سهام مجاز در برابر سهام صادرشده در برابر سهام منتشرشده: هر شمارش چه معنایی برای ارزشگذاری، EPS و رأی شما دارد

صفحه کارگزاری شما یک شمارش سهام نشان میدهد. گزارش سالانه شرکت سه شمارش نشان میدهد. وقتی این اعداد با هم اختلاف دارند — و همیشه دارند — شمارشی که انتخاب میکنید تعیین میکند که محاسبه ارزش بازار، محاسبه سود هر سهم، و درک شما از اینکه واقعاً چه مقدار از شرکت را در اختیار دارید، درست است یا بهطور خاموش غلط. شمارش سهامی که از سطر اشتباه برداشته شود میتواند ارزش یک شرکت را ۳۰ درصد یا بیشتر بیش از واقع نشان دهد، زیرا سقف اساسنامه تقریباً همیشه بسیار بالاتر از سهامی است که سرمایهگذاران واقعی در اختیار دارند.

این راهنما سه شمارش — مجاز، صادرشده و منتشرشده — بهعلاوه شکاف سهام خزانه میان صادرشده و منتشرشده را روشن میکند و نشان میدهد بازخرید سهام، تقسیم سهام و اعطای سهام به کارکنان هر یک را چگونه جابهجا میکنند.

سه شمارش در یک تصویر​

سهام هر شرکت در سه سبد تودرتو قرار دارد. آنها را مانند دایرههای متحدالمرکز از بزرگترین به کوچکترین در نظر بگیرید:

• سهام مجاز — حداکثر تعدادی که شرکت از نظر قانونی اجازه انتشار آن را دارد، که در اساسنامه تأسیس (منشور) تعیین میشود. این سقف است.
• سهام صادرشده — بخشی از سهام مجاز که شرکت در نقطهای واقعاً فروخته یا به کسی اعطا کرده است. هر چیزی که تاکنون صادر شده، چه سرمایهگذاران هنوز آن را در اختیار داشته باشند و چه شرکت آن را بازخرید کرده باشد.
• سهام منتشرشده — سهام صادرشدهای که در حال حاضر در دست سرمایهگذاران است. این همان شمارشی است که رأی میدهد، سود سهام دریافت میکند و در ارزش بازار و EPS وارد میشود.

دو فرمول آنها را به هم پیوند میدهد:

• مجاز = صادرشده + صادرنشده
• منتشرشده = صادرشده − سهام خزانه

فرمول دوم همان چیزی است که بیشتر مردم روی آن لغزش میکنند. سهام خزانه به سهامی گفته میشود که شرکت صادر کرده و بعداً بازخرید کرده است. آنها همچنان «صادرشده» هستند — این واقعیت هرگز از بین نمیرود — اما دیگر «منتشرشده» نیستند، زیرا هیچ سرمایهگذاری آنها را در اختیار ندارد. تا زمانی که در خزانه باقی میمانند، رأی و سود سهام نمیگیرند.

یک مثال عددی سریع. فرض کنید اساسنامه یک استارتاپ ۱۰,۰۰۰,۰۰۰ سهم را مجاز کرده است. این شرکت در طول سالها ۶,۰۰۰,۰۰۰ سهم به بنیانگذاران و سرمایهگذاران فروخته و سال گذشته ۵۰۰,۰۰۰ سهم را از یک همبنیانگذارِ خارجشونده بازخرید کرده است. آنگاه:

• مجاز: ۱۰,۰۰۰,۰۰۰
• صادرشده: ۶,۰۰۰,۰۰۰
• خزانه: ۵۰۰,۰۰۰
• منتشرشده: ۵,۵۰۰,۰۰۰
• صادرنشده (هنوز قابل فروش): ۴,۰۰۰,۰۰۰

هر بخش زیر یکی از این سبدها و تصمیمهایی که آن را تغییر میدهند را باز میکند.

سهام مجاز: سقف در اساسنامه شما​

سهام مجاز در اسناد سازمانی شرکت تعریف میشود — اساسنامه تأسیس برای یک شرکت سهامی، که بسته به ایالت گاهی گواهی تأسیس نامیده میشود. این عدد یک سقف قانونی است: شرکت نمیتواند سهام صادرشده بیشتری از مجاز داشته باشد، تمام.

چرا شرکتها بسیار بیشتر از آنچه صادر میکنند مجاز میکنند​

به ترازنامه هر شرکت عمومی نگاه کنید و خواهید دید که سهام مجاز بسیار بالاتر از سهام صادرشده است، اغلب چند برابر. این فضای خالی عمدی است:

• تأمین مالی آینده. فروش سهام جدید برای نقد (عرضه ثانویه) به سهام مجاز صادرنشده نیاز دارد. بدون فضای خالی، هر جذب سرمایه ابتدا نیازمند اصلاح اساسنامه است.
• تقسیم سهام. یک تقسیم ۲ به ۱ سهام صادرشده را یکشبه دو برابر میکند. شمارش مجاز باید برای آن جا داشته باشد، در غیر این صورت تقسیم ابتدا به رأی سهامداران نیاز دارد.
• جبران خدمات کارکنان. واحدهای سهام محدود، اختیار خرید سهام و طرحهای خرید کارکنان همه هنگام اعطا یا اعمال از سبد مجاز برداشت میکنند.
• دفاع در برابر تصاحب. ذخیره فراوان سهام صادرنشده به هیئتمدیره اجازه میدهد بهسرعت سهام را نزد یک طرف دوست بگذارد یا یک «قرص سمی» را تأمین مالی کند و تصاحب خصمانه را سختتر کند.

تغییر شمارش مجاز نیازمند رأی سهامداران است​

افزایش سقف به معنی اصلاح اساسنامه است که در بیشتر ایالتها نیازمند تأیید هیئتمدیره بهعلاوه رأی سهامداران است، معمولاً در مجمع سالانه. این اصطکاک یک ویژگی است: مانع از آن میشود که مدیریت بدون رضایت مالکان موجود، رقیقشدن سهام را تحمیل کند. برای یک شرکت خصوصی کوچک، درس عملی این است که هنگام تأسیس سخاوتمندانه مجاز کنید — ۱۰ میلیون سهم با ارزش اسمی ناچیز در بیشتر ایالتها هزینه اضافی ندارد و هر بار که استخدام، جذب سرمایه یا تقسیم انجام میدهید، از یک صورتحساب حقوقی صرفهجویی میکند.

یک احتیاط: چند ایالت مالیات سالانه امتیاز (فرانشیز) خود را تا حدی بر سهام مجاز بنا میکنند — محاسبه پیشفرض دلاور میتواند یک شمارش مجاز بزرگ را جریمه کند — بنابراین پیش از انتخاب یک عدد، جدول هزینههای ایالت خود را بررسی کنید.

سهام صادرشده: هر چیزی که تاکنون از خزانه خارج شده​

سهام صادرشده جمع جاری سهامی است که شرکت تاکنون توزیع کرده است — در عرضه عمومی اولیه و عرضههای بعدی برای نقد فروخته، هنگام تأسیس به بنیانگذاران اعطا، در اعمال اختیار خرید و اعطای واحدهای سهام محدود صادر، بهعنوان سود سهام سهمی پرداخت یا در ادغامها تحویل داده است. هنگامی که یک سهم صادر میشود، حتی اگر شرکت بعداً آن را بازخرید کند، در شمارش صادرشده باقی میماند. تنها بازنشستگی رسمی سهام آنها را از شمارش صادرشده حذف میکند و به وضعیت مجازِ صادرنشده بازمیگرداند.

برای سرمایهگذاران، سهام صادرشده عمدتاً بهعنوان نقطه شروع محاسبه منتشرشده اهمیت دارد. برای بنیانگذاران شرکتهای خصوصی، شمارش صادرشده ستون فقرات جدول سرمایه است: هر دور تأمین مالی، اعطای اختیار و تبدیل سفته قابل تبدیل به آن اضافه میکند.

سهام صادرشده تنها از طریق اقدامات شرکتی قابل مشاهده حرکت میکند​

برخلاف سهام منتشرشده که با هر بازخرید کوچک میشود، شمارش صادرشده فقط به چند روش تغییر میکند:

• انتشارهای جدید — عرضه عمومی اولیه، عرضههای ثانویه، عرضههای خصوصی و برنامههای در بازار همه سهام صادرشده را افزایش میدهند و دارندگان موجود را رقیق میکنند.
• جبران خدمات سهمی — اعمال اختیار خرید و تسویه واحدهای سهام محدود پیوسته سهام اضافه میکنند. در شرکتهای بزرگ فناوری این «خزش سهام» سالانه ۱ تا ۳ درصد است، که یکی از دلایل اجرای برنامههای بازخرید بزرگ توسط همان شرکتهاست: بخش زیادی از پول بازخرید صرفاً جبران رقیقشدن است نه کوچک کردن شمارش.
• تبدیلها — اوراق قرضه قابل تبدیل و سهام ممتاز قابل تبدیل هنگام تبدیل توسط دارندگان به سهام عادی تبدیل میشوند.
• بازنشستگیها — حرکت نزولی نادر. برخی شرکتها سهام بازخریدشده را بهجای نگهداری بهعنوان سهام خزانه رسماً بازنشسته میکنند که سهام صادرشده را بهطور دائمی کاهش میدهد.

سهام منتشرشده: شمارشی که تمام کار را انجام میدهد​

سهام منتشرشده — صادرشده منهای خزانه — سهامی است که در همین لحظه در حسابهای سرمایهگذاران نشسته است: دارندگان خرد، صندوقهای سرمایهگذاری مشترک و شاخص، مدیران شرکت و دارندگان سهام محدود. این تنها شمارش از آن سه است که در فرمولهایی که سرمایهگذاران واقعاً استفاده میکنند ظاهر میشود:

• ارزش بازار = قیمت سهم × سهام منتشرشده
• سود پایه هر سهم = (درآمد خالص − سود سهام ممتاز) ÷ میانگین وزنی سهام عادی منتشرشده
• جریان نقدی هر سهم = (جریان نقدی عملیاتی − سود سهام ممتاز) ÷ سهام عادی منتشرشده
• ارزش دفتری هر سهم = کل حقوق صاحبان سهام ÷ سهام منتشرشده
• سود سهام — کل چک سود سهامی که شرکت هر فصل مینویسد برابر است با سود سهام هر سهم × سهام منتشرشده. سهام خزانه چیزی نمیگیرد.

منتشرشده شامل سهامی است که نمیتوانید معامله کنید​

«منتشرشده» به معنای «آزادانه قابل معامله» نیست. دو دسته بزرگ از سهام منتشرشده بهسختی حرکت میکنند:

• سهام محدود و سهام افراد داخلی — سهامی که در اختیار مدیران، اعضای هیئتمدیره و دارندگان بزرگ است، اغلب تحت قفل یا محدودیتهای اعطا. بهعنوان منتشرشده حساب میشود، رأی میدهد و سود سهام میگیرد، اما برای معامله در دسترس نیست.
• شناوری (فلوت) چیزی است که پس از کسر آن سهام نزدیک به هم از منتشرشده باقی میماند. یک شرکت میتواند ۱۰۰ میلیون سهم منتشرشده با تنها ۵ میلیون در شناوری داشته باشد، و همین شناوری نازک — نه شمارش تیتر — نقدشوندگی و شدت حرکت قیمت روی اخبار را تعیین میکند.

EPS از میانگین وزنی استفاده میکند، نه شمارش پایان سال​

از آنجا که سهام در طول سال صادر و بازخرید میشوند، سود پایه هر سهم بر میانگین وزنی سهام منتشرشده در دوره تقسیم میشود، نه شمارش روز آخر. شرکتی که در دسامبر ۱۰ درصد از سهام خود را بازخرید میکند، آن سال فقط سود EPS کوچکی میگیرد — شمارش کمتر جدید تنها به یک ماه از میانگین اعمال میشود. سود رقیقشده هر سهم جلوتر میرود و سهام اضافهای را که اختیار خرید، واحدهای سهام محدود و اوراق قابل تبدیل ایجاد میکردند اضافه میکند، که دلیل آن است که سود رقیقشده هر سهم همیشه برابر یا کمتر از سود پایه هر سهم است.

سهام خزانه: شکاف میان صادرشده و منتشرشده​

هنگامی که شرکتی سهام خود را بازخرید میکند و آنها را بهجای بازنشستگی نگه میدارد، به سهام خزانه تبدیل میشوند: صادرشده اما منتشرنشده. سهام خزانه حق رأی ندارد، سود سهام نمیگیرد و از محاسبه EPS و ارزش بازار حذف میشود. آنها در ترازنامه بهعنوان یک حساب ضد حقوق صاحبان سهام مینشینند — یک عدد منفی درون حقوق صاحبان سهام که سرمایه اولیه جمعآوریشده را تعدیل میکند.

حسابداری در یک سند حسابداری​

تحت روش بهای تمامشده، که بیشتر شرکتها استفاده میکنند، یک بازخرید حساب سهام خزانه (ضد حقوق صاحبان سهام) را بدهکار و نقد را به مبلغ کامل خرید بستانکار میکند. هیچ سود یا زیانی هرگز به صورت سود و زیان نمیرسد — معامله در سهام خودتان یک معامله سرمایهای با مالکان است، نه سود یا زیان. اگر شرکت بعداً آن سهام را دوباره منتشر کند، هر تفاوت میان نقد دریافتی و بهای تمامشده، سرمایه پرداختی اضافی را تعدیل میکند، هرگز سود را نه.

انتشار مجدد یا بازنشستگی: دو انتخاب شرکت​

• نگهداری بهعنوان خزانه — سهام را برای انتشار مجدد سریع برای طرحهای کارکنان یا ادغامها بدون دست زدن به شمارش مجاز در دسترس نگه میدارد. بیشتر برنامههای بازخرید بزرگ به این شکل کار میکنند.
• بازنشستگی رسمی — سهام را باطل میکند، شمارش صادرشده را کاهش میدهد و آنها را به وضعیت مجازِ صادرنشده بازمیگرداند. اپل، که از سال ۲۰۱۳ حدود ۸۷۹ میلیارد دلار صرف بازخرید کرده و شمارش سهام منتشرشده خود را حدود ۴۴ درصد کاهش داده است، سهامی را که بازخرید میکند بازنشسته میکند — شمارش صادرشده آن همراه با منتشرشده کاهش مییابد.

در هر صورت اثر اقتصادی بر سهامداران باقیمانده یکسان است: سهام کمتری همان درآمد را تقسیم میکند. تفاوت اداری است — سهام بازنشستهشده از بین رفتهاند، در حالی که سهام خزانه میتواند بازگردد.

بازخرید چگونه EPS، ارزش بازار و مالکیت شما را جابهجا میکند​

شرکتهای شاخص S&P 500 در سال ۲۰۲۴ حدود ۹۴۳ میلیارد دلار از سهام خود را بازخرید کردند، و بازخریدها در دوازده ماه منتهی به سپتامبر ۲۰۲۵ از ۱ تریلیون دلار گذشت — مقیاسی که اکنون از کل پرداختهای سود سهام فراتر میرود. درک اینکه این پول واقعاً چه کاری با شمارش سهام میکند ارزش وقت هر سرمایهگذاری را دارد.

تقویت مکانیکی EPS​

۱۰ درصد از سهام منتشرشده را با درآمد بدون تغییر بازخرید کنید، و EPS حدود ۱۱ درصد افزایش مییابد — همان درآمد که روی ۹۰ درصد سهام تقسیم میشود. این حساب است، نه رشد: کسبوکار دقیقاً همان چیزی را که قبلاً کسب میکرد، کسب کرده است. دادههای S&P Dow Jones Indices نشان میدهد که این اثر گسترده است — در فصلهای قوی بازخرید، تقریباً یک شرکت از هر پنج شرکت شمارش سهام خود را حداقل ۴ درصد نسبت به سال قبل کاهش میدهد و EPS خود را حداقل به همان اندازه بدون کسب یک دلار اضافی بالا میبرد.

این نه تقلب است و نه نبوغ. این بازگرداندن پول به مالکان است، از نظر اقتصادی شبیه سود سهام، با این مزیت که سهامدارانی که پول نقد میخواهند میتوانند در بازخرید بفروشند در حالی که کسانی که میمانند سهم بزرگتری در اختیار دارند. اما وقتی رشد EPS را در میان شرکتها مقایسه میکنید، همیشه بپرسید چه مقدار از آن از یک مخرج کوچکشونده در برابر یک صورت بزرگشونده آمده است.

ارزش بازار نباید مکانیکی به اندازه مبلغ بازخرید کاهش یابد​

ارزش بازار برابر است با قیمت × سهام منتشرشده، بنابراین کاهش شمارش سهام به نظر میرسد ارزش بازار را کاهش میدهد. در عمل قیمت هر سهم باید بالا برود تا سهام کمتر را جبران کند، زیرا هر سهم باقیمانده سهم بزرگتری از شرکت منهای نقد خرجشده را ادعا میکند. اینکه واقعاً این کار را میکند بستگی دارد به اینکه آیا قیمت بازخرید منصفانه بود — بازخرید سهام بیشازارزش، ارزش هر سهم را نابود میکند، در حالی که خرید سهام کمازارزش آن را ایجاد میکند.

مراقب رقیقشدن در جهت مخالف باشید​

بسیاری از شرکتها تقریباً به همان اندازه سهام از طریق جبران خدمات سهمی صادر میکنند که بازخرید میکنند. اگر شرکتی ۵ میلیارد دلار صرف بازخرید کند در حالی که ۴ میلیارد دلار سهام جدید به کارکنان صادر کند، منفعت واقعی هر سهم بسیار کمتر از آنچه برنامه تیتر القا میکند است. منتشرشده خالص، امسال در برابر سال گذشته، عددی است که حقیقت را میگوید.

تقسیم سهام و تقسیم معکوس شمارش را بازآرایی میکنند​

یک تقسیم سهام سهام منتشرشده را چند برابر و قیمت را بهتناسب تقسیم میکند: در تقسیم ۲ به ۱، هر سهم به دو سهم تبدیل میشود که هر یک نصف ارزش دارد. درصد مالکیت شما، ارزش بازار شرکت و ارزش کل موقعیت شما در همان لحظه که رخ میدهد همه بدون تغییرند. شرکتها به این دلیل تقسیم میکنند تا قیمت بالای سهم را به محدوده راحت خرد برسانند و نقدشوندگی را بهبود بخشند. تقسیمها معمولاً به سهام مجاز صادرنشده کافی برای پوشش کل جدید نیاز دارند — دلیل دیگری برای آن فضای خالی اساسنامه — و هیئتمدیرهها اغلب تقسیم را با افزایش سهام مجاز که در همان جلسه تصویب میشود، جفت میکنند.

یک تقسیم معکوس عکس آن را انجام میدهد: ده سهم به یک سهم تبدیل میشود، قیمت ده برابر میشود و شمارش منتشرشده فرو میریزد. شرکتها بیشتر اوقات تقسیم معکوس میکنند تا قیمت را بالاتر از حداقل نیاز بورس برای پذیرش ببرند و از حذف از بورس جلوگیری کنند. شمارش کمتر سهام غالباً نقدشوندگی را کاهش میدهد و میتواند قرض گرفتن سهام برای فروش استقراضی را سختتر کند.

هیچیک از این دو اقدام بهخودیخود سهام مجاز را تغییر نمیدهد — این همچنان به اصلاح اساسنامه نیاز دارد — هرچند در عمل اغلب بهطور همزمان رأیگیری میشوند.

هر عدد را کجا پیدا کنید​

برای یک شرکت عمومی، هر سه شمارش عمومی هستند، اما در جاهای مختلفی قرار دارند:

• ترازنامه (بخش حقوق صاحبان سهام) — مجاز، صادرشده و منتشرشده برای هر طبقه سهام، بهعلاوه مانده ضد حقوق صاحبان سهام سهام خزانه. بهترین تصویر لحظهای.
• صفحه جلد فرم 10-K و 10-Q — شمارش منتشرشده تا آخرین تاریخ عملی، تازهتر از ترازنامه.
• پانویس EPS — سهام پایه میانگین وزنی را با سهام رقیقشده تطبیق میدهد و اختیار خرید، واحدهای سهام محدود و اوراق قابل تبدیل روی منتشرشده را نشان میدهد.
• صورت حقوق صاحبان سهام — شمارشها را سال به سال از طریق انتشارها، بازخریدها، بازنشستگیها و جبران خدمات پی میگیرد.
• صفحات روابط با سرمایهگذاران و دادههای بورس — راحت اما مشتقشده؛ پروندههای رسمی منبع حقیقت هستند.

برای شرکت خصوصی خودتان، معادلها اساسنامه (مجاز)، جدول سرمایه و دفتر سهام (صادرشده و منتشرشده)، و صورتجلسههای هیئتمدیره که هر بازخرید را تأیید میکنند (خزانه) هستند.

ثبت سهام خزانه در دفترهای خودتان​

اگر شرکت کوچک شما سهام یک همبنیانگذارِ خارجشونده را بازخرید کند، حسابداری آن آینه سند شرکتهای بزرگ است: نقد خارج، سهام خزانه در سمت حقوق صاحبان سهام. در حسابداری متنی ساده به این شکل است:

2026-10-23 * "Repurchase 1,000 shares from departing co-founder at $25.00"
  Assets:Cash:Checking   -25000.00 USD
  Equity:Treasury-Stock   25000.00 USD

سهام خزانه را بهعنوان حساب حقوق صاحبان سهام خودش نگه دارید نه اینکه آن را در برابر سهام عادی صاف کنید، تا سرمایه صادرشده اصلی قابل مشاهده بماند و مانده ضد حقوق صاحبان سهام همیشه با سهام در اختیار × قیمت بازخرید تطبیق یابد. اگر بعداً آن سهام را به شریک جدیدی بیشتر از آنچه پرداختید منتشر کنید، مازاد را به سرمایه پرداختی اضافی ثبت کنید — هرگز به درآمد. اگر برای اولین بار نمودار حسابهای خود را تنظیم میکنید، مستندات Beancount ساختار حساب حقوق صاحبان سهام را با عمق بیشتری پوشش میدهد.

پنج اشتباهی که باید متوقف کنید​

1. محاسبه ارزش بازار با سهام مجاز. تنها سهام منتشرشده در اختیار کسی است. استفاده از سقف اساسنامه ارزشگذاری را متورم میکند، گاهی بهطور چشمگیر.
2. تلقی رشد EPS ناشی از بازخرید بهعنوان رشد کسبوکار. بررسی کنید که صورت رشد کرده یا مخرج کوچک شده — پانویس EPS و شمارش منتشرشده سال به سال این را در چند ثانیه به شما میگویند.
3. نادیده گرفتن رقیقشدن ناشی از جبران خدمات سهمی. دلارهای ناخالص بازخرید اگر سهام جدید کارکنان جبرانشان کنند معنای کمی دارند. منتشرشده خالص را سال به سال مقایسه کنید.
4. فرض اینکه سهام خزانه «مرده» است. آنها میتوانند بدون مجوز جدید دوباره منتشر شوند، یعنی شمارش پایین منتشرشده امروز میتواند بدون هیچ تغییر اساسنامه بالا رود. پانویسهای طرح سهام را بخوانید تا ببینید چند سهم اختصاص یافته است.
5. فراموش کردن شناوری. منتشرشده شامل بلوکهای افراد داخلی و محدود است که هرگز معامله نمیشوند. برای پرسشهای نقدشوندگی و نوسان، شناوری شمارشی است که اهمیت دارد.

قدم بعدی شما​

آخرین فرم 10-Q شرکتی را که در آن سرمایهگذاری دارید یا دنبال میکنید باز کنید و هر سه شمارش را در ترازنامه پیدا کنید: مجاز، صادرشده و منتشرشده، بهعلاوه سطر سهام خزانه. فضای خالی (مجاز منهای صادرشده) و شکاف بازخرید (صادرشده منهای منتشرشده) را محاسبه کنید، سپس پانویس EPS را بررسی کنید تا ببینید سهام رقیقشده چقدر بالاتر از پایه قرار دارد. آن چهار عدد به شما میگویند شرکت هنوز چه مقدار رقیقشدن میتواند ایجاد کند، چه مقدار سهام را قبلاً از بازار خارج کرده، و چه مقدار از رشد EPS آن را باید باور کنید.