Nubank 2026年第2四半期決算：初の10億ドル四半期、顧客1億3,900万人、純金利マージン22.9%

Nubankは2026年6月30日までの3か月間に10億6,100万ドルを稼いだ。13年の歴史で初めて10億ドルを超えた四半期であり、第1四半期の8億7,100万ドル、前年同期の6億3,700万ドルから増加した。これを、顧客1億3,890万人をアクティブ顧客1人あたり月額約1.0ドルのサービスコストで支えながら成し遂げた。アクティブ顧客1人あたりの月間収益は17.1ドルである。この比率がビジネスモデルを一行で表している。顧客あたりコストが脚注に収まる銀行である。利益は貸借対照表の反対側、クレジットカードと個人ローンにおける22.9%の純金利マージンで生まれ、リスクも同じ場所にある。同じ残高に対して65億9,000万ドルの損失引当金が積まれている。

主要指標​

以下の数値は、2026年8月13日に6-Kで提出されたNu HoldingsのIFRS中間財務諸表によるものである。ここでの成長率は報告米ドルベースであり、決算リリースが示す為替中立ベースの数値は、ブラジルレアル高によりこれより低くなる。

「初の10億ドル四半期」という主張は、提出書類と照合しても成り立つ。直前の4四半期は同じIFRSベースで、2025年第3四半期が7億8,270万ドル、2025年第4四半期が8億9,480万ドル、2026年第1四半期が8億7,140万ドルであり、リリース自体も純利益が「Nubankの歴史で初めて11億ドルに達した」と述べている。リリースの49%成長という数値は為替中立ベースであり、報告ドルベースでは66.6%の伸びである。

この表はまた、この跳ね上がりがすべて営業レバレッジによるものではないことも示している。信用損失費用が46%増えた後でも売上総利益は収益よりわずかに速く伸びたが、営業費用はさらに速く伸びたため、税引前利益の伸びは40.6%にとどまった。残りは税から来ている。税引前利益が増加する一方で、IFRSの法人税等は28%減って1億7,520万ドルとなった。純利益は連結ベースであり、そのうち90万ドルは非支配持分に、10億6,020万ドルはNuの株主に帰属する。

数字を引用する前に、もう一つの区別が重要である。リリースの見出し収益「ほぼ59億ドル」は管理会計上の数値で、58億7,570万ドルである。経営陣の調整表は、IFRS収益55億1,320万ドルに3億6,240万ドルの組替えと税等価グロスアップを加え、同額を管理会計上の税費用（1億7,520万ドルではなく5億6,920万ドル）に移している。純利益はどちらでも同一で、10億6,110万ドルである。台帳ではIFRSの数値を使用する。

収益の詳細分析：カードブック、ローンブック、そしてフロート​

Nuは単一の事業セグメントを報告している。IFRS損益計算書は収益を利息収入（および金融商品利益）と手数料に分けるが、管理会計の視点では3つに分ける。

クレジット収入はカードおよびローンブックから得られる利息であり、現在は管理会計上の収益の61%を占める。リリースでは総クレジットポートフォリオを394億ドルとしている。内訳はクレジットカード260億ドル、無担保融資103億ドル、有担保融資31億ドルで、為替中立ベースで37%増加した。決算説明会でCFOは「成長は広範にわたった」と総括した。この営業ポートフォリオは管理会計上の総額指標であり、貸借対照表では同じブックが引当金控除後の215億ドル（カード）と113億ドル（ローン）として計上されており、この2組の数値を混同すべきではない。

フロート収入は、Nuが453億ドルの預金を現金、中央銀行準備金、有価証券で運用して得るものである。これは静かなエンジンであり、四半期で14億5,000万ドルを稼ぎ出す。預金コストはブラジルの銀行間レートの88%で、リリースによれば「1年前より3ポイント低い」。

手数料収入（インターチェンジ、延滞手数料、保険コミッション）はIFRSベースで39.4%増加した。購買額は434億ドルに達し、16%増加した。

経営陣のシグナルを精査すると、堅調な需要と市場拡大の言葉は見られるが、供給や価格設定に関するテーマは見当たらない。CEOはメキシコを新たに完成した銀行と表現し、「メキシコで銀行を立ち上げ、1,600万人の顧客を抱える同国最大のデジタル銀行となった」と述べ、説明会で経営陣はブラジルを「当社最大の成長機会」と呼んだ。メキシコの銀行業務（8月6日）とCromaプレミアム階層（7月）はいずれも四半期終了後に開始されたため、どちらもこの数値には含まれていない。需要が供給を上回るという主張も、供給の逼迫も、広範な販売価格の引き上げもない。顧客あたり収益の増加は、開示された価格上昇ではなく、顧客あたりの商品数の増加によるものである。

マージンの物語：損失前22.9%、損失後12.4%​

リリースに含まれる2つの銀行マージンがこの物語を担っている。純金利マージンは180ベーシスポイント拡大して22.9%となり、「ポートフォリオの成長、無担保融資へのミックスシフト、前四半期に示した意図的なリスク拡大を反映している」。リスク調整後NIMは、信用コスト控除後で、290ベーシスポイント上昇し、第1四半期の9.5%から12.4%となった。どちらも管理会計上の比率であり、IFRSの科目ではないため、台帳ではなく本文に属する。

IFRSの売上総利益率も同じ物語を会計用語で語っている。

第2四半期の売上総利益率は第1四半期から5ポイント回復したが、2025年第3四半期は超えなかった。第1四半期は季節的に初期延滞が最も悪化する四半期であり、リリースは信用コストの9%の前期比減少を主に「第2四半期の初期延滞の通常の改善」に帰している。経営陣はまた、ブラジルのDesenrolaプログラムによる債務再交渉を改善の一部として挙げたが、説明会でCFOは12%のリスク調整後NIMを下限として扱うことを拒否した。

営業費用は逆方向に動いた。不動産とマーケティング支出が「第1四半期から第2四半期に移行した」ため、効率比率は第1四半期の17.6%から19.5%に上昇し、経営陣は年間で約20%を見込んでいる。経営陣の効率比率の定義では、営業費用は収益の5分の1未満である。これは比率の形をした顧客あたりコストの脚注である。

最大の疑問：どの貸借対照表科目がマージンを担っているのか​

22.9%の純金利マージンは貸借対照表全体で稼がれるものではない。狭い範囲の資産で稼がれ、狭い範囲の負債で資金調達され、同じ資産に載る損失引当金をカバーしなければならない。台帳の銀行勘定科目表は、それぞれの科目を独自の勘定に配置している。

この表は引当金から読む。6か月間で、カード売掛金の総額は19%増加したが、カード引当金は28%増加し、カバレッジはブックの16.0%から17.2%に上昇した。貸付金総額は23%増加したが、ローン引当金は42%増加し、13.7%から15.8%となった。引当金は、それがカバーするブックよりも速く成長している。 これはまさに「意図的なリスク拡大」が勘定に現れる姿である。企業はリスク曲線のより下方へ貸し出しており、IFRS 9は予想損失を前もって引当計上することを求める。第2四半期の予想信用損失費用14億8,220万ドルは、カード8億3,220万ドル、ローン6億3,230万ドル、その他資産1,770万ドルに分かれる。

信用の質は同時に2方向へ動いた。15〜90日NPL比率は16ベーシスポイント改善して4.8%となったが、これは主に季節性によるもので、90日超NPL比率は35ベーシスポイント上昇して6.9%となった。引当金の増加は、経営陣が最初の数値ではなく2番目の数値に備えていることを示している。

資金調達側では、453億ドルの預金はカードとローンの純残高を合わせた328億ドルを上回っている。余剰は有価証券（192億ドル）と強制中央銀行預金（91億ドル）にあり、ここからフロート収入が生まれる。ネットワークへの支払債務155億ドルは、カード購入について加盟店へ支払うもので、カードブックの第二の資金源である。預金は総資産の54.8%を占める。今後4四半期のマージンの問題は、カードとローンのブックが生み出す利回りと、四半期14億8,200万ドルの損失費用が差し引くものとの間のスプレッドが、季節性とDesenrolaの追い風が消えた後も第2四半期の12.4%近辺にとどまるかどうかである。

828億ドルのデジタル銀行をプレーンテキストで追跡する​

銀行を複式簿記でモデル化すると、貸付の1ドルごとに、それを資金提供する預金と、それを割り引く引当金とが照合されなければならない。当社の台帳はすべての企業をモデル化する方法に従い、標準的な階層の下に銀行勘定をいくつか追加している。中央銀行預金、カード売掛金と貸付金は引当金をcontra勘定として総額で表示、預金とネットワークへの支払債務、それぞれ台帳のヘッダーで提出書類の科目に対応付けられている。

以下は、2026年第2四半期の損益計算書を単一のBeancountトランザクションで表したもので、単位は百万米ドルである。収益は負（貸方）、費用は正（借方）であり、Equity:Adjustmentsが純利益を吸収して仕訳の合計をゼロにし、利益剰余金の残高は別途残高アサーションで設定される。

; -- INCOME STATEMENT -- three months ended June 30, 2026 (Q2 only, not H1)
; Convention: income negative (credit), expenses positive (debit); Equity:Adjustments absorbs net income.
; Net income (consolidated, incl. NCI): 1,061.089
; Check: (-5513.208) + 1556.650 + 127.816 + 832.159 + 632.306 + 17.748 + 226.246 + 599.790 + 103.429 + 201.042 + (-24.954) + 4.663 + 175.224 + 1061.089 = 0
 
2026-06-30 * "Nu Holdings Ltd." "FY2026Q2 Income Statement"
  Income:Revenue                             -5513.208 MUSD  ; IFRS total revenue (interest income and gains 4760.573 + fees 752.635)
  Expenses:CostOfRevenue                      1556.650 MUSD  ; interest and other financial expenses (funding cost)
  Expenses:CostOfRevenue                       127.816 MUSD  ; transactional expenses
  Expenses:CostOfRevenue                       832.159 MUSD  ; ECL expense: credit card receivables
  Expenses:CostOfRevenue                       632.306 MUSD  ; ECL expense: loans to customers
  Expenses:CostOfRevenue                        17.748 MUSD  ; ECL expense: other
  Expenses:SellingGeneralAdministrative        226.246 MUSD  ; customer support and operations
  Expenses:SellingGeneralAdministrative        599.790 MUSD  ; general and administrative
  Expenses:SellingGeneralAdministrative        103.429 MUSD  ; marketing
  Expenses:OtherNet                            201.042 MUSD  ; other expenses
  Expenses:OtherNet                            -24.954 MUSD  ; other income
  Expenses:OtherNet                              4.663 MUSD  ; share of loss in associates
  Expenses:IncomeTax                           175.224 MUSD  ; income tax expense (Note 30; managerial view shows 569.2 after tax-equivalency)
  Equity:Adjustments                          1061.089 MUSD  ; net income offset (retained earnings set by balance assertion)

収益は1つの転記、つまりIFRSの総収益であるため、この台帳はOpen Ledgerファミリーの他のすべての企業とすっきり比較できる。利息と手数料の区分はコメントと上記の表にある。利息収入47億6,060万ドルから資金調達コスト15億5,670万ドルを差し引くと、IFRSの純利息および金融収入32億390万ドルが残る。リリースの「NII」37億ドルは管理会計上の同等物である。

そして、マージンを担う貸借対照表科目をアサーションとして示す。

2026-06-30 balance Assets:Current:CreditCardReceivables       25961.122 MUSD
2026-06-30 balance Assets:Current:CreditCardAllowance         -4466.716 MUSD
2026-06-30 balance Assets:NonCurrent:Loans                    13437.254 MUSD
2026-06-30 balance Assets:NonCurrent:LoanAllowance            -2119.832 MUSD
2026-06-30 balance Liabilities:Current:Deposits              -45328.419 MUSD

5年間の物語を語る数値は預金である。2021年末には97億ドル、現在は453億ドル。銀行の他のすべての科目、カードブック、ローンブック、フロートを稼ぐ有価証券ポートフォリオは、その上に積み重なって拡大した。

複数年の軌跡​

収益は4年間で9倍以上に成長し、企業は損失計上から18%の純利益率を稼ぐまでになった。これらの年のうち3つは、台帳が明示的にラベル付けする一時的項目を含んでいる。FY2021の収益はNuSócios IPO顧客プログラムの1,120万ドルを控除した純額であり、FY2022の一般管理費にはCEOの消滅した条件付株式報酬に対する3億5,560万ドルの非現金費用が含まれている。FY2025の税にはブラジルの税率変更による5,850万ドルの利益が含まれている。

貸借対照表も歩調を合わせて成長した。預金はFY2021からFY2025にかけて4.3倍に増加し、FY2022とFY2023の貸借対照表は、顧客のために保有する暗号資産（および同額の負債）を資本を変えずに除去した後の修正再表示に従っている。2026年の1四半期だけで、FY2023の通年分を稼ぎ出すのに要した利益のうち10億6,000万ドルをすでに生み出した。

結論：強気派 vs 弱気派​

強気シナリオ

• 純利益が四半期で初めて10億ドルを超え、報告ドルベースで66.6%増加し、顧客は1億3,890万人に達した。
• サービスコストはアクティブ顧客1人あたり月額約1.0ドルにとどまり、収益は17.1ドル、効率比率は19.5%である。
• 453億ドルの預金は純クレジットブックを125億ドル上回り、コストは銀行間レートの88%である。
• メキシコは現在1,600万人の顧客を持つ銀行として運営されており、第2四半期の数値にはまだ含まれていない第二のフランチャイズである。

弱気シナリオ

• カードとローンの引当金は6か月間で28%と42%増加したが、ブックの成長は19%と23%にとどまった。リスク拡大が引当金に現れている。
• 90日超NPL比率は35ベーシスポイント上昇して6.9%となった。初期延滞の改善は主に季節性によるものだった。
• 税引前利益は40.6%増と、収益より遅かった。純利益の跳ね上がりの一部は税費用の減少によるものだった。
• 経営陣は12%のリスク調整後NIMを下限と呼ぶことを明示的に拒否し、Desenrolaの回復利益はほぼ過ぎ去っている。
• リリースには価格決定力の主張がない。顧客あたり収益は、同じ顧客により多くのクレジットを販売することに依存している。

当社の見解： Nubankは今や真に収益性の高い銀行であり、コスト構造が真の堀である。顧客を支えるのに月1ドルという数字は、支店ベースの競合他社には到底太刀打ちできない。しかし次の利益成長の段階は信用への賭けであり、台帳はその賭けが行われている様子を示している。引当金はブックよりも速く複利で増えている。当社は何よりも一つの比率、引当金対売掛金総額のカバレッジを、90日超NPLのトレンドと対比して注視したい。カードのカバレッジが17%近辺で安定し、リスク調整後NIMが12%近辺を維持すれば、10億ドル四半期は下限となる。カバレッジが上昇し続ければ、第2四半期は季節的な高値だったことになる。