CACI FY2027 Q1 실적: 24억 7천만 달러 매출, 2.0x 수주잔고 대비 수주 비율, 부채로 자금을 조달한 성장

CACI는 회계연도 2027년을 매출 24억 7천만 달러(전년 대비 8.2% 증가)와 48억 달러 규모의 계약 수주를 기반으로 한 **2.0x 수주잔고 대비 수주 비율(book-to-bill)**로 시작했지만, 매출 성장 중 유기적 성장은 **2.1%**에 불과했다. 영업이익은 매출의 약 두 배 속도로 성장해 16.6% 증가했으나, 순이익은 4.5% 늘어나는 데 그쳤는데, 이는 나머지 6%포인트의 성장을 가져온 인수에 대한 이자 비용이 58.6% 급증했기 때문이다. 이것이 이 방위산업체의 한 분기 안에 담긴 거래 구조다: 인수로 사들인 성장, 실질적인 마진, 그리고 가장 먼저 몫을 가져가는 부채 구조.

핵심 수치​

CACI의 회계연도는 6월 30일에 종료되므로, 회계연도 2027년 1분기는 2026년 9월 30일에 종료된 3개월이다. 아래의 모든 수치는 Form 10-Q와 실적 발표 자료 (8-K Exhibit 99.1), 그리고 FY2026 및 FY2025 10-K 연차 보고서에서 가져왔다.

표는 가운데에서 바깥쪽으로 읽어야 한다. 영업이익은 매출이 8.2% 늘어난 가운데 16.6% 성장했다 — 72베이시스포인트의 마진 확대 — 이는 직접비가 매출보다 훨씬 느린 3.3%만 증가했기 때문이다. 10-Q는 "매출 구성의 유리한 변화"를 그 이유로 들고 있으며, 아래의 구성 표들이 무엇이 바뀌었는지 정확히 보여준다. 그러나 영업이익 두 줄 아래에서 이자비용 및 기타가 영업이익 증가분 35.3백만 달러 중 27.1백만 달러를 잠식했고, 법인세 비용이 추가로 2.6백만 달러를 가져갔다. 순이익은 35.3백만 달러 중 5.6백만 달러를 지켰다. 이것이 지금 CACI의 전체 이야기다: 영업은 가속하고 있고, 자본 구조가 그 가속에 세금을 부과하고 있다.

현금 흐름 항목들은 비판적으로 짚어볼 필요가 있다. EBITDA가 22.4% 증가했는데도 영업활동 현금흐름은 5.7% 감소했고 잉여현금흐름은 6.6% 감소했다 — 발표 자료는 "운전자본 증가"를 이유로 들며, 실제로 DSO는 3일 늘어 59가 되었다. 하지만 발생액의 방향에 주목하라: 매출은 8.2% 증가했는데 매출채권은 전분기 대비 1.0%만 증가했다 (17억 510만 달러에서 17억 2,290만 달러로). 운전자본 부담은 회수되지 않은 채권이 아니라 선급비용과 매입채무 시점에 있다. 잉여현금흐름은 여전히 순이익의 102%를 커버했다. 현금 성장의 부진이지, 질적 문제는 아니다 — DSO가 계속 오르지 않는 한.

매출 심층 분석​

한 고객이 회사 전체의 절반 이상을 차지하며, 그 고객은 매우 좋은 분기를 보냈다. 국방부(Department of War) 매출은 14.8% 증가해 해당 분기 187.0백만 달러 성장 중 174.6백만 달러를 공급했다 — 즉 새로운 10달러 중 9달러 이상이었다.

마진 이야기는 계약 유형 구성에 있다. CACI가 원가 위험을 부담하지만 효율성 이익을 보유하는 확정가(fixed-price) 사업이 매출의 27%에서 33%로 급증해 34.4% 성장한 반면, 원가보상(fee) 매출은 실제로 5.5% 감소했다.

확정가 (+34.4%)는 두 가지 역할을 동시에 하고 있다: 가장 빠르게 성장하는 항목이며, 직접비가 매출 대비 비중에서 3%포인트 하락한 이유다. 확정가 사업이 잘 수행되면 모든 효율성 개선이 곧바로 영업이익으로 떨어진다 — 그리고 영업이익률이 10.0%로 다섯 기간 중 최고치를 기록한 만큼, 이번 분기는 잘 수행되었다. 위험은 구조적으로 반대 방향에 있다: CACI 자체의 위험 요인은 확정가 계약이 "지출을 사전에 예측하여 계약 가격을 책정할 것을 요구"하며 인플레이션이 입찰을 손실로 바꿀 수 있다고 경고한다. 이제 매출의 3분의 1이 견적 담당 부서에 달려 있다.

원가보상 (−5.5%)이 절대 금액으로 감소한 것이 다음 분기에 지켜볼 수치다. 원가보상은 정부 서비스 손익계산서의 안정판이다 — 비용 보전에 협상된 수수료가 더해지고, 낮은 마진, 위험 거의 제로. 그 감소는 일부는 구성 산술(확정가가 더 빨리 성장)이지만, 절대 금액의 감소는 일부 원가보상 사업이 종료되었거나 전환되었음을 의미한다. 이것이 계속되면 CACI는 더 안전한 수주서를 더 풍부한 수주서와 교환하는 셈이다.

**기술 대 전문성(Technology versus Expertise)**은 방향을 확인해 준다: 기술 매출은 11.4% 증가해 14억 4,930만 달러(매출의 59%)가 된 반면, 전문성 매출은 3.9% 증가해 10억 2,530만 달러가 되었다. 경영진의 "소프트웨어 정의 접근"과 "기술 우선 국가안보 기업" 포지셔닝은 단순한 브랜딩이 아니다 — 제품 중심의 절반이 인력 중심의 절반보다 세 배 빠르게 성장하고 있다. 원청 비중은 1.5%포인트 하락해 89%가 되었는데, 하청 매출이 25.9% 증가했기 때문이다. 각주로 다룰 만하지만 그 규모에서는 우려할 일이 아니다.

발표 자료의 수요 신호는 수주(bookings)이지 미사여구가 아니다. CEO John Mengucci는 "2.0x 수주잔고 대비 수주 비율과 또 한 분기의 두 자릿수 확보 수주잔고 증가"를 언급했고, 수주 목록이 이를 뒷받침한다: 미 중부사령부를 지원하는 15억 달러 상한 수주(12억 달러 인식), 미 육군 특수작전 사령부 16억 달러 태스크 오더(12억 달러 인식), 그리고 2억 8,100만 달러 규모의 해군 전자전 사업 — 모두 CACI가 인수한 무선주파수 및 우주 역량으로 입찰하는 임무 영역이다. 눈에 띄게 빠진 것: 어떤 가격 책정 관련 언어도, "수요가 공급을 초과한다"는 표현도, 어떤 상승 사이클 표현도 없다. 서비스 계약업체에게 정직한 수요 지표는 수주이며, 수주는 강력한 직전 분기 대비 실제로 3.4% 감소했다. 수주잔고 대비 수주 비율이 2.0x를 유지한 것은 분모인 매출이 움직였기 때문이지 수주가 움직였기 때문이 아니다. 강세론자들은 "건강한 파이프라인"으로 읽어야 하고, 약세론자들은 파이프라인이 이번 분기에 수주 성장으로 전환되지 못했다는 점을 지적해야 한다.

마진 이야기​

영업이익률은 이제 네 기간 연속 확대되어 8.5%에서 10.0%가 되었지만, 순이익률은 횡보 내지 하락하고 있다. 둘 사이의 격차는 인수 금융이며, 매 분기 확대되고 있다.

기계적으로 움직인 것: 직접비가 매출 대비 비중에서 전년 대비 꼬박 3%포인트 하락 (67.6%에서 64.6%로)했으며, 이번 분기 매출 기반에서 약 7,500만 달러의 영업 레버리지에 기여했다. 이 한 줄이 간접비의 16.1% 급증 — 더 큰 인력 기반에 따른 복리후생 및 간접비로, 매출 대비 비중이 1.5%포인트 상승 — 을 충당하고도 남았으며, ARKA 인수가 3월에 장부에 올린 무형자산으로 인한 감가상각비의 46.0% 급증까지 감당했다. 총 레버리지 상승, 간접비 재투자, 상각비 동반: 영업이익률은 72베이시스포인트 상승했다.

그 다음이 금융 격차다. 이자비용은 연간 기준으로 두 회계연도 만에 두 배가 되었고, 실효세율 25.2%는 법정세율 21%보다 4%포인트 높으며(주세, 연구개발 세액공제 차감 후), FY2025의 일회성 감사 해결 이익은 없다. 영업이익률은 기간 최고치인 반면, 순이익률 5.3%는 FY2025의 5.8%보다 낮다. 경영진은 5,430만 달러의 무형자산 상각을 가산한 조정 EPS — 7.66달러, 11.8% 증가 — 로 투자자들을 안내한다. 그 가산은 옳은 방향이긴 하다(상각은 비현금 항목이다) — 하지만 CACI가 ARKA에 26억 달러, Azure Summit에 13억 달러를 지불했을 때 현금은 이미 건물을 떠났다. 조정 이익은 영업을 설명하고, GAAP 이익은 그 거래 이후 소유주들의 청구권을 설명한다. 둘 다 사실이지만, 부채를 상환하는 것은 하나뿐이다.

가장 큰 질문: 인수 기계가 자체 이자 부담을 앞지를 수 있는가?​

CACI는 두 회계연도에 걸쳐 약 43억 달러 규모의 기업을 인수했다 — FY2025에 Azure Summit(13억 달러, 무선주파수 기술)과 Applied Insight(3억 1,400만 달러), FY2026에 ARKA(26억 달러, 우주 영역) — 그리고 이를 부채로 조달했다. 총 부채는 FY2024 말 15억 달러에서 FY2026 말 49억 달러로 세 배가 되었다: 6억 6,000만 달러 리볼버 인출, 12억 달러 텀론, 총 15억 달러 규모의 두 차례 텀론-B 트랜치, 그리고 15억 달러 규모의 2033년 만기 선순위 사채. 해당 분기의 GAAP에서 비GAAP으로의 조정표는 이것이 손익계산서에 무엇을 의미하는지 보여준다:

GAAP과 조정 순이익 사이의 4,060만 달러 격차는 보고된 이익의 31%다 — 인수 전략에 대한 분기별 임대료로, 상각으로 지불된다. 7,320만 달러의 이자 항목까지 더하면, 이 거래들은 세전 기준으로 해당 분기에 약 1억 1,400만 달러의 비용을 발생시켰으며, 반면 이들이 대부분 공급한 신규 매출은 1억 8,700만 달러였다. 이 산술은 인수 매출이 성장하고 부채가 상각되는 동안에는 통한다. 그것이 효과가 있는지를 말해주는 두 개의 시계열을 보라:

* 분기 기준이며, 연환산이 아님.

이자보상배율은 2년 만에 거의 절반으로 줄었다 — 6.2x에서 3.4x로 — 340억 달러의 수주잔고를 보유한 계약업체에게는 여전히 안정적인 수준이지만, 인수 부채가 계속 들어오는 동안 추세는 한 방향뿐이다. 완화 요인은 첫 번째 행이다: 부채는 이번 분기에 실제로 6,540만 달러 감소했는데, 이는 원장의 세 기간 범위에서 첫 전분기 대비 상환이며, 1억 6,130만 달러의 영업 현금으로 조달되었다. 이것이 패턴이 된다면 — 인수하고, 통합하고, 차입을 줄인다면 — 기계는 작동한다. FY2027에 레버리지가 정상화되기 전에 또 다른 10억 달러 규모의 거래가 온다면, 이자보상배율은 3x로 떨어지고 영업권은 자산의 4분의 3이 되어, 다음 성장 입찰의 가격이 그에 맞게 책정된다. 상향된 연간 가이던스(매출 107억109억 달러, 조정 EPS 33.1834.08달러, 잉여현금흐름 최소 9억 달러)는 첫 번째 경로를 가정한다. 수주잔고 — 총 340억 달러로 0.3%만 증가했지만, 확보 수주잔고는 62억 달러로 14.8% 증가 — 는 어느 경로든 이를 뒷받침하는데, 확보 수주잔고는 현재 소진율에서 대략 1년 이내에 매출로 전환되는 배정 예산이기 때문이다.

25억 달러 분기를 평문으로 추적하기​

이 정도로 인수에 적극적인 계약업체는 Beancount로 기업을 모델링하는 것이 왜 명확하게 해주는지를 정확히 보여준다: 복식부기는 모든 달러가 조정되도록 강제하기 때문에, 인수한 무형자산이 영업이익 안에 숨을 수 없고 거래 부채가 자본 안에 숨을 수 없다. 이것이 우리의 공유 방법론 — 모든 기업을 모델링하는 방식 — 이며, CACI의 서류에 한 줄 한 줄 적용한 것이다. 다음은 원장이 기록하는 대로의 분기 손익계산서다(수익은 대변으로 음수 기입되고, 비용은 차변으로 양수 기입된다):

; FY2027Q1 Income Statement — quarter ended September 30, 2026
; Check: −2474.597 + 1597.689 + 550.113 + 79.267 + 73.240 + 43.921 + 130.367 = 0 ✓
 
2026-09-30 * "CACI International Inc" "FY2027Q1 Income Statement"
  Income:Revenue                               -2474.597 MUSD  ; revenues
  Expenses:CostOfRevenue                        1597.689 MUSD  ; direct costs
  Expenses:SellingGeneralAdministrative          550.113 MUSD  ; indirect costs and selling expenses
  Expenses:DepreciationAndAmortization            79.267 MUSD  ; depreciation and amortization
  Expenses:OtherNet                               73.240 MUSD  ; interest expense and other, net
  Expenses:IncomeTax                              43.921 MUSD  ; income taxes
  Equity:Adjustments                             130.367 MUSD  ; net income offset (RE set by balance assertion)

이야기를 말해주는 단 하나의 대차대조표 수치는 총 부채 대 자본이다: 48억 3,610만 달러의 부채 대 46억 2,670만 달러의 자본. CACI는 서류상으로 보유한 것보다 더 많은 빚을 지고 있다 — 부채비율 1.05x — 왜냐하면 119억 달러 대차대조표 중 85억 달러가 인수에서 나온 영업권과 무형자산이며, 이는 자산이 실제로 가져올 가치가 아니라 경영진이 지불한 금액으로 기록되어 있기 때문이다. 원장은 양쪽을 정직하게 기록한다:

2026-09-29 pad Assets:NonCurrent:Goodwill                 Equity:Adjustments
2026-09-30 balance Assets:NonCurrent:Goodwill                   6486.111 MUSD
2026-09-29 pad Liabilities:NonCurrent:LongTermDebt        Equity:Adjustments
2026-09-30 balance Liabilities:NonCurrent:LongTermDebt         -4789.313 MUSD  ; long-term debt, net of current portion

영업권만으로(64억 8,610만 달러) 총 자본을 초과한다. 이는 비난이 아니다 — 정부 서비스 영업권은 고객 기반이 미국 연방 예산이기 때문에 손상되는 일이 드물다 — 하지만 이것이 하나의 비율로 표현된 위험이다: 인수한 프로그램이 부진하면, 감액은 완충 장치가 없는 자본 기반에 떨어진다. 원장은 FY2025에서 시작하는데, 이는 현재의 거래 사이클(Azure Summit, 그리고 ARKA)이 시작되는 시점이기 때문이다; 그 이전의 모든 것은 다른, 더 작은 회사다.

다년 궤적​

네 개 회계연도가 하나의 궤적으로 압축된다: 부채로 조달한 거래를 통해 스스로를 확정가 기술 공급업체로 탈바꿈시키면서 연 12.6%로 매출을 복리로 성장시키는 서비스 계약업체.

* 분기 기준이며, 연환산이 아님.

매출은 해마다 성장했고 영업이익률도 해마다 확대되었다 — 복리 이야기는 구성(확정가가 30%를 넘어 33.2%로 상승, 여기 기록된 5개 기간 중 최고 비중)에 더해 인수한 기술 매출이 인력보다 빠르게 성장한 데 있다. 하지만 총 수주잔고는 이번 분기의 340억 달러로의 도약 전까지 2년 동안 거의 움직이지 않았다 (316억 달러에서 320억 달러로). 이는 회사가 2년 동안 미래 매출보다 빠르게 매출을 성장시켰다는 뜻이다. 그 따라잡기 — 확보 수주잔고가 14.8% 증가해 62억 달러 — 는 틀림없이 이번 분기의 가장 중요한 수치다: 배정되고, 근단기적이며, 실행 가능하다. 그 반대편에는 2년 만에 3.1배로 증가한 부채 행이 있다. 궤적은 CACI가 성장을 사들이고 통합할 수 있음을 말해준다(유기적 성장은 내내 플러스를 유지했으며, FY2026에 7.2%, 이번 분기에 2.1%); 궤적이 답할 수 없는 질문은 다음 거래 이후 대차대조표가 어떻게 보일 것인가다.

평결: 강세론 대 약세론​

강세론

• 구성 변화는 일회성이 아닌 구조적 마진 확대다. 확정가 매출은 34.4% 증가해 이제 매출의 33.2%로, 여기 기록된 5개 기간 중 최고 비중이다; 직접비는 매출 대비 비중에서 꼬박 3%포인트 하락했다. 직접비 비율의 1%포인트는 현재 규모에서 분기당 약 2,500만 달러의 가치가 있다.
• 확보 수주잔고는 향후 4개 분기의 위험을 줄인다. 62억 달러가 배정되고 14.8% 증가한 것은 상향된 가이던스 중간값 108억 달러 매출의 57%를 커버한다 — 올해 성장의 절반 이상이 해가 펼쳐지기도 전에 상당 부분 사전 판매되어 있다.
• 차입 축소가 시작되었다. 부채는 이번 분기에 6,540만 달러 감소했으며 영업 현금이 이를 거의 2.5배 커버했다. 한 분기는 데이터 포인트일 뿐이지만, 원장의 세 기간 범위에서 첫 전분기 대비 상환이다.
• 기술이 전문성보다 세 배 빠르게 성장하고 있다. 11.4% 대 3.9%의 성장은 "기술 우선" 재포지셔닝을 입증한다: CACI는 각 거래 사이클마다 더 많은 제품과 스펙트럼 역량을 판매하고 있으며, 제품 매출은 확정가 마진을 수반한다.
• 가이던스 상향은 구체적이고 신뢰할 만하다. 매출, 조정 순이익, 조정 EPS가 모두 상향되었고(중간값 기준 5,000만 달러, 500만 달러, 0.22달러) 잉여현금흐름 가이던스는 9억 달러 이상으로 유지되었다 — 현금을 재정의하는 것이 아니라 영업으로 조달된 상향이다.

약세론

• 성장 중 유기적 성장은 2.1%에 불과했고, 수주는 감소했다. 8.2% 헤드라인은 6%포인트의 인수 매출이다; 계약 수주는 전년 대비 3.4% 감소했다. ARKA가 1주년을 넘기고 수주 전환이 부진하면, 성장 이야기는 수주 수치가 뒷받침하지 못하는 명성 작업을 하는 2.0x 수주잔고 대비 수주 비율과 함께 2% 유기적 성장으로 버텨야 한다.
• 이자보상배율은 2년 만에 거의 절반으로 줄었다. 6.2x에서 3.4x로, 대부분 변동금리인 48억 달러 부채와 15억 달러의 6.375% 사채를 보유한 상태에서. 레버리지가 정상화되기 전에 또 다른 인수가 오면 이자보상배율은 3x로 밀려난다 — 지속적 예산(continuing resolution)이 지급 주기를 지연시키기 전까지는 괜찮다.
• 원가보상 매출이 절대 금액으로 감소했다. 수주서에서 가장 안전한 60%가 이제 53%이며 하락하고 있다. 더 풍부한 구성은 더 위험한 구성이다: 확정가 견적 오류와 인플레이션은 고객이 아닌 CACI에 떨어지며, 매출의 3분의 1이 이제 그 위험을 지고 있다.
• 영업권이 자본을 초과한다. 64억 8,610만 달러의 영업권 대 46억 2,670만 달러의 자본은, 어떤 물질적 손상이든 대차대조표를 다시 쓴다는 뜻이다. 정부 서비스 영업권은 손상되는 일이 드물다 — 재경쟁(recompete) 패배가 인수한 프로그램을 고립시킬 때까지는.
• 경영진이 보내지 않은 신호들. 가격 관련 언어도, 수요가 공급을 초과한다는 표현도, 상승 사이클 표현도 없으며 — 오래 진행된 민사 소송에서 나온 4,200만 달러 배심 평결이 아무것도 인식되지 않은 채 항소 중이다. 수치는 "강력한 출발"을 뒷받침하지만, 발표 자료 어디에도 확보 수주잔고를 넘어선 지속성에 가격을 매기는 내용은 없다.

우리의 견해

수주잔고를 사고, 레버리지를 인수하라. 4개 기간 범위 중 최고인 10.0% 영업이익률을 전환하고, 62억 달러의 확보 수주잔고와 차입 축소 분기를 뒤에 둔 계약업체는 고전적인 인수-통합-차입 축소 사이클을 실행한 공로를 인정받을 만하다 — 그러나 수주가 감소하는 가운데 2.1% 유기적 성장은, 이자보상배율이 3.4x이고 영업권이 자본을 초과하는 시점에 시장이 인수 성장에 값을 치르고 있음을 의미한다. 지켜볼 수치는 매출이 아니라 수주다: 부채가 계속 떨어지는 동안 계약 수주가 분기당 50억 달러를 넘어 다시 가속하면, 기계는 작동하고 멀티플은 유지된다. 수주가 횡보하는 동안 CACI가 다음 ARKA를 물색하면, 수주잔고가 아니라 이자 부담이 이야기가 된다. 그때까지, 이것은 잘못 실행된 거래를 위한 여지가 전혀 없는 대차대조표 안에서 잘 실행된 분기이며, 위의 원장이 그 영수증이다.