あなたのファンドは、3か月前に上場した企業の株式を10万株保有しています。ティッカーは40ドルを示しており、帳簿上は400万ドルと記録されています。ただ一つ問題があります。180日間のロックアップ契約により、次の四半期まで1株も売却できないのです。そして、すべての潜在的買い手がそのことを知っています。つい最近まで、GAAPはロックアップが存在しないかのようにこれらの株式を評価するよう指示していました。2026年9月9日、FASBはASU 2026-03を確定させ、投資会社にとってその虚構は終わりました。契約上の売却制限により測定日時点で売却できない場合、公正価値はそれを反映しなければならず、割引額を開示する必要があります。
本記事では、新基準が何を要求しているのか、なぜFASBがわずか4年前に自ら定めたルールを覆したのか、基準が意図的に定義を避けた割引をどのように測定するのか、そして強制適用日までにファンドが何をすべきか——早期適用がそれだけの価値があるかどうかを含めて——を解説します。
何が変わったか：ロックアップ割引が義務化された
ASU 2026-03、公正価値測定（Topic 820）：契約上の売却制限の対象となる持分証券を保有する投資会社は、一つのグループのためにTopic 820に対する限定的な例外を設けます。すなわち、ASC 946、金融サービス——投資会社の範囲内にあり、公正価値で測定され契約上の売却制限の対象となる持分証券を保有する投資会社です。
これがあなたのファンドに当てはまる場合、次の2つが要求されます。
- 制限を公正価値に反映する。 契約上の売却制限により測定日時点で持分証券を売却できない場合、公正価値はその制限の影響を割引として組み込まなければなりません。割引とは、制限期間中に売却できないリスクを負担することに対して市場参加者が要求する金額——平たく言えば、非流動性の価格です。
- 割引額を開示する。 持分証券の公正価値に含まれる契約上の売却制限に起因する割引額を開示しなければなりません。複数の影響を受ける保有銘柄を有するファンドは、既存のTopic 820の開示集約に関するガイダンスを適用して、どの程度の詳細を提供するかを決定します。
FASBが想定している事例は、新規上場株式を保有するファンドにはおなじみのものです。IPOロックアップ契約、マーケット・スタンドオフ取極め、そしてファンドが本来譲渡可能な持分証券を一時的に売却できなくする個別交渉された条項です。トリガーは形式的ではなく実質的です。測定日時点で株式を売却できるか。契約がノーと言うなら、割引が適用されます。
スケジュールには準備の余地がありますが、移行には実効性があります。
- 適用日： 2027年12月15日より後の開始事業年度（当該事業年度内の中間期を含む）。暦年ベースのファンドの場合、2028年1月1日を意味します。
- 早期適用： 2026年9月9日以降の任意の日付で認められます。
- 移行： 将来に向かって適用され、適用日からすべての持分証券に適用されます——適用時にすでに制限下にある株式も含まれます。適用時の調整額は当期利益に計上され、その金額を開示します。
最後の点に注目してください。既存の制限が初日から対象となるため、適用は報告利益と純資産価値を直ちに変動させ得ます——新しいロックアップが発生した場合にのみ段階的に導入される変更ではありません。
なぜFASBは4年後に自らを覆したのか
この基準が存在する理由を理解するには、2022年にさかのぼります。ASU 2022-03は、契約上の売却制限は保有者の特性であり証券自体の特性ではないことを明確にし、したがって公正価値測定において無視しなければならないとしました。同じ発行体の株式を保有する2つの主体——一方はロックアップされ、他方は自由に取引できる——が同じ公正価値、すなわち無制限の市場価格を報告していました。論理は明快でした。ファンド会計担当者はそれを嫌いました。
利害関係者はFASBに対し、その答えは市場参加者が実際に制限株式を価格設定する方法と一致していないと伝えました——6か月間売却できない株式に対して誰もティッカー価格の全額を支払いません。そしてリスクは大きくなっていました。企業はより長く非公開にとどまり、より大きな評価額で公開市場に登場するため、新規上場ポジションのロックアップは今やファンドのポートフォリオのかなりの部分を占め得ます。投資会社にとって歪みは痛手となる場所に現れます。純資産価値、そしてNAVが支えるすべてのもの——パフォーマンス報告、管理報酬、株主の成果です。ロックアップ株式が自由に取引可能であるかのように装うNAVで解約する投資家は、誤った価格で解約しているのです。
FASBはその基準からすれば迅速に動きました。2026年7月1日に公開草案を発行し、コメント期限は7月17日。ファンド業界団体は短い期間内に回答を提出し、取締役会は8月に再審議して9月9日に最終ASUを発行しました。公開草案から最終基準までの6週間の道のりは、根底にある経済的実態がいかに固まっていたかを物語っています。FASBは2022年のルールを全員のために書き換えるのではなく、例外を投資会社に限定して狭く保ちました。
適用範囲に含まれるのは誰か——そして誰が制限を無視し続けるのか
適用範囲は、ファンドが安堵するか、プロジェクト計画を始めるかの分かれ目です。3つの条件がすべて満たされる必要があります。
- あなたがASC 946の投資会社である。 登録ファンド、事業開発会社、およびTopic 946の定義を満たすプライベートファンドが含まれます。あなたの主体が投資会社でない場合、何も変わりません。
- 保有銘柄が公正価値で測定される持分証券である。 負債、デリバティブ、および公正価値で保有しない持分ポジションは例外の範囲外です。
- 契約上の売却制限が測定日時点での売却を妨げている。 制限は契約上のものでなければならず——ロックアップ、スタンドオフ、交渉された売却禁止条項——そして測定日に実際に拘束力を持たなければなりません。先週失効したロックアップは歴史であり、割引ではありません。
その他のすべての者は2022年のルールの下に留まります。事業会社やその他の非投資主体は、持分証券を公正価値で測定する際に契約上の売却制限を依然として無視します。この非対称性は意図的であり、同じ制限株式の2人の保有者が今や正当に異なる公正価値を報告できることを意味します——ファンドは割り引き、事業会社の保有者は割り引かないのです。あなたの組織がファンド・コンプレックスと事業会社の貸借対照表の両方を運営している場合、2つの評価方針が偶然ではなく意図的に異なることを確認してください。
FASBが定義を拒んだ割引をどう測定するか
ここが評価委員会に最も長いメモを書かせる部分です。FASBはモデルも標準的なヘアカットも定めませんでした。流動性リスクに関する市場参加者の仮定を捉える方法論を選択し文書化することは経営者の責任であり、監査人、規制当局、投資家のすべてがその作業を見ることを期待します。
実際には、ファンドは確立された非市場性割引のツールキットに手を伸ばすでしょう。
- オプション価格モデル。 2つの主力手法は、制限をそれに対する保険のコストとして価格設定します。Chaffeのプロテクティブ・プット・アプローチは、制限が解除される時点で満期となるアット・ザ・マネーのヨーロピアン・プットとして割引を評価します——失った市場性を買い戻す価格です。Finnertyの平均行使価格アプローチは、制限期間中の平均価格に連動するアジアン・スタイルのプットでこれを精緻化します。売却のタイミングを計る特別な能力はないという理論に基づきます。どちらも監査人が尋ねる同じインプットを使用します。残存制限期間、株式のボラティリティ、配当利回り、リスクフリーレートです。
- 制限株式の実証研究。 数十年にわたる研究が、制限付き私募の価格を自由に取引可能な対応物と比較しています。これらは妥当性のチェックとして有用ですが、現代の評価実務は古い取引の平均よりも、特定の制限に校正されたモデルに依存する傾向があります。
どの方法を選ぶにせよ、3つの特性が保たれるべきです。第一に、割引はその要因とともに動かなければなりません。ボラティリティの高い小型株の180日ロックアップは、優良株の30日スタンドオフよりも大きな割引を要求し、全社一律のフラットなヘアカットは監査に耐えられません。第二に、満期が近づくにつれて減衰しなければなりません——他の条件が同じなら、同じ株式は解除の1週間前の方が5か月前よりも価値があります。第三に、ポジションごとに文書化しなければなりません。各制限、残存期間、使用した方法論とインプット、そして結果としての割引を、外部の者が理解できる評価委員会資料に特定することです。
取締役会と共有すべきもう一つの期待事項があります。これは定期的な測定であり、一度きりの適用作業ではありません。制限が解除されるまで、報告日ごとにすべての制限付き保有銘柄について問いが再び投げかけられます。
適用がNAV、報酬、帳簿に何をもたらすか
単純なポジションで経済的影響をたどってみましょう。あなたのファンドは、ロックアップされた発行体の株式1万株を40ドルの相場価格で保有しています——無制限で40万ドルです。評価モデルが残存150日間のロックアップに対して8パーセントの割引を算出するため、公正価値は36万8,000ドル、適用時の調整額は3万2,000ドルの減少となります。プレーンテキストの帳簿では、適用日は次のようになります。
2026-01-01 open Assets:Investments:Restricted-Equity USD
2026-01-01 open Expenses:Unrealized-Losses USD
2026-09-30 txn "Adopt ASU 2026-03 - DLOM on locked-up shares"
Assets:Investments:Restricted-Equity -32000.00 USD
Expenses:Unrealized-Losses 32000.00 USD仕訳は単純ですが、その下流への影響はそうではありません。この3万2,000ドルは適用日のNAVを引き下げ、NAVは他のすべてが連動する数値です。
- 管理報酬。 運用契約がNAVまたは運用資産に基づいて報酬を計算する場合、割り引かれた保有銘柄は報酬基準を引き下げます。契約の評価に関する定義を今すぐ確認してください——GAAP財務諸表を参照してNAVを定義するもの（変動する）もあれば、独自の計算によるもの（誰かが修正するまで変動しない可能性がある）もあります。
- パフォーマンスとインセンティブ配分。 将来に向けた適用時の調整額は当期利益に影響し、報告期間のリターンやそれに連動するパフォーマンス報酬やキャリー・インタレストの計算を損なう可能性があります。好調な年に早期適用するか不調な年に適用するかで、ゼネラル・パートナーは異なる説明をすることになるでしょう。
- ウォーターフォールと投資家報告。 分配ウォーターフォール、イコライゼーション、解約価格設定はすべてNAVを消費します。ファンドの公式帳簿、管理者の記録、投資家向け明細がすべて同じ日に同じ割引を適用するよう、管理者と調整してください——財務諸表では割り引くが投資家には割引前のNAVで解約するファンドは、自ら紛争を生み出しているのです。
これらはいずれも基準を恐れる理由ではありません。解約する株主は以前、ファンドが実際に実現できる額を過大評価したNAVで取引していたのです。しかし移行は修正を一つの日に集中させるため、数値が動く前にコミュニケーションを計画してください。
2028年までにすべきこと
2028年の報告年度まで猶予があります——早期適用する場合はより早く——そして作業は5つのタスクに分かれます。
- すべての制限付き保有銘柄を棚卸しする。 契約上の売却制限の対象となる各持分ポジション、制限の条件、およびその満期をリストアップします。IPOロックアップだけでなく、サイドレターや交渉された条項も含めてください。おおよそのエクスポージャーを定量化し、取締役会が適用日のNAVへの影響を事前に把握できるようにします。
- 評価方法論を選択し文書化する。 モデルを選び、インプットの出所を確定し（誰のボラティリティ推定値か？どのリスクフリー曲線か？）、結果ではなく要因を規定するよう方針を書きます。最初の計算を実行する前に監査人と話し合ってください——事前に承認された方法論は、事後にレビューされる3つの方法論に値します。
- 方針、統制、システムを更新する。 評価方針、価格設定監督統制、管理者への指示、NAVワークシートのすべてに新しいステップが必要です。制限の特定、割引の測定、開示です。管理者がポートフォリオの価格設定を行う場合、誰のモデルが支配し誰が承認するかを確認してください。
- 早期適用を意図的に決定する。 早期適用——2026年9月9日以降の任意の日付——により、コミュニケーションをより静かな期間に分散させ、2028年によりきれいな前年比較を提示できます。しかしそれは今NAVを動かすことにもなり、投資家が動くことを予期していなかった期間に動かします。デフォルトではなく、報酬とパフォーマンスへの影響をモデル化した委員会の決定にしてください。
- 開示を準備する。 割引の開示と適用額の開示を早めに起草し、複数の保有銘柄に対する集約レベルを決定します。ファンドを比較する投資家はこれらの脚注を並べて読むでしょう。明快な表は密な段落に勝ります。
棚卸しから始めてください。今月、契約上の売却制限のあるすべての保有銘柄を抽出し、各満期日を記録し、割引の範囲を見積もってください——その一枚のスケジュールがASU 2026-03を抽象的な基準から、ドル金額が付いた日付入りのToDoリストに変え、計画の他のすべてはそこから導かれます。
