetto all'esercizio fiscale 2025 è stato principalmente dovuto ai costi legati al personale per l'aumento dell'organico e alla maggiore spesa per forniture destinata alla ricerca e sviluppo." Un organico R&S in crescita in un anno con margini al 35% è esattamente ciò che un toro convinto del fossato tecnologico vuole vedere — Lam ha speso 2,38 miliardi di dollari in R&S, il 10,2% dei ricavi, espandendo comunque il margine operativo. Le spese SG&A al 4,9% dei ricavi restano quasi comicamente snelle per un'azienda da 23 miliardi di dollari; vendere strumenti per wafer fab a una base di clienti così concentrata che quattro acquirenti devono oltre metà dei crediti non richiede alcun esercito di venditori.

Il ponte del margine netto ha un vento contrario che vale la pena nominare: l'aliquota fiscale effettiva è salita di due punti pieni al 12,1%, aggiungendo quasi 400 milioni di dollari alla voce imposte. All'aliquota del FY2025, l'utile netto sarebbe stato di circa 160 milioni di dollari più alto. Pur tassata più duramente, Lam ha trattenuto 31 centesimi di ogni dollaro di ricavo — un margine netto più alto di quello che riescono a gestire la maggior parte delle aziende software.

La grande domanda: Lam può davvero consegnare il trimestre di settembre da 8,1 miliardi di dollari?​

La guidance di settembre merita una sezione a sé per le sue dimensioni assolute. Un punto medio di 8,10 miliardi di dollari equivale a una crescita sequenziale del 20% sopra un record — Lam sta guidando a fare in novanta giorni ciò che ha richiesto l'intero secondo semestre del FY2024. Tre verifiche decidono se crederci.

Verifica uno: il proxy del backlog. Lam non divulga il backlog, ma l'utile differito — la liquidità dei clienti per strumenti non ancora riconosciuti come ricavi — è la linea del ledger più vicina, ed è scesa di 286 milioni di dollari su base annua a 2,28 miliardi di dollari anche mentre i ricavi crescevano del 26%. Un purista lo legge come assorbimento della domanda, non accumulo. La controargomentazione è temporale: il comunicato dice che i ricavi differiti sono aumentati da 2,22 miliardi a 2,43 miliardi solo nel trimestre di giugno, e altri 490 milioni di dollari di spedizioni verso il Giappone si trovano nelle scorte di prodotti finiti in attesa dell'accettazione del cliente. Il calo annuale con una ricostruzione trimestrale dice che Lam ha spedito tutto ciò che poteva per tutto l'anno e ha iniziato a riempire di nuovo il condotto a giugno. Verdetto: coerente con la guidance, ma questa è la linea da tenere d'occhio a settembre — se i saldi differiti scendono di nuovo mentre i ricavi raggiungono gli 8,1 miliardi di dollari, Lam sta mangiando il suo grano da semina.

Verifica due: il conto dei crediti. I crediti commerciali hanno quasi raddoppiato il ritmo dei ricavi — +58% a 5,34 miliardi di dollari mentre le vendite crescevano del 26% — spingendo i giorni di incasso (DSO) da 67 a 84 giorni. Il rendiconto finanziario mostra il danno: un aumento dei crediti di 1,96 miliardi di dollari che ha lasciato il flusso di cassa operativo in calo del 5% in un anno in cui l'utile netto è cresciuto del 36%. Parte di questo è solo la linearità del trimestre di giugno — un trimestre record che concentra le spedizioni a fine periodo lascia sempre crediti in sospeso a fine anno — e il documento afferma che l'accantonamento per crediti dubbi è irrilevante, quindi Lam non si aspetta che questi conti restino non pagati. Ma quattro clienti devono il 52% di quei 5,34 miliardi di dollari (16%, 15%, 11% e 10% ciascuno, secondo la nota sulla concentrazione), il che significa che un pugno di calendari di pagamento sono il flusso di cassa di Lam. Se gli 8,1 miliardi di dollari di settembre vengono spediti con termini simili, il flusso di cassa operativo resterà di nuovo sotto gli utili, e la folla del "mostrami la cassa" diventerà più rumorosa.

Verifica tre: l'unico concorrente che conta. Applied Materials — l'altro gigante americano delle attrezzature, che riporta un trimestre di luglio che si sovrappone quasi esattamente al trimestre di giugno di Lam — ha registrato 9,12 miliardi di dollari di ricavi con un margine lordo del 50,3% e un margine operativo del 33,7% nel suo trimestre di luglio 2026. Mettiamoli a confronto:

Lam è più piccola e più redditizia su ogni linea — 140 bps di margine lordo e 370 bps di margine operativo avanti al rivale più grande in un ambiente di domanda effettivamente identico. Quel divario è di nuovo la storia del mix: gli strumenti di etching e deposizione di Lam stanno cavalcando l'onda della foundry più duramente del portafoglio più ampio di AMAT in questo ciclo. Inquadra anche diversamente la guidance di 8,1 miliardi di dollari — Lam non sta guidando nel vuoto; sta guidando a chiudere il divario di ricavi assoluti con AMAT mantenendo margini migliori. Se entrambe le aziende centrano le loro guidance, il dibattito sul duopolio delle attrezzature diventa molto interessante.

Tracciare un'azienda da 23 miliardi di dollari in testo semplice​

Un produttore di attrezzature da 23 miliardi di dollari entra in un ledger di testo semplice perché la partita doppia costringe ogni dollaro a riconciliarsi — i ricavi meno ogni spesa devono eguagliare l'utile netto al millesimo di dollaro, o il file si rifiuta di quadrare. Quella disciplina è il punto: le tabelle di questo post non sono screenshot di un foglio di calcolo ma affermazioni che un computer riverifica. Il piano dei conti di Lam è modellato su come modelliamo ogni azienda, con la forma da produttore di attrezzature che condivide con Applied Materials — una linea esplicita Inventories, e la dicitura "Deferred profit" di Lam mappata su DeferredRevenue.

Ecco il conto economico del FY2026 esattamente come lo registra il ledger (i ricavi sono negativi perché sono un credito; il commento di verifica sopra la transazione dimostra che le registrazioni sommano a zero):

; FY2026 Income Statement — fiscal year ended June 28, 2026
; Check: −23232.690 + 11507.382 + 2375.873 + 1149.640 − 62.678 + 997.077 + 7265.396 = 0 ✓
 
2026-06-28 * "Lam Research Corporation" "FY2026 Income Statement"
  Income:Revenue                           -23232.690 MUSD
  Expenses:CostOfRevenue                    11507.382 MUSD
  Expenses:ResearchAndDevelopment            2375.873 MUSD
  Expenses:SellingGeneralAdministrative      1149.640 MUSD
  Income:OtherNet                             -62.678 MUSD  ; other income, net
  Expenses:IncomeTax                          997.077 MUSD
  Equity:Adjustments                         7265.396 MUSD  ; reported net income offset

Il numero di stato patrimoniale che racconta la narrazione del FY2026 è quello dei crediti: da 3,38 a 5,34 miliardi di dollari in un anno, l'aumento di 1,96 miliardi di dollari che ha inghiottito l'intero guadagno di utile netto prima del flusso di cassa operativo. Passa dall'altro lato del ledger e la macchina della remunerazione del capitale è altrettanto rumorosa — 3,85 miliardi di dollari di riacquisti più 1,27 miliardi di dollari di dividendi hanno consumato l'87% del flusso di cassa operativo, e le azioni proprie ora superano il capitale versato di oltre tre volte, lasciando il conto del capitale comune in un saldo netto a debito. Lam è, dal punto di vista dello stato patrimoniale, un'azienda che ha riacquistato più di quanto abbia mai raccolto e che siede ancora su 1,84 miliardi di dollari di liquidità netta. Esplora tutti e cinque gli anni qui sotto:

L'arco pluriennale​

Cinque anni di ledger comprimono il ciclo dei semiconduttori in una tabella: la fossa del FY2024, quando i ricavi caddero del 14% e l'azienda registrò gli ultimi oneri di ristrutturazione, seguita da due anni di crescita superiore al 24% che hanno quasi raddoppiato i ricavi dal minimo.

Tre cose emergono. Primo, la fossa non ha mai rotto la macchina: anche nel calo del 14% del FY2024, Lam ha mantenuto un margine operativo del 28,6% e un margine netto del 25,7% — il business dell'assistenza (5,98 miliardi di dollari di ricambi e servizi proprio al minimo, in calo solo dell'11% mentre i sistemi cadevano del 17%) è un ammortizzatore che pochi ciclici possiedono. Secondo, la composizione per azione fa un lavoro silenzioso che la linea dei ricavi nasconde: lo split dieci a uno di ottobre 2024 riscrive lo storico, ma il numero di azioni continua a calare sotto di esso (da 1,29 a 1,26 miliardi di azioni diluite solo quest'anno), ed è per questo che l'EPS è cresciuto del 39% contro il 36% dell'utile netto. Terzo, la linea della cassa è ora quella fuori posto — il flusso di cassa operativo ha composto più lentamente degli utili per due anni consecutivi mentre il capitale circolante assorbiva la crescita. Nel FY2025 un afflusso di 1,15 miliardi di dollari di utile differito ha mascherato l'aumento dei crediti; nel FY2026 non c'è stato alcun compenso del genere, e l'aumento dei crediti di 1,96 miliardi di dollari resta esposto. L'arco dice che questa azienda alla fine converte. Il FY2027 deve dimostrarlo.

Il verdetto: toro contro orso​

Scenario Toro

• La guidance è la tesi. 8,10 miliardi di dollari per settembre (+20% sequenziale) con un margine operativo del 39,5% dice che la domanda foundry trainata dall'AI sta accelerando, non raggiungendo il picco — e il management ha ormai superato le aspettative per quattro trimestri consecutivi di crescita sequenziale.
• Il mix foundry è mix di margine. Lo spostamento di 900 punti base verso il 54% foundry ha guidato 176 bps di espansione del margine lordo tramite il mix di clienti; ogni reparto incrementale di fab all'avanguardia favorisce gli strumenti di etching e deposizione di Lam.
• I ricavi da assistenza sono il pavimento. 8,35 miliardi di dollari di ricambi, servizi e strumenti Reliant (+20%) significano che la base installata sta lavorando sodo — ricavi quasi ricorrenti che si sono mantenuti a 5,98 miliardi di dollari anche nella fossa del FY2024.
• Remunerazione del capitale senza leva. 5,12 miliardi di dollari restituiti (87% del flusso di cassa operativo) mantenendo 1,84 miliardi di dollari di liquidità netta e rimborsando le note 2026 da 750 milioni di dollari — lo stato patrimoniale finanzia sia il riacquisto sia la crescita.
• I migliori margini del duopolio. Un margine operativo trimestrale del 37,4% batte il 33,7% di Applied Materials nella stessa finestra di domanda — Lam estrae più profitto per dollaro di ricavo del suo rivale più grande in questo momento.

Scenario Orso

• La Cina è un terzo dei ricavi. Il 34% delle vendite verso la giurisdizione presa di mira da ogni titolo sui controlli all'esportazione; i fattori di rischio del 10-K citano le normative commerciali e la geopolitica al primo posto. Un solo cambio normativo riscrive la guidance.
• I crediti dicono che la crescita è a credito. DSO su di 17 giorni a 84, un aumento di 1,96 miliardi di dollari che ha spinto il flusso di cassa operativo in calo del 5% mentre gli utili crescevano del 36% — se settembre spedisce allo stesso modo, la conversione in cassa resta rotta.
• 8,1 miliardi di dollari non lasciano margine. Una guidance del 20% sequenziale contro venti contrari sui dazi che "parzialmente compensano" il margine lordo e un'aliquota fiscale più alta di due punti significa che qualsiasi scivolone — una fab in ritardo, un'accettazione di strumenti rimandata — manca in modo fragoroso.
• L'utile differito non conferma. In calo di 286 milioni di dollari su base annua nello stesso momento in cui i ricavi crescevano del 26% — il proxy del backlog si è ridotto in un anno record. La ricostruzione trimestrale aiuta, ma un trimestre non è una tendenza.
• Il ciclo presenta sempre il conto. Il FY2024 è stato due anni fa: ricavi in calo del 14%, oneri di ristrutturazione, margini al minimo. Gli ordini di attrezzature anticipano la domanda di wafer di trimestri, e l'attuale mix foundry del 54% concentra Lam esattamente nei clienti i cui tagli al capex sono più profondi quando la memoria si gira.

La nostra opinione: Credere alla guidance ma tenere d'occhio la cassa. Lam si è guadagnata il suo anno record alla maniera difficile — espansione del margine guidata dal mix, nessun elemento straordinario, R&S in crescita del 13% in un momento di forza — e la concentrazione nella foundry che gli investitori temono è proprio ciò che oggi paga loro margini operativi del 37%. Ma un'azienda che fa crescere l'utile netto del 36% mentre il flusso di cassa operativo cala chiede di essere pagata alla consegna, non alla spedizione. Se gli 8,1 miliardi di dollari di settembre convertono i crediti di nuovo in cassa, questa è la migliore franchigia di attrezzature del ciclo. Se il DSO supera i 90 giorni, la crescita viene comprata con i termini. Il ledger lo mostrerà per primo — è a questo che serve.