درآمدهای Shopify در سه‌ماهه دوم ۲۰۲۶: GMV ۱۱۵.۶ میلیارد دلاری رشد ۳۴٪ درآمد و حاشیه جریان نقد آزاد ۱۸٪ را تقویت می‌کند

در ۵ اوت ۲۰۲۶، Shopify نتایج سه‌ماهه دوم خود را اعلام کرد: GMV ۱۱۵.۶ میلیارد دلار، معادل رشد ۳۲٪ نسبت به سال قبل، درآمد ۳.۵۸ میلیارد دلار، معادل رشد ۳۴٪، و حاشیه جریان نقد آزاد ۱۸٪. سود عملیاتی ۶۸٪ افزایش یافت و به ۴۸۸ میلیون دلار رسید. درآمد خالص ۱.۵ میلیارد دلار بود — اما ۱.۲۵ میلیارد دلار سود پیش از مالیات از سرمایه‌گذاری‌های سهامی که Shopify کنترلی بر آن‌ها ندارد پشت آن نهفته است، و رقم خود شرکت بدون آن‌ها ۴۳۹ میلیون دلار است. این فصلی است که دو صورت درآمد در آن وجود دارد: یک پلتفرم تجارت الکترونیک با رشد ۳۴٪، و یک سبد سرمایه‌گذاری که به‌طور اتفاقی افزایش ارزش یافت.

اعداد تیتر اصلی​

سال مالی Shopify Inc. با سال تقویمی منطبق است؛ سه‌ماهه دوم ۲۰۲۶ همان سه ماه منتهی به ۳۰ ژوئن ۲۰۲۶ است. هر رقم زیر از فرم 10-Q و بیانیه درآمدهای فرم 8-K که در منابع ذکر شده‌اند گرفته شده است، و دوره دفتر کل از همان 10-Q بازسازی شده است.

درآمد ۳۴٪ رشد کرد و سود ناخالص ۳۱٪؛ فاصله بین این دو، ترکیب فروش است که در ادامه پوشش داده می‌شود. داستان عملیاتی در چهار ردیف بعدی نهفته است. فروش و بازاریابی ۲۰٪ رشد کرد، تحقیق و توسعه ۱۳٪، و عمومی و اداری ۱۲٪ — که همه بسیار کندتر از درآمد رشد کردند — بنابراین کل هزینه‌های عملیاتی از ۳۷.۷٪ درآمد به ۳۴.۰٪ کاهش یافت و سود عملیاتی دو برابر سریع‌تر از خط بالایی رشد کرد. یک ردیف در جهت مخالف حرکت کرد: زیان‌های تراکنشی و وام ۷۶٪ افزایش یافت، از ۳.۰٪ درآمد به ۳.۹٪.

پایین‌تر از خط عملیاتی، ۱,۲۸۷ میلیون دلار سایر درآمدها بیشتر از ۴۸۸ میلیون دلاری است که کسب‌وکار به دست آورده است. تقریباً تمام آن، سود تحقق‌نیافته خالص ۱,۲۴۹ میلیون دلاری از سرمایه‌گذاری‌های سهامی و سایر سرمایه‌گذاری‌ها است. بیانیه این سودها را پس از کسر مالیات (۱,۰۶۳ میلیون دلار) کم می‌کند تا به ۴۳۹ میلیون دلار برسد، رقمی که Shopify گزارش می‌کند چون به گفته خودش «ارزیابی‌های اشخاص ثالث در بازارهای عمومی و خصوصی خارج از کنترل ما هستند.»

بررسی عمیق درآمد​

Shopify دو خط درآمد گزارش می‌کند، و صورت عملیات 10-Q بهای هر یک را ارائه می‌دهد، بنابراین حاشیه سود ناخالص هر بخش را می‌توان مستقیماً از پرونده خواند.

راه‌حل‌های فروشندگان جایی است که رشد در آن نهفته است. درآمد ۲,۷۸۱ میلیون دلار ۳۷٪ رشد کرد، و 10-Q محرک آن را نام می‌برد: درآمد Shopify Payments ۶۲۴ میلیون دلار افزایش یافت چون نرخ نفوذ پرداخت‌ها به ۶۸٪ از GMV رسید، از ۶۴٪، بنابراین ۷۸.۱ میلیارد دلار از GMV از طریق Shopify Payments پردازش شد در مقابل ۵۶.۶ میلیارد دلار یک سال پیش — ۳۸٪ رشد در برابر ۳۲٪ رشد GMV. درآمد راه‌حل‌های فروشندگان اکنون ۲.۴۱٪ از GMV است، از ۲.۳۰٪.

راه‌حل‌های اشتراکی ۲۲٪ رشد کرد و به ۸۰۲ میلیون دلار رسید. پرونده ۱۲۹ میلیون دلار از افزایش را به کارمزدهای اشتراک نسبت می‌دهد، که ناشی از MRR بالاتر است — «تعداد بیشتر فروشندگان با استفاده از پلتفرم ما» و «درصد بزرگ‌تری از اشتراک‌ها از طرح‌های گران‌تر مانند Plus.» MRR، شاخص پیشرو خود پرونده، فصل را در ۲۲۱ میلیون دلار به پایان رساند، معادل ۱۹٪ رشد.

ترکیب فروش، افت حاشیه سود ناخالص را توضیح می‌دهد. درآمد اشتراکی ۸۰٪ حاشیه سود ناخالص دارد و درآمد فروشندگان ۳۸٪، و راه‌حل‌های فروشندگان از ۷۵.۵٪ درآمد به ۷۷.۶٪ رسید. 10-Q مستقیماً این را می‌گوید: رشد راه‌حل‌های فروشندگان «در گذشته موجب کاهش درصد حاشیه سود ناخالص کل ما شده و ممکن است در آینده نیز موجب آن شود.» حاشیه اشتراکی خود نیز کاهش یافت، از ۸۱.۶٪ به ۷۹.۷٪، به دلیل افزایش ۳۷ میلیون دلاری در هزینه‌های ابری و زیرساختی «که شامل استفاده مرتبط با هوش مصنوعی است.» سود ناخالص به دلار همچنان ۳۱٪ رشد کرد، که همان رقمی است که شرکت بر آن راهنمایی می‌دهد.

داستان حاشیه سود​

ابتدا ستون آخر را بخوانید، چون همان ستونی است که نباید به آن اعتماد کرد. حاشیه سود خالص در سال مالی ۲۰۲۱ برابر ۶۳٪ و در سال مالی ۲۰۲۲ برابر ۶۲٪- بود، در حالی که درآمد بین این دو سال ۲۱٪ رشد کرده بود. هیچ‌چیز در کسب‌وکار چنین کاری نکرد: سود تحقق‌نیافته ۲,۸۶۰ میلیون دلاری از سرمایه‌گذاری‌های سهامی و سایر سرمایه‌گذاری‌ها در سال مالی ۲۰۲۱ به زیان تحقق‌نیافته ۲,۹۹۸ میلیون دلاری در سال مالی ۲۰۲۲ تبدیل شد. حاشیه سود خالص در Shopify به همان اندازه که Shopify را می‌سنجد، قیمت سهام شرکت‌هایی را نیز می‌سنجد که در آن‌ها سهام دارد.

حاشیه سود عملیاتی سری واقعی است، و شکل واضحی دارد. در سال مالی ۲۰۲۲ به ۱۴.۷٪- سقوط کرد چون تحقیق و توسعه به ۲۷٪ درآمد رسید، و در سال مالی ۲۰۲۳ به ۲۰.۱٪-، زمانی که پرونده یک کاهش ارزش ۱,۳۴۰ میلیون دلاری در فروش کسب‌وکارهای لجستیک Shopify را ثبت می‌کند. بدون آن هزینه یک‌باره، زیان عملیاتی ۱,۴۱۸ میلیون دلاری سال مالی ۲۰۲۳ برابر ۷۸ میلیون دلار می‌بود. از سال مالی ۲۰۲۴ به بعد حاشیه مثبت و صعودی است — ۱۲.۱٪، ۱۲.۷٪، ۱۳.۶٪ در این فصل — در حالی که تحقیق و توسعه به ۱۲.۴٪ درآمد کاهش یافته است.

حاشیه سود ناخالص در جهت مخالف حرکت کرده، از ۵۳.۸٪ به ۴۷.۷٪، به دلیل ترکیب فروش که پیش‌تر توضیح داده شد. اهرم عملیاتی تماماً از رشد کندتر هزینه‌های عملیاتی نسبت به درآمد می‌آید.

یک پرسش بزرگ: چه مقدار از ۱.۵ میلیارد دلار، Shopify به‌عنوان کسب‌وکار است؟​

صورت عملیات 10-Q خط به خط پاسخ می‌دهد.

سود سرمایه‌گذاری ۱,۲۵۰ میلیون دلاری ۷۰٪ درآمد پیش از مالیات است. یادداشت‌ها آن را تجزیه می‌کنند. سرمایه‌گذاری‌های سهامی با ارزش منصفانه قابل تعیین — Affirm، Global-E و Klaviyo، که در ۳۰ ژوئن به ترتیب به ۱,۶۵۵ میلیون دلار، ۷۶۸ میلیون دلار و ۲۸۰ میلیون دلار نگه‌داری می‌شوند — در فصل ۷۳۱ میلیون دلار سود تحقق‌نیافته خالص ثبت کردند. به‌طور جداگانه، تغییر قیمت قابل مشاهده در یک سرمایه‌گذاری خصوصی، سود تحقق‌نیافته ۵۱۱ میلیون دلاری به وجود آورد که «به‌صورت غیرتکرارشونده» بازاندازه‌گیری شد. هیچ‌کدام نقدی نیستند، و نیمه اول نشان می‌دهد که چقدر سریع تغییر می‌کنند: همان ردیف برای شش ماه تنها ۱۸۵ میلیون دلار سود است، که یعنی سه‌ماهه اول زیانی بیش از ۱ میلیارد دلار داشته است.

پس خوانش پاک کسب‌وکار همان ردیف اول است. سود عملیاتی ۴۸۸ میلیون دلار حاشیه ۱۳.۶٪ است، از ۱۰.۹٪، و جریان نقد آزاد ۶۵۴ میلیون دلاری از آن فراتر می‌رود، تا حدی چون ۱۲۸ میلیون دلار غرامت مبتنی بر سهام یک هزینه غیرنقدی است. سرمایه‌گذاری‌های سهامی و سایر به ۴,۸۵۴ میلیون دلار می‌رسند، یک‌سوم کل دارایی‌ها، و همچنان خط پایین را در هر دو جهت جابه‌جا خواهند کرد.

نیمه دوم پرسش همان ردیفی است که ۷۶٪ رشد کرد. 10-Q افزایش زیان‌های تراکنشی و وام را به «۴۱ میلیون دلار زیان مرتبط با خدمات اعطای وام که ناشی از گسترش محصولات و برنامه‌های ما است» و ۱۹ میلیون دلار از Shopify Payments به دلیل حجم بالاتر نسبت می‌دهد. وام‌ها و پیش‌پرداخت‌های نقدی فروشندگان در ترازنامه از ۱,۷۸۴ میلیون دلار به ۲,۱۸۴ میلیون دلار در شش ماه رشد کرد. اعطای وام درآمد راه‌حل‌های فروشندگان است، و این هزینه آن است که با تأخیر می‌رسد.

برای سه‌ماهه سوم، بیانیه درآمد رشد «در محدوده اوایل دهه سی درصدی» را راهنمایی می‌کند، رشد سود ناخالص به دلار «در محدوده میانه تا اواخر دهه بیست»، هزینه‌های عملیاتی ۳۳٪ تا ۳۴٪ درآمد، و حاشیه جریان نقد آزاد «در محدوده اواخر ده‌ه هفده تا اوایل بیست.» سود ناخالص دوباره کندتر از درآمد راهنمایی می‌شود: جابه‌جایی ترکیب فروش ادامه دارد.

رهگیری یک فصل ۳.۶ میلیارد دلاری در متن ساده​

حسابداری دوطرفه هر دلار را مجبور به تطبیق می‌کند، و به همین دلیل دفتر کل Beancount حکم حسابرسی را دارد. تراکنش صورت درآمد زیر همان فصلی است که در فرم 10-Q ثبت شده — درآمد منفی، هزینه‌های مثبت، و بررسی‌ای که ثابت می‌کند جمع آن‌ها صفر است.

; Revenues: 3583 | Gross profit: 1708 | Income from operations: 488 | Net income: 1502
; Other items net to 1287 of income, posted line by line on Income:OtherNet.
; Check: -3583 + 1875 + 498 + 445 + 136 + 141 - 66 - 1 - 1249 + 22 + 7 + 273 + 1502 = 0 ✓
 
2026-06-30 * "Shopify Inc." "FY2026Q2 Income Statement"
  Income:Revenue                                 -3583 MUSD  ; total revenues: subscription solutions 802 + merchant solutions 2,781
  Expenses:CostOfRevenue                          1875 MUSD  ; cost of revenues: subscription solutions 163 + merchant solutions 1,712
  Expenses:SellingGeneralAdministrative            498 MUSD  ; sales and marketing
  Expenses:ResearchAndDevelopment                  445 MUSD  ; research and development
  Expenses:SellingGeneralAdministrative            136 MUSD  ; general and administrative
  Expenses:TransactionAndLoanLosses                141 MUSD  ; transaction and loan losses
  Income:OtherNet                                  -66 MUSD  ; interest income
  Income:OtherNet                                   -1 MUSD  ; net realized gain on equity and other investments
  Income:OtherNet                                -1249 MUSD  ; net unrealized gain on equity and other investments
  Income:OtherNet                                   22 MUSD  ; net loss on equity method investment
  Income:OtherNet                                    7 MUSD  ; foreign exchange loss
  Expenses:IncomeTax                               273 MUSD  ; provision for income taxes
  Equity:Adjustments                              1502 MUSD  ; net income offset

آن بلوک تصویرسازی نیست؛ همان دوره‌ای است که با bea check اعتبارسنجی و به open_ledger/shopify ارسال شد، با هر خطی که به صورت‌های عملیات تلفیقی مختصر 10-Q قابل ردیابی است. سه انتخاب مدل‌سازی هدفمند است. فروش و بازاریابی و عمومی و اداری دو ثبت برچسب‌خورده روی یک حساب هستند، چون پرونده آن‌ها را به‌عنوان دو عنوان گزارش می‌کند. زیان‌های تراکنشی و وام حساب خود را دارد: این یک هزینه اعتباری است، رفتارش با سایر خطوط عملیاتی متفاوت است، و ادغام آن در هر یک از همسایه‌ها سریع‌ترین هزینه در حال رشد کسب‌وکار را پنهان می‌کند. و هر چیزی پایین‌تر از سود عملیاتی خط به خط روی Income:OtherNet ثبت می‌شود، بنابراین سود تحقق‌نیافته ۱,۲۴۹ میلیون دلاری یک بستانکار قابل مشاهده است نه یک خالص.

ترازنامه همین داستان را از سوی دیگر روایت می‌کند. بین ۳۱ دسامبر ۲۰۲۵ و ۳۰ ژوئن ۲۰۲۶، نقد و اوراق بهادار قابل فروش از ۵,۷۷۸ میلیون دلار به ۴,۹۴۷ میلیون دلار و سرمایه‌گذاری‌های بلندمدت از ۹۷۵ میلیون دلار به ۵۲۵ میلیون دلار کاهش یافت، هرچند عملیات ۱,۱۳۹ میلیون دلار نقد در نیمه سال تولید کرد. تفاوت در بازخرید سهام است: Shopify ۱,۴۲۰ میلیون دلار از سهام کلاس A خود را در آن فصل و ۱۶.۹ میلیون سهم به ارزش ۱,۹۳۳ میلیون دلار در نیمه اول بازخرید کرد، با قیمت میانگین ۱۱۴.۶۳ دلار، تحت برنامه‌ای که هیئت مدیره‌اش در سه‌ماهه دوم آن را به ۵ میلیارد دلار افزایش داد. سهام عادی در نتیجه از ۱۰,۳۷۶ میلیون دلار به ۸,۶۳۶ میلیون دلار کاهش یافت. شرکت هیچ بدهی در ترازنامه ندارد؛ اوراق قابل تبدیل ارشد تا پایان ۲۰۲۵ از بین رفته بودند.

تنها خط ترازنامه‌ای که بیشترین اهمیت را دارد، در سرفصل حساب‌های استاندارد با نام ذکر نشده است. سرمایه‌گذاری‌های سهامی و سایر (۴,۸۵۴ میلیون دلار) و سرمایه‌گذاری روش سهامی (۵۵۹ میلیون دلار) داخل Assets:NonCurrent:Other قرار دارند، که در توضیح آن تأییدیه ترازنامه جزء‌به‌جزء فهرست شده‌اند. آن‌ها با هم ۳۷٪ از ۱۴,۴۷۰ میلیون دلار کل دارایی‌ها هستند — بیشتر از نقد و اوراق بهادار قابل فروش به‌صورت ترکیبی — و منبع هر نوسان بزرگ در درآمد خالص این دفتر کل هستند.

قوس چندساله​

هر ردیف سالانه همان پرونده سالانه آن سال است به‌شکلی که ابتدا ثبت شد: صورت‌های مالی حسابرسی‌شده پیوست فرم 40-F برای سال‌های مالی ۲۰۲۱ تا ۲۰۲۳، زمانی که Shopify به‌عنوان ناشر خصوصی خارجی گزارش می‌داد، و فرم 10-K از سال مالی ۲۰۲۴. سال‌های مالی ۲۰۲۱ و ۲۰۲۲ به هزار دلار ثبت شده‌اند و در اینجا به نزدیک‌ترین میلیون گرد شده‌اند؛ دفتر کل سه رقم اعشار را نگه می‌دارد.

درآمد هر سال رشد کرد — ۲۱٪، ۲۶٪، ۲۶٪، ۳۰٪ — از ۴.۶ میلیارد دلار به ۱۱.۶ میلیارد دلار، معادل افزایش ۲.۵ برابری در چهار سال. درآمد خالص هیچ الگوی مشابهی نشان نمی‌دهد، و در دو سال علامت مخالف با سود عملیاتی دارد. سال مالی ۲۰۲۲ با زیان عملیاتی ۸۲۲ میلیون دلاری، ۳,۴۶۰ میلیون دلار زیان داد؛ سال مالی ۲۰۲۳ با زیان عملیاتی ۱,۴۱۸ میلیون دلاری، ۱۳۲ میلیون دلار سود کسب کرد، چون سود تحقق‌نیافته ۱,۴۲۴ میلیون دلاری تقریباً به‌طور دقیق کاهش ارزش لجستیک را جبران کرد. درآمد خالص سال مالی ۲۰۲۵ با رشد ۳۷٪ سود عملیاتی، ۳۹٪ کاهش یافت: خط سرمایه‌گذاری از سود ۹۸۸ میلیون دلاری به زیان ۱۸۶ میلیون دلاری چرخید، و پرونده زیان تحقق‌یافته ۱۲۳ میلیون دلاری در یک مشتق جاسازی‌شده را ثبت می‌کند.

ستون عملیاتی همان چیزی است که مرکب می‌شود: از زیان ۱.۴ میلیارد دلاری در سال مالی ۲۰۲۳ به سود ۱.۵ میلیارد دلاری در سال مالی ۲۰۲۵، با تنها یک فصل از ۲۰۲۶ که در حال حاضر یک‌سوم آن است.

حکم نهایی: دیدگاه صعودی در برابر نزولی​

دیدگاه صعودی

• GMV ۳۲٪ و درآمد ۳۴٪ رشد کرد، و بیانیه اعلام می‌کند که رشد GMV در میان اندازه‌های فروشندگان، کانال‌ها و مناطق جغرافیایی شتاب گرفته است.
• هزینه‌های عملیاتی از ۳۷.۷٪ به ۳۴.۰٪ درآمد کاهش یافت، سود عملیاتی ۶۸٪ رشد کرد، و راهنمایی سه‌ماهه سوم هزینه‌های عملیاتی را در ۳۳٪ تا ۳۴٪ نگه می‌دارد.
• نفوذ پرداخت‌ها چهار واحد افزایش یافت و به ۶۸٪ از GMV رسید، و درآمد راه‌حل‌های فروشندگان را به ۲.۴۱٪ از GMV رساند.
• ۶۵۴ میلیون دلار جریان نقد آزاد در فصل، یک بازخرید ۱,۴۲۰ میلیون دلاری را از ترازنامه بدون بدهی تأمین مالی کرد، با ۳,۰۶۷ میلیون دلار مجوز باقیمانده.

دیدگاه نزولی

• ۷۰٪ درآمد پیش از مالیات سود سرمایه‌گذاری است، عمدتاً تحقق‌نیافته، و همان ردیف یک فصل پیش بیش از ۱ میلیارد دلار زیان داشت.
• حاشیه سود ناخالص از ۵۳.۸٪ در سال مالی ۲۰۲۱ به ۴۷.۷٪ کاهش یافته چون راه‌حل‌های فروشندگان با حاشیه پایین‌تر سهم بیشتری از ترکیب فروش می‌گیرند، و پرونده می‌گوید انتظار بیشتر آن را داشته باشید.
• زیان‌های تراکنشی و وام ۷۶٪ رشد کرد و به ۳.۹٪ درآمد رسید، در حالی که دفتر وام‌ها در شش ماه ۲۲٪ رشد کرد.
• حاشیه سود ناخالص اشتراکی تقریباً دو واحد به دلیل هزینه‌های ابری که پرونده به استفاده مرتبط با هوش مصنوعی نسبت می‌دهد، کاهش یافت.

نظر ما: کسب‌وکار عملیاتی فصل قوی داشت و دفتر کل آن را در جایی که اهمیت دارد نشان می‌دهد — در سود عملیاتی، نه در درآمد خالص تیتر اصلی که عمدتاً یک ارزش‌گذاری سبد سرمایه‌گذاری است. رقمی که فصل بعد باید زیر نظر گرفت خط سرمایه‌گذاری نیست، که هیچ‌کس نمی‌تواند پیش‌بینی کند، بلکه این است که آیا حاشیه سود عملیاتی بالای ۱۳.۶٪ می‌ماند در حالی که زیان‌های تراکنشی و وام سریع‌تر از درآمدی که با آن می‌آیند رشد می‌کنند.

اصلاحیه (۲۰۲۶-۱۰-۰۶): نسخه پیشین این تحلیل درآمد سه‌ماهه دوم ۲۰۲۶ را ۲,۸۰۰ میلیون دلار و درآمد خالص را ۴۲۰ میلیون دلار ذکر کرده بود، با تحقیق و توسعه و SG&A که درصدهای ثابتی از درآمد به‌جای ارقام پرونده بودند، یک تقسیم دو بخشی ساختگی، یک مقایسه با همتایان بدون منبع و یک لینک منبع که به هیچ پرونده Shopify اشاره نمی‌کرد. آن ارقام نادرست بودند. هر رقم بالا از فرم 10-Q و بیانیه درآمدهای فرم 8-K دوباره خوانده شد و دفتر کل open_ledger/shopify برای سال‌های مالی ۲۰۲۱ تا سه‌ماهه دوم ۲۰۲۶ از پرونده‌های فرم 40-F، فرم 10-K و فرم 10-Q در همان تغییر بازسازی شد.