Un torrador de cafè a Portland va recaptar 1,2 milions de dòlars de 3.400 dels seus propis clients. Una startup de bateries d'estat sòlid a Ohio va recaptar el límit total de 5 milions de dòlars de 8.900 inversors que van aportar cadascun una mitjana de 560 dòlars. Una destil·leria artesana a Texas va vendre notes de participació en els ingressos (revenue-share notes) als mateixos vilatans que omplen la seva sala de tast cada dissabte. Cap d'ells va presentar un S-1. Cap d'ells va pagar a un banc d'inversió. Cap d'ells va haver de ser inversor acreditat a l'altre costat de la taula.
El que van utilitzar va ser el Crowdfunding de Regulació, també conegut com Reg CF, una exempció sota la Secció 4(a)(6) de la Llei de Valors (Securities Act) que permet a una empresa privada dels EUA vendre valors al públic en general en un portal de finançament registrat a la SEC. El marc té ara gairebé deu anys, els límits de dòlars s'han augmentat dues vegades, i el 17 de febrer de 2026 la Divisió de Finances Corporatives de la SEC va publicar una nova ronda d'Interpretacions de Compliment i Divulgació que va reforçar el funcionament dels tancaments progressius, les comunicacions de sondeig del mercat (testing-the-waters) i les transferències de plataformes.
Si sou un fundador que està considerant una ronda Reg CF, un empleat primerenc a qui se li demana que hi voti, o un inversor àngel que intenta entendre per què la vostra empresa en cartera de sobte està parlant amb Wefunder, aquesta guia recorre les regles que realment vinculen, els formularis que s'han de presentar i la comptabilitat que es complica ràpidament si ningú hi presta atenció.
Què eximeix realment la Secció 4(a)(6)
Cada venda d'un valor als Estats Units ha d'estar registrada a la SEC segons la Llei de Valors de 1933, que és el procés complet estil OPV que la majoria de les empreses no es poden permetre, o bé encaixar dins d'una exempció de registre. La Secció 4(a)(6), afegida per la Llei JOBS de 2012 i posada en funcionament pel Crowdfunding de Regulació el 2016, és una d'aquestes exempcions.
En llenguatge planer, permet que una empresa dels EUA que no cotitza ofereixi i vengui valors a qualsevol persona, inclosos els inversors no acreditats, sempre que l'oferta es realitzi a través d'un únic intermediari registrat a la SEC que sigui un portal de finançament o un agent de borsa (broker-dealer). L'empresa presenta una declaració d'oferta al Formulari C, segueix unes regles específiques de divulgació i publicitat, i es manté dins dels límits anuals de dòlars. A canvi, l'empresa evita el procés de registre complet i els valors es poden emetre a tants inversors com la plataforma accepti.
El que l'exempció no fa és prevaldre sobre la llei estatal "blue-sky" per a tot. Sí que preval sobre el registre estatal dels mateixos valors, que és la raó pràctica per la qual el Reg CF és viable en els 50 estats sense haver de presentar 50 ofertes estatals separades. Els estats encara poden requerir presentacions d'avisos i cobrar taxes.
El límit de 5 milions de dòlars i per què el rellotge és continu
La Regla 100(a)(1) limita l'emissor a un màxim de 5 milions de dòlars en qualsevol període de 12 mesos. Aquesta xifra era originalment d'1 milió de dòlars el 2016, va saltar a 5 milions de dòlars el març de 2021 quan la SEC va reformar el marc d'ofertes exemptes, i s'ha mantingut així des de llavors.
Un punt que agafa molts emissors per sorpresa, i que la SEC va reforçar en la seva actualització C&DI de 2026, és que el període de 12 mesos és continu (rolling). No és un any natural. El límit es mesura mirant enrere des de la data de cada tancament, de manera que si tanqueu una recaptació Reg CF al novembre de 2025 per 3 milions de dòlars i després intenteu llançar una segona campanya que es tanca al març de 2026, el càlcul és de 3 milions més el que tanqueu al març, tot mesurat dins dels dotze mesos anteriors.
Si calculeu malament aquesta finestra i accepteu subscripcions que us facin superar els 5 milions de dòlars en el període continu, ja no esteu dins de l'exempció i tota l'oferta es pot anular. Els emissors que realitzen tancaments progressius dins d'una sola campanya ara han de tenir especial cura, perquè cada tancament és la seva pròpia data de mesura.
Qui no pot utilitzar el Reg CF
El Reg CF està obert a empreses organitzades als EUA i al Canadà que no siguin ja empreses públiques que informin a la SEC. La llista d'emissors que són rotundament no elegibles inclou:
- Empreses no nord-americanes i no canadenques
- Empreses que ja estan obligades a presentar informes periòdics sota la Llei de Mercat de Valors (Exchange Act)
- Certes societats d'inversió, incloent-hi la majoria de vehicles d'inversió col·lectiva
- Empreses desqualificades sota les regles de "mal actor" (bad actor) de la Regla 503
- Empreses que no hagin presentat els informes continus requerits durant els dos anys anteriors a la nova oferta
- Empreses de "xec en blanc" (blank-check) o societats instrumentals (shell companies) sense un pla de negoci específic, o el pla de les quals sigui fusionar-se amb una empresa no identificada
La disposició de "mal actor" és la que la majoria de fundadors descobreixen per accident. La Regla 503 inclou el propi emissor, cada directiu i conseller, l'agent de col·locació, cada propietari beneficiari del 20 per cent del capital amb dret a vot, i certs promotors i sol·licitants. Si alguna d'aquestes persones ha estat objecte d'una condemna per frau de valors, una ordre de cessament i desistiment de la SEC, una suspensió d'un regulador estatal o una llarga llista d'altres "esdeveniments desqualificadors" dins d'un període de revisió definit, l'oferta queda desqualificada tret que s'obtingui una exempció. L'actualització C&DI de 2026 va reforçar que aquesta investigació ha de ser factual i documentada, no una representació d'una sola línia en un acord de subscripció.
Com es veu el costat de l'inversor
Una de les característiques definitòries de la Reg CF és que qualsevol pot invertir, però la quantitat depèn dels seus ingressos i del seu patrimoni net. El llindar està actualment indexat i se situa en 124.000 $.
Si els ingressos anuals o el patrimoni net d'un inversor són inferiors a 124.000 $, pot invertir la quantitat més gran entre 2.500 undefined, el límit augmenta al 10 per cent de la xifra més alta, amb un màxim de 124.000 en ingressos anuals, 300.000 $ en ingressos conjunts amb el cònjuge o més d'un milió de dòlars en patrimoni net excloent el seu habitatge habitual, no tenen cap límit d'inversió sota la Reg CF.
La guia C&DI de 2026 va aclarir que els "ingressos anuals" per a aquests propòsits es refereixen a un any natural, coincidint amb la manera com s'utilitza el terme sota la Regulació D. Les plataformes autocertifiquen aquests límits en el moment del pagament, però la responsabilitat de complir la norma recau en l'inversor.
Formulari C: La declaració de l'oferta
Un cop un emissor decideix dur a terme una oferta de Reg CF, l'artefacte regulador central és el Formulari C. Es presenta electrònicament a EDGAR, s'ofereix juntament amb l'oferta al portal de finançament i s'esmena sempre que hi hagi algun canvi substancial.
El Formulari C no és un prospecte de 200 pàgines, però tampoc és un document d'una sola pàgina. Les divulgacions requerides inclouen:
- El nom legal, la jurisdicció d'organització, l'adreça física i el lloc web de l'emissor
- Els noms dels directors, directius i beneficiaris efectius del 20 per cent o més de les accions amb dret a vot
- Una descripció del negoci i el pla de negoci previst
- Una descripció de com l'empresa té previst utilitzar els fons obtinguts, tant per a l'import objectiu mínim com per al màxim
- L'import objectiu de l'oferta, la data límit i si s'acceptaran sobresubscripcions
- El preu dels valors o el mètode per determinar-ne el preu
- Una descripció dels valors que s'ofereixen, incloent-hi els drets de vot, els riscos de dilució i les restriccions a la transferència
- L'estructura de capital i la propietat de l'emissor, inclosa qualsevol oferta exempta prèvia
- Factors de risc materials específics de l'empresa i de l'oferta
- Transaccions amb parts vinculades que involucren directors, directius o titulars del 20 per cent
- Situació financera, inclosa una anàlisi de la direcció que repassi els resultats històrics i les tendències conegudes
- Estats financers que cobreixin els dos exercicis fiscals més recents, preparats segons els GAAP dels EUA
La quantitat que es pretén recaptar determina amb quina rigorositat s'han de verificar els estats financers. Per a ofertes de fins a 124.000 $, el director executiu principal pot certificar ell mateix els estats financers. Per a ofertes superiors a 124.000 i fins a 618.000 \, els estats han de ser revisats per un comptable públic independent. Per a ofertes superiors a 618.000 $, els estats han de ser auditats, amb una excepció: un emissor de Reg CF per primera vegada pot mantenir-se en el nivell de revisió fins que la recaptació superi els 1.235.000 sense cap bonificació per primera vegada.
Aquest pas és on molts fundadors aprenen que el cost de "recaptar fons de la multitud" no és només la comissió de la plataforma. Una revisió per part d'un CPA de dos anys d'estats financers GAAP per a una empresa en fase inicial sol costar entre 7.500 i 15.000 . Incloeu aquesta línia al pressupost abans de decidir quina quantitat fixar com a objectiu.
Portals de finançament: Wefunder, StartEngine, Republic i la resta
La Reg CF no es pot dur a terme directament. Tota oferta ha de passar per un únic intermediari, i aquest intermediari ha de ser un corredor de valors registrat o un portal de finançament registrat a la SEC que també sigui membre de la FINRA.
El 2026, els portals més grans per capital acumulat recaptat són Wefunder, StartEngine, Republic, NetCapital i SeedInvest, juntament amb una llarga llista de plataformes més noves i centrades en nínxols verticals. Cadascuna publica el seu propi quadre de tarifes, la seva pròpia llista de tipus de valors permesos i la seva pròpia llista de verificació de diligència. Els aspectes econòmics típics inclouen:
- Una comissió d'èxit del 5 al 8 per cent de l'import recaptat, de vegades pagada en efectiu, de vegades dividida entre efectiu i valors de l'emissor
- Comissions inicials de llistat o d'incorporació d'uns quants milers de dòlars
- Comissions de dipòsit de garantia (escrow), agent de transferència i presentació electrònica que afegeixen uns quants milers de dòlars més
- Complements de màrqueting opcionals que la plataforma ven per separat
Un portal no pot oferir assessorament en inversions, no pot sol·licitar inversions en emissors específics i no pot pagar cercadors. El que fa és allotjar la pàgina de l'oferta, realitzar la verificació de "bad actor" (conducta indeguda) sobre les persones cobertes de l'emissor, recopilar les declaracions dels inversors, mantenir els fons en garantia fins que s'assoleixi l'objectiu i tramitar qualsevol presentació requerida.
L'actualització de la C&DI de 2026 va dedicar un temps significatiu a què passa quan un emissor vol canviar de plataforma a meitat de l'oferta. La versió breu: la plataforma original ha de tancar la seva part de l'oferta i qualsevol plataforma nova ha de tornar a presentar la documentació, perquè la Reg CF requereix un únic intermediari per oferta. No es permet dividir els inversors en dos portals dins d'una mateixa campanya.
Sondejar el terreny abans de presentar la sol·licitud
Des de les esmenes de 2021, un emissor pot "sondejar el terreny" abans de decidir si presenta un Formulari C. L'objectiu és avaluar l'interès sense comprometre's amb la divulgació completa i els costos d'auditoria.
Les sol·licituds durant aquest període poden ser orals o escrites, poden anar dirigides a qualsevol persona i poden utilitzar qualsevol mitjà, però han d'incloure, en essència, tres avisos legals:
- No se sol·liciten diners ni cap altra contraprestació i, si s'envien, no s'acceptaran
- No es pot acceptar cap oferta de compra ni es pot rebre cap part del preu de compra fins que l'emissor determini l'exempció i compleixi els seus requisits
- Una indicació d'interès no implica cap mena d'obligació ni compromís
L'emissor també ha de conservar tots els materials de sondeig del mercat en cas que la SEC els demani més endavant. Un cop presentat el Formulari C i l'oferta estigui activa, tornen a aplicar-se les restriccions publicitàries habituals.
Restriccions publicitàries un cop l'oferta està activa
La regla publicitària de la Reg CF, sovint anomenada regla "tombstone", és una de les disposicions més vulnerades de la normativa. Un cop l'oferta està activa, l'emissor no pot anunciar els termes de l'oferta en cap lloc fora del portal de finançament, excepte en comunicacions que no continguin més de:
- Una declaració que l'emissor està duent a terme una oferta segons la Secció 4(a)(6)
- El nom de l'intermediari i un enllaç a la seva plataforma
- Els termes de l'oferta, és a dir, l'import, el tipus i el preu dels valors, la data de tancament, l'ús dels fons i el progrés cap a l'objectiu
- Informació fàctica sobre la identitat legal de l'emissor i la ubicació del negoci
A la pràctica, això vol dir que un tuit que digui "Estem captant fons a Wefunder, 5 $ per acció, tancament l'1 de març, clica aquí" és correcte. Un tuit que inclogui un argumentari sobre per què el valor és una bona inversió, o que prometi un rendiment específic, no ho és. L'emissor es pot comunicar lliurement amb els inversors potencials dins dels fils de discussió del portal de finançament, perquè aquestes comunicacions tenen lloc a la plataforma.
L'actualització de les C&DI de febrer de 2026 va afegir alguns detalls sobre el risc dels mitjans de tercers. Si un emissor paga a un podcaster o a un butlletí per promocionar l'oferta i aquesta promoció va més enllà dels límits del "tombstone", l'emissor n'és el responsable, no el tercer. Les republicacions i amplificacions de persones que no cobren són correctes; el contingut patrocinat no ho és.
Informes continus després del tancament
Una oferta de Reg CF no s'acaba quan els diners arriben al banc. S'afegeixen tres presentacions de seguiment al calendari de l'emissor:
Formulari C-U (Actualització del progrés). S'ha de presentar en un termini de cinc dies hàbils després de superar el 50 per cent i novament al 100 per cent de l'import objectiu de l'oferta. Si l'emissor accepta sobresubscripcions, s'ha de presentar un Formulari C-U final en un termini de cinc dies hàbils des de la data límit de l'oferta per informar de l'import total real recaptat.
Formulari C-AR (Informe anual). S'ha de presentar en un termini de 120 dies després del tancament de l'exercici fiscal de l'emissor, cada any, fins que es compleixi un dels detonants de sortida. El C-AR inclou estats financers GAAP actualitzats (que no cal que siguin revisats ni auditats tret que els estatuts de l'emissor ho exigeixin), una discussió de negoci actualitzada i una actualització sobre l'ús dels fons. Ometre aquesta presentació és l'error de compliment més comú en la Reg CF, i perdre dos C-AR seguits inhabilita l'empresa per realitzar una altra oferta de Reg CF durant dos anys.
Formulari C-TR (Termini d'informes). Es presenta quan l'emissor passa a ser elegible per deixar de presentar informes anuals. Els detonants de sortida inclouen convertir-se en una empresa que informa segons l'Exchange Act, presentar almenys un C-AR i tenir menys de 300 titulars registrats, presentar almenys tres C-AR i tenir actius totals iguals o inferiors a 10 milions de dòlars, recomprar tots els valors de la Reg CF o liquidar l'empresa.
L'actualització de les C&DI de 2026 va afegir un detall més: si una oferta encara està oberta al tancament de l'exercici fiscal de l'emissor, l'emissor ha de presentar un Formulari C/A amb estats financers actualitzats, un Formulari C-AR i un Formulari C-U, tot en un termini de 120 dies. Els emissors amb tancaments continuats han de marcar aquestes dates amb cura.
La part comptable de la qual ningú parla
La major part de la cobertura de la Reg CF s'atura en la llista de verificació normativa. Les conseqüències comptables són on els fundadors ensopeguen mesos després del tancament de la campanya, sovint quan la seva primera auditoria post-recaptació o el procés de diligència deguda (due diligence) treu a la llum problemes que s'haurien d'haver comptabilitzat correctament en el seu moment.
Algunes àrees que requereixen atenció constant:
Classificació del valor. El que has venut determina com se situa en el teu balanç. Les accions ordinàries i les accions preferents són patrimoni net. Les notes convertibles són deute (amb una característica de conversió implícita) fins que es converteixen. Les notes de participació en ingressos són deute. Els SAFE són la zona grisa: sota les directrius actuals de la SEC i el FASB, la majoria dels SAFE venuts en plataformes de Reg CF es classifiquen com un passiu, sovint dins de "passiu SAFE" o "finançament d'inversors" al balanç, perquè contenen una clàusula d'amortització en cas de liquidació i una obligació contingent d'emetre un nombre variable d'accions. No són patrimoni net i no són un instrument de deute estàndard. Tractar-los prematurament com a patrimoni net és un error comú que apareix durant la següent ronda amb preu fixat.
Costos de l'oferta. Les tarifes de la plataforma, les despeses legals, les despeses de revisió comptable o auditoria i els costos de presentació a EDGAR sumen. Segons els GAAP dels EUA, els costos que són directes i incrementals a l'emissió de valors de capital generalment es dedueixen dels ingressos en el patrimoni net dels accionistes en lloc de comptabilitzar-se com a despesa. Els costos relacionats amb l'emissió de deute generalment es capitalitzen com un actiu diferit i s'amortitzen durant la vida del deute. Els costos d'emissió de SAFE se solen comptabilitzar com a despesa a causa de la classificació del SAFE com a passiu. Moltes startups simplement ho comptabilitzen tot com a despeses legals i professionals, cosa que infravalora el patrimoni net i sobrevalora les despeses l'any de la recaptació.
Efectiu de subscripció i dipòsit en garantia (escrow). L'efectiu que hi ha al compte de garantia de la plataforma abans que tanqui l'oferta encara no pertany a l'emissor. Registra'l només quan l'oferta tanqui i els fons s'alliberin. Si fas tancaments successius, registra cada tram en la seva pròpia data d'alliberament.
Actualitzacions de la cap table. Cada inversor de Reg CF apareix directament a la taula de capitalització o, més habitualment ara, a través d'un "vehicle de crowdfunding" que manté els valors en nom del grup d'inversors. Les esmenes de 2021 van autoritzar aquests vehicles específicament per evitar que la cap table s'inflés fins a milers de línies, cosa que faria que qualsevol futura fusió i adquisició (M&A) o signatura de ronda amb preu fos un malson. El vehicle es tracta com un únic titular a efectes de la cap table, però els seus inversors subjacents encara tenen drets econòmics, i l'emissor encara està obligat a mantenir una llista actualitzada dels titulars reals per a la SEC.
Estats financers de l'informe anual. El C-AR ha d'incloure els estats financers GAAP de l'any en curs. Si la teva comptabilitat s'ha anat desviant, ho descobriràs a finals de febrer o principis de març de l'any següent, quan el termini de 120 dies ja estigui corrent.
Una seqüència pràctica per a un fundador que estigui considerant la Reg CF
Si esteu pensant en una ronda de Reg CF, un ordre d'operacions raonable seria el següent:
- Decidir el títol valor. Accions (Equity), SAFE, nota convertible o participació en els ingressos (revenue share). Cadascun té conseqüències derivades diferents per a la comptabilitat, la dilució i el finançament futur.
- Estimar el cost total. Comissions de la plataforma, despeses legals, preparació comptable, auditoria si cal, pressupost de màrqueting. Executeu dos escenaris: objectiu mínim i objectiu màxim.
- Realitzar la comprovació de "bad-actor" (mal actor) aviat. Aquest és un tràmit que la plataforma acabarà demanant igualment, però descobrir un problema després d'haver gastat 30.000 $ en estats financers és molt pitjor que descobrir-lo el primer dia.
- Posar les finances en ordre. Dos anys de llibres comptables nets sota la base GAAP són el requisit indispensable per a qualsevol ronda de Reg CF superior a 124.000 $. Si la vostra comptabilitat es basa en el criteri de caixa o resideix a mitges en un full de càlcul, aquest és el pas que requereix més temps.
- Sondejar el terreny ("test the waters") abans de presentar el Formulari C. Utilitzeu les llegendes legals, deseu els materials i avalueu si la demanda justifica el cost de la presentació.
- Presentar el Formulari C i llançar la campanya. Pareu atenció a la regla de publicitat "tombstone", especialment a les xarxes socials.
- Programar les presentacions posteriors al tancament. Poseu al calendari els terminis C-U del 50% i del 100%, el C-U final si hi ha sobresubscripció, i el C-AR 120 dies després del tancament de l'exercici fiscal.
Errors comuns que fan fracassar els emissors de Reg CF
Fins i tot amb una campanya ben gestionada, un seguit d'errors apareixen una vegada i una altra:
- Ignorar el límit mòbil de 12 mesos. Tractar-lo com un límit d'any natural és la forma més ràpida de perdre l'exempció.
- Ometre la investigació de "bad-actor". Un fundador que declara que "no hi ha fets desqualificadors" sense fer realment la investigació queda exposat si resulta que un antic acord d'un director amb la SEC era desqualificador.
- Fer publicitat fora del "tombstone". Presentar l'oferta a Twitter, YouTube o en un pòdcast patrocinat de manera que vagi més enllà dels fets permesos.
- Comptabilitzar els SAFEs com a fons propis (equity). I després haver de reformular els comptes quan un auditor o adquirent ho rebutja.
- Saltar-se el C-AR. Un sol informe anual omès pot desqualificar l'emissor per dur a terme una campanya de seguiment de Reg CF durant dos anys.
- Oblidar les notificacions estatals (state notice filings). La Reg CF preval sobre el registre estatal dels propis títols valors, però alguns estats encara exigeixen la presentació de notificacions i el pagament de taxes, que són fàcils de passar per alt.
Mantingueu les vostres finances organitzades des de la primera subscripció
Una ronda de Reg CF us situa en el radar de presentació d'informes de la SEC, us dóna una nova classe d'inversors que poden llegir el vostre informe anual a EDGAR i fixa opcions comptables amb les quals conviureu fins a la vostra propera ronda de finançament. Les empreses que en surten més ben parades són aquelles que ja tenien els llibres en ordre, el pla general de comptabilitat de les quals ja preveia llocs per a "passiu per SAFE" i "costos d'oferta diferits", i els estats financers de les quals podien exportar-se sota demanda per al següent C-AR.
Beancount.io ofereix una comptabilitat en text pla i amb control de versions que s'adapta bé a aquest nivell de transparència: cada entrada és llegible per humans, cada canvi es rastreja i les vostres dades financeres es poden regenerar i auditar en qualsevol moment sense dependre d'una base de dades propietària. Comenceu gratis i mantingueu els vostres llibres en un estat que sobrevisqui a qualsevol cosa que us demani la vostra propera recaptació de fons.