L'Altman Z-Score: Un sistema d'alerta primerenca de cinc ràtios per al fracàs empresarial

Imagineu que poguéssiu calcular un sol número sobre els estats financers d'una empresa i obtenir una resposta raonable a la pregunta més incòmoda dels negocis: Aquesta empresa es dirigeix a la fallida? No una conjectura, ni una intuïció, sinó una puntuació, recolzada per dècades de proves, que va alertar de situacions de crisi dos anys abans que les empreses realment fessin fallida.

Aquest número existeix. Va ser creat l'any 1968 per un professor de finances de 26 anys anomenat Edward Altman, i encara funciona. L'Altman Z-Score combina cinc ràtios financeres en una sola xifra que classifica les empreses en zones "segura", "en dificultats" o un terreny mitjà ambigu. En la seva prova original, va predir la fallida amb una precisió del 72% amb dos anys d'antelació, i els estudis posteriors durant les tres dècades següents van elevar la precisió a un any vista fins al 80-90%.

Aquí hi ha la part que la majoria de propietaris de petites empreses passen per alt: el Z-Score no és només per als analistes de Wall Street que trien accions. Podeu aplicar-lo a la vostra pròpia empresa per detectar dificultats financeres mentre encara hi hagi temps per solucionar-les. I podeu aplicar-lo als clients que us deuen diners i als proveïdors dels quals depeneu, abans d'estendre un crèdit o signar un contracte a llarg termini amb algú que estigui a punt de fer fallida silenciosament.

Aquesta guia explica com funciona la puntuació, com calcular la versió adequada per a la vostra situació i on pot fallar.

Què mesura realment el Z-Score

Altman no va inventar la puntuació teoritzant sobre què hauria de predir el fracàs. Va agafar 66 empreses manufactureres —33 que s'havien declarat en fallida i 33 que no— i va utilitzar una tècnica estadística anomenada anàlisi discriminant múltiple per trobar la combinació de ràtios que millor separava els supervivents de les víctimes.

El resultat va ser una fórmula ponderada. Cada ràtio capta una dimensió diferent de la salut financera, i cadascuna rep un pes basat en la força amb què va predir el fracàs en les dades. Una empresa no està condemnada per una ràtio feble; la puntuació pregunta si la imatge global s'assembla a la de les empreses que van fer fallida.

Aquesta és la idea clau. El Z-Score és una eina de reconeixement de patrons. Compara l'empremta financera de la vostra empresa amb l'empremta de les empreses que van fracassar.

La fórmula original i les seves cinc ràtios

El Z-Score clàssic, creat per a empreses manufactureres cotitzades en borsa, és el següent:

Z = 1,2·X₁ + 1,4·X₂ + 3,3·X₃ + 0,6·X₄ + 1,0·X₅

Cada variable és una ràtio que podeu obtenir directament del balanç de situació i del compte de pèrdues i guanys.

X₁ — Fons de maniobra ÷ Actius totals

El fons de maniobra és l'actiu corrent menys el passiu corrent. Dividit pels actius totals, aquesta ràtio mesura la liqüiditat a curt termini en relació amb la mida de l'empresa. Una empresa que crema constantment el seu fons de maniobra —pagant factures més ràpidament del que entra l'efectiu— es detecta primer aquí. Un número negatiu és un senyal d'alerta greu.

X₂ — Beneficis retinguts ÷ Actius totals

Els beneficis retinguts són els beneficis acumulats que una empresa ha conservat en lloc de repartir-los. Aquesta ràtio capta silenciosament l'antiguitat i la capacitat de generació de beneficis alhora. Una empresa jove no ha tingut temps d'acumular beneficis retinguts, de manera que puntua baix —un dels motius pels quals el Z-Score és dur amb les startups. Una empresa madura i constantment rendible puntua alt.

X₃ — BAII (EBIT) ÷ Actius totals

El benefici abans d'interessos i impostos, dividit pels actius totals, mesura la productivitat amb què l'empresa utilitza els seus actius per generar beneficis operatius, abans que les decisions de finançament i fiscals enterboleixin la imatge. Altman va donar a aquesta ràtio el pes més gran (3,3) perquè, en última instància, un negoci que no pot guanyar diners amb els seus actius no pot sobreviure.

X₄ — Valor de mercat del capital propi ÷ Passiu total

Aquesta ràtio pregunta fins a quin punt poden caure els valors dels actius abans que els passius superin els actius i l'empresa sigui tècnicament insolvent. En la fórmula original s'utilitza el valor de mercat del capital propi —el preu de l'acció multiplicat pel nombre d'accions en circulació—, cosa que només funciona per a empreses públiques. (D'aquí a un moment corregirem això per a les empreses privades.)

X₅ — Vendes ÷ Actius totals

Rotació d'actius. Quants ingressos genera cada euro d'actius? Aquesta és l'única ràtio de la fórmula que no tracta directament sobre el benefici o la solvència; capta la capacitat de la direcció per utilitzar els actius de manera competitiva.

Com llegir la puntuació: tres zones

Un cop calculada la Z, la situeu en una de les tres zones:

La zona grisa no és un veredicte. És un avís que diu que el model no pot determinar-ho i que cal investigar més a fons. Una empresa situada a la zona grisa durant diversos trimestres i amb una tendència descendent explica una història molt diferent que una que n'està sortint.

Les versions que probablement necessiteu: Z' i Z''

Aquí teniu el problema de la fórmula original per a la majoria de lectors d'aquesta guia: requereix un valor de mercat del patrimoni net. La vostra empresa no cotitza en borsa. Gairebé segur que tampoc ho fan els clients i proveïdors de petites empreses que voldríeu avaluar.

Altman va crear dos models revisats per resoldre això.

Z'-Score — Per a empreses manufactureres privades

El Z'-Score substitueix el valor de mercat del patrimoni net a X₄ pel valor comptable del patrimoni net (actiu total menys passiu total, directament del balanç de situació) i torna a ponderar cada ràtio:

Z' = 0,717·X₁ + 0,847·X₂ + 3,107·X₃ + 0,420·X₄ + 0,998·X₅

Les zones canvien en conseqüència:

Z''-Score — Per a empreses no manufactureres i de serveis

La majoria de les petites empreses no són fabricants. Són minoristes, restaurants, consultories, agències, empreses SaaS. El problema és que la rotació d'actius (X₅) varia enormement en aquestes indústries —una empresa de consultoria i una botiga de queviures tenen una intensitat d'actius completament diferent, de manera que incloure X₅ distorsionaria la comparació.

La solució d'Altman va ser eliminar X₅ completament i recalibrar la fórmula:

Z'' = 3,25 + 6,56·X₁ + 3,26·X₂ + 6,72·X₃ + 1,05·X₄

Noteu la constant 3,25 afegida al davant. Les zones:

Per a la majoria de petites empreses basades en serveis i amb pocs actius, el Z''-Score és la versió que cal utilitzar. També és el model que Altman va adaptar per a mercats emergents i empreses de fora dels EUA.

Un exemple pràctic

Suposem que us esteu plantejant concedir 40.000 $ de crèdit comercial a un client a l'engròs —una empresa de distribució privada. Comparteixen les seves dades financeres. Aquí teniu un balanç i un compte de pèrdues i guanys simplificats:

• Actiu total: 800.000 $
• Actiu corrent: 350.000 $
• Passiu corrent: 250.000 $
• Passiu total: 520.000 $
• Reserves (beneficis retinguts): 90.000 $
• BAII (EBIT): 70.000 $
• Valor comptable del patrimoni net: 280.000 $

Com que són una empresa no manufacturera, utilitzeu el Z''-Score:

• X₁ = fons de maniobra ÷ actiu total = (350.000 $− 250.000$) ÷ 800.000 $ = 0,125
• X₂ = reserves ÷ actiu total = 90.000 $÷ 800.000$ = 0,1125
• X₃ = BAII ÷ actiu total = 70.000 $÷ 800.000$ = 0,0875
• X₄ = valor comptable del patrimoni net ÷ passiu total = 280.000 $÷ 520.000$ = 0,538

Ara, apliquem la fórmula:

Z'' = 3,25 + 6,56(0,125) + 3,26(0,1125) + 6,72(0,0875) + 1,05(0,538)

Z'' = 3,25 + 0,82 + 0,367 + 0,588 + 0,565 = 5,59

Una puntuació de 5,59 es troba còmodament a la zona segura (per sobre de 2,6). Aquest client sembla financerament sòlid —concedir el crèdit és un risc raonable, tot i que encara hauríeu de confirmar l'historial de pagaments i les condicions del sector.

Si feu el mateix càlcul per a un client amb reserves negatives, un fons de maniobra escàs i uns passius que superen amb escreix el seu patrimoni net, sovint veureu una puntuació per sota d'1,1. Aquest és el vostre senyal per demanar el pagament per avançat, escurçar els terminis o rebutjar l'operació.

Tres maneres pràctiques d'utilitzar el Z-Score

1. Superviseu la vostra pròpia empresa

Calculeu el vostre Z-Score cada trimestre i analitzeu-ne la tendència. El número absolut importa menys que la direcció. Una puntuació que llisca de 4,0 a 3,2 i a 2,5 en tres trimestres és un clar deteriorament, encara que no hagi arribat a la zona de perill encara. Detectar aquesta tendència d'hora us dóna mesos per reduir costos, renegociar el deute o ampliar capital, mentre encara teniu opcions.

2. Avalueu els clients abans de concedir crèdit

Cada factura que envieu amb terminis de net-30 o net-60 és un préstec sense garantia. Abans de concedir un crèdit comercial significatiu, demaneu les dades financeres i calculeu el Z-Score. Un client en zona de perill no vol dir "no li venguis mai" —vol dir "cobra per avançat, o cobra pel risc, o limita l'exposició".

3. Investigueu els proveïdors crítics

La fallida d'un proveïdor pot ser tan perjudicial com l'impagament d'un client —especialment un proveïdor de font única d'una peça que no pugueu substituir ràpidament. Si un proveïdor clau obté una puntuació en la zona de perill, és hora de buscar un proveïdor de reserva abans que el necessiteu.

On falla el Z-Score

El Z-Score és un filtre potent, no una bola de cristall. Feu-lo servir tenint en compte aquestes limitacions:

• És injust per a les empreses joves. La ràtio de reserves (X₂) penalitza estructuralment les startups, que no han tingut anys per acumular beneficis. Una empresa de dos anys amb un creixement ràpid pot puntuar a la zona de perill tot i estar perfectament sana. No apliqueu el Z-Score de manera mecànica a empreses en fase inicial.

• Ignora tot el que és qualitatiu. La qualitat de la gestió, la concentració de clients, el venciment proper d'una patent, un nou competidor, un litigi pendent —res d'això apareix a la fórmula. La puntuació llegeix els estats financers i res més.

• Només és tan bo com les dades introduïdes. Els estats financers es poden manipular, i una única baixa d'actius puntual (un gran càrrec per deutes incobrables, un deteriorament d'actius) pot fer baixar la puntuació sense reflectir la salut contínua. Pregunteu sempre què hi ha darrere d'un número inusual.

• La zona grisa és realment ambigua. Una puntuació a la franja central és una instrucció per investigar, no una conclusió.

• Mai es va pensar com una eina aïllada. El propi Altman tracta el Z-Score com una dada entre moltes d'altres. Combineu-lo amb anàlisis de flux de caixa, historial de pagaments, comparatives del sector i tendències de la ràtio de liquiditat.

Els bons números comencen amb uns bons llibres

Cada limitació anterior es remunta a un requisit: el Z-Score només és tan fiable com els estats financers que hi ha al darrere. Si els vostres llibres estan desordenats —reserves que mai es van tancar correctament, passius situats en comptes equivocats, ingressos reconeguts de manera inconsistent—, la vostra puntuació serà soroll. El mateix s'aplica als estats financers que us lliura un client o proveïdor: si les dades d'entrada són escombraries, el resultat també ho serà.

Les ràtios fiables depenen d'un llibre major net i ben estructurat en el qual pugueu confiar i que pugueu auditar. Aquest és un argument de pes per mantenir la vostra comptabilitat en un format transparent i revisable, en lloc d'una caixa negra.

Mantingueu les vostres finances a punt per a una auditoria

Tant si esteu avaluant la vostra pròpia salut financera com la d'un client, l'anàlisi és tan bona com els registres subjacents. Beancount.io ofereix comptabilitat en text pla que us proporciona total transparència i control sobre les vostres dades financeres: cada transacció és llegible, està sota control de versions i és fàcil de verificar, sense dependència d'un proveïdor específic. Podeu generar informes i ràtios directament des de la mateixa font de veritat que veu el vostre comptable. Comenceu gratuïtament i descobriu per què desenvolupadors i professionals de les finances s'estan passant a la comptabilitat en text pla. Per a la visualització del llibre major i la generació d'informes, exploreu Fava i consulteu la documentació per obtenir més informació.

L'Altman Z-Score ha sobreviscut més de mig segle perquè fa una cosa extremadament bé: converteix un conjunt d'estats financers en un únic senyal de dificultats comparable. No prendrà decisions per vosaltres i té dificultats amb les startups i els casos especials amb pocs actius. Però com a sistema d'alerta precoç —per a la vostra pròpia empresa, els vostres clients i els vostres proveïdors— poques eines us ofereixen tanta informació a partir dels números que ja teniu.