沃尔玛2027财年第二季度财报：创纪录季度内隐藏的29亿美元退款

沃尔玛在2027财年第二季度实现了1879.4亿美元的收入，同比增长5.9%，并转化为93.8亿美元的营业收入，增长28.8%。一个引人注目的数字隐藏在销售成本中：沃尔玛在本季度收到了约29亿美元的关税退款，并将这笔回收记为成本削减。这笔退款帮助毛利率提升了近一个百分点。业务在退款之前就在增长，但退款决定了报告利润的形态。这个季度必须分两层来看。

核心数据​

截至2026年7月31日的三个月，与上一财年同期相比：

利润表的上半部分和中段表现强劲。沃尔玛增加了105.4亿美元的收入和45.0亿美元的毛利润。营业费用增加了24.1亿美元，因此营业收入保留了增量毛利润的近一半。对于一家毛利率仍处于20%中段的零售商来说，这是显著的经营杠杆。

净利润走向相反，因为上一财年同期包含27.1亿美元的其他收益，而本季度则承担了12.0亿美元的其他损失。营业利润下方39.1亿美元的波动超过了营业改善的幅度。这清楚地提醒我们，当非营业项目逆转时，更强的门店和电商业绩可以与较低的GAAP底线共存。

收入深度解析：三台引擎，三种增长率​

沃尔玛报告三个经营分部。三个分部都在增长，但国际业务和山姆会员店提供了更快的扩张。

沃尔玛美国仍是经济中心。 其1251.9亿美元的净销售额中，食品杂货贡献741.3亿美元，日用商品贡献297.3亿美元，健康与保健贡献169.4亿美元。仅食品杂货就占分部净销售额的59%。这种组合使客流量具有韧性，但也限制了毛利率：食品周转快并能吸引顾客回流，但它不具备非必需商品或广告那样的经济性。

美国的数字化层正在改变这一等式。沃尔玛披露美国电商净销售额约为294亿美元，高于此前的237亿美元。这大约是24%的增长，远快于分部收入。数字订单并不自动是高利润订单，因为履约成本很重要，但规模给了沃尔玛更多机会，在购物篮之外将会员、广告、履约服务和数据变现。

国际业务是增长最快的大型分部。 净销售额达到352.0亿美元。墨西哥和中美洲贡献143.3亿美元，中国74.2亿美元，加拿大63.8亿美元，其他市场70.7亿美元。国际电商净销售额约为99亿美元，高于此前的83亿美元。该分部不再是一个小型海外门店集合。它是一个每季度356亿美元的收入系统，以近13%的速度增长。

山姆会员店美国提供了最佳的经营杠杆。 总收入增长8.7%，而分部营业收入从4.7亿美元上升到6.78亿美元，增长44%。食品杂货产生172.2亿美元的净销售额，燃油及其他贡献41.9亿美元。电商净销售额从约37亿美元上升到47亿美元。会员制模式将商品周转与会员经济相结合；后者体现在6.54亿美元的会员费及其他收入中，这部分不计入山姆的净销售额。

分部逻辑很清晰。沃尔玛美国提供规模，国际业务提供更快的增长，山姆提供丰富的会员利润流。本季度之所以有效，是因为三个分部都朝着同一方向前进。

利润率故事​

报告的利润率扩张是真实的，但并非全部具有持续性。

毛利率扩张是因为销售成本增长了4.5%，低于收入5.9%的增速。关税退款解释了大部分差距。沃尔玛表示，本季度收到了约29亿美元，并将其记为销售成本的减少，主要发生在沃尔玛美国。

一个简单的反事实分析显示了其规模。将退款加回报告的销售成本，不尝试估算次要的税收或行为影响，毛利润将约为462.3亿美元，而不是491.3亿美元。毛利率将约为24.6%，低于上年同期的25.2%，营业利润率将约为3.4%，而不是5.0%。这是从财报中推断出来的，不是公司发布的非GAAP指标。它揭示了为什么退款应处于分析的中心。

这并不使本季度疲弱。收入增长了105.4亿美元，会员费及其他收入增长了11.2%，每个经营分部都在扩张。这意味着28.8%的营业利润增长率不是一个干净的持续率。投资者应将商业结果与前期支付成本的回收区分开来。

29亿美元的问题：退款之后什么能持续？​

一个大问题不是退款是否有效。现金已收到，或有事项已基本解决，会计处理将其置于销售成本中。问题是当这一利益消失时，沃尔玛的盈利能力会是什么样子。

三个经营事实提供了答案。

首先，电商的增长速度远快于公司整体，在沃尔玛披露数据的每个分部中都是如此：沃尔玛美国约24%，国际业务19%，山姆会员店27%。合计来看，这些披露的金额本季度总计约440亿美元。这一规模支持广告、履约和会员收入，这些收入可以带来比商品本身更好的经济性。

其次，会员费及其他收入增长了11.2%，几乎是总收入增长率的两倍。它仍不到合并收入的1%，因此无法单独改变利润率。但其方向很重要，因为它使沃尔玛多元化，不再仅仅依赖货架价格与产品成本之间的差价。

第三，实体网络持续吸收资本。物业、厂房和设备在季度末达到1424.8亿美元，高于六个月前的1360.8亿美元和2022财年末的945.2亿美元。沃尔玛本季度资本支出为75.0亿美元，而去年同期为64.2亿美元。公司正在高利润数字服务完全成熟之前建设产能。

因此，持久的论点在于将网络变现，而不是重复退款。如果会员、广告、履约和数据收入的增长快于商品，利润率可以结构性保持更高。如果不是，报告的2027财年Q2利润率将被证明是一个退款形状的峰值。

用纯文本追踪一家7130亿美元的零售商​

在Beancount中对沃尔玛建模使这种区分可见，因为复式记账迫使退款、运营成本、非营业损失和净利润对账到一个零和的交易中。Income账户持有负的贷方余额；Expenses持有正的借方余额。

; INCOME STATEMENT
; Revenue 187937; cost 138804; R&D 0; SG&A 39750; other 1371; tax 1483; consolidated net income 6529.
; Check: -187937 + 138804 + 0 + 39750 + 1371 + 1483 + 6529 = 0
2026-07-31 * "Walmart Inc." "FY2027Q2 Income Statement"
  Income:Revenue                         -187937 MUSD
  Expenses:CostOfRevenue                  138804 MUSD
  Expenses:ResearchAndDevelopment         0 MUSD
  Expenses:SellingGeneralAdministrative   39750 MUSD
  Expenses:OtherNet                      1371 MUSD
  Expenses:IncomeTax                      1483 MUSD
  Equity:Adjustments                      6529 MUSD  ; net income offset (reported equity set by balance assertions)

资产负债表讲述了产能故事。库存达到616.0亿美元，较1月年末增加27.5亿美元，而物业、厂房和设备增加64.0亿美元至1424.8亿美元。这是零售规模的两个物理方面：等待销售的商品，以及移动这些商品的商店、会员店、配送设施、自动化和技术。

2026-07-30 pad Assets:Current:Inventory                         Equity:Adjustments
2026-07-31 balance Assets:Current:Inventory                         61600 MUSD
 
2026-07-30 pad Assets:NonCurrent:PropertyPlantEquipment         Equity:Adjustments
2026-07-31 balance Assets:NonCurrent:PropertyPlantEquipment        142482 MUSD

多年发展轨迹​

年度账本历史显示，这家零售商收入稳步增长，同时在2023财年之后逐步重建净利率。

从2022财年到2026财年，收入增长了24.5%。净利润增长了59.8%。物业、厂房及设备增长了44.0%。重要的顺序是，固定资产的增长快于收入，而净利润的增长快于两者。沃尔玛一直在向网络投入更多资本，同时没有失去整个系统的经营经济性。

2023财年的低谷也具有启发性。毛利率降至24.1%，营业利润率降至3.3%，净利润降至112.9亿美元。在接下来的三年里，年收入增加了超过1010亿美元，净利润几乎翻了一番。企业可以从利润率冲击中恢复，但它是通过巨大的销量和严格的费用控制来实现的，而不是高单位利润率。

2027财年Q2不应机械地年化。零售季度具有季节性，关税退款也不是经常性的。它应被用作压力测试：沃尔玛的收入引擎正在加速，数字组合正在改善，资产负债表仍在扩张。剩余的不确定性是，本季度利润率中有多少能在正常化后存活。

结论：看多与看空​

看多理由

• 总收入增长5.9%至1879.4亿美元，在已经庞大的基数上单季度增加了超过105亿美元。
• 国际业务收入增长12.8%，山姆会员店收入增长8.7%；沃尔玛不依赖单一的国内门店形式来实现增长。
• 披露的电商净销售额在三个分部中增长了约19%至27%，为广告、履约、会员和数据变现创造了更大的基础。
• 会员费及其他收入增长11.2%，证明非商品收入比整体业务增长更快。
• 物业、厂房及设备增至1424.8亿美元，而年净利润从2022财年的139.4亿美元增长到2026财年的222.7亿美元；资本建设迄今已被盈利基础吸收。

看空理由

• 约29亿美元的关税退款流经销售成本；没有这笔回收，本季度推断的毛利率和营业利润率将低于上年同期的报告水平。
• 合并净利润下降8.7%，尽管运营更强，因为其他收益和损失波动了39.1亿美元，显示线下波动可能有多重要。
• 沃尔玛美国占合并收入的67%，仅增长3.6%，使公司依赖更快但较小的业务来提升整体增长率。
• 库存达到616.0亿美元，物业、厂房及设备达到1424.8亿美元。需求放缓将面临更大的物理成本和营运资本基础。
• 食品杂货主导沃尔玛美国的销售，支持客流量，但在结构上限制了毛利率，与更高利润的非必需商品和服务收入相比。

我们的看法： 沃尔玛的商业季度比净利润下降所暗示的要好，但比报告营业利润增长所暗示的利润要低。正确的结论介于这两个标题之间。分部收入、电商和会员都在推进，这支持了持久的增长论点。但29亿美元的退款提供了报告利润率扩张的大部分。沃尔玛因其收入系统的实力和广度而获得看多评级，但有一个硬性条件：接下来的几个季度必须证明，更高利润的数字和会员经济可以取代一次性成本回收，而不仅仅是跟随它。